周怡君 施 若

(貴州財經(jīng)大學(xué) 貴陽 550025)

一、引言

隨著我國金融改革的不斷深化，各類創(chuàng)新型金融產(chǎn)品在金融市場中層出不窮，金融產(chǎn)品數(shù)量不斷增多，其專業(yè)化和復(fù)雜化程度也不斷加強(qiáng)，金融消費(fèi)者可投資的復(fù)合型金融產(chǎn)品范圍越來越廣。但事物總有兩面性，對于普通金融消費(fèi)者而言，理解和識別產(chǎn)品內(nèi)在構(gòu)成和風(fēng)險的難度大大增加。同時，金融產(chǎn)品還引發(fā)了許多風(fēng)險問題。例如，2007年次貸危機(jī)中，雷曼兄弟迷你債券事件引發(fā)了香港金融危機(jī)；2020年4月“原油寶”事件，導(dǎo)致購買了“原油寶”的客戶不僅虧空本金還倒欠中國銀行超過本金幾倍的錢，中國銀行市值也蒸發(fā)了150億。綜上，復(fù)雜金融產(chǎn)品不但復(fù)雜，而且具有信用風(fēng)險、收益不確定等多重風(fēng)險性，如何讓復(fù)雜金融產(chǎn)品良性發(fā)展是金融機(jī)構(gòu)和監(jiān)管部門需要共同努力解決的現(xiàn)實(shí)問題。

二、復(fù)雜金融產(chǎn)品特有性質(zhì)

(一) 復(fù)雜金融產(chǎn)品的定義

2012年年底，我國證券業(yè)協(xié)會發(fā)布的《證券公司投資者適當(dāng)性制度指引》中首次對復(fù)雜或高風(fēng)險金融產(chǎn)品做出定義，即該類金融產(chǎn)品其條款和特征不易被金融消費(fèi)者理解、結(jié)構(gòu)復(fù)雜、不易估值、流動性不足、透明度較低、極有可能出現(xiàn)損失超過購買成本的情況。2013年1月，在國際證監(jiān)會組織(IOSCO)發(fā)布的《復(fù)雜金融產(chǎn)品分銷的適當(dāng)性要求》中對復(fù)雜金融產(chǎn)品的定義與我國類似，即相較于傳統(tǒng)或簡單金融產(chǎn)品，其條款和特征不易理解，具有復(fù)雜的結(jié)構(gòu)、價值難以準(zhǔn)確評估、風(fēng)險更高。歐盟的《歐盟金融工具市場指令》中認(rèn)為除貨幣市場工具、股票、可轉(zhuǎn)讓證券集合等以外的金融產(chǎn)品均屬于復(fù)雜金融產(chǎn)品。

(二) 復(fù)雜金融產(chǎn)品的龐雜性

龐雜性是復(fù)雜金融產(chǎn)品尤為顯著的特點(diǎn)，可具體分為組成復(fù)雜、關(guān)聯(lián)復(fù)雜和參與方復(fù)雜三種特性。

1.組成復(fù)雜

復(fù)雜金融產(chǎn)品通常以期權(quán)、期貨、遠(yuǎn)期等為基本工具進(jìn)一步開發(fā)創(chuàng)新，包括結(jié)構(gòu)性工具、信貸掛鉤票據(jù)、股票掛鉤工具、和其他金融衍生工具(包括信用違約掉期和備兌認(rèn)股權(quán)證)等。復(fù)雜金融產(chǎn)品核心設(shè)計理念涉及了金融行業(yè)例如銀行、信托、基金、保險等大量的專業(yè)概念和約束條件，并且運(yùn)用了多種仿真模型、數(shù)學(xué)計算公式。

2.關(guān)聯(lián)復(fù)雜

復(fù)雜金融產(chǎn)品的“衍生性”將其與普通金融產(chǎn)品區(qū)分開來，“衍生性”凸顯出復(fù)雜金融產(chǎn)品相關(guān)資產(chǎn)間緊密的關(guān)系。復(fù)雜金融產(chǎn)品通常與銀行、信托、基金、保險等行業(yè)相關(guān)，并且其損益依賴于基礎(chǔ)實(shí)體資產(chǎn)的價值變動，例如原油、抵押貸款擔(dān)保物等。

3.參與方復(fù)雜

一個復(fù)雜金融產(chǎn)品會涉及多個領(lǐng)域的參與方，產(chǎn)品的交易結(jié)構(gòu)中可能會包含發(fā)行方、投資者、間接持有方、受托人(安排方和計算中介)、信用評級公司、保險公司、擔(dān)保方。參與方之間的關(guān)系錯綜復(fù)雜，在交易過程中扮演著不同的角色[1]。

(三)復(fù)雜金融產(chǎn)品發(fā)展的必然性

伴隨科技的發(fā)展，社會生產(chǎn)力不斷提升，我國經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，金融體系也日漸復(fù)雜化。金融市場的發(fā)展提升了金融資源配置的有效性，原本簡易單一的金融產(chǎn)品也逐步趨于多元復(fù)雜。金融消費(fèi)者的金融需求量和種類不斷增加，已然突破了存貸款、結(jié)算等常規(guī)的金融服務(wù)產(chǎn)品。創(chuàng)造出匹配復(fù)雜經(jīng)濟(jì)活動、能滿足人們金融需求的復(fù)雜金融產(chǎn)品是金融機(jī)構(gòu)必走之棋。

近年來，跟隨金融業(yè)綜合化經(jīng)營轉(zhuǎn)型發(fā)展的腳步，業(yè)務(wù)綜合化已經(jīng)成為金融機(jī)構(gòu)發(fā)展的首個重要選擇。這些金融機(jī)構(gòu)為了提高市場角逐中的綜合實(shí)力，突破以往單一的市場類型，籌劃完成綜合化轉(zhuǎn)型的目標(biāo)，銀行不能再局限于被動地吸納存款，需要綜合銀行、保險、信托、證券、基金、投資各領(lǐng)域之長，利用關(guān)聯(lián)投資、共享信息和業(yè)務(wù)合作等機(jī)制，推陳出新，創(chuàng)造出各類復(fù)雜金融產(chǎn)品，以得到更大的收益溢價[2]。

三、復(fù)雜金融產(chǎn)品發(fā)展中存在的問題

(一) 金融機(jī)構(gòu)員工自身問題

復(fù)雜金融產(chǎn)品主要是通過銷售人員推介的方式進(jìn)入市場。許多銷售人員都屬于臨時招聘的員工，非金融專業(yè)人員，也并未經(jīng)過專業(yè)系統(tǒng)的培訓(xùn)，加上復(fù)雜金融產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的復(fù)雜性，所以銷售人員可能其自身對復(fù)雜金融產(chǎn)品的基本特征和風(fēng)險情況都沒有掌握，將復(fù)雜金融產(chǎn)品等同于一般理財產(chǎn)品推介。金融消費(fèi)者通過銷售人員一知半解的介紹，對產(chǎn)品的風(fēng)險了解深度大打折扣。銷售人員極有可能并未對金融消費(fèi)者的風(fēng)險厭惡程度做出評估，更沒有將風(fēng)險厭惡程度與復(fù)雜金融產(chǎn)品的風(fēng)險進(jìn)行匹配。另外，銷售人員的薪水與其銷售業(yè)績緊密關(guān)聯(lián)，因此“勸誘”的情況頗為常見，且這種不正當(dāng)“勸誘”的花樣繁多，金融消費(fèi)者極易輕信[3]。此外，復(fù)雜金融產(chǎn)品的銷售后續(xù)跟進(jìn)服務(wù)存在很大的缺陷，金融消費(fèi)者處于被動狀態(tài)，無法及時知曉復(fù)雜金融產(chǎn)品的收益情況，加上產(chǎn)品的復(fù)雜性，也不能判斷下一步的操作是拋出還是繼續(xù)買入。

(二) 復(fù)雜金融產(chǎn)品信息披露問題

從復(fù)雜金融產(chǎn)品信息披露“量”的角度來看，針對復(fù)雜金融產(chǎn)品的復(fù)雜性，相關(guān)信息涉及證券、會計、金融、稅務(wù)等等不同方面，因此復(fù)雜金融產(chǎn)品信息披露內(nèi)容常常會出現(xiàn)過度簡化和過度復(fù)雜兩個極端情況。產(chǎn)生披露信息過度簡化的情況主要是從投資者的角度考慮，為了使投資者能理解產(chǎn)品，會將復(fù)雜金融產(chǎn)品的性質(zhì)和相關(guān)信息盡量地通俗易懂，精簡為簡單直白的產(chǎn)品描述，但產(chǎn)品信息披露的充分性明顯不足。同時，有一些披露文件為達(dá)到較高標(biāo)準(zhǔn)的監(jiān)管要求，力求面面俱圓，事無巨細(xì)，并未考慮到非專業(yè)的普通散戶投資者對于該份披露文件是否能理解。一般投資者對這種過度復(fù)雜的披露文件可能會消極應(yīng)對，導(dǎo)致投資者忽略了許多潛在的風(fēng)險，失去了披露產(chǎn)品信息的根本意義。

從復(fù)雜金融產(chǎn)品信息披露內(nèi)容“質(zhì)”的角度來看，公允價值計量是金融產(chǎn)品披露的重點(diǎn)內(nèi)容[4]。但由于與復(fù)雜金融產(chǎn)品相關(guān)的活躍型衍生品金融工具在市場上的公允價值波動性較大，對其估算難度很大。在不活躍市場上交易的衍生金融工具，不同的主體會采取不同的價值評價方法，因此同一個金融產(chǎn)品在同一市場中有許多不同的評估價格，且價格區(qū)間跨度大，集中度低，導(dǎo)致金融產(chǎn)品無統(tǒng)一的市場公允價格。

(三)復(fù)雜金融產(chǎn)品的監(jiān)管問題

復(fù)雜金融產(chǎn)品從風(fēng)險種類、風(fēng)險傳導(dǎo)等各個方面提高了金融體系風(fēng)險發(fā)生的概率，給監(jiān)管機(jī)構(gòu)提出了監(jiān)管難題。復(fù)雜金融產(chǎn)品大多數(shù)是傳統(tǒng)和結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的混合體，綜合利用了信用、匯率、利率等專業(yè)金融工具，將貨幣市場與資本市場、現(xiàn)貨與期貨市場相互串聯(lián)。盡管這些產(chǎn)品給金融體系注入了新鮮的血液，但是它們使金融風(fēng)險變得多而雜，并且更加難以被發(fā)現(xiàn)，各種風(fēng)險縱橫交錯在其中。有些金融機(jī)構(gòu)以利潤和業(yè)績評估為目的追求短期利潤，沒有充分考慮甚至有意逃避相關(guān)立法和監(jiān)管規(guī)定。多種多樣的衍生品、信托工具和其他特別金融工具，通過一系列的模型將一種金融工具套入另一種金融工具中，進(jìn)而構(gòu)造出各種各樣的復(fù)雜金融產(chǎn)品。其中存在的多重風(fēng)險被復(fù)雜金融產(chǎn)品繁雜的結(jié)構(gòu)所掩藏，一些看似靈活而有效的復(fù)雜金融產(chǎn)品實(shí)際上可能與法規(guī)相矛盾。

復(fù)雜金融產(chǎn)品容易處于監(jiān)管的“空隙”，復(fù)雜金融產(chǎn)品涉及銀行、保險、信托、基金、證券等多個領(lǐng)域，所以監(jiān)管范圍需要包含多個維度、多個方面。雖然這些復(fù)雜金融產(chǎn)品的運(yùn)營貌似較好地遵守了相關(guān)法律法規(guī)，并且在預(yù)防控制風(fēng)險方面采取了適宜的措施，但深究其資金由來和去向，會發(fā)現(xiàn)資金流動的過程中明顯違反了監(jiān)管機(jī)構(gòu)在投資范圍、杠桿利用限制及投資者適用性等方面的規(guī)定，極易間接地引發(fā)風(fēng)險，并且風(fēng)險會在不同行業(yè)，不同市場之間轉(zhuǎn)移。此外，有時候可能出現(xiàn)金融機(jī)構(gòu)宣傳不實(shí)和人為制造產(chǎn)品信息不對稱的情況，而且金融機(jī)構(gòu)還存在產(chǎn)品經(jīng)營運(yùn)作流程管理不規(guī)范、誤導(dǎo)消費(fèi)者、違法逃避產(chǎn)品監(jiān)管、違規(guī)擴(kuò)展業(yè)務(wù)范圍、利用監(jiān)管漏洞套利等問題，進(jìn)一步擴(kuò)大了產(chǎn)品監(jiān)管的操作難度和市場不確定性。

四、對復(fù)雜金融產(chǎn)品發(fā)展的建議

(一)加強(qiáng)對金融機(jī)構(gòu)員工的培訓(xùn)和管理

對于金融機(jī)構(gòu)員工的培訓(xùn)和管理主要是在銷售環(huán)節(jié)和專業(yè)知識兩方面。金融機(jī)構(gòu)與金融消費(fèi)者之間各種權(quán)利義務(wù)關(guān)系都起始于銷售。首先，想從“搖籃”開始防范和化解復(fù)雜金融產(chǎn)品的風(fēng)險，需要規(guī)范員工的銷售行為。其次，復(fù)雜金融產(chǎn)品具有繁雜性、強(qiáng)專業(yè)性和高風(fēng)險性，為使金融消費(fèi)者能更全面地了解產(chǎn)品的優(yōu)點(diǎn)和風(fēng)險，需要金融機(jī)構(gòu)員工充分了解金融消費(fèi)者的風(fēng)險偏好，熟悉其銷售的復(fù)雜金融產(chǎn)品和相關(guān)金融知識，因此要對金融機(jī)構(gòu)員工進(jìn)行專業(yè)知識方面的培訓(xùn)。此外對于不正當(dāng)?shù)摹皠裾T”行為，我國相關(guān)的法律法規(guī)還不健全，所以需要金融機(jī)構(gòu)加強(qiáng)對員工在銷售方面的培訓(xùn)和管理，建立更好的考核機(jī)制，不能僅將業(yè)績作為薪酬的唯一指標(biāo)。

(二)等級化披露產(chǎn)品信息

對于無法很好地將每個方面的披露信息都?xì)w集到一個文件中的問題，可以通過增加披露信息的層次化來解決，增強(qiáng)披露信息的效用，進(jìn)而可以解決披露內(nèi)容“量”的問題。另外需要對投資者按照年齡、風(fēng)險偏好、專業(yè)知識掌握程度進(jìn)一步細(xì)分類別，不同類別的投資者拿到的披露信息在信息內(nèi)容的詳略程度、呈現(xiàn)形式和數(shù)量上均存在差異，例如，金融機(jī)構(gòu)可對同一個復(fù)雜金融產(chǎn)品出具不同版本的披露信息，以配合不同投資水平人群的需求。但每個版本之間的差異不代表對金融消費(fèi)者不平等對待，不意味著故意針對某一類金融消費(fèi)者缺報或漏報重要事項(xiàng)，而是增加不同投資人群存在認(rèn)知偏差這一因素，目的在于提高信息披露的針對性。通過等級化披露信息，改善同一信息在不同投資群體效果不同甚至失效的情形，避免了監(jiān)管者在披露文件的“全面性”和“簡潔性”兩者間難以抉擇的困境，側(cè)面實(shí)現(xiàn)二者皆有的效果。

(三)加強(qiáng)對金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)新的監(jiān)管

加強(qiáng)復(fù)雜金融產(chǎn)品的監(jiān)管，就要重視對產(chǎn)品“創(chuàng)造者”即金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，盡力探索和實(shí)現(xiàn)金融創(chuàng)新與金融監(jiān)管之間最合理的關(guān)系，做到未雨綢繆，爭取達(dá)到監(jiān)管比創(chuàng)新先走一步的狀態(tài)。實(shí)踐中，要設(shè)定金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)品準(zhǔn)入門檻，要求金融機(jī)構(gòu)制定風(fēng)險管理制度，并預(yù)估復(fù)雜金融產(chǎn)品的風(fēng)險和收益，按照收益、風(fēng)險、收益與風(fēng)險匹配度合理劃分產(chǎn)品等級。針對不同投資水平人群的需求開發(fā)不同風(fēng)險等級的產(chǎn)品。監(jiān)管機(jī)構(gòu)在金融產(chǎn)品推出后，特別是各類高風(fēng)險產(chǎn)品，應(yīng)定期對產(chǎn)品的總體狀況進(jìn)行風(fēng)險評估，并根據(jù)金融和經(jīng)濟(jì)市場調(diào)整風(fēng)險評價水平，逐步構(gòu)成一個更全面的風(fēng)險評級管理體系。監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)予以明確不可被接受的復(fù)雜金融產(chǎn)品，并做出具體規(guī)定。例如，2019 年中國銀保監(jiān)會明確要求商業(yè)銀行需通過普通類衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)資格審核，才能發(fā)行結(jié)構(gòu)性存款，并且商業(yè)銀行所有的結(jié)構(gòu)性存款發(fā)行收益必須與實(shí)際風(fēng)險對等。

(四)完備金融消費(fèi)者合法權(quán)益維護(hù)機(jī)制

美國的《多德-弗蘭克法案》中提出要單獨(dú)建立一個金融消費(fèi)者保護(hù)機(jī)構(gòu)，其職責(zé)在于捍衛(wèi)金融消費(fèi)者權(quán)利[5]；英國構(gòu)建了一套保護(hù)金融消費(fèi)者權(quán)益的機(jī)制，要求金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)簡化糾紛解決流程，加快處理消費(fèi)者投訴問題的效率[5]。中國《最高人民法院關(guān)于當(dāng)前商事審判工作中的若干具體問題(2015)》要求，努力構(gòu)建一個涉及證券爭議解決的相關(guān)系統(tǒng)機(jī)制，事理上和情理上都有必要關(guān)照金融消費(fèi)者，將金融消費(fèi)者的權(quán)益不受損害視為關(guān)鍵內(nèi)容，并從不同方面不斷豐富爭端解決機(jī)制。因此，需逐漸發(fā)展和完善金融消費(fèi)者維權(quán)機(jī)制，讓金融消費(fèi)者有法可依，可依法維權(quán)。并改善金融消費(fèi)者投訴處理機(jī)制，提高公開性、便捷性和惠民性。開展金融消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)的相關(guān)宣傳和教育講座活動，普及金融知識，提高金融消費(fèi)者維權(quán)意識。

五、結(jié)語

發(fā)展復(fù)雜金融產(chǎn)品是金融市場大勢所趨，然而復(fù)雜金融產(chǎn)品具有多方復(fù)雜性、風(fēng)險混雜、高度不確定性等弊端。復(fù)雜金融產(chǎn)品發(fā)展中主要存在三個方面的問題：金融機(jī)構(gòu)員工對復(fù)雜金融產(chǎn)品了解掌握程度低、產(chǎn)品本身信息披露不足、復(fù)雜金融產(chǎn)品處于監(jiān)管空隙。因此，金融機(jī)構(gòu)需加強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)員工在復(fù)雜金融產(chǎn)品方面的培訓(xùn)和管理，等級化披露產(chǎn)品信息；與此同時，監(jiān)管部門要加強(qiáng)對金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)新的監(jiān)管，推動并完備金融消費(fèi)者合法權(quán)益維護(hù)機(jī)制。