楊現(xiàn)華

在上年同期收入和凈利潤雙雙高增長后，李寧（2331.HK）2022年上半年收入繼續(xù)保持較快增長，國內(nèi)其他運動鞋服品牌如安踏、361°等也都紛紛預(yù)喜。

在國內(nèi)企業(yè)收入大踏步向前時，國外主要競爭對手步步退敗。阿迪達斯在大中華區(qū)的收入連續(xù)大幅下降，耐克也“不遑多讓”，突發(fā)事件或許短期可以刺激消費，但國產(chǎn)品牌的持續(xù)增長說明運動鞋服的國產(chǎn)替代正在加速到來。

雖然保持了快速增長，運動鞋服市場規(guī)模仍在高速擴張中，過去幾年復(fù)合增長率遠超過10%。國內(nèi)企業(yè)雖收入規(guī)模有了明顯增加，但較耐克和阿迪達斯的市場份額仍有不小差距。在一個仍在繼續(xù)增長的市場中，仍有足夠的空間供國內(nèi)運動鞋服企業(yè)去發(fā)揮。

李寧2022年上半年實現(xiàn)營收124.09億元，同比增長了21.7%;受毛利率下跌影響，歸屬母公司股東的凈利潤增長11.57%至21.89億元。折扣的增加和原材料、人工費用的增長是造成毛利率下降的主要因素，當(dāng)然政府補助增加等帶來的其他收入增長也是李寧凈利潤增長的主要推手之一。

在疫情和高基數(shù)的雙重不利影響下，李寧的收入仍能取得雙位數(shù)的增長已屬不易。2021年上半年，公司營收增長約65%至101.97億元;歸屬凈利潤增長約1.9倍至19.62億元。2022年上半年上海、北京等地先后受到疫情影響，在上年同期高基數(shù)下，李寧收入繼續(xù)保持較快增長。

除了李寧外，國內(nèi)其他運動鞋服上市公司也已經(jīng)發(fā)布了盈利向好的業(yè)績預(yù)告。較早發(fā)布業(yè)績預(yù)告的是特步國際，其2022年上半年收入及未經(jīng)審計的歸屬母公司股東的綜合溢利增長均不少于35%。361度則表示，2022年上半年公司歸屬溢利同比增長不少于30%。

國內(nèi)運動鞋服龍頭安踏體育還未發(fā)布業(yè)績預(yù)告，但2022年上半年，安踏、FILA、其他品牌零售流水分別實現(xiàn)中單位數(shù)正增長、低單位數(shù)負增長、30%-35%正增長。

在上年同期高基數(shù)和疫情反復(fù)下，相關(guān)上市公司二季度受到影響。以安踏為例，2022年第二季度公司安踏、FILA、其他品牌零售流水分別實現(xiàn)同比中單位數(shù)負增長、高單位數(shù)負增長、20%-25%正增長，上海等一線城市的疫情對以線下為主的運動鞋服企業(yè)影響明顯。

2021年，國內(nèi)運動鞋服企業(yè)的業(yè)績暴漲離不開所謂的新疆棉花事件的刺激。這場起始于2020年、在2021年年初繼續(xù)發(fā)酵的炒作事件中，包括耐克、阿迪達斯在內(nèi)的國外企業(yè)宣稱抵制中國新疆棉花，其產(chǎn)品毫無意外地受到了眾多消費者的自發(fā)抵制。

在戶外運動蓬勃發(fā)展的大背景下，國外競爭對手自掘墳?zāi)?，李寧、安踏等企業(yè)趁機搶占了更多的市場份額。2021年上半年李寧收入增速創(chuàng)下上市以來新高，安踏體育同樣創(chuàng)下近10余年來的最快增長。

突發(fā)事件只是一個偶然因素。無論是2021年全年還是2022年上半年，國內(nèi)運動鞋服企業(yè)繼續(xù)保持不錯的增長說明，抵制新疆棉花事件在短期內(nèi)確實加快了國內(nèi)企業(yè)的收入增長，短期內(nèi)加速了企業(yè)增長，并不改變國內(nèi)運動鞋服企業(yè)持續(xù)增長的基本趨勢。

近年來，國內(nèi)運動鞋服二線品牌如361°和特步國際等企業(yè)的增長有所反復(fù)，除2020年疫情影響外，李寧和安踏兩大一線公司基本保持了兩位數(shù)的增長。與之對應(yīng)的是，國外競爭對手的日子并不好過。

就在李寧發(fā)布半年報之前，主要競爭對手之一的阿迪達斯發(fā)布2022年二季度業(yè)績報告，當(dāng)季阿迪達斯在大中華區(qū)實現(xiàn)收入約50億元，同比下降35%左右。阿迪達斯負責(zé)人表示主要是受到了疫情的影響，而公司自己也犯了錯誤。

阿迪達斯預(yù)計2022年下半年大中華區(qū)收入將下滑雙位數(shù)，但這并不是阿迪達斯收入在大中華區(qū)的首次下降。2022年一季度，阿迪達斯在大中華區(qū)的銷售就下降了34.6%至約70.42億元，連續(xù)兩個季度收入降幅都超了三成。

而2021財年阿迪達斯在大中華區(qū)的收入約合335.61億元，同比微增約3%，增長基本停滯。其中第四季度下滑20%左右，已經(jīng)開始明顯跳水。考慮到低基數(shù)實際情況更糟，2020年突發(fā)疫情影響，阿迪達斯在大中華區(qū)的收入下降了約16%。在此之前，阿迪達斯在大中華市場一度實現(xiàn)銷售額連續(xù)23個季度雙位數(shù)增長。

另一對手耐克的日子也不好過。公司在6月公布2022財年報告（截至2022年5月31日），2022財年耐克在大中華區(qū)收入約合485.72億元，同比減少13%，其中第四季度收入約合101.3億元，同比減少約20%。而在上一個財年即2021財年，耐克在大中華區(qū)收入提升約24%至82.9億美元。

對于未來，阿迪達斯預(yù)計2022年大中華區(qū)收入下滑雙位數(shù)。新疆棉花事件至今，阿迪達斯在大中華區(qū)的收入持續(xù)減少，且仍沒有看到好轉(zhuǎn)的跡象。

耐克雖沒有直接披露大中華區(qū)的業(yè)績指引，但管理層謹慎預(yù)計2023財年營收將實現(xiàn)低雙位數(shù)增長，可見耐克對來自中國的收入增長并沒有太多信心。

與之對應(yīng)的是，早在年初，李寧就給出了2022年全年收入和凈利潤增長10%-20%的預(yù)期，上半年公司凈利潤符合預(yù)期，收入則超出預(yù)期。多家機構(gòu)的觀點也是如此，認為李寧上半年的業(yè)績超出預(yù)期，紛紛上調(diào)未來業(yè)績。

首先從經(jīng)銷商數(shù)量上看，2019年李寧的經(jīng)銷商數(shù)量達到新高的7550家，2020年和2021年分別為6933家和7137家。公司的經(jīng)銷商數(shù)量不增反降，說明李寧并沒有在疫情期間貿(mào)然擴張渠道。安踏與之類似，2019年公司僅在中國就擁有10516家安踏門店，2021年安踏在中國大陸和海外擁有9403家安踏門店，門店數(shù)量也在減少。

門店的減少并沒有影響其收入的貢獻。以李寧為例，2019-2021年公司經(jīng)銷商中的特約經(jīng)銷商分別為5157家、4763家和4770家，貢獻的收入占比為49.5%、47.9%和48.1%。按照當(dāng)年的收入，特許經(jīng)銷商分別貢獻營收約68.66億元、69.25億元和108.53億元。2022年上半年，特許經(jīng)銷商收入占比為47.5%，貢獻收入59.01億元。

線下經(jīng)銷商是各家運動鞋服收入的基本盤，電商渠道則是貢獻主要增量的渠道之一。近年來，李寧的電商渠道始終保持高增長，2019-2021年公司電子商務(wù)渠道收入分別取得約40%、29.9%和58.4%的增長，2022年上半年增速為19.2%。在所有渠道中，電商渠道無疑是最亮眼的。

2019年，電商渠道占李寧收入的比例只有22.5%，2021年已經(jīng)增長至28.4%，2022年上半年小幅增長至28.5%。這意味著2019年李寧來自電商的收入只有約31.21億元，2021年已經(jīng)迅速增長至64.13億元，增長了一倍有余;2022年上半年公司電商收入已經(jīng)達到35.34億元。

2019年，李寧電商收入僅占到特許經(jīng)銷商的45%左右，2021年以及2022年上半年占比已經(jīng)接近約60%。雖然各渠道有了快速的增長，但與國外競爭對手相比，李寧等國內(nèi)企業(yè)還有不少的差距。

從收入上看，2021財年阿迪達斯收入已經(jīng)不及安踏，但李寧還與其相去甚遠。2022財年，耐克的收入雖然有明顯下降，在大中華區(qū)仍有近500億元，遙遙領(lǐng)先諸多競爭對手。李寧的收入還不及其一半，國內(nèi)運動鞋服仍有很大空間。

而且，即使短期內(nèi)無法取代耐克和阿迪達斯的市場地位，在一個數(shù)千億元的增量市場中，已經(jīng)取得領(lǐng)先優(yōu)勢的企業(yè)顯然占據(jù)了更佳的競爭位置。目前中國運動鞋服市場仍處于成長期，行業(yè)增速領(lǐng)跑全球。據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，2021年中國運動鞋服市場規(guī)模同比增長19%達到3718億元，預(yù)計2022年同比增長14%達到4251億元。

從更長的時間線來看，2016-2021年中國運動鞋服市場的復(fù)合增速達到14%，明顯高于同期全球運動鞋服5.3%的增速以及國內(nèi)服裝市場4.8%的增速。

在快速增長的行業(yè)內(nèi)，即使從疫情前看，國內(nèi)企業(yè)的市場份額也在持續(xù)增加中。根據(jù)申萬宏源報告，自2017年以來，國產(chǎn)品牌不斷從國際品牌手中瓜分市場份額，國產(chǎn)品牌市占率由2018年的34.7%上升4.1個百分點至2021年的38.8%，而國際品牌市占率由65.3%下滑至61.2%。

申萬宏源已經(jīng)不止一次在報告中指出，二季度已經(jīng)是運動服裝的基本面底部了。展望下半年及2023年，低基數(shù)效應(yīng)疊加終端消費復(fù)蘇，相關(guān)公司業(yè)績?nèi)杂刑崴倏臻g。其中，國產(chǎn)品牌經(jīng)營韌性明顯，國貨崛起趨勢下國貨運動品牌的成長空間仍將看好。