盧萍，任懷飛，劉倩，馮蕾

（重慶工程職業(yè)技術(shù)學院，重慶 402260）

1 引言

智能投顧，全稱“智能投資顧問”，又稱機器人理財（Robot-Advisor），是將人工智能導入傳統(tǒng)的理財顧問服務(wù)，并非由實體的機器人幫助客戶理財，而是通過網(wǎng)絡(luò)線上互動，依據(jù)需求者設(shè)定的投資目的及風險承受度，通過計算機程序的算法，提供自動化的投資組合建議，不同于傳統(tǒng)柜臺面對面理財服務(wù)需要許多的服務(wù)人員，其目的在于提升效率。近年來，智能投顧產(chǎn)業(yè)呈現(xiàn)井噴式發(fā)展，如果智能投顧行業(yè)在金融市場內(nèi)發(fā)展得當，獲得用戶和業(yè)界的認可，將為金融市場的資產(chǎn)管理和證券投資業(yè)務(wù)帶來巨大變化，然而智能投顧在發(fā)展過程中為金融市場帶來的風險也不可小覷。為保證智能投顧在金融市場中獲得穩(wěn)定的發(fā)展，金融監(jiān)管部門不僅要對其所涉及的相關(guān)風險進行明確的識別，還需要采取有針對性的風險應對策略，以確保智能投顧產(chǎn)業(yè)得到健康良性的發(fā)展。

2 智能投顧的原理及其發(fā)展歷程

智能投顧基于現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論（Modern Portfolio Theory，MPT），借助大數(shù)據(jù)、云計算和人工智能等科技手段，基于用戶的可投資金、風險承受能力、預期收益、預期投資目標、收入等信息，為顧客提供投資咨詢服務(wù)、推薦投資組合等，以實現(xiàn)投資理財?shù)淖詣踊?。智能投顧來源于美國，是以傳統(tǒng)投資顧問與人工智能相結(jié)合的模式，其理論依據(jù)是Markowitz提出的均值原方差模型[1]，通過金融投資市場計算的方差矩陣和重復出現(xiàn)的歷史收益率數(shù)據(jù)配置資產(chǎn)為量化資產(chǎn)配置理論奠定了基礎(chǔ)。由于根據(jù)歷史數(shù)據(jù)得出的協(xié)方差矩陣會有偏差，為了彌補此缺陷，Black和Litterman提出了Black-Litterman模型（現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論）[2]，即在衡量市場權(quán)重的基礎(chǔ)上加入投資者主觀預期，使彼此相互影響以修正均值原方差模型的缺陷。

2.1 起源期

2010年，美國推出了第一臺新智能投顧產(chǎn)品Betterment，用以通過智能化的算法技術(shù)將傳統(tǒng)投資顧問服務(wù)進行自動化包裝投入市場提供投資理財服務(wù)，Betterment憑借其無門檻、低成本的優(yōu)勢迅速成為各大證券公司的首選。與此同時，另一家公司W(wǎng)ealthfront亦推出了智能投顧服務(wù)，設(shè)計出兩種投資賬戶，分別是應稅投資和退休投資。該產(chǎn)品可受客戶委托向證券公司AperClearingjinx進行直接交易，買賣ETF（交易所交易基金），甚至可根據(jù)市場行情變動調(diào)整賬戶資金的組合配置。

2.2 發(fā)展期

當前，我國金融市場的智能投顧機構(gòu)亦處于迅速發(fā)展時期，主要存在3種機構(gòu)類型：一是傳統(tǒng)金融機構(gòu)，其引入智能化技術(shù)搭建智能投顧平臺，如貝塔牛和摩羯智投；二是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，發(fā)揮其平臺優(yōu)勢加入金融產(chǎn)品，如京東智投；三是新興的金融創(chuàng)業(yè)公司，如譜藍和理財魔方等。作為金融投資界的新貴，智能投顧亦展現(xiàn)出自身的諸多優(yōu)勢：一是可以為投資者定制個性化投資方案，進行組合投資以分散投資風險；二是以其具有低成本、高效率的特點將投資理財“寄生”于智能化平臺，可對理財服務(wù)進行大規(guī)模的復制，使客戶可以享受隨叫隨到、隨時掌握收益情況的便捷服務(wù)，可以提高金融交易效率并反促進金融交易秩序的規(guī)范性。但是，智能投顧作為一種新興的金融科技在為投資者帶來各種便利的同時，也存在不可忽視的難題，主要體現(xiàn)于其本身的法律定位風險、市場準入風險、進入市場后的運營風險以及金融市場監(jiān)管風險等。

3 智能投顧發(fā)展中遇到的風險

3.1 法律定位風險

雖然智能投顧是通過將各種類型ETF進行動態(tài)配置的方式分散投資組合，以期降低投資組合的非系統(tǒng)風險，相比于傳統(tǒng)投資，對消費者來說已被看作最低風險的投資工具。但是智能投顧具有人工智能機器人屬性，而人工智能機器人在我國法律體系中的定位尚不明確，由此引發(fā)的如當智能投顧發(fā)生技術(shù)性錯誤引出侵權(quán)責任時如何分擔成為爭議。人工智能機器人能否單獨作為民事主體，是否具有獨立從事民事活動的資格，在學術(shù)上各家說法不一。鄭佳寧認為，智能投顧只能充當連接投資運營商與投資者之間的一種金融工具，不具有獨立的民事主體資格，智能投顧發(fā)生系統(tǒng)錯誤造成的損失應該由投資運營商承擔[3]。袁曾在《人工智能有限法律人格審視》中提出，人工智能機器人也可算作民事法律關(guān)系的主體，可以享有有限的法律人格[4]。有國外學者認為，當智能機器人發(fā)展到能夠獨立作出意思表示的地步時，建議將智能機器人在法律性質(zhì)上視為一種具有智慧工具特征和獨立意思表示的特殊民事主體[5]。因此，只有盡快明確智能投顧的法律定位，才能及時對投資者的權(quán)利予以保障，智能投顧的金融業(yè)務(wù)才能在法律的框架下中順利進行。

3.2 市場準入風險

我國《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》指出，證券投資顧問業(yè)務(wù)是證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)接受客戶委托，按照約定向客戶提供涉及證券及證券相關(guān)產(chǎn)品的投資建議服務(wù)，輔助客戶作出投資決策，并直接或者間接獲取經(jīng)濟利益的經(jīng)營活動。向客戶提供證券投資顧問服務(wù)的人員，應當具有證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格，并在中國證券業(yè)協(xié)會注冊登記為證券投資顧問。智能投顧在市場中預期研發(fā)的應用目的不僅限于提供投資建議，還包括自動為客戶資金進行資產(chǎn)配置，而后者與現(xiàn)行法律相沖突，在市場準入資質(zhì)上存在潛在風險，在智能投顧無法理支撐的運行過程中若產(chǎn)生侵權(quán)糾紛勢必導致義務(wù)主體虛無化問題，影響金融市場秩序穩(wěn)定。

3.3 市場運營風險

基于全權(quán)委托的業(yè)務(wù)模式，智能投顧服務(wù)進入市場后在運營階段存在信義義務(wù)風險和算法的非透明性風險。

3.3.1 信義義務(wù)風險

智能投顧以大數(shù)據(jù)算法為基礎(chǔ)分析投資者的收入、投資偏好、行為規(guī)律等信息，智能化地提供個性化金融產(chǎn)品和服務(wù)。但是我國的智能投顧服務(wù)尚處于“弱智能化”階段，它雖然能為投資者自動化配置資產(chǎn)，但其實際操控者仍然是智能投顧背后的運營商，這就無法確定傳統(tǒng)投顧中的信義義務(wù)在智能化時代能否再適用，即投資者是應該相信機器人還是投資運營商。同時，運營商可能會利用投資者個人信息對投資者的心理信息和行為規(guī)律進行預測，進而惡意利用信息對投資者實施侵權(quán)行為。

3.3.2 算法的非透明性風險

智能投顧是借助大數(shù)據(jù)發(fā)展的智能科技，它在通過調(diào)查問卷明確客戶的個人基本信息后，主要依賴算法來評估風險等級和推薦投資組合，而算法信息較為隱秘，一般屬于運營商的商業(yè)秘密，算法在分析完成客戶信息的基礎(chǔ)上自動生一套投資組合，中間沒有任何人工與用戶的監(jiān)督，可能導致黑箱風險，威脅到用戶的財產(chǎn)安全。算法不透明、不公開的特點也會導致第三方在用戶不知情的情況下侵入系統(tǒng)竊取個人財產(chǎn)信息。同時，人工智能算法的設(shè)計理念往往具有其開發(fā)者的主觀因素，意味著人工智能可能存在某些偏見觀念，當投資運營商與投資者出現(xiàn)利益沖突時，智能投顧能否考慮到投資者的利益，為其最優(yōu)化地配置資產(chǎn)有待考察。

3.4 市場監(jiān)管風險

智能投顧作為一種金融創(chuàng)新工具，其在我國智能初級階段的應用過程中仍存在市場監(jiān)管風險。

3.4.1 智能投顧業(yè)務(wù)范圍受限

智能投顧，特別是混合推薦型的智能投顧的功能定位是以ETF為基本資產(chǎn)，通過算法技術(shù)為投資者提供投資決策、推薦投資組合、進行資產(chǎn)管理、自動配置金融產(chǎn)品，即它的業(yè)務(wù)不僅包括為理財用戶提供建議，還要根據(jù)用戶的需求和以往的社交、行為數(shù)據(jù)自動配置金融產(chǎn)品。我國現(xiàn)行《證券法》的171對投資咨詢機構(gòu)及其從業(yè)人員禁止從事的證券服務(wù)業(yè)務(wù)進行了規(guī)定。證監(jiān)會發(fā)布的《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》的第12條要求“投資決策由客戶作出，投資風險由客戶承擔”，即法律規(guī)定證券投資咨詢公司只能為用戶提供投資建議，不能代用戶理財，禁止為用戶提供資產(chǎn)配置等資產(chǎn)管理服務(wù)。由此可知，對智能投顧業(yè)務(wù)范圍的法律規(guī)定具有的滯后性，導致提供智能投顧業(yè)務(wù)的金融機構(gòu)在經(jīng)營智能投顧中資產(chǎn)管理部分的業(yè)務(wù)時沒有法律依據(jù)，若此部分業(yè)務(wù)活動發(fā)生了法律訴訟，會對金融機構(gòu)訴訟結(jié)果不利。

3.4.2 智能投顧缺乏明確的監(jiān)管制度

郭金良認為，智能投顧在法律規(guī)定上沒有統(tǒng)一的制度依據(jù)和衡量標準，即在法律上難以對智能投顧的管控作出明確的規(guī)范[6]。李苗苗和王亮認為，智能投顧的法律性質(zhì)尚不明確[7]。因為我國在金融市場的資產(chǎn)管理制度中對智能投顧作出了規(guī)定，但是缺乏關(guān)于智能投顧監(jiān)管制度的相關(guān)法律規(guī)定，使智能投顧在金融市場的監(jiān)管沒有具體的制度依據(jù)，當發(fā)生法律爭議時法院的判定和市場監(jiān)督管理機構(gòu)的意見極易出現(xiàn)相矛盾的情形。

3.4.3 智能投顧的準入資質(zhì)沒有統(tǒng)一的標準

結(jié)合各國情況來看，智能投顧的市場準入方式按業(yè)務(wù)的范圍分成兩種模式：一是業(yè)務(wù)包括資產(chǎn)管理和投資咨詢，實行投資咨詢廣義上的“單牌照”準入模式；二是業(yè)務(wù)范圍僅有提供投資咨詢服務(wù)或僅有資產(chǎn)管理，實行兩項業(yè)務(wù)分設(shè)的“雙牌照”模式[8]。隨著我國智能化產(chǎn)業(yè)越來越成熟，智能投顧的應用范圍愈加廣泛，可能面臨分準入的監(jiān)管模式不能適應多樣化的業(yè)務(wù)需求的問題。劉彬提出，我國目前分業(yè)、分準入的框架，對開展綜合性業(yè)務(wù)的智能投顧的準入監(jiān)管來說是一個巨大的挑戰(zhàn)[9]。有學者認為，當前國內(nèi)智能投顧最關(guān)鍵的法律風險是多樣化、綜合化的業(yè)務(wù)模式會和分業(yè)、分機構(gòu)、分準入的監(jiān)管模式相沖突[10]。若不及時優(yōu)化智能投顧的準入監(jiān)管制度，會對金融市場的秩序穩(wěn)定造成影響。

4 我國智能投顧的風險應對策略

4.1 完善法律制度

智能投顧作為一種金融創(chuàng)新產(chǎn)品，一經(jīng)推出就深受金融市場各證券公司和商業(yè)銀行的歡迎，并逐步在金融市場站穩(wěn)腳步，反映出我國傳統(tǒng)投顧模式出現(xiàn)了急迫轉(zhuǎn)型的需求。對此，監(jiān)管部門應積極鼓勵、引導，促進智能投顧的發(fā)展，加強監(jiān)管制度的跟進，為其設(shè)計針對性的監(jiān)管規(guī)則，明確具體監(jiān)管范圍和劃分各主體責任。由此，在立法方面應利用現(xiàn)有法律對智能投顧的監(jiān)管進行制度補充，讓制度跟上智能投顧的成長步伐；在監(jiān)管方面應保持開放的態(tài)度接納金融創(chuàng)新工具，根據(jù)市場變化及時調(diào)整監(jiān)管方式和手段。同時，建議相關(guān)部門盡快制定統(tǒng)一的準入制度標準，為傳統(tǒng)投資顧問機構(gòu)的轉(zhuǎn)型提供參照。

4.2 加強信息監(jiān)管

算法信息一般是投資運營商的商業(yè)機密，不對外公開，但是基于大部分投資者自身對金融科技了解程度的局限和算法隱蔽性的特點，投資運營商與投資者之間存在明顯的信息不對稱問題，運營商掌握大量的信息，在用戶不知情的情況下可能會利用信息不對等來轉(zhuǎn)嫁法律風險。同時，智能投顧運營機構(gòu)的算法信息不公開、不透明，雙方的信息不對等，會使投資機構(gòu)和投資者處于不平等的法律地位，無法做到市場交易規(guī)定的平等、自愿要求。所以金融監(jiān)管機構(gòu)應當嚴格要求智能投顧平臺披露算法信息，還要建立具體的追責機制，對不披露信息的平臺按具體嚴重程度予以通報、批評、處罰，并要求賠償不進行信息披露而引起的相關(guān)損失，超過3次未披露信息而造成投資者損失的運營機構(gòu)，可列入不誠信企業(yè)名單，以此方式增加金融監(jiān)管的威懾力，減少金融運營企業(yè)的違法行為。

4.3 嚴格準入機制

牌照管理是提高金融監(jiān)管效率、完善市場準入機制的重要措施。在現(xiàn)行法律框架下，無可否認“牌照問題”和“咨詢和資管是否分業(yè)管理”是對智能投顧監(jiān)管的兩大限制因素。我國智能化轉(zhuǎn)型起步較晚，智能投顧的應用還僅限于發(fā)展投資咨詢業(yè)務(wù)，而對于資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)還有更多未涉及的方面，因政策跟進較慢，只有少數(shù)的運營商利用智能投顧開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。法律規(guī)范不僅要對現(xiàn)行行為進行規(guī)制，還應對未來行為有預測指導作用。綜合對未來市場發(fā)展的考慮，實行廣義上的“單牌照”模式更加符合規(guī)則的制定目的，以單一牌照囊括投資咨詢和資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)不僅能減少監(jiān)管成本，還能有效應對智能投顧未來開展綜合性業(yè)務(wù)時與監(jiān)管制度相沖突的問題。因此，在智能投顧的準入監(jiān)管層面，相關(guān)部門不僅應盡快明確智能投顧的監(jiān)管主體，制定統(tǒng)一的“單牌照”準入標準，還要審查運營商的智能投顧機器人是否具有咨詢和資管的資質(zhì)，嚴厲把控智能投顧在金融市場的準入監(jiān)管機制。

5 結(jié)語

與傳統(tǒng)投顧形式相比，智能投顧在我國金融市場上還面臨業(yè)務(wù)范圍受限、監(jiān)管制度不明確、準入標準不統(tǒng)一等法律挑戰(zhàn)。為規(guī)避法律風險，對監(jiān)管而言，需在完善監(jiān)管制度、加強信息監(jiān)管、嚴格準入機制方面加強改進，以此填補監(jiān)管漏洞，穩(wěn)定金融市場的秩序。只有以監(jiān)管制度為智能投顧營造良好的市場環(huán)境，以信息公開建立公眾信任機制，以統(tǒng)一準入標準提高監(jiān)管效率，才能真正規(guī)避法律風險，完善智能投顧在金融市場的監(jiān)管體制。