●虞 濤 程玉佳 段 姝

一、引言

上世紀(jì)80年代以來，實體經(jīng)濟面臨供需失衡及產(chǎn)業(yè)過剩等壓力，實體投資回報率降低。與之相對的是虛擬經(jīng)濟領(lǐng)域的高回報率，投資回報率的差異促使大量資本逃離實體繼而涌入虛擬經(jīng)濟行業(yè)（劉暢，2019）。資本的不斷涌入，帶來了虛擬經(jīng)濟的繁榮及資產(chǎn)價格的提升，同時也導(dǎo)致了實體經(jīng)濟領(lǐng)域的投資下滑，造成宏觀經(jīng)濟“脫實向虛”。經(jīng)濟的“脫實向虛”具體到微觀企業(yè)層面則表現(xiàn)為實體企業(yè)過度“金融化”，一方面實體企業(yè)增加金融資產(chǎn)配置而實體投資不足，另一方面企業(yè)金融渠道獲利占比逐步提高。近年來，隨著我國經(jīng)濟步入“新常態(tài)”，實體投資環(huán)境不佳，高的稅費負(fù)擔(dān)進一步擠壓了企業(yè)經(jīng)營利潤，嚴(yán)重阻礙了實體企業(yè)發(fā)展。困境之中的實體企業(yè)轉(zhuǎn)而將更多資金注入成本及稅負(fù)較低、投資收益率高的虛擬經(jīng)濟領(lǐng)域，而犧牲了企業(yè)實業(yè)投資，加深了企業(yè)金融化程度。

為抑制企業(yè)過度金融化，促進實體經(jīng)濟發(fā)展，我國展開了更大力度的減稅降費政策，其中增值稅稅率下調(diào)是此番減稅降費政策的關(guān)鍵一環(huán)。關(guān)于減稅政策效應(yīng)，國內(nèi)研究多集中在企業(yè)創(chuàng)新和總體投資上，少有將企業(yè)金融資產(chǎn)單獨剝離出以研究減稅對企業(yè)投資結(jié)構(gòu)的影響。而現(xiàn)階段企業(yè)投資結(jié)構(gòu)的金融化則恰是需要被關(guān)注和解決的問題。蘇州市作為長江三角洲重要的中心城市之一，整體經(jīng)濟實力強勁，經(jīng)濟總量龐大且財政實力強大。2021年蘇州實現(xiàn)一般公共預(yù)算收入2510億元，其中稅收收入2166.7億元，收入總量位列江蘇省第一，稅收比重全省第二。相關(guān)統(tǒng)計結(jié)果表明，增值稅稅率下調(diào)對蘇州市企業(yè)減稅效應(yīng)明顯，2019年1—5月，全市規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)應(yīng)交增值稅145億元，同比下降7.5%，較第一季度大幅降低38.4個百分點?；诖耍疚囊蕴K州市非金融企業(yè)作為研究對象，考察增值稅稅率下調(diào)政策是否有效抑制了企業(yè)金融化？政策影響路徑是什么？對不同類型企業(yè)的政策效應(yīng)有何區(qū)別？探尋確保企業(yè)較強減稅獲得感，提高減稅政策效應(yīng)政府和企業(yè)應(yīng)采取的具體措施。

二、被調(diào)研企業(yè)基本面情況

本文選取蘇州市非金融企業(yè)為調(diào)研對象，考察增值稅稅率下調(diào)政策效應(yīng)，以問卷調(diào)研的形式，通過政府有關(guān)部門，針對蘇州市非金融企業(yè)進行問卷發(fā)放，回收問卷104份，其中有效問卷90份。

在被調(diào)研的非金融企業(yè)的基本情況方面，本文分別對企業(yè)成立時間、行業(yè)情況、所有權(quán)性質(zhì)、財務(wù)狀況、納稅情況等方面進行了信息填寫的匯總。企業(yè)成立時間的不同往往意味著企業(yè)各方面成熟度的不同。通常成立時間較早的企業(yè)，在內(nèi)部管理、經(jīng)營決策等方面更加成熟，對稅收政策的反應(yīng)也更加準(zhǔn)確和迅速。企業(yè)所處行業(yè)的不同直接決定其經(jīng)營特點的不同，因而增值稅稅率下調(diào)對不同行業(yè)企業(yè)的實施效果有所差異。此外，不同行業(yè)的企業(yè)適用的增值稅稅率不同，在增值稅稅率下調(diào)過程中稅率下調(diào)幅度不同，政策實施效果自然有所差異。不同所有權(quán)性質(zhì)的企業(yè)經(jīng)營決策差異明顯，對稅收政策的敏感度也有所不同。企業(yè)財務(wù)狀況可以反映企業(yè)營運發(fā)展能力，主營業(yè)務(wù)收入水平反映了企業(yè)規(guī)模及主業(yè)經(jīng)營狀況，通常主營業(yè)務(wù)收入越高的企業(yè)規(guī)模越大主業(yè)經(jīng)營情況越好，企業(yè)管理的規(guī)范和科學(xué)性比較強，對稅收政策的變化更加敏感。企業(yè)納稅總額占比則一定程度上反映企業(yè)當(dāng)前納稅情況及稅務(wù)負(fù)擔(dān)情況。

從表1可以看出，2010年及以后成立的樣本企業(yè)最多，有56家；其次成立時間為2000年至2009年的有26家，二者的累計百分比達到91.11%，表明樣本企業(yè)以近20年時間成立的為絕大部分；而2000年以前成立的企業(yè)僅為8家。

表1 樣本企業(yè)成立時間分布

如下表2所示，在行業(yè)分布上，制造業(yè)企業(yè)明顯偏多，占總樣本的30%，其次是批發(fā)和零售業(yè)，占總樣本的15.56%。

表2 樣本企業(yè)行業(yè)分布

樣本企業(yè)行業(yè)分布特征決定了主營業(yè)務(wù)適用稅率的分布。如表3所示，適用基本稅率的企業(yè)占比最高，達42.22%，適用9%稅率的企業(yè)占18.89%。兩者合計占比大于60%，說明樣本企業(yè)中有60%以上企業(yè)享受到了2018年和2019年的兩次增值稅稅率下調(diào)，政策覆蓋范圍較廣。

表3 樣本企業(yè)主營業(yè)務(wù)適用的增值稅稅率分布

有關(guān)資料顯示，被調(diào)研企業(yè)中民營企業(yè)共66家，占比最高，達74%；其次是國有企業(yè)21家，占比23%；另外，還有三家外資企業(yè)。

從表4可以看出，在被調(diào)研的企業(yè)中，上年度主營業(yè)務(wù)收入為1億元以下的企業(yè)占了主要比例，共61家，占比67.78%，其中，2000萬元以下的企業(yè)31家，2000萬元至1億元的有30家；剩余上年度主營業(yè)務(wù)收入在1億元以上的29家中，有2家的主營業(yè)務(wù)收入達到了10億元以上。

表4 樣本企業(yè)上年度主營業(yè)務(wù)收入分布

表5顯示有57.78%的樣本企業(yè)上年度納稅總額占營業(yè)收入的比重在5%以下，共有52家，有31.11%的樣本企業(yè)上年度納稅總額占營業(yè)收入的比重在5%～15%區(qū)間，共28家，僅有10家企業(yè)上年度納稅總額占營業(yè)收入的比重大于15%。這表明當(dāng)前大部分蘇州企業(yè)納稅總額與營業(yè)收入的比重在15%以下，只有少數(shù)企業(yè)納稅總額占營業(yè)收入的比重大于15%，說明近年來諸多減稅政策的實施起到了一定的減稅效果。

表5 樣本企業(yè)上年度納稅總額占營業(yè)收入的比重分布

三、被調(diào)研企業(yè)金融化現(xiàn)狀

（一）樣本企業(yè)金融化總體情況

本文從企業(yè)金融化動機和金融化程度兩個層面分析蘇州市非金融企業(yè)金融化現(xiàn)狀。其中金融化動機通過企業(yè)金融資產(chǎn)配置目的來反映。若企業(yè)投資金融資產(chǎn)是出于提高資產(chǎn)流動性目的，則為“蓄水池”動機；若企業(yè)投資金融資產(chǎn)是為了實現(xiàn)更高利潤，則為“投資替代”動機。金融化程度則通過企業(yè)上年度金融資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重以及上年度金融渠道收益占總收益的比重來衡量。

金融化動機通過企業(yè)金融資產(chǎn)配置目的來反映，如表6，有32家企業(yè)投資金融資產(chǎn)是為了提高資產(chǎn)流動性，占樣本企業(yè)的35.56%；有29家企業(yè)是為了追求更高利潤而投資金融資產(chǎn)，占樣本企業(yè)的32.22%；另外，29家企業(yè)是出于提高資產(chǎn)流動性和追求更高利潤兩種目的投資金融資產(chǎn)。由此可以發(fā)現(xiàn)，被調(diào)研企業(yè)金融化動機各不相同，且大致平均分為三種，一種是單純出于“蓄水池”動機，一種是單純出于“投資替代”動機，還有一種是同時帶有“蓄水池”動機和“投資替代”動機兩種目的。

表6 樣本企業(yè)投資金融資產(chǎn)的目的

從表7可以看出，樣本企業(yè)上年度金融資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重大多低于15%，其中3%以內(nèi)有54家企業(yè)，占比60%，3%～10%的有13家企業(yè)，占比14.44%，10%～15%的有12家企業(yè)，占比13.33%。總體上上年度大多企業(yè)金融資產(chǎn)占比不是太高，金融化程度控制在比較合理的范圍內(nèi)。但仍有11家企業(yè)上年度金融資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重高于15%，脫實向虛趨勢較為明顯，需要提高警惕意識。

表7 樣本企業(yè)上年度金融資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重分布

樣本企業(yè)上年度金融渠道收益占總收益的比重分布情況，如表8，被調(diào)研企業(yè)中有72家企業(yè)上年度金融渠道收益占比5%以下，占全樣本的80.00%；有6家企業(yè)上年度金融渠道收益占比在5%-15%之間，占全樣本的6.67%；另外還有12家企業(yè)上年度金融渠道收益占比高于15%，其中7家企業(yè)上年度金融渠道收益占比超過25%，對金融渠道收益依賴較重?？偟膩砜?，樣本企業(yè)金融渠道獲利占比分布情況與其金融資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重的分布情況基本相吻合，大多出于比較低的合理范圍內(nèi)，但仍存在少數(shù)企業(yè)金融資產(chǎn)占比較高，對金融渠道獲利依賴較重。

表8 樣本企業(yè)上年度金融渠道收益占總收益的比重分布

（二）樣本企業(yè)金融化分類對比情況

進一步分析不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和不同稅收負(fù)擔(dān)的樣本企業(yè)金融化情況。從企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)維度來看，民營企業(yè)中以提高資產(chǎn)流動性為目的購置金融資產(chǎn)的企業(yè)占比最高，占43.94%，其次是出于提高資產(chǎn)流動性和實現(xiàn)更高利潤雙重目的，占33.33%，較少是單純?yōu)榱俗非蟾呃麧?，?2.73%；而國有企業(yè)大多單純?yōu)榱藢崿F(xiàn)更高利潤，占比高達57.14%，其次是出于提高資產(chǎn)流動性和實現(xiàn)更高利潤雙重目的，占28.57%，較少是單純?yōu)榱颂岣哔Y產(chǎn)流動性，占14.29%；外資企業(yè)情況與國有企業(yè)相似，主要是為了實現(xiàn)更高利潤。通過以上分析可以看出，民營企業(yè)金融化以“蓄水池”動機為主，其次是出于“蓄水池”動機和“投資替代”動機雙重動機，較少完全出于“投資替代”動機。相反，國有企業(yè)和外資企業(yè)金融化以“投資替代”動機為主，其次是出于“蓄水池”動機和“投資替代”動機雙重動機，較少出于“蓄水池”動機。主要的原因是，我國國有企業(yè)大多資金雄厚，有著各方面的自然優(yōu)勢，較少有資金流不足的擔(dān)憂，在資金充足的情況下，為充分利用資金并獲得更高收益將資產(chǎn)投資于金融領(lǐng)域。不同的是，民營企業(yè)處境相對艱難，資金壓力較大且面臨的融資約束較強，資金流動性是企業(yè)的一大難題，通過投資金融資產(chǎn)提高資金流動性即解決了流動性難題又可獲取一定的收益，是民營企業(yè)的一項有效投資選擇。

表9 樣本企業(yè)分類投資金融資產(chǎn)的目的分布

從企業(yè)稅收負(fù)擔(dān)維度來看，對于納稅總額占比5%以下的企業(yè)投資金融資產(chǎn)的目的主要是提高資產(chǎn)流動性，占比42.31%；納稅總額占比5%～15%的企業(yè)投資金融資產(chǎn)主要是為了實現(xiàn)更高利潤，占比42.86%；而對于納稅總額占比大于15%的企業(yè)大多出于提高資產(chǎn)流動性和實現(xiàn)更高利潤雙重目的?？梢园l(fā)現(xiàn)，當(dāng)企業(yè)稅收負(fù)擔(dān)較輕時企業(yè)金融化動機多為“蓄水池”動機，稅負(fù)的加重帶來了更多的“投資替代”動機，而當(dāng)企業(yè)稅負(fù)達到一定程度時，“蓄水池”動機和“投資替代”動機將共同促使企業(yè)脫實向虛程度的加劇。由此可見，高稅負(fù)下企業(yè)有更加豐富的動機進行金融資產(chǎn)投資。

關(guān)于不同類型企業(yè)金融化程度。從企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)維度來看，如表10所示，樣本民營企業(yè)中僅有5.56%的企業(yè)上年度金融資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重大于15%，而樣本國營企業(yè)中有28.57%的企業(yè)上年度金融資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重大于15%；相應(yīng)的，在表11中可以看到，樣本民營企業(yè)上年度金融渠道獲利占比普遍較低，僅有1.52%的樣本民營企業(yè)上年度金融渠道獲利占比大于25%，而樣本國有企業(yè)中上年度金融渠道獲利占比大于25%的企業(yè)占比28.57%?？梢园l(fā)現(xiàn)相對于民營企業(yè)，國有企業(yè)金融資產(chǎn)占比和金融渠道獲利占比更高，脫實向虛程度較高。這主要是由于兩者金融化動機的不同，由上文分析可知國有企業(yè)主要出于“投資替代”動機購置金融資產(chǎn)，即為了追求更高的收益率。一方面，國有企業(yè)有足夠的資金用于投資金融資產(chǎn)，另一方面在“投資替代”動機的驅(qū)使下更容易形成對金融資產(chǎn)的過度投資。而民營企業(yè)主要是出于“蓄水池”動機購置金融資產(chǎn)，一方面其用于金融投資的資金有限，另一方面“蓄水池”動機下金融資產(chǎn)配置需求一般處于合理范圍，不太可能形成對金融資產(chǎn)的過度投資。此外，可以發(fā)現(xiàn)樣本企業(yè)中外資企業(yè)的金融資產(chǎn)投資和金融渠道收益占比較為保守，多處于較低水平，金融化行為較為謹(jǐn)慎。

表10 樣本企業(yè)分類上年度金融資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重分布

從企業(yè)稅收負(fù)擔(dān)維度來看，如表10和表11所示，納稅總額占比5%以下的企業(yè)金融資產(chǎn)占比超半數(shù)處于3%以下，相應(yīng)的金融渠道獲利占總資產(chǎn)的比重也大多低于5%，占88.46%，總體金融化程度較輕。隨著樣本企業(yè)稅收負(fù)擔(dān)的加重，企業(yè)金融化程度加深。納稅總額占比5%～15%的樣本企業(yè)中有28.57%的企業(yè)上年度金融資產(chǎn)占比大于10%，其中7.14%的企業(yè)上年度金融資產(chǎn)占比大于15%；金融渠道收益占比較納稅總額占比5%以下的企業(yè)也有所提高。納稅總額占比大于15%的樣本企業(yè)中有多達40%的企業(yè)金融資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重大于15%，有30%的企業(yè)金融渠道收益占比大于25%，脫實向虛程度明顯加深。樣本企業(yè)的表現(xiàn)進一步證實了企業(yè)稅負(fù)是影響企業(yè)脫實向虛程度的重要因素，高的稅收負(fù)擔(dān)促使企業(yè)增加金融資產(chǎn)投資，加深脫實向虛程度。

表11 樣本企業(yè)分類上年度金融渠道收益占總收益的比重分布

四、被調(diào)研企業(yè)對增值稅稅率下調(diào)政策實施的反饋

（一）企業(yè)投資維度

自2018年和2019年增值稅稅率下調(diào)以來，樣本企業(yè)對于企業(yè)稅負(fù)變動趨勢的看法顯示，有10家11.11%的企業(yè)認(rèn)為稅負(fù)有大幅下降，75家企業(yè)占83.33%認(rèn)為雖然有下降但是降幅并不大，有5.56%家占6%的企業(yè)認(rèn)為稅費負(fù)擔(dān)是上升的。調(diào)研結(jié)果基本符合預(yù)期，與增值稅稅率下調(diào)政策覆蓋行業(yè)范圍基本一致，大部分企業(yè)感受到了稅負(fù)的減輕，企業(yè)投資行為隨之調(diào)整。

關(guān)于增值稅稅率下調(diào)政策是否抑制了企業(yè)脫實向虛，問卷提出“自2018年和2019年增值稅稅率下調(diào)以來，貴企業(yè)是否將更多資金投入實業(yè)而非金融資產(chǎn)？”調(diào)研結(jié)果如下表12。可以看到全樣本范圍內(nèi)有64家企業(yè)表示增值稅稅率下調(diào)后將更多的資金投入實體而非金融資產(chǎn)，占比71.11%，說明增值稅稅率下調(diào)對樣本企業(yè)脫實向虛程度起到了抑制作用。進一步考察不同類型樣本企業(yè)政策效果的差異。為考察基于企業(yè)銷項差異的異質(zhì)性，將樣本企業(yè)分為主營基本稅率（13%）業(yè)務(wù)的企業(yè)和主營低稅率業(yè)務(wù)的企業(yè)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)主營基本稅率（13%）業(yè)務(wù)的企業(yè)中有76.32%的企業(yè)脫實向虛得到了抑制，比例高于全樣本；而主營低稅率業(yè)務(wù)的企業(yè)中有67.31%的企業(yè)脫實向虛得到了抑制，比例低于全樣本。進一步證實了增值稅稅率下調(diào)對主營基本稅率業(yè)務(wù)的企業(yè)“脫實向虛”抑制效應(yīng)更強。為考察基于企業(yè)進項差異的異質(zhì)性，分別統(tǒng)計不同中間投入率的樣本企業(yè)的政策效應(yīng)，可以發(fā)現(xiàn)隨著中間投入率的上升，樣本企業(yè)中將更多資金投入實業(yè)而非金融資產(chǎn)的企業(yè)占比逐步下降，由72.22%下降到72.00%又降至68.97%。表明，增值稅稅率下調(diào)對中間投入率低的企業(yè)“脫實向虛”抑制效應(yīng)更強。為考察基于企業(yè)稅負(fù)轉(zhuǎn)嫁能力的異質(zhì)性，分別統(tǒng)計不同稅負(fù)轉(zhuǎn)嫁能力的樣本企業(yè)的政策效應(yīng)。結(jié)果顯示相對于稅負(fù)轉(zhuǎn)嫁能力較弱和稅負(fù)轉(zhuǎn)嫁能力一般的企業(yè)，稅負(fù)轉(zhuǎn)嫁能力較強的企業(yè)中有更多的企業(yè)脫實向虛得到抑制，占比高達80%。表明增值稅稅率下調(diào)對稅負(fù)轉(zhuǎn)嫁能力較強的企業(yè)“脫實向虛”抑制效應(yīng)更強。為考察基于企業(yè)融資成本的異質(zhì)性，將樣本企業(yè)分為融資成本較低、融資成本一般和融資成本較高的企業(yè)分別進行考察。結(jié)果顯示隨著融資成本的上升，樣本企業(yè)中將更多資金投入實業(yè)而非金融資產(chǎn)的企業(yè)占比逐步提高，由63.64%提高到68.75%又提高到85.00%。可見增值稅稅率下調(diào)對融資成本較高的企業(yè)“脫實向虛”抑制效應(yīng)更強。

表12 政策實施后樣本企業(yè)是否將更多資金投入實業(yè)而非金融資產(chǎn)

進一步研究增值稅稅率下調(diào)是否通過促進企業(yè)固定資產(chǎn)投資抑制企業(yè)“脫實向虛”。如表13所示，從全樣本看，樣本企業(yè)在增值稅稅率下調(diào)后增加固定資產(chǎn)投資的比例略低于未增加固定資產(chǎn)投資的比例，并未有明顯的差異?？赡艿脑蚴强倶颖局邪糠终邔嵤┓秶獾钠髽I(yè)，導(dǎo)致總體樣本政策效應(yīng)評估結(jié)果偏低。因此，將樣本企業(yè)按其增值稅稅率分類統(tǒng)計，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，只有適用13%增值稅稅率的企業(yè)在增值稅稅率下調(diào)后大多增加了企業(yè)固定資產(chǎn)投資。2018年和2019年的兩次增值稅稅率下調(diào)過程中適用13%基本稅率的企業(yè)稅率下調(diào)幅度最大，政策效果最為顯著，足以促進其固定資產(chǎn)的投資。除此之外的企業(yè)獲得的減稅力度較輕，不足以帶動企業(yè)固定資產(chǎn)投資的增加。

表13 政策實施后樣本企業(yè)是否增加了固定資產(chǎn)投資

（二）企業(yè)融資維度

如表14所示，在過去5年內(nèi)，樣本企業(yè)中有37家有1～3次融資行為，13家有4～5次融資行為，更有22家企業(yè)有超過6次的融資行為，80%的被調(diào)研企業(yè)在過去5年內(nèi)有融資行為，說明大多企業(yè)具有融資需求。

表14 樣本企業(yè)在過去5年內(nèi)的融資行為

關(guān)于企業(yè)融資用途的調(diào)研結(jié)果具體如表15所示，有63.33%的企業(yè)融資用途是維持正常生產(chǎn)資金需求，56.67%的企業(yè)融資用途包括增加新的經(jīng)營項目，反映出過去5年企業(yè)經(jīng)營性資金的不足，企業(yè)實業(yè)的發(fā)展對外部融資依賴較大。其次的融資用途是技術(shù)改進、研發(fā)及引進，更新機器設(shè)備或建造廠房，最后有6.67%的融資用途在人才引進上。此外，被調(diào)研企業(yè)的融資用途不包括投資金融資產(chǎn)，反映出樣本企業(yè)過去5年里融資主要用于主業(yè)發(fā)展，在考慮風(fēng)險因素下并未冒險將融資所得投入風(fēng)險較高的金融領(lǐng)域，也從側(cè)面表明大多企業(yè)并未忘卻發(fā)展自身主業(yè)的初衷，在減稅政策的激勵下企業(yè)是愿意發(fā)展壯大其主業(yè)的。

表15 樣本企業(yè)在過去5年內(nèi)的融資用途

為考察增值稅稅率下調(diào)能否緩解企業(yè)融資約束，分別分析企業(yè)內(nèi)部融資約束和外部融資約束的變化情況。如表16所示，全樣本中超過半數(shù)的企業(yè)表示內(nèi)部融資得到了緩解，說明增值稅稅率下調(diào)確實有助于充裕企業(yè)內(nèi)部現(xiàn)金流，緩解了企業(yè)內(nèi)部融資約束。分不同增值稅稅率的企業(yè)來看，相對于適用6%和9%增值稅稅率的企業(yè)，適用3%增值稅稅率的企業(yè)和適用13%增值稅稅率的企業(yè)內(nèi)部融資約束緩解比例更高。對于適用3%增值稅稅率的企業(yè)在2018年和2019年兩次增值稅稅率下調(diào)過程中并未獲得直接的稅率下調(diào)優(yōu)惠，因此，不排除其他針對小規(guī)模納稅人的優(yōu)惠政策帶來了企業(yè)內(nèi)部融資約束的緩解。而適用13%增值稅稅率的企業(yè)在2018年和2019年兩次增值稅稅率下調(diào)過程中稅率下調(diào)幅度最大，帶來的積極效應(yīng)自然更加顯著。

表16 政策實施后樣本企業(yè)內(nèi)部融資約束是否得到緩解

表17 政策實施后樣本企業(yè)是否更容易獲得外部融資

理論上稅收政策具有信號效應(yīng)，即獲得政府減稅政策后的企業(yè)更容易獲得外部融資，該理論結(jié)論的調(diào)研結(jié)果如圖17所示，總樣本中有一半的企業(yè)認(rèn)為增值稅稅率的下調(diào)讓其更加容易獲得外部融資，特別是適用13%增值稅稅率的企業(yè)中有57.89%的企業(yè)更容易獲得外部融資，與理論分析一致。

綜合企業(yè)內(nèi)部融資約束和外部融資約束調(diào)研結(jié)果分析，增值稅稅率下調(diào)通過緩解企業(yè)融資約束抑制了企業(yè)金融化行為。

（三）企業(yè)運營維度

關(guān)于被調(diào)研企業(yè)對企業(yè)營商環(huán)境改善情況的看法，資料顯示為50家企業(yè)認(rèn)為企業(yè)營商環(huán)境略有改善，占比被調(diào)研企業(yè)的55.56%，另有21家企業(yè)認(rèn)為營商環(huán)境有明顯改善，然而20%的被調(diào)研企業(yè)認(rèn)為當(dāng)前營商環(huán)境無明顯改善，僅有1家企業(yè)認(rèn)為營商環(huán)境變差了。可見約有80%的企業(yè)營商環(huán)境有所改善，只有少數(shù)企業(yè)認(rèn)為減稅未能改善其營商環(huán)境。

關(guān)于被調(diào)研企業(yè)對企業(yè)營運改善情況的看法，有關(guān)資料顯示，多數(shù)企業(yè)認(rèn)為企業(yè)營運有改善但幅度較小，占比70%，另外16家企業(yè)認(rèn)為企業(yè)營運有很大改善，占比17.78%，僅有12.22%的企業(yè)認(rèn)為企業(yè)營運沒有改善。

五、研究結(jié)論

第一，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和稅收負(fù)擔(dān)不同的企業(yè)金融化動機和金融化程度不同。就企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)而言，國有企業(yè)大多資金雄厚，有著各方面的自然優(yōu)勢，較少有資金流不足的擔(dān)憂，其金融化以“投資替代”動機為主，較少出于“蓄水池”動機；在“投資替代”動機的驅(qū)使下更容易形成對金融資產(chǎn)的過度投資，金融化程度相對較高。相反民營企業(yè)資金壓力較大且面臨的融資約束較強，資金流動性是企業(yè)的一大難題，金融化以“蓄水池”動機為主，“蓄水池”動機下金融資產(chǎn)配置需求一般處于合理范圍，較少形成對金融資產(chǎn)的過度投資。就企業(yè)稅收負(fù)擔(dān)而言，企業(yè)稅收負(fù)擔(dān)較輕時企業(yè)金融化動機多為“蓄水池”動機，稅負(fù)的加重帶來了更多的“投資替代”動機，而當(dāng)企業(yè)稅負(fù)達到一定程度時，“蓄水池”動機和“投資替代”動機將共同促使企業(yè)脫實向虛程度的加劇。

第二，增值稅稅率下調(diào)有效降低了企業(yè)稅負(fù)，抑制了企業(yè)金融化。不同稅率、不同中間投入率、不同稅率轉(zhuǎn)嫁能力和不同融資成本的企業(yè)對增值稅稅率下調(diào)政策的敏感程度存在差異。主營基本稅率（13%）業(yè)務(wù)的企業(yè)、中間投入率低的企業(yè)、稅負(fù)轉(zhuǎn)嫁能力較強的企業(yè)和融資成本較高的企業(yè)，享受政策后金融化抑制效應(yīng)更顯著。相對而言主營低稅率業(yè)務(wù)的企業(yè)、中間投入率高的企業(yè)、稅負(fù)轉(zhuǎn)嫁能力較弱的企業(yè)和融資成本較低的企業(yè)對政策的敏感度較低。

第三，增值稅稅率下調(diào)有助于充裕企業(yè)內(nèi)部現(xiàn)金流，緩解了企業(yè)內(nèi)部融資約束，同時更加容易獲得外部融資，綜合緩解了企業(yè)融資約束。此外，該減稅政策改善了企業(yè)營商環(huán)境及運營情況。