劉杰

此前，芯天下技術(shù)股份有限公司（以下簡稱“芯天下”）在創(chuàng)業(yè)板的上市申請已經(jīng)獲得上市委會議通過，距離上市發(fā)行僅差臨門一腳。然而，細(xì)看其披露的信息，其中仍存在諸多疑點待解。

近年來，因芯片行業(yè)供需失衡，芯片價格飛速上漲，作為芯片供應(yīng)商的芯天下業(yè)績實現(xiàn)騰飛，但隨著行業(yè)供需關(guān)系的轉(zhuǎn)變，產(chǎn)品價格的下降，其業(yè)績明顯開始回落，未來公司業(yè)績增長的持續(xù)性堪憂。

此外值得注意的是，芯天下的高管與經(jīng)銷商存在資金往來，且公司股東中也曾經(jīng)有其經(jīng)銷商，因此，公司與經(jīng)銷商之間交易的真實性、公允性也令人生疑。

芯天下是一家從事代碼型閃存芯片研發(fā)、設(shè)計和銷售的企業(yè)，提供從1Mbit-8Gbit寬容量范圍的代碼型閃存芯片，主要產(chǎn)品包括NORFlash和SLCNANDFlash，應(yīng)用于消費電子、網(wǎng)絡(luò)通訊、物聯(lián)網(wǎng)、工業(yè)與醫(yī)療等領(lǐng)域。

數(shù)據(jù)顯示，2019年、2020年，其營業(yè)收入分別為2.49億元、3.35億元，凈利潤分別為334.10萬元、253.03萬元，由此不難看出，彼時其營收規(guī)模及盈利水平均偏低。然而，2020年底，由于半導(dǎo)體需求激增，市場供應(yīng)能力不足，全球均處于芯片短缺的困境之中，市場上出現(xiàn)了“芯片荒”。在這種背景下，作為閃存芯片的供應(yīng)商的芯天下訂單量突增，促使其業(yè)績快速騰飛，2021年其營業(yè)收入便同比激增135.93%，達(dá)到了7.9億元，而當(dāng)年的凈利潤金額也水漲船高，達(dá)到了2.13億元，同比增幅達(dá)8303.15%。

然而，隨著芯片市場供需關(guān)系逐步趨于穩(wěn)定，芯天下的業(yè)績開始出現(xiàn)回落的跡象，2022年前三季度，其實現(xiàn)營業(yè)收入7.09億元、凈利潤1.38億元，后者同比下降16.86%。

實際上，從在手訂單的情況來看，也能大概看出該公司些許經(jīng)營狀況。據(jù)公司問詢函答復(fù)內(nèi)容顯示，截至2022年9月21日，芯天下的在手訂單約為2.37億元，同比下降約37.72%。芯天下在手訂單金額銳減，無疑也會對公司未來業(yè)績產(chǎn)生重要影響，據(jù)其發(fā)布的業(yè)績預(yù)計數(shù)據(jù)顯示，2022年，其歸屬于母公司股東的凈利潤預(yù)計在1.65億元至1.85億元，同比降幅在22.40%至12.99%。

由此不難看出，芯天下業(yè)績飛漲的趨勢缺乏可持續(xù)性，隨著全球芯片市場供需的逐步平衡，其未來的業(yè)績增速堪憂。業(yè)績穩(wěn)定性事關(guān)企業(yè)的持續(xù)發(fā)展，鑒于芯天下業(yè)績開始下行，難免讓人對公司未來發(fā)展的持續(xù)性有所擔(dān)憂。

除業(yè)績不穩(wěn)定外，芯天下快速增加的存貨也非常值得關(guān)注。2021年末，芯天下的存貨金額為2.26億元，較上年的1.05億元增加了115.24%。巨額存貨的存在，一方面擠占了公司大量的流動資金；另一方面則要面臨計提大量存貨跌價準(zhǔn)備的可能。在接下來的2022年上半年，芯天下的資產(chǎn)減值損失就達(dá)到了1543.53萬元，同比增長1422.15萬元。根據(jù)其給出的解釋來看，主要系此前增加了對原材料晶圓的儲備規(guī)模，導(dǎo)致公司當(dāng)期對原材料計提大量存貨跌價準(zhǔn)備所致。

還需要注意的是，芯天下境外收入也面臨較大的風(fēng)險。數(shù)據(jù)顯示2019年至2021年，其境外收入占主營業(yè)務(wù)收入的比重分別為56.91%、41.25%、43.43%，這一占比并不算低。

近年來，國際貿(mào)易環(huán)境日趨復(fù)雜，國際貿(mào)易摩擦爭端加劇，部分國家通過貿(mào)易保護的手段，試圖制約中國部分高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。集成電路行業(yè)作為重點高科技產(chǎn)業(yè)，受國際貿(mào)易摩擦的影響較大。2022年10月，美國商務(wù)部工業(yè)與安全局（BIS）公布了對于中國出口管制新規(guī)聲明，面向先進(jìn)芯片及芯片制造設(shè)備領(lǐng)域，并再次修訂了直接產(chǎn)品規(guī)則，對中國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)制裁再次升級。

雖然芯天下表示，目前所設(shè)計的芯片產(chǎn)品尚不涉前述技術(shù)，但鑒于日益復(fù)雜的國際關(guān)系，芯天下海外業(yè)務(wù)的開展也充滿挑戰(zhàn)。就拿2022年上半年來說，芯天下境外收入占比就已經(jīng)銳減至24.77%，較2021年下降了18.66個百分點，由此不難看出，其外銷風(fēng)險已經(jīng)逐漸暴露。

芯天下九成以上的收入來自于代碼型閃存芯片，而其中最為核心產(chǎn)品分別是NOR、SLCNAND，以2021年為例，前述兩款產(chǎn)品收入占營業(yè)收入的比重分別為35.37%、52.53%。

2021年，在芯片產(chǎn)業(yè)供需關(guān)系失衡的背景下，其產(chǎn)品價格大幅提高，其中NOR產(chǎn)品的銷售價格由上年的0.58元/顆上漲至0.71元/顆，提價幅度達(dá)23.82%；而SLCNAND產(chǎn)品的銷售單價由上年的4.42元/顆上漲至8.75元/顆，提價幅度高達(dá)97.99%，近乎翻了一倍。伴隨著產(chǎn)品售價攀升，芯天下的毛利率也迎來高光時刻，2021年，其毛利率高達(dá)45.30%，較上年的25.46%，提升了19.84個百分點。

但當(dāng)下游市場供需關(guān)系趨于穩(wěn)定，芯天下的毛利率也便開始大幅回落。2022年上半年，其此前提價較猛的SLCNAND產(chǎn)品難以再維持此前的高價，該產(chǎn)品銷售單價較上期下降了7.44%，與此同時，由于采購價格變動有所滯后，該產(chǎn)品單位成本仍維持較高水平，較上期增長23.00%。雙重因素擠壓下，該產(chǎn)品毛利率由上年的50.76%降至34.56%。

此外，其另一款核心產(chǎn)品NOR在2022年上半年的單位售價雖然增長了57.37%，但單位成本則增長了78.83%，顯然，單位售價增幅是低于單位成本增幅的，這導(dǎo)致其核心產(chǎn)品NOR當(dāng)期的毛利率下降8.00%。在兩大核心產(chǎn)品毛利率雙雙下降的拉動之下，2022年上半年，其毛利率驟降至33.12%，較上年下挫了12.18個百分點。

更重要的是，芯天下產(chǎn)品售價還有繼續(xù)下滑的風(fēng)險。據(jù)TrendForce集邦咨詢研究顯示，2022年下半年，NANDFlash處于供過于求的狀態(tài)，下半年起買方著重去庫存而大幅減少采購量，賣方開出破盤價以鞏固訂單，但各類NANDFlash終端產(chǎn)品仍疲弱，原廠庫存急速上升，導(dǎo)致第四季NANDFlash價格跌幅擴大至15%-20%。

2022年上半年，芯天下的SLCNAND產(chǎn)品銷售單價降幅不足10%，但該產(chǎn)品的毛利率大幅下挫了16.19個百分點，如果NAND產(chǎn)品價格持續(xù)下跌，供需關(guān)系無法在短期內(nèi)逆轉(zhuǎn)，芯天下的綜合毛利率恐將會繼續(xù)滑坡，而這無疑會對其盈利能力帶來不利影響。

據(jù)招股書顯示，芯天下主要以經(jīng)銷模式為主，2019年至2022年上半年（以下簡稱“報告期”），其經(jīng)銷收入占主營業(yè)務(wù)收入的比重分別為82.46%、74.90%、80.23%、91.72%。

有意思的是，芯天下的股東與其經(jīng)銷商之間還存在資金往來。資料顯示，芯天下的副總經(jīng)理、首席技術(shù)官蘇志強流水中存在與嘉系實際控制人婁進(jìn)的資金往來，金額為300萬元。義嘉系為芯天下的經(jīng)銷客戶，亦是其前五大客戶，報告期各期，芯天下對義嘉系的銷售收入分別為1935.06萬元、3740.02萬元、5798.56萬元、2507.87萬元。

據(jù)招股書顯示，蘇志強此前在兆易創(chuàng)新工作，其于2020年6月入加入芯天下，成為其核心技術(shù)人員，并通過員工持股平臺間接持有芯天下3%的股權(quán)。值得一提的是，作為老員工的其他核心技術(shù)人員溫靖康、王小光、唐維強分別僅持有芯天下0.43%、0.17%、0.76%的股權(quán)。蘇志強入職芯天下時間較短，但通過員工持股平臺持有遠(yuǎn)高于其他核心技術(shù)人員的股權(quán)，足見其在公司的影響力要高于其他核心技術(shù)人員。

對于蘇志強與經(jīng)銷商的資金往來，芯天下表示，系蘇志強向義嘉系實控人婁進(jìn)的個人借款，具體情況為2020年8月其擬通過員工持股平臺入股芯天下，因存在部分資金缺口，故向婁進(jìn)借款，其已于2021年9月將上述借款全額歸還婁進(jìn)。值得一提的是，就在蘇志強入職芯天下的當(dāng)年，義嘉系便從上年的第三大客戶一躍升至第一大客戶。從上述情況來看，蘇志強與義嘉系關(guān)系匪淺，而這就不免令人擔(dān)憂，芯天下與義嘉系交易的公允性是否會因之受到影響。

不僅如此，資料顯示，2015年3月，芯天下實控人之一的沈月，將其持有芯天下10%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給王玉成。王玉成為國內(nèi)知名的電子元器件分銷商深圳市好上好信息科技股份有限公司（以下簡稱“好上好”）的實際控制人，芯天下稱，當(dāng)時公司成立時間較短，規(guī)模較小，該次股權(quán)變動系鞏固雙方合作，增強公司實力。

有意思的是，王玉成入股不久后便套現(xiàn)離場，2017年4月，其以5元/注冊資本的價格將其所持有芯天下有限10%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給發(fā)行人實控人之一龍冬慶，轉(zhuǎn)讓價款400萬元，而彼時其受讓芯天下股權(quán)的交易價格為3.5元/注冊資本，總交易價款為280萬元，這意味著其通過轉(zhuǎn)賣芯天下股權(quán)獲得了上百萬元的收益。

需要注意的是，王玉成退出芯天下后，芯天下與其旗下公司仍維持著交易。2019年至2021年，其對王玉成控制的好上好全資子公司北高智科技（深圳）有限公司、深圳市北高智電子有限公司以及香港北高智科技有限公司的銷售收入分別為1428.83萬元、1448.22萬元、2194.87萬元。

綜上來看，芯天下主要采用經(jīng)銷模式，還與經(jīng)銷商保持著密切的關(guān)系，其是否會利用與經(jīng)銷商的關(guān)系，進(jìn)行不真實的交易，推高自身收入規(guī)模，是需要投資者高度警惕的。