孫璐偉

（北京大學(xué) 法學(xué)院，北京 100871）

一、引 言

地方政府專項債（以下簡稱為“政府專項債”或“專項債”）肇始于2014年國務(wù)院發(fā)布的《關(guān)于加強地方政府性債務(wù)管理的意見》（國發(fā)〔2014〕43號），通過賦予地方政府適度舉債權(quán)限以規(guī)范地方政府的舉債融資機制，“修明渠”和“堵暗道”并舉，從而逐步實現(xiàn)控制和化解地方政府性債務(wù)風(fēng)險、促進(jìn)我國國民經(jīng)濟持續(xù)健康發(fā)展的目標(biāo)。根據(jù)2020年財政部發(fā)布的《地方政府債券發(fā)行管理辦法》（財庫〔2020〕43號），地方政府專項債券是指省、自治區(qū)、直轄市和經(jīng)省級人民政府批準(zhǔn)自辦債券發(fā)行的計劃單列市人民政府為有一定收益的公益性項目發(fā)行，以公益性項目對應(yīng)的政府性基金收入或?qū)ｍ検杖胱鳛檫€本付息資金來源的政府債券。作為防范風(fēng)險之策，政府專項債與風(fēng)險相伴而生，研究其風(fēng)險防控問題不僅有獨特的理論價值，也有重要的現(xiàn)實意義。

風(fēng)險自始至終是經(jīng)濟法關(guān)注的一個關(guān)鍵命題；同時，通過經(jīng)濟法上的法律方法，明確風(fēng)險主體和具體的風(fēng)險類型，從相應(yīng)主體的權(quán)利、義務(wù)和責(zé)任角度出發(fā)規(guī)范主體行為，并加以嚴(yán)格監(jiān)管。［1］從經(jīng)濟法視角出發(fā)，將風(fēng)險理論進(jìn)行提煉與論述有著充足的實踐基礎(chǔ)和廣闊的理論探索空間。經(jīng)濟法上的風(fēng)險理論，是有關(guān)風(fēng)險的存在及其經(jīng)濟法解決的一般理論。［2］基于經(jīng)濟法上的各類風(fēng)險問題，包括經(jīng)濟法領(lǐng)域的風(fēng)險類型問題、風(fēng)險防控問題、危機克服問題等形成和探究經(jīng)濟法風(fēng)險理論，有助于深化對經(jīng)濟法領(lǐng)域各類風(fēng)險的認(rèn)識，尤其是金融風(fēng)險、財政風(fēng)險、市場競爭風(fēng)險等，將其精準(zhǔn)地“定位畫像”和“追根溯源”，以防范和化解金融危機、財政危機、市場競爭危機等現(xiàn)代市場經(jīng)濟國家可能出現(xiàn)的各類危機。

專項債風(fēng)險是經(jīng)濟法的子部門法——財稅法所研究的一大風(fēng)險類型。立足經(jīng)濟法風(fēng)險理論視角加以研究，可以得知風(fēng)險的成因與專項債本身屬性息息相關(guān)，應(yīng)著眼于經(jīng)濟法原理，詳解政府專項債具體風(fēng)險類型和成因，綜合運用由原理衍生而來的具體手段紓解制度運行過程中產(chǎn)生的各種張力，緩釋風(fēng)險并防范危機形成，最后在協(xié)調(diào)制度和政策目標(biāo)的基礎(chǔ)上尋找專項債風(fēng)險處置最優(yōu)解。此舉亦能完善和淬煉經(jīng)濟法基礎(chǔ)理論，推動形成理論與實踐、理念與現(xiàn)實的良性互動體系。

值得注意的是，根據(jù)經(jīng)濟法風(fēng)險理論進(jìn)行風(fēng)險識別、評估和管理研究之目的絕不是追逐“零風(fēng)險”，而是力求“零危機”，防止個別局部風(fēng)險累積為重大系統(tǒng)性風(fēng)險甚至惡化為經(jīng)濟社會危機。此外，經(jīng)濟法風(fēng)險理論不是應(yīng)對風(fēng)險問題的“萬能藥”，至少亦離不開經(jīng)濟法發(fā)展理論、分配理論和信息理論的提煉和研究。在防范和化解重大系統(tǒng)性風(fēng)險的過程中必須要平衡好發(fā)展與安全的關(guān)系，既要保障安全，又要促進(jìn)發(fā)展；當(dāng)然，也要處理好效率與公平、自由與秩序的關(guān)系?！芭c安全有關(guān)的決策不是基于風(fēng)險的決策，而是考量風(fēng)險的決策?！保?］立足我國實際，融合特定的政策目標(biāo)，從充分考量風(fēng)險的角度推進(jìn)經(jīng)濟社會改革與發(fā)展，是經(jīng)濟法風(fēng)險理論所能提供的助益。

二、現(xiàn)實背景下地方政府專項債存在的必要性與合理性

根據(jù)中國地方政府債券信息公開平臺顯示，截至2021年12月末，我國地方政府債券發(fā)行總額累積已達(dá)36.7萬億元，債券余額為30.3萬億元。其中專項債券余額為16.7萬億元，剩余平均年限9.0年，平均利率3.51%。如此看來，地方政府專項債作為規(guī)模巨大、作用突出、影響廣泛的重要政策工具的事實已無疑義。本文認(rèn)為，看待地方政府專項債的現(xiàn)狀和發(fā)展既不能執(zhí)持“遷就事實”的態(tài)度，認(rèn)定“存在即合理”，無視其潛藏的風(fēng)險而盲目擴大專項債的規(guī)模和適用范圍；也不能因?qū)ｍ梻嬖陲L(fēng)險而畏葸不前，對該政策工具給予全面否定。因此，有必要立足于我國現(xiàn)實情況探討地方政府專項債存在的必要性與合理性，以便在此基礎(chǔ)上總結(jié)其風(fēng)險類型和成因，并進(jìn)一步探索風(fēng)險防控之道。

（一）必要性：地方政府舉債行為與政府舉債權(quán)

根據(jù)“瓦格納法則”，現(xiàn)代工業(yè)社會的發(fā)展將會增加政治上的“社會進(jìn)步壓力”，以及在工業(yè)化經(jīng)營方面的“社會考慮”都會要求增加政府財政支出。［4］我國目前致力于促進(jìn)“有效市場”與“有為政府”相結(jié)合，其中“有為政府”的“為”即“創(chuàng)造良好發(fā)展環(huán)境，提供優(yōu)質(zhì)公共服務(wù)，維護社會公平正義”①該提法始見于黨的十七屆二中全會審議通過的《關(guān)于深化行政管理體制改革的意見》。，在此過程中，隨著政府職能范圍的擴大和公共財政支出的增加，地方政府財政所承受的壓力勢必不斷增大。當(dāng)前，新冠肺炎疫情持續(xù)、中美博弈競爭加劇等國內(nèi)外復(fù)雜形勢使得我國經(jīng)濟面臨較大的下行壓力，經(jīng)濟運行情況惡化、市場主體遭受打擊，會給稅收收入和非稅收入的穩(wěn)定增長帶來不容忽視的負(fù)面影響。此時，包括國債和地方債在內(nèi)的政府公債成為舒緩稅收壓力、籌措財政收入的一個重要選項。

在2014年《預(yù)算法》修改之前，地方政府舉債并無法律依據(jù)，加之我國稅收立法在中央和地方的縱向關(guān)系上體現(xiàn)為“集權(quán)模式”，地方政府無法通過自行設(shè)立稅種、擴大稅源等方式汲取財政收入，只能通過極為有限的幾種方式來彌補財政缺口：分別是爭取中央政府轉(zhuǎn)移支付、尋求預(yù)算外資金支持、發(fā)行“準(zhǔn)地方債”，［5］但是上述三種方式均存在不可回避的缺陷。有鑒于此，如若地方政府的舉債行為屬于諸多因素共同作用下的無奈之舉，那么相比于默許地方政府繞開法律規(guī)定隱性舉債，在法律上正式賦予地方政府舉債權(quán)并加以嚴(yán)格規(guī)范和監(jiān)管是更為明智的舉措。作為財政權(quán)的行使方式之一，地方政府舉債借助公權(quán)力的優(yōu)勢，信用基礎(chǔ)是公共財政，其發(fā)行方式、資金用途、債務(wù)償還、責(zé)任承擔(dān)都要嚴(yán)格按照法律規(guī)定進(jìn)行。［6］因此，“對于具有憲法意義的舉債權(quán)，應(yīng)當(dāng)與征稅權(quán)一樣嚴(yán)格法定?！保?］我國現(xiàn)行《預(yù)算法》第三十五條已經(jīng)對地方政府舉債權(quán)作了原則性規(guī)定，對于地方政府專項債發(fā)行、使用、管理、信息披露等方面的規(guī)定則散見于2014年以來國務(wù)院、尤其是財政部的相關(guān)部門規(guī)范性文件，這使得地方政府發(fā)行專項債做到了一定程度上的有法可依。

（二）合理性：其他非公債形式政府投融資工具的不足

為滿足財政需要，我國地方政府在過去一段時期內(nèi)曾大量采用城投債、PPP模式，未來將繼續(xù)使用PPP模式以及開拓基礎(chǔ)設(shè)施REITs來籌措資金。但這三類投融資工具各有其不足，目前來看無法完全替代地方政府專項債。

1.城投債。城投債，又稱“準(zhǔn)市政債”，是我國地方政府依托地方融資平臺發(fā)行的、為推動地方建設(shè)籌措資金的債券。為應(yīng)對2008年由美國次貸危機引發(fā)的全球金融危機，我國推出了“四萬億”刺激計劃，鼓勵地方政府配套資金進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，支持有條件的政府組建融資平臺發(fā)行城投債，在此背景下，城投債在中國經(jīng)濟中的影響力迅速上升，為穩(wěn)定經(jīng)濟增長提供了重要支持。［8］其發(fā)行雖以地方融資平臺為依托，但實則以地方政府信用背書，是地方政府隱性債務(wù)中的關(guān)鍵組成部分，蘊含巨大的財政金融風(fēng)險。2014年后，我國開始加強對城投債的監(jiān)管，逐步完成了地方政府與融資平臺的切割，以政府財政兜底的城投債模式已然式微并逐漸退出歷史舞臺。

2.PPP模式。PPP（Public-Private Partnership）即政府和社會資本合作模式，鼓勵私營企業(yè)、民營資本與政府進(jìn)行長期合作。該模式通過將社會資本引入公共服務(wù)領(lǐng)域和基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的方式，使得公共產(chǎn)品不同階段的外部性內(nèi)在化，并減少稅收融資的扭曲性，以此增加地區(qū)公共產(chǎn)品供給效率；［9］同時，PPP模式可以解決公共基建領(lǐng)域的資金瓶頸，緩解政府財政壓力，助力公共事業(yè)深化改革，［10］因而PPP項目在我國“百花齊放”，擴張迅速。但是PPP模式依然存在諸多問題：如存在違規(guī)操作空間而使項目成為地方政府隱性債務(wù)的潛在來源，合同周期長、金額大、缺乏靈活性而影響社會資本的參與意愿，不利于發(fā)揮社會資本優(yōu)勢等。

3.基礎(chǔ)設(shè)施REITs?；A(chǔ)設(shè)施不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）在國外已有數(shù)十年發(fā)展歷程，具有流動性較高、收益相對穩(wěn)定、安全性較強等特點。自2020年以來，我國開始探索在構(gòu)建經(jīng)濟雙循環(huán)體系的過程中，用基礎(chǔ)設(shè)施REITs來創(chuàng)新融資方式、降低杠桿和債務(wù)風(fēng)險。①參見《中國證監(jiān)會、國家發(fā)展改革委關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點相關(guān)工作的通知》（證監(jiān)發(fā)〔2020〕40 號）。由于基礎(chǔ)設(shè)施REITs在我國的起步較晚，雖然在短期內(nèi)集中出臺了制度規(guī)則并落地項目實踐，但相關(guān)制度建設(shè)和學(xué)術(shù)研究成果仍存在較大缺陷，信息不對稱、市場流動性不高、公募基金管理能力薄弱等問題較為突出；［11］而且基礎(chǔ)設(shè)施REITs所采用的“公募基金+資產(chǎn)支持證券”的法律結(jié)構(gòu)，面臨著經(jīng)濟政策、金融監(jiān)管和商業(yè)邏輯如何在各主體權(quán)責(zé)中重新平衡的挑戰(zhàn)。［12］就目前情況而言，基礎(chǔ)設(shè)施REITs在我國的制度成熟度仍有待提升。

三、地方政府專項債風(fēng)險類型與成因分析

“危機不僅是失去，而且是一種無法解釋的失去?！保?3］如何準(zhǔn)確識別與地方政府專項債相伴而生的風(fēng)險類型、并找準(zhǔn)其產(chǎn)生根源，對于防范“不確定性后果”可能帶來的潛在危機有著極為重要的意義。從邏輯脈絡(luò)上看，政府專項債風(fēng)險在經(jīng)濟法風(fēng)險理論鏈條中的定位如下：經(jīng)濟法領(lǐng)域的風(fēng)險——宏觀調(diào)控法風(fēng)險——財稅法風(fēng)險——政府債務(wù)風(fēng)險——政府專項債風(fēng)險，其具體類型大致可以從政治因素、經(jīng)濟因素、法律因素三個方面加以歸納。

（一）與政治因素相關(guān)的風(fēng)險

1.債務(wù)傳導(dǎo)風(fēng)險。地方政府專項債的發(fā)行主體（省級政府）和主要使用主體（市縣級政府）不一致，加之“省級政府對專項債券依法承擔(dān)全部償還責(zé)任”②中共中央辦公廳、國務(wù)院辦公廳《關(guān)于做好地方政府專項債券發(fā)行及項目配套融資工作的通知》。，形成一種“代為舉借”機制，雖然以加強省級政府的行政化管控為手段，可以在一定程度上控制市縣級政府的財政風(fēng)險，但是卻在客觀上淡化了市縣級政府的償債責(zé)任意識；同時該機制有著鮮明的行政管控的特點，濃厚的“計劃”色彩與地方政府專項債這種市場化融資工具必然存在碰撞與沖突。［14］市縣級政府的債務(wù)風(fēng)險會向上層層傳導(dǎo)，雖然名義上由省級政府對此“兜底”，但如若省級財政不足以清償，最終壓力仍不可避免地會傳導(dǎo)至中央政府，使作為地方政府“顯性債務(wù)”的專項債，成為中央政府的潛在“隱性債務(wù)”。債務(wù)傳導(dǎo)風(fēng)險除了在不同層級的政府之間存在，在不同屆政府任期內(nèi)亦會存在。地方政府專項債與一般債的平均發(fā)行年限曾經(jīng)持平甚至略低于一般債，但近兩年已經(jīng)大幅超過一般債的平均發(fā)行年限（詳見表1）。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)庫顯示，從規(guī)模上看，2021年發(fā)行的政府專項債仍以10年期以上為主，占比74.47%，其中10年期占比最大，為25.83%；15年期占比次之，為18.53%，而20年期和30年期占比分別為16.79%和13.32%。期限結(jié)構(gòu)不合理會造成還債壓力的不均衡分布，我國地方政府一屆的任期為五年，占比過大的長期限專項債券勢必會對新一屆政府形成財政壓力。

表1 2018～2022年（1～4月）地方政府債務(wù)發(fā)行期限情況

2.道德風(fēng)險。當(dāng)個體的私人行為會影響風(fēng)險負(fù)擔(dān)的結(jié)果可能性分布時，道德風(fēng)險就有可能會出現(xiàn)，該風(fēng)險源自信息不對稱，當(dāng)個體為了自身利益的最大化，風(fēng)險負(fù)擔(dān)就無法達(dá)到帕累托最優(yōu)狀態(tài)。［15］在我國，地方官員為了獲得政治晉升機會需要進(jìn)行激烈的競爭和博弈，不得不進(jìn)入“一個典型的逐級淘汰的錦標(biāo)賽結(jié)構(gòu)”，［16］而地方主政官員任期內(nèi)的經(jīng)濟績效則是這場“政治錦標(biāo)賽”的一項重要考核指標(biāo)。作為重要的投融資工具，地方政府專項債并不納入財政赤字，為通過任期內(nèi)的政績考核甚至美化政績，地方官員可能會以舉債的資金投資形象工程、政績工程。為此，財政部也強調(diào)了在政府專項債使用和調(diào)整的過程當(dāng)中，“嚴(yán)禁用于置換存量債務(wù)，嚴(yán)禁用于樓堂館所、形象工程和政績工程、非公益性資本支出以及經(jīng)常性支出等”。①2022年4月12日，財政部副部長許宏才在國務(wù)院政策例行吹風(fēng)會上多次強調(diào)規(guī)范專項債資金用途。參見《專項債券資金不得支持樓堂館所、形象工程和政績工程》，載于央視網(wǎng)。

（二）與經(jīng)濟因素相關(guān)的風(fēng)險

1.宏觀調(diào)控風(fēng)險。現(xiàn)實中，地方政府專項債除了作為政府的投融資工具，更是政府宏觀調(diào)控體系子系統(tǒng)——財稅調(diào)控體系的關(guān)鍵組成部分，是一項重要的財政政策工具。因此，政府專項債有著一個時期內(nèi)特定的政策目標(biāo)，不但在于穩(wěn)投資、擴內(nèi)需、促增長，亦在于改善經(jīng)濟結(jié)構(gòu)、提高發(fā)展質(zhì)量，促進(jìn)經(jīng)濟社會的可持續(xù)健康發(fā)展?！安荒苓_(dá)成這些目標(biāo)，才是專項債最大的風(fēng)險?！保?7］宏觀調(diào)控政策本身有著積極作用，然而由于宏觀經(jīng)濟運行本身的不確定性、政府宏觀調(diào)控能力的局限性、宏觀調(diào)控決策者的主觀隨意性、有關(guān)政策在具體的決策執(zhí)行過程中產(chǎn)生偏離的可能性，任何財政政策工具都有可能引發(fā)宏觀調(diào)控風(fēng)險，甚至?xí)a(chǎn)生負(fù)效應(yīng)，導(dǎo)致諸多不良后果。［18］地方政府專項債的發(fā)行、使用、償還和管理在無法達(dá)成其一個時期內(nèi)的特定政策目標(biāo)時，自身就會產(chǎn)生宏觀調(diào)控風(fēng)險；此外還會影響貨幣政策，擴大地區(qū)發(fā)展的不均衡程度，影響市場投資總量，并可能對國債發(fā)行形成不良沖擊，［19］等等。以上都是不容忽視的宏觀調(diào)控風(fēng)險。

2.償還風(fēng)險。償還風(fēng)險即政府無法清償債券到期本息的風(fēng)險。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)庫顯示，2021～2023年的專項債券應(yīng)償債預(yù)估額分別為11 032億元、11 248億元、16 691億元，年均為12 990億元；而2018年的償債估計額只有1616億元，僅為2021～2023年年均償債預(yù)估額的八分之一。由此可見，目前我國地方政府已步入償債高峰期，債務(wù)集中償還壓力較大。地方政府專項債既然是政府的“債務(wù)”，隨著時間推移，其規(guī)模不斷擴大、數(shù)量不斷增多，政府能否到期償付、專項債的“發(fā)行——使用——償還”鏈條能否得以持續(xù)已然成為亟待解決的問題。這一風(fēng)險的成因可以從以下幾個方面入手進(jìn)行分析。

第一，債務(wù)規(guī)模以及由此帶來的償債壓力與地方政府發(fā)債的理性程度息息相關(guān)。由于我國政府專項債額度實行“自下而上申請、自上而下分配”②即各市縣財政局先向省財政廳申請額度，省財政廳匯總?cè)∏闆r后向財政部申請全年的發(fā)債額度，財政部根據(jù)各省的經(jīng)濟情況、項目情況、財政情況等因素審批各省的全年發(fā)債額度，最后省財政廳將財政部審批的全年額度，根據(jù)各市縣的具體情況向各市縣進(jìn)行額度分配。的機制，市縣級政府有著較大的主動性，如果市縣級政府在申請額度時沒有審慎考量、理性申請，不斷擴容的債務(wù)規(guī)模毫無疑問會使得償債壓力持續(xù)增大。以浙江省為例，由表2可知，2019～2021年三年間，杭州的專項債發(fā)行額一直高于浙江省本級；2020～2021年，浙江省本級的專項債發(fā)行額呈現(xiàn)負(fù)增長，而有7個地級市的發(fā)行額呈現(xiàn)正增長；2021年，在浙江省10個地級市中，有6個地級市的發(fā)行額都高于省本級。迅速擴容的專項債規(guī)模在一定程度上反映出地方政府舉債的非理性。

表2 2019～2021年浙江省各地市新增專項債券發(fā)行額

第二，償債資金總量有限。地方政府專項債償還的資金來源主要是以土地出讓金為主體的政府性基金收入，目前政府專項債券余額已大于地方政府性基金收入總規(guī)模，償債壓力凸顯；但與此同時，政府性基金剛性支出較多，能用以償還政府專項債的資金有限；另外，面對新冠疫情沖擊，加之房地產(chǎn)市場嚴(yán)監(jiān)管、減稅降費，以及土地出讓純收益用于農(nóng)業(yè)農(nóng)村須達(dá)50%以上等政策因素的影響，未來土地出讓收入仍可能出現(xiàn)巨大波動。［20］在“土地財政”難以持續(xù)的背景下，地方政府專項債務(wù)清償面臨嚴(yán)峻考驗。

第三，用以“借新還舊”的再融資專項債占比高。正如前述，地方政府已經(jīng)進(jìn)入了償債高峰期，債務(wù)的滾續(xù)壓力持續(xù)加大；加之財政部已在部分地區(qū)開展全域無隱性債務(wù)試點，①如廣東、上海等地。參見劉柏煊：《上海、廣東等地區(qū)率先開展全域無隱性債務(wù)試點工作》，載央廣網(wǎng)，http：//finance.cnr.cn/txcj/20211218/t20211218_525691537.shtml，最后訪問日期：2022年6月13日。逐步推進(jìn)地方政府隱性債務(wù)清零計劃，用以應(yīng)對隱性債務(wù)風(fēng)險。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)庫顯示，2021年政府專項債“借新還舊”比例由2020年的76.68%升至83.89%，已達(dá)發(fā)行再融資債券以來的歷年最高點。再融資專項債只能暫時緩解償債壓力而無法從根本上化解償還風(fēng)險，同時由于償債資金來源模糊、長期或超長期債券的累計利息數(shù)額巨大，“若一再周轉(zhuǎn)償還，易導(dǎo)致缺乏后續(xù)投資等問題”［21］，造成代際不公平。

3.項目風(fēng)險。地方政府專項債券的發(fā)行對應(yīng)著有一定收益的收益性項目，若對項目的選擇、審批、籌備、管理沒有嚴(yán)格把關(guān)，就會滋生項目風(fēng)險。2017年，財政部探索地方政府專項債精細(xì)化改革思路。②參見《財政部關(guān)于試點發(fā)展項目收益與融資自求平衡的地方政府專項債券品種的通知》（財預(yù)〔2017〕89號）。與普通專項債相比，項目收益專項債讓“專項”二字更加名實相副，但同時也對識別和防控項目風(fēng)險提出了更高的要求。在選擇項目的過程中，對項目公益性、安全性、可持續(xù)性、預(yù)期收益、管理機制等方面都要嚴(yán)加考察；在選擇合適的項目之后，若沒有充分做好相關(guān)的項目籌備工作而盲目發(fā)債，不但會產(chǎn)生償債風(fēng)險，而且會妨礙政策目標(biāo)的有效實現(xiàn)。

4.使用風(fēng)險。地方政府專項債的使用風(fēng)險是指，在融資完成后，因資金的不合理使用而對項目本身以及經(jīng)濟社會造成損害的可能性。主要表現(xiàn)在以下兩個方面：一方面是資金的額度分配問題，主要體現(xiàn)在由于信息不對稱，地方政府所獲得的額度分配和實際需求不匹配的問題，以及區(qū)域額度分配難以兼顧防風(fēng)險與穩(wěn)增長多重目標(biāo)的問題，可能形成“馬太效應(yīng)”，進(jìn)一步擴大區(qū)域之間的經(jīng)濟發(fā)展水平差距；另一方面是資金使用效率偏低、存在違規(guī)操作的問題，根據(jù)Wind數(shù)據(jù)庫顯示，2020年有超過30%的省份存在專項債資金閑置問題，也有部分省份存在資金撥付不及時、被擠占挪用等現(xiàn)象，資金無法及時、充分地推動項目的進(jìn)展，未能形成有效的投資，容易造成資源浪費。

5.撬動社會資本不足風(fēng)險。優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)是地方政府專項債的一大目標(biāo)，而通過專項債來撬動社會資本則是其重要抓手，以期起到“四兩撥千斤”的效果，將地方政府專項債用作項目資本金便是達(dá)成以上目標(biāo)的一個重大創(chuàng)新。我國自2019年起就允許將專項債券用作符合條件的重大項目資本金，并在2020年將用于項目資本金的專項債占各省總體政府專項債的比例上限由20%調(diào)高至25%。在現(xiàn)實中，地方政府對于專項債這一作用的充分發(fā)揮仍顯踟躕。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)庫顯示，2019年以來，用作資本金的地方政府專項債占比持續(xù)小于10%，遠(yuǎn)低于25%的紅線。這主要有兩個方面的原因：其一是缺少適宜的領(lǐng)域和符合條件的項目，項目儲備不足；其二是地方政府專項債用作項目資本金的過程在實際操作中相對復(fù)雜，由于大多會形成“專項債券+市場化融資”的模式，需要對項目收入實施分賬管理，較為繁瑣。要在更大程度上實現(xiàn)地方政府專項債撬動社會資本的效應(yīng)，就不得不綜合考慮具體落實過程中的種種限制性因素。

（三）與法律因素相關(guān)的風(fēng)險

1.法律制度不健全風(fēng)險。根據(jù)我國《證券法》規(guī)定，①我國《證券法》第二條第二款規(guī)定：“政府債券、證券投資基金份額的上市交易，適用本法；其他法律、行政法規(guī)另有規(guī)定的，適用其規(guī)定?！闭畟纳鲜薪灰走m用《證券法》。但法律制度層級較低、體系不健全是我國財稅法領(lǐng)域的一大“沉疴痼疾”。如前所述，政府舉債權(quán)應(yīng)當(dāng)與征稅權(quán)一樣實行嚴(yán)格的法定原則，但是目前我國法律體系中缺少包含國債有關(guān)規(guī)定在內(nèi)的《公債法》或?qū)ｉT規(guī)定地方政府債務(wù)有關(guān)事宜的《地方公債法》?！额A(yù)算法》僅對省級地方政府的舉債權(quán)作了原則性規(guī)定，而與地方政府專項債發(fā)行、使用、償還、管理等有關(guān)的規(guī)定則散見于國務(wù)院、尤其是財政部出臺的各類“意見”“通知”和《暫行辦法》等規(guī)范性文件之中，規(guī)則較為錯落、凌亂、簡略。個中原委自然與我國在法律上允許地方政府發(fā)債的歷史較短、相關(guān)實踐經(jīng)驗不足、規(guī)制地方債務(wù)風(fēng)險的知識匱乏有關(guān)，無法在法律上準(zhǔn)確找到關(guān)鍵節(jié)點并通過立法機關(guān)立法的形式加以確立，尤其是實體而非程序方面的規(guī)定。必須清醒認(rèn)識到，沒有專門、全面、層級夠高的法律制度體系，不僅不利于監(jiān)管地方政府的舉債行為，影響政府舉債權(quán)規(guī)范體系的建設(shè)，亦有礙具體政策目標(biāo)的實現(xiàn)，并可能引發(fā)社會公眾對政府專項債制度權(quán)威性、科學(xué)性的質(zhì)疑。

2.信息披露不足風(fēng)險。政府專項債作為“債”的一種，其本質(zhì)特性要求投融資主體之間信息對稱、誠信平等，信息披露不真實、不準(zhǔn)確、不完整、不及時是投資者面臨的最大“攔路虎”；地方政府專項債的公債屬性也要求社會公眾的全面、充分、有效監(jiān)督，其前提也是獲得完備及時的信息。根據(jù)《地方政府債務(wù)信息公開辦法（試行）》（財預(yù)〔2018〕209號）等文件的規(guī)定，目前有關(guān)政府專項債的信息主要公布在中國地方政府債券信息公開平臺、財政部和和各省財政廳的官方網(wǎng)站，但目前所披露的信息仍存有較大缺陷，譬如缺少部分已發(fā)行專項債券的有關(guān)文件；在已公布的相關(guān)文件中，有效信息不足且表達(dá)不夠清晰：對資金的具體投向說明內(nèi)容過于簡略，償債資金具體來源和實現(xiàn)方式表述不明，存續(xù)期間的持續(xù)公開信息匱乏問題極為突出。此外，已公布的信息也掣肘于不完善的評估機制，在包括省級政府、市縣級政府、評估機構(gòu)在內(nèi)的多方利益主體的博弈之下，信息的準(zhǔn)確性和客觀性大打折扣。

3.信用評級不完善風(fēng)險。信用評級制度不完善，最后所得評價結(jié)果的參考性就弱，不利于政府專項債市場機制的建設(shè)和健全。目前我國地方政府專項債信用評級制度所存在的問題主要有以下兩點，一是信用評級無法反映項目的真實情況。由于大部分地方政府專項債的用債和償還主體是市縣級政府，但發(fā)行主體都是省級政府，因此信用評級的對象是省級政府而非市縣級政府，這就導(dǎo)致在評價某一政府專項債信用時是以全省的經(jīng)濟數(shù)據(jù)和債務(wù)情況為依據(jù)。最終大多數(shù)專項債券所得到的AAA級②即“償還債務(wù)的能力極強，基本不受不利經(jīng)濟環(huán)境的影響，違約風(fēng)險極低”。評級雖然表面上客觀反映了省級經(jīng)濟發(fā)展情況，卻沒有在實質(zhì)上體現(xiàn)出項目“專項”的含義和真實用債主體的信用。二是評級過程不規(guī)范。首先，評級機構(gòu)在政府專項債的發(fā)行過程中起著至關(guān)重要的作用，對評級機構(gòu)的選擇缺少詳細(xì)說明，可能受到行政權(quán)力和其它利益考量的干預(yù)；其次，諸多評級報告僅羅列省級經(jīng)濟、財政和債務(wù)指標(biāo)，對具體的評級方法和運算模型缺少詳細(xì)的說明，不可避免地使得最后的結(jié)論缺乏專業(yè)性和規(guī)范性；再次，雖然財政部在2021年1月發(fā)布的《地方政府債券信用評級管理暫行辦法》（財庫〔2021〕8號）已規(guī)定了評測指標(biāo)，但仍然不夠細(xì)化、缺少分析標(biāo)準(zhǔn)，且單一評級機構(gòu)所出具的信用評級報告沒有相互印證，準(zhǔn)確性不足；最后，對評級機構(gòu)和委托主體的追責(zé)規(guī)定不明，也會導(dǎo)致信用評級的真正作用難以得到有效發(fā)揮。

四、基于經(jīng)濟法風(fēng)險理論的風(fēng)險防控路徑

在對地方政府專項債的各項風(fēng)險進(jìn)行類型總結(jié)和成因探究的基礎(chǔ)上，本文著重立足經(jīng)濟法學(xué)視野剖析上述風(fēng)險，并基于經(jīng)濟法風(fēng)險理論的視角探求風(fēng)險防控路徑。該路徑注重以經(jīng)濟法手段應(yīng)對政府專項債的各類風(fēng)險、化解潛在財政金融危機，不僅秉持經(jīng)濟法總論意義上的范疇論、價值論、規(guī)范論和運行論的普遍要求，而且強調(diào)政府專項債風(fēng)險防控的特殊性，綜合政治、經(jīng)濟、法律、社會等因素，探尋緩釋現(xiàn)存風(fēng)險、落實特定政策、促進(jìn)制度建設(shè)和推動改革發(fā)展等諸多目標(biāo)之間的最優(yōu)解。依據(jù)經(jīng)濟法上的雙手并用原理、兩個失靈原理、利益多元原理、多重博弈原理和交易成本原理，①根據(jù)經(jīng)濟法學(xué)領(lǐng)域至為重要的三個基本原理——差異原理、結(jié)構(gòu)原理和均衡原理，可以推導(dǎo)出五個重要原理，即雙手并用原理、兩個失靈原理、利益多元原理、多重博弈原理和交易成本原理，上述原理連為一體、互通互證，使得經(jīng)濟法理論可以在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步展開。有關(guān)探討參見張守文.經(jīng)濟法原理：第二版［M］.北京：北京大學(xué)出版社，2020：1-19.防控風(fēng)險的具體措施應(yīng)從法制化、法治化、市場化和信息化等四個維度入手。

（一）法制化：確立制度，構(gòu)建相關(guān)法律體系

根據(jù)前述探討可知，地方政府專項債是目前較為成熟且實際運用規(guī)模龐大、作用不容忽視的財政金融工具，填補財政缺口不是專項債存在的全部理由，其還承載著特定的政策目標(biāo)，對發(fā)揮政府宏觀調(diào)控作用、推動經(jīng)濟社會良性運行有著重要意義，并不能為其他政策工具所代替。政府專項債制度有長期施行的必要，故而在更高的立法層級上將這一制度進(jìn)行確定和完善亦屬必需，這也是進(jìn)一步完善我國財稅法律體系的關(guān)鍵舉措。首先，在立法形式上可以選擇單獨制訂《地方公債法》或在《公債法》中設(shè)立地方政府專項債專章，整合目前有關(guān)政府專項債發(fā)行、管理、信息公開、資金使用績效、風(fēng)險防范處置等內(nèi)容的各類規(guī)范性文件，并加以細(xì)化和升級，同時也應(yīng)適時補充目前規(guī)定的缺漏之處，如政府專項債償還責(zé)任問責(zé)機制、第三方擔(dān)保機制、項目保險機制等。其次，各省級行政區(qū)的經(jīng)濟發(fā)展水平不同、區(qū)位優(yōu)勢各異，項目的選擇和落地最終有賴于各地方政府，因此須賦予省級行政區(qū)域或計劃單列市相應(yīng)的財稅立法權(quán)，在符合上位法統(tǒng)一要求的前提下體現(xiàn)出各地方專項債制度的特點和特色，最終形成法律、行政法規(guī)、部門規(guī)章、地方性法規(guī)、其他規(guī)范性文件兼而有之，層次有序、統(tǒng)一協(xié)調(diào)的法律體系，從而為地方政府專項債制度發(fā)展奠定良好的法律基礎(chǔ)。再次，必須明確地方政府專項債風(fēng)險防控主體，發(fā)行專項債的各級地方政府及其政府性債務(wù)管理部門應(yīng)為主要負(fù)責(zé)主體，省級政府還應(yīng)承擔(dān)省域內(nèi)專項債風(fēng)險防控的主要監(jiān)督職責(zé)，并嚴(yán)格規(guī)定專項債風(fēng)險防控不力的責(zé)任追究機制。最后，政府專項債法律體系要能為政府宏觀調(diào)控留下足夠空間，調(diào)試好經(jīng)濟法律與經(jīng)濟政策的關(guān)系。

（二）法治化：明確“應(yīng)為”“可為”“禁為”，規(guī)范政府行為

法治化即通過發(fā)揮經(jīng)濟法的規(guī)制性特征，針對政府行為設(shè)立積極的鼓勵和促進(jìn)規(guī)定、以及消極的限制和禁止規(guī)定，并為各級地方政府的行為劃定邊界，明確其在發(fā)行、使用、管理、償還專項債的全生命周期中何為“應(yīng)為之”“可為之”“禁為之”。謹(jǐn)防政府以干預(yù)市場之名擾亂債券金融市場，扭曲市場邏輯，以避免政府的“有形之手”演化為“掠奪之手”而非“幫助之手”、市場的“無形之手”弱化為“癱瘓之手”，這對于解決地方政府專項債的債務(wù)傳導(dǎo)風(fēng)險、道德風(fēng)險、使用風(fēng)險、宏觀調(diào)控風(fēng)險和償還風(fēng)險等至為重要。具體的法治化措施可以從以下四個角度出發(fā)。其一，逐步下放地方政府舉債權(quán)并加以規(guī)范。當(dāng)前的“代為舉借”模式雖在一定程度有助于控制債務(wù)風(fēng)險，但強調(diào)行政約束，分隔了發(fā)債主體和用債主體，與專項債作為金融化財政工具的定位產(chǎn)生齟齬。未來可以借鑒美國市政債的發(fā)展經(jīng)驗，賦予市縣級政府發(fā)行專項債的權(quán)力，統(tǒng)一發(fā)債主體和用債、償債主體。不宜一步放開，應(yīng)綜合考慮市縣級政府的財政經(jīng)濟狀況，由省級政府審批授權(quán)，［22］并建立綜合考察機制和追責(zé)機制，做到有序下放、適時收回自主發(fā)債權(quán)。同時，市縣級政府應(yīng)做好項目篩選和審核工作，在發(fā)行專項債時必須嚴(yán)格落實報備責(zé)任，以便省級政府進(jìn)行事前、事中、事后全鏈條監(jiān)管。其二，改進(jìn)地方官員激勵機制。為了防止地方主政官員和有關(guān)責(zé)任人員不切實際發(fā)債、盲目用債以美化經(jīng)濟數(shù)據(jù)的行為，應(yīng)著力改進(jìn)地方官員的晉升考核機制，除了需要綜合政治、經(jīng)濟、生態(tài)、文化等多項指標(biāo)，也要考察主政期內(nèi)債務(wù)增減、使用、償還和管理情況。其三，明確地方政府合法合理舉債用債界限。地方政府專項債的全生命周期管理必須符合法定程序，尤其應(yīng)重點關(guān)注資金的撥付使用和償還期限、投資對象、資金調(diào)整過程，建立專項債券支出進(jìn)度預(yù)警及閑置資金超期收回調(diào)整機制。①山西省已經(jīng)展開相關(guān)機制的建設(shè)。參見任志霞：《山西：建立專項債券支出進(jìn)度預(yù)警及閑置資金調(diào)整機制》，載中國政府網(wǎng)，http：//www.gov.cn/xinwen/2022-03/12/content_5678709.htm，最后訪問日期：2022年6月16日。其四，處理好債務(wù)規(guī)模與債務(wù)結(jié)構(gòu)的關(guān)系。通過增強地方政府償債意識和債務(wù)危機意識，嚴(yán)格控制債務(wù)規(guī)模；提高項目收益專項債的比例，推動項目與融資自求平衡；控制再融資專項債的發(fā)行規(guī)模和期限，防范政府專項債的“萬能債”或“永續(xù)債”傾向。

（三）市場化：優(yōu)化市場機制，發(fā)揮市場力量

政府專項債本質(zhì)上是政府面向市場的債券融資工具，債券發(fā)行和使用結(jié)果不僅依靠項目本身，也在很大程度上仰賴于市場機制的完備性和成熟度。只有激發(fā)多元市場主體參與政府專項債的積極性和能動性，才能真正為專項債制度的可持續(xù)發(fā)展注入源頭活水，并以市場之力監(jiān)督和調(diào)整政府舉債行為中的違法違規(guī)之處，同時也有助于妥善協(xié)調(diào)政府專項債與其他政府投融資工具之間的關(guān)系。首先，進(jìn)一步提升專項債發(fā)行環(huán)節(jié)的市場化水平。專項債利率定價應(yīng)綜合考量國債利率、一般債券利率、政府信用評級以及項目收益等市場化因素，并鼓勵專項債與一般債差異化定價，使利率與地方政府信用和項目信用充分掛鉤。其次，推動債券投資者結(jié)構(gòu)多元化，建設(shè)多層次債券市場。當(dāng)下我國地方政府專項債券的交易平臺局限于銀行間債券市場，投資者主要為商業(yè)銀行等高門檻機構(gòu)投資者，大量社會資金無法有效投資專項債。應(yīng)繼續(xù)拓寬個人投資者投資渠道，提升專項債在二級市場的流動性，并給予個人投資者較大的稅收優(yōu)惠，通過完善多層次投資市場來降低專項債風(fēng)險。再次，擴大專項債資金用作項目資本金的范圍。充分發(fā)揮專項債作用需要強化其投資引領(lǐng)帶動的功能，應(yīng)進(jìn)一步挖掘合適的領(lǐng)域和項目，從完善項目儲備、篩選和籌備工作入手，提升資金使用績效，合理擴大政府專項債適用范圍，充分釋放專項債對社會資本的撬動效應(yīng)。最后，設(shè)計政府專項債與其他投融資方式的協(xié)調(diào)規(guī)則，探索建立融合發(fā)展機制。如專項債與PPP模式的融合有助于降低項目的融資成本，減緩財政支出壓力，為此需要深入研究兩者的相互置換、信息共享、約束性條件搭配等關(guān)鍵性問題。再如將基礎(chǔ)設(shè)施REITs引入專項債項目既可以盤活資產(chǎn)，又能緩釋財政壓力和信用風(fēng)險，“專項債+基礎(chǔ)設(shè)施REITs”模式的發(fā)展前景廣闊。

（四）信息化：規(guī)范信息披露，強化評級實效

信息和信息規(guī)制是貫穿經(jīng)濟法理論和制度的主線之一，經(jīng)濟法的信息理論與風(fēng)險理論構(gòu)成相互促進(jìn)、互補互足的關(guān)系，加強信息化制度建設(shè)是促成風(fēng)險妥善處置和防控的鎖鑰。政府專項債的信息化改進(jìn)方向不僅強調(diào)有關(guān)信息的數(shù)字化和公開化，還在于所公開信息的規(guī)范化和精準(zhǔn)化。鑒于此，可以基于以下兩方面加以改進(jìn)。一方面，進(jìn)一步推動我國地方政府債券信息公開平臺建設(shè)。一是明確信息披露主體責(zé)任，對信息披露不及時、不規(guī)范、不準(zhǔn)確概況應(yīng)及時公布在信息公開平臺；二是細(xì)化各省級地區(qū)公開信息，將專項債的市縣級用債主體信息、資金使用績效、項目開展進(jìn)度、項目收益情況、風(fēng)險預(yù)警情況、二級市場交易信息、年度正面和反面典型案例、專項債監(jiān)管報告等內(nèi)容納入數(shù)據(jù)庫；三是整合各發(fā)債主體的相關(guān)信息公開平臺，構(gòu)成互聯(lián)互通、兼具實時信息和階段性信息的數(shù)字化平臺體系，更全面、更透明的信息披露體系能夠在很大程度上紓解各利益主體之間的利益沖突張力。另一方面，大力規(guī)范信用評級體系。首先，制定全面的評價指標(biāo)，評級機構(gòu)應(yīng)在評級報告中詳細(xì)說明相應(yīng)指標(biāo)滿足情況、具體采用的運算模型和分析方法；其次，在逐步有序下放政府專項債券發(fā)行權(quán)的基礎(chǔ)上，加強信用評級機構(gòu)的監(jiān)管以及行業(yè)自律管理，構(gòu)建專業(yè)水準(zhǔn)高、競爭有序的信用評級機構(gòu)市場，最后得出可以真實、客觀、全面反映項目實質(zhì)化差異的信用評級結(jié)果；再次，積極落實財政部相關(guān)規(guī)定，在債券存續(xù)期內(nèi)每年開展一次跟蹤評級和不定期評級，②參見財政部《地方政府債券信用評級管理暫行辦法》第十條。上述跟蹤評級和不定期評級工作可以交給與首次評級不同的其他評級機構(gòu)；最后，重大項目的專項債評級報告應(yīng)由兩所以上信用評級機構(gòu)出具報告，以增加相關(guān)評級報告的互證性。