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商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值的影響
——基于我國A 股上市公司的實(shí)證研究

2023-06-09 07:05:48黃淵琳
關(guān)鍵詞:商譽(yù)變量樣本

劉 莉,黃淵琳

(湖南工業(yè)大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易學(xué)院,湖南 株洲 412007)

0 引言

黨的十九大后,國家推進(jìn)供給側(cè)改革政策,目的是使企業(yè)經(jīng)濟(jì)要素實(shí)現(xiàn)最優(yōu)配置,提升經(jīng)濟(jì)增長質(zhì)量。企業(yè)并購重組活動(dòng)是提升企業(yè)要素配置質(zhì)量的重要途徑之一。2015 年,我國企業(yè)并購重組活動(dòng)達(dá)到高峰,大量業(yè)績承諾于2019 年到期,許多并購公司因被并購方未達(dá)業(yè)績承諾,計(jì)提大規(guī)模商譽(yù)減值,對企業(yè)業(yè)績造成不可避免的損失。截至2020 年12 月31 日,A 股上市公司共計(jì)形成了12 826 億元的商譽(yù)和1 692 億元的商譽(yù)減值。相較于2014 年的商譽(yù)減值金額35.3 億元,增加了1 656.7 億元。據(jù)報(bào)道,華聞傳媒花巨資同時(shí)并購精視文化、澄懷科技和掌視億通3 家公司,最后由于并購公司未達(dá)到業(yè)績要求而導(dǎo)致華聞傳媒計(jì)提19.53 億元的商譽(yù)減值,企業(yè)凈利潤縮水240%,造成股價(jià)多次跌停。多數(shù)并購重組公司的利潤都在計(jì)提商譽(yù)減值準(zhǔn)備后大幅下滑,甚至由盈轉(zhuǎn)虧,對公司業(yè)績以及股價(jià)造成巨大損失,由此可見,商譽(yù)減值可能會(huì)對企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生較大影響。

上述現(xiàn)象使大量學(xué)者開始研究商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值帶來的影響。但是由于研究視角和樣本選取的差異,商譽(yù)減值對于企業(yè)價(jià)值的影響結(jié)論并不統(tǒng)一,目前主要存在以下兩方面結(jié)論:第一,商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生正面影響,商譽(yù)減值可以在一定程度上降低企業(yè)的信息不對稱程度[1],增加企業(yè)會(huì)計(jì)信息的可信賴程度,增加投資者信心,從而對企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生正面影響[2];第二,商譽(yù)減值會(huì)對企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生負(fù)面影響,商譽(yù)減值反映了資產(chǎn)不良運(yùn)營情況,意味著并購重組時(shí)的資產(chǎn)已無法對企業(yè)帶來價(jià)值收益[3],引發(fā)投資者對于企業(yè)未來盈利能力的消極態(tài)度,從而導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值下降[4]。

綜上所述,學(xué)者們對于商譽(yù)減值與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系探討并不統(tǒng)一,而且對調(diào)節(jié)二者之間關(guān)系的內(nèi)部和外部因素的研究還不充分。近幾年證監(jiān)會(huì)提出大力發(fā)展機(jī)構(gòu)持股,機(jī)構(gòu)持股屬于獨(dú)立于企業(yè)的外部第三方,且具規(guī)模和信息優(yōu)勢,能對企業(yè)發(fā)揮外部治理效應(yīng)和外部監(jiān)督作用,但目前存在機(jī)構(gòu)持股與被投資企業(yè)利益相關(guān)現(xiàn)象[5],機(jī)構(gòu)持股是否會(huì)基于自身短期利益而與管理層合謀來損害企業(yè)利益?機(jī)構(gòu)持股又會(huì)對商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生什么作用?而內(nèi)部控制質(zhì)量通常發(fā)揮內(nèi)部監(jiān)督作用,保證會(huì)計(jì)信息準(zhǔn)確性和完整性,在企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)防范方面也發(fā)揮重大作用,可幫助企業(yè)降低風(fēng)險(xiǎn)管控成本,促進(jìn)企業(yè)的有效經(jīng)營[6]。因此,有必要對機(jī)構(gòu)持股和內(nèi)部控制質(zhì)量對商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)的效應(yīng)進(jìn)行探討。2015—2020 年是企業(yè)并購高潮年份,所以,本文選擇2015—2020 年A 股上市公司作為研究樣本,考察商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值的影響,并進(jìn)一步探討機(jī)構(gòu)持股和內(nèi)部控制質(zhì)量的調(diào)節(jié)作用。

本文貢獻(xiàn)在于:第一,從商譽(yù)減值角度研究了其與企業(yè)價(jià)值間的關(guān)系,發(fā)現(xiàn)商譽(yù)減值會(huì)對企業(yè)價(jià)值帶來顯著負(fù)面影響,豐富現(xiàn)有經(jīng)濟(jì)后果研究;第二,引入機(jī)構(gòu)持股這一外部治理要素,將機(jī)構(gòu)持股與商譽(yù)減值和企業(yè)價(jià)值納入一個(gè)框架,驗(yàn)證了機(jī)構(gòu)持股對商譽(yù)減值與企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生作用;第三,引入內(nèi)部控制質(zhì)量這一內(nèi)部治理制度,將內(nèi)部控制質(zhì)量與商譽(yù)減值和企業(yè)價(jià)值納入一個(gè)整體,探討并證實(shí)了內(nèi)部控制質(zhì)量在商譽(yù)減值與企業(yè)價(jià)值間的調(diào)節(jié)效果。

2 理論分析與研究假設(shè)

2.1 商譽(yù)減值與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系

商譽(yù)減值是指企業(yè)在對商譽(yù)進(jìn)行減值測試后確認(rèn)的相關(guān)損失,企業(yè)價(jià)值指企業(yè)全部資產(chǎn)的市場價(jià)值。如前所述,商譽(yù)減值可能對企業(yè)價(jià)值帶來正面或負(fù)面影響,但本文所選樣本為A 股上市公司,所以認(rèn)為商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值將帶來負(fù)面影響,原因如下:首先,在商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值帶來正面影響的文獻(xiàn)當(dāng)中,所選樣本為創(chuàng)業(yè)板上市公司,其并購案件較少,商譽(yù)減值金額普遍偏低。而本文所選樣本為A股上市公司,并購案件較多,并購商譽(yù)金額大,計(jì)提商譽(yù)減值金額普遍較高[7]。其次,創(chuàng)業(yè)板上市公司主要以信息、生物和新材料技術(shù)為代表的高新技術(shù)企業(yè),其并購過程中形成的商譽(yù)信息不對稱程度較高,在計(jì)提商譽(yù)減值的過程中大大減弱了信息不對稱程度,增加了高新技術(shù)企業(yè)會(huì)計(jì)信息可靠性,增加了投資者信心[8]。而A 股上市公司在并購過程中形成的商譽(yù)信息不對稱程度較低,在計(jì)提商譽(yù)減值過程中向投資者釋放的負(fù)面信息更多。最后,在以A 股上市公司為樣本的相關(guān)文獻(xiàn)中,張新民[9]、陳陽[10]等多數(shù)學(xué)者認(rèn)為商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值的影響為負(fù)面影響,因此,課題組認(rèn)為商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值將帶來負(fù)面影響。

通過進(jìn)一步分析,本文認(rèn)為所選樣本商譽(yù)減值將從以下3 個(gè)方面對企業(yè)價(jià)值帶來負(fù)面影響。首先,商譽(yù)減值會(huì)降低資產(chǎn)超額盈利能力。當(dāng)企業(yè)計(jì)提商譽(yù)減值后,公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率會(huì)大幅下滑,引起并購資產(chǎn)超額盈利能力下降[11],并導(dǎo)致公司當(dāng)年凈利潤下降,向外界傳遞企業(yè)未來現(xiàn)金流減少的信息,降低企業(yè)價(jià)值[12]。其次,商譽(yù)減值會(huì)引起投資者消極態(tài)度。企業(yè)在計(jì)提商譽(yù)減值后,市場會(huì)出現(xiàn)明顯的負(fù)面反應(yīng)。即使商譽(yù)減值是在財(cái)務(wù)報(bào)表的非經(jīng)常性損益上列報(bào),但是它會(huì)向投資者傳遞企業(yè)溢價(jià)并購資產(chǎn)協(xié)同能力的下降,導(dǎo)致股價(jià)下跌,降低企業(yè)價(jià)值[13]。最后,商譽(yù)減值會(huì)降低股票流動(dòng)性。商譽(yù)減值引起市場投資者的負(fù)面態(tài)度,降低股票流動(dòng)性,進(jìn)一步導(dǎo)致市場做市商的數(shù)量降低,企業(yè)價(jià)值會(huì)隨之降低[14]。綜上,本文認(rèn)為,商譽(yù)減值會(huì)降低資產(chǎn)超額盈利能力,向投資者傳遞負(fù)面信息,降低企業(yè)股票的流動(dòng)性,對企業(yè)價(jià)值帶來負(fù)面影響?;诖?,本文提出假設(shè)1。

H1商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生顯著負(fù)面效應(yīng)。

2.2 機(jī)構(gòu)持股的調(diào)節(jié)作用

機(jī)構(gòu)持股是指在金融市場上從事證券的法人機(jī)構(gòu)買入股票并持有。目前,我國引入機(jī)構(gòu)持股時(shí)間較短,相關(guān)法制并不完善,我國資本市場上的機(jī)構(gòu)持股交易普遍短、頻、快,機(jī)構(gòu)持股沒有真正發(fā)揮外部治理效應(yīng)[15]。其對于商譽(yù)減值與企業(yè)價(jià)值之間的調(diào)節(jié)作用可能體現(xiàn)在以下兩個(gè)方面:首先,基于機(jī)構(gòu)持股利益短視化行為,機(jī)構(gòu)持股都更傾向于企業(yè)投資短期內(nèi)能快速回本項(xiàng)目[16]。機(jī)構(gòu)持股比例越高,企業(yè)創(chuàng)新投入越低,企業(yè)的市場競爭力會(huì)隨著創(chuàng)新能力下降而降低,影響企業(yè)長遠(yuǎn)業(yè)績和價(jià)值[17]。商譽(yù)減值降低投資者信心,機(jī)構(gòu)持股產(chǎn)生羊群效應(yīng),加大股票崩盤風(fēng)險(xiǎn),降低企業(yè)價(jià)值[18]。其次,基于機(jī)構(gòu)持股利益沖突理論,機(jī)構(gòu)持股與被投資企業(yè)存在財(cái)務(wù)顧問或者股票承銷等商業(yè)關(guān)系,機(jī)構(gòu)持股自身利益和企業(yè)業(yè)績聯(lián)系緊密,機(jī)構(gòu)持股會(huì)基于自身利益而與管理層合謀進(jìn)行盈余管理,損害企業(yè)價(jià)值[19]。商譽(yù)減值計(jì)提主觀性大,管理層利用商譽(yù)減值進(jìn)行盈余管理的可操縱性強(qiáng)。因此,本文認(rèn)為商譽(yù)減值會(huì)通過一系列傳導(dǎo)機(jī)制對企業(yè)價(jià)值帶來不利影響,而機(jī)構(gòu)持股將在一定程度上加大這種不利影響。據(jù)此,本文提出假設(shè)2。

H2機(jī)構(gòu)持股會(huì)加強(qiáng)商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值帶來的負(fù)面效應(yīng)。

2.3 內(nèi)部控制質(zhì)量的調(diào)節(jié)作用

內(nèi)部控制質(zhì)量是指企業(yè)建立的使各項(xiàng)業(yè)務(wù)活動(dòng)相互制約的制度。目前,我國審計(jì)制度愈發(fā)完善,企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量逐年提升[20],其對于商譽(yù)減值與企業(yè)價(jià)值之間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用可能體現(xiàn)在以下兩個(gè)方面:首先,基于內(nèi)部監(jiān)督作用,內(nèi)部控制質(zhì)量通過一系列內(nèi)部制度來對企業(yè)各方面活動(dòng)進(jìn)行制約,提高公司資產(chǎn)維護(hù)效率和企業(yè)經(jīng)營效率,從而提升企業(yè)價(jià)值[21]。內(nèi)部控制質(zhì)量越高的企業(yè),企業(yè)在進(jìn)行溢價(jià)并購時(shí)會(huì)從多方面謹(jǐn)慎地考量標(biāo)的公司,由此產(chǎn)生的商譽(yù)將會(huì)更低,而后期計(jì)提商譽(yù)減值帶來的風(fēng)險(xiǎn)就越低[22]。其次,基于風(fēng)險(xiǎn)防范作用,內(nèi)部控制質(zhì)量可以快速識別風(fēng)險(xiǎn),提升管理層的風(fēng)險(xiǎn)敏銳度,激勵(lì)管理層制定合理的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對策略,有效加大企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承受能力,降低風(fēng)險(xiǎn)管控成本,提升企業(yè)價(jià)值[23]。當(dāng)商譽(yù)計(jì)提減值時(shí),內(nèi)部控制質(zhì)量可以倒逼管理層提前制定風(fēng)險(xiǎn)管控策略,在一定程度上減少商譽(yù)減值潛在不利影響。由此,本文認(rèn)為商譽(yù)減值將會(huì)對企業(yè)價(jià)值帶來負(fù)面影響,而內(nèi)部控制會(huì)在一定程度上減輕這種不利影響。據(jù)此,本文提出假設(shè)3。

H3內(nèi)部控制質(zhì)量會(huì)削弱商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值帶來的負(fù)面效應(yīng)。

3 研究設(shè)計(jì)

3.1 數(shù)據(jù)來源和樣本選擇

我國于2007 年對商譽(yù)采用減值測試法進(jìn)行后續(xù)計(jì)量。由于2015 年是并購重組活動(dòng)高峰年,且并購業(yè)績承諾大多于2019 年或2020 年到期。因此,本文以2015—2020 年滬深A(yù) 股上市企業(yè)為研究樣本,并對樣本做如下處理:1)因金融保險(xiǎn)行業(yè)的商業(yè)模式以及財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的特殊性,本文剔除金融保險(xiǎn)行業(yè)樣本;2)剔除“ST”“*ST”樣本;3)剔除商譽(yù)減值樣本缺失數(shù)據(jù)。最終本文得到有效樣本2 977 個(gè),并根據(jù)有效樣本進(jìn)行回歸,使用stata15.0 對數(shù)據(jù)進(jìn)行處理。

3.2 變量定義

3.2.1 被解釋變量

企業(yè)價(jià)值指企業(yè)全部資產(chǎn)的市場價(jià)值?,F(xiàn)有文獻(xiàn)衡量并購創(chuàng)造的企業(yè)價(jià)值主要包括股價(jià)、超額收益率、資產(chǎn)收益率、托賓Q值等指標(biāo)??傎Y產(chǎn)收益率可衡量企業(yè)收益能力,本文參考曲曉輝等[24]的研究,采用總資產(chǎn)收益率(Vroa)來衡量公司價(jià)值。托賓Q值反映企業(yè)的股票市場價(jià)值和企業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力,本文借鑒林愛梅等[25]的研究方法,將托賓Q值作為衡量企業(yè)價(jià)值的替代變量。

3.2.2 解釋變量

商譽(yù)減值是指企業(yè)在對商譽(yù)進(jìn)行價(jià)值測試后確認(rèn)的相關(guān)損失。本文參考林子昂[26]、胡凡[27]等的研究,將當(dāng)期商譽(yù)減值除以資產(chǎn)總額作為解釋變量。

3.2.3 調(diào)節(jié)變量

機(jī)構(gòu)持股是指在金融市場上從事證券的法人機(jī)構(gòu)買入公司股票并持有。本文參考楊旭東[28]的研究,將機(jī)構(gòu)投資者持股除以企業(yè)總股本來衡量機(jī)構(gòu)持股(Vins)指標(biāo)。內(nèi)部控制質(zhì)量是指企業(yè)單位內(nèi)部建立的使各項(xiàng)程序運(yùn)行有效的制度。內(nèi)部控制質(zhì)量本文參考張新民等[29]的研究,以迪博內(nèi)控指數(shù)除以100 來衡量企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量(Vic)。

3.2.4 控制變量

目前,影響公司價(jià)值的因素很多,本文選擇以下5 個(gè)變量為控制變量:公司規(guī)模(Vsize),為企業(yè)的總資產(chǎn)大?。毁Y產(chǎn)負(fù)債率(Vlev),為企業(yè)的負(fù)債總額除以資產(chǎn)總額的百分比,用來衡量企業(yè)舉債能力的指標(biāo);企業(yè)成長性(Vgrowth),為用來衡量企業(yè)附加值不斷增加的一種發(fā)展能力指標(biāo);高管薪酬(Vwage),為指給企業(yè)的管理層發(fā)放的薪酬;有形資產(chǎn)比例(Vtang)為有實(shí)物形態(tài)的資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例,用來衡量企業(yè)償債能力的指標(biāo)。具體變量定義及衡量方法見表1。

表1 主要變量定義表Table 1 Main variable definition table

3.3 模型構(gòu)建

為了驗(yàn)證以上3 個(gè)研究假設(shè),本文構(gòu)建模型(1)來檢驗(yàn)商譽(yù)減值(Vgwimp)對企業(yè)價(jià)值(Vroa)的影響,在模型(1)中,如果β1顯著為正,則表明商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值有顯著正面效應(yīng),如果β1顯著為負(fù),則表明商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值有顯著負(fù)面影響。本文構(gòu)建模型(2)和模型(3)來檢驗(yàn)機(jī)構(gòu)持股(Vins)和內(nèi)部控制質(zhì)量(Vic)的調(diào)節(jié)作用。

式(1)~(3)中:i為各公司;t為各年份;Vroa為企業(yè)價(jià)值;Vgwimp為商譽(yù)減值;Vcontrol為各控制變量;α0為常數(shù)項(xiàng);α1為核心解釋變量系數(shù);α2為控制變量系數(shù);β0為常數(shù)項(xiàng);β1為核心解釋變量系數(shù);β2為調(diào)節(jié)變量系數(shù);β3為解釋變量和調(diào)節(jié)變量交乘項(xiàng)系數(shù);β4為控制變量系數(shù);θ0為常數(shù)項(xiàng);θ1為核心解釋變量系數(shù);θ2為調(diào)節(jié)變量系數(shù);θ3為解釋變量和調(diào)節(jié)變量交乘項(xiàng)系數(shù);θ4為控制變量系數(shù);μi為不隨時(shí)間變化的個(gè)體效應(yīng);σt為不隨個(gè)體變化的時(shí)間效應(yīng);εit為隨機(jī)誤差項(xiàng)。

4 實(shí)證分析

4.1 描述性統(tǒng)計(jì)分析

為驗(yàn)證本文研究假設(shè),對各變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析,如表2 所示。

表2 主要變量描述性統(tǒng)計(jì)Table 2 Descriptive statistics of main variables

企業(yè)價(jià)值(Vroa)為被解釋變量,標(biāo)準(zhǔn)差為0.123,最小值為-1.254,最大值為0.456,說明樣本公司企業(yè)價(jià)值相差較大。解釋變量商譽(yù)減值(Vgwimp)的均值為0.043,上市公司中商譽(yù)減值(Vgwimp)平均占公司資產(chǎn)總額的4.3%,這一數(shù)據(jù)說明企業(yè)并購產(chǎn)生的商譽(yù)減值在市場中并不少見,最小值為0 表明存在沒有計(jì)提商譽(yù)減值的公司??刂谱兞恐?,企業(yè)規(guī)模(Vsize)均值為22.790,略大于最小值18.276,說明選樣企業(yè)之間規(guī)模差異較??;資產(chǎn)負(fù)債率(Vlev)的最小值與最大值之間相差1.199,均值為0.480,表明各企業(yè)負(fù)債水平及風(fēng)險(xiǎn)程度差異較大;企業(yè)成長性(Vgrowth)均值為0.155,標(biāo)準(zhǔn)差為1.862,標(biāo)準(zhǔn)差遠(yuǎn)大于均值,數(shù)據(jù)離散程度較高,說明各樣本公司發(fā)展速度差異較大。高管薪酬(Vwage)的均值為14.853,標(biāo)準(zhǔn)差為0.700,表明樣本企業(yè)間的高管薪酬較為平均,差異不大。有形資產(chǎn)比率(Vtang)均值為0.315,標(biāo)準(zhǔn)差為0.160,最小值為0.012,最大值為0.813,表明各企業(yè)間的存貨和固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例差距較大,償債能力差異較大。

4.2 相關(guān)性分析

為衡量各變量間相關(guān)程度進(jìn)行相關(guān)性分析,其結(jié)果如表3 所示,解釋變量商譽(yù)減值(Vgwimp)與企業(yè)價(jià)值(Vroa)的相關(guān)系數(shù)為-0.624,在1%的水平上顯著,這初步驗(yàn)證了商譽(yù)減值(Vgwimp)的增加會(huì)導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值(Vroa)的下降。控制變量中,企業(yè)規(guī)模(Vsize)、企業(yè)成長性(Vgrowth)、高管薪酬(Vwage)和有形資產(chǎn)比率(Vtang)與企業(yè)價(jià)值(Vroa)的相關(guān)系數(shù)均在1%的水平上顯著正相關(guān),表明這些控制變量的增加在一定程度上可以增加企業(yè)的價(jià)值;資產(chǎn)負(fù)債率(Vlev)與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)系數(shù)在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)。各變量之間的相關(guān)系數(shù)均顯著,表明各變量之間存在較強(qiáng)相關(guān)性,具有分析價(jià)值。為防止各變量之間存在多重共線性,本文對各變量方差膨脹系數(shù)進(jìn)行檢驗(yàn),各VIF(variance inflation factor)值均小于10,表明解釋變量之間不存在多重共線性。

表3 相關(guān)性分析Table 3 Correlation analysis

4.3 回歸分析

4.3.1 主變量回歸分析

為驗(yàn)證本文研究假設(shè)1,對主變量進(jìn)行回歸分析,結(jié)果如表4 所示。

表4 主變量回歸結(jié)果Table 4 Regression results of principal variables

如表4 第1 列所示,在不加入控制變量的情況下商譽(yù)減值(Vgwimp)對企業(yè)價(jià)值(Vroa)的回歸系數(shù)為-0.726 4,且在1%水平上顯著。表4 第2 列中,加入控制變量且控制時(shí)間效應(yīng),主變量商譽(yù)減值(Vgwimp)對企業(yè)價(jià)值(Vroa)的回歸系數(shù)為-0.702 0,且在1%水平上顯著;商譽(yù)減值(Vgwimp)對控制變量的效應(yīng)均在1%的水平上顯著。在表4 的第3 列中,加入控制變量并且控制了個(gè)體效應(yīng)后,商譽(yù)減值(Vgwimp)對企業(yè)價(jià)值(Vroa)的回歸系數(shù)為-0.564 2,且在1%水平上顯著,商譽(yù)減值(Vgwimp)對控制變量的影響均在1%水平上顯著。在表4 第4 列中,在同時(shí)控制時(shí)間效應(yīng)和個(gè)體效應(yīng)之后,商譽(yù)減值(Vgwimp)對企業(yè)價(jià)值(Vroa)的回歸系數(shù)為-0.600 1,且在1%水平上顯著。綜上所述,在表4 的4 個(gè)回歸結(jié)果中,商譽(yù)減值(Vgwimp)與企業(yè)價(jià)值(Vroa)都在1%的水平上呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系。具體來看,商譽(yù)減值會(huì)降低資產(chǎn)的超額盈利能力,引起企業(yè)凈利潤下降,并向投資者傳遞企業(yè)并購協(xié)同效應(yīng)的下降以及企業(yè)未來發(fā)展能力下降等負(fù)面信息,引起投資者的消極態(tài)度,降低企業(yè)股票的流動(dòng)性,從而降低企業(yè)價(jià)值。據(jù)此,本文分析結(jié)果支持假設(shè)H1,商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生顯著負(fù)面效應(yīng)。

4.3.2 調(diào)節(jié)變量回歸分析

為驗(yàn)證本文研究假設(shè)2,即機(jī)構(gòu)持股的調(diào)節(jié)作用,本文對機(jī)構(gòu)持股與商譽(yù)減值的交乘項(xiàng)進(jìn)行回歸?;貧w結(jié)果如表5 第1 列所示,機(jī)構(gòu)持股與商譽(yù)減值交乘項(xiàng)(Vins*Vgwimp)回歸系數(shù)為-0.028 5,且在1%的水平上顯著,表明機(jī)構(gòu)持股會(huì)增強(qiáng)商譽(yù)減值對于企業(yè)價(jià)值帶來的負(fù)面效應(yīng)。具體來看,雖然機(jī)構(gòu)持股在國外發(fā)揮“積極外部治理效應(yīng)”,但由于機(jī)構(gòu)持股引入國內(nèi)時(shí)間不長,體制不夠完善,所以機(jī)構(gòu)持股會(huì)為了自身短期利益,與管理層合謀進(jìn)行盈余管理、降低企業(yè)創(chuàng)新投入、發(fā)揮羊群效應(yīng)加速股票崩盤風(fēng)險(xiǎn),從而加劇企業(yè)商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn),使企業(yè)價(jià)值下降。據(jù)此,分析結(jié)果驗(yàn)證了研究假設(shè)H2,機(jī)構(gòu)持股比例會(huì)強(qiáng)化商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值帶來的負(fù)面效應(yīng)。

表5 調(diào)節(jié)變量回歸結(jié)果Table 5 Regression results of moderating variables

為驗(yàn)證假設(shè)3,對內(nèi)部控制質(zhì)量與商譽(yù)減值的交乘項(xiàng)進(jìn)行回歸。回歸結(jié)果如表5 第2 列所示,內(nèi)部控制質(zhì)量與商譽(yù)減值交乘項(xiàng)(Vgwimp*Vic)的回歸系數(shù)為0.073 0,在1%的水平上顯著,表明內(nèi)部控制質(zhì)量(Vic)削弱了商譽(yù)減值對于企業(yè)價(jià)值(Vroa)帶來的負(fù)面效應(yīng)。具體來說,內(nèi)部控制質(zhì)量可以發(fā)揮制約作用,企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量具有明確合理的分工制度和嚴(yán)格的審批制度,可有效制約管理層盈余管理行為,提升企業(yè)經(jīng)營效率和企業(yè)盈利能力。其次,內(nèi)部控制質(zhì)量基于風(fēng)險(xiǎn)管控制度,在并購時(shí)對標(biāo)的公司的考量更嚴(yán)格謹(jǐn)慎,產(chǎn)生的商譽(yù)和后期計(jì)提商譽(yù)減值帶來的風(fēng)險(xiǎn)更低,可有效降低風(fēng)險(xiǎn)管控成本,提升企業(yè)價(jià)值。據(jù)此,本文分析結(jié)果支持假設(shè)H3,即內(nèi)部控制質(zhì)量會(huì)削弱商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值帶來的負(fù)面效應(yīng)。

4.4 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為保證結(jié)論可靠,從以下3 方面進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

首先,對于內(nèi)生性問題,商譽(yù)減值可能與企業(yè)價(jià)值存在雙向影響關(guān)系,借鑒田新民等[30]的研究選擇同行業(yè)內(nèi)商譽(yù)減值的均值(Viv)作為商譽(yù)減值的工具變量,運(yùn)用工具變量法進(jìn)行估計(jì),回歸結(jié)果如表6所示。

在第1 列中,商譽(yù)減值工具變量(Viv)的回歸系數(shù)為0.020 6,在1%的水平下顯著,說明工具變量與商譽(yù)減值顯著相關(guān)。在第(2)列中,主變量商譽(yù)減值(Vgwimp)對企業(yè)價(jià)值(Vroa)的回歸系數(shù)為-0.329 3,且在1%水平上顯著,與基準(zhǔn)回歸結(jié)果一致,說明原結(jié)論穩(wěn)健性較好。

其次,企業(yè)價(jià)值存在多種衡量標(biāo)準(zhǔn),本文采用托賓Q值替換被解釋變量重新對其進(jìn)行回歸,該指標(biāo)數(shù)值若小于0,則表明回歸結(jié)果穩(wěn)定。替換被解釋變量的回歸結(jié)果見表7 的回歸(1),商譽(yù)減值(Vgwimp)的系數(shù)為-0.981 0,且在1%的水平上顯著,系數(shù)與基準(zhǔn)回歸結(jié)果相近且通過顯著性檢驗(yàn),表明在替換被解釋變量之后,商譽(yù)減值依舊對企業(yè)價(jià)值呈顯著的負(fù)向關(guān)系,回歸結(jié)果通過穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

表7 替換被解釋變量回歸結(jié)果Table 7 Regression results of substituted explained variables

最后,調(diào)節(jié)變量機(jī)構(gòu)持股通常分為主動(dòng)型持股和被動(dòng)型持股,為了檢驗(yàn)持股類型的不同是否會(huì)影響本文結(jié)論,本文參考D. M. Tran 等[31]的研究,將原樣本剔除了以被動(dòng)性交易為主的機(jī)構(gòu)持股,以原模型再次進(jìn)行回歸,結(jié)論如表8 所示。

表8 改變樣本及替換調(diào)節(jié)變量回歸結(jié)果Table 8 Regression results of changed samples and replaced adjusting variables

如表8 第1 列所示,調(diào)節(jié)變量(Vins*Vgwimp)的系數(shù)為-0.033 9,且在1%的水平上顯著,系數(shù)與前面調(diào)節(jié)變量回歸結(jié)果相近且通過顯著性檢驗(yàn),表明在剔除被動(dòng)性交易為主的機(jī)構(gòu)持股之后,回歸結(jié)果通過穩(wěn)健性檢驗(yàn)。為保證內(nèi)部控制質(zhì)量結(jié)果穩(wěn)健,本文使用內(nèi)部控制質(zhì)量重大缺陷(DEF)替換原變量進(jìn)行再次回歸。該變量為虛擬變量,當(dāng)上市公司內(nèi)部控制質(zhì)量不存在缺陷時(shí),賦值為1,否則為0。由于替換變量可觀測數(shù)據(jù)多,所以樣本容量較原回歸變多。結(jié)果如表8 第2 列所示,調(diào)節(jié)變量(Vgwimp*Vic)的回歸系數(shù)為0.102,且在1%的水平下顯著,系數(shù)與前面的調(diào)節(jié)變量回歸結(jié)果相近且通過顯著性檢驗(yàn),表明內(nèi)部控制質(zhì)量會(huì)削弱商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值帶來的負(fù)面效應(yīng),回歸結(jié)果通過穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

5 研究結(jié)論與建議

5.1 研究結(jié)論

我國會(huì)計(jì)準(zhǔn)則于2007 年規(guī)定商譽(yù)的后續(xù)計(jì)量方法為每年年末進(jìn)行減值測試,而減值測試通常存在較強(qiáng)主觀判斷,給管理層盈余操縱提供了機(jī)會(huì)。本文首先探討了商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值的影響,其次從機(jī)構(gòu)持股和企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量角度,研究其是否會(huì)對商譽(yù)減值與企業(yè)價(jià)值關(guān)系產(chǎn)生影響。課題組通過實(shí)證檢驗(yàn),得出以下結(jié)論:

1)商譽(yù)減值會(huì)給企業(yè)價(jià)值帶來負(fù)面效應(yīng)。通過本文回歸結(jié)果可得,商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值存在顯著負(fù)向影響。我國會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定,商譽(yù)一旦計(jì)提減值未來任何情況不得轉(zhuǎn)回,這表示溢價(jià)并購時(shí)的資產(chǎn)已無法對企業(yè)帶來超額收益,這會(huì)讓投資者對該企業(yè)未來整體發(fā)展能力產(chǎn)生消極態(tài)度,引起企業(yè)價(jià)值下降。

2)機(jī)構(gòu)持股會(huì)增強(qiáng)商譽(yù)減值對于企業(yè)價(jià)值帶來的負(fù)面效應(yīng)。通過本文進(jìn)一步分析,本文支持利益沖突假說,即機(jī)構(gòu)持股可能存在短視行為,基于自身短期利益與管理層合謀,加大股市崩盤危機(jī),加劇商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn),進(jìn)而損害公司利益。

3)企業(yè)的內(nèi)部控制質(zhì)量治理作用會(huì)削弱商譽(yù)減值對于企業(yè)價(jià)值帶來的負(fù)面效應(yīng)。內(nèi)部控制質(zhì)量一方面可以提高企業(yè)資產(chǎn)運(yùn)行效率與企業(yè)產(chǎn)品質(zhì)量;另一方面內(nèi)部控制質(zhì)量可以在一定程度上抑制外部不可控因素的沖擊,降低部分風(fēng)險(xiǎn),從而抑制商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值帶來的負(fù)面影響。

5.2 研究建議

基于上述結(jié)論,本文提出以下建議。

首先,商譽(yù)減值給企業(yè)價(jià)值帶來的負(fù)面效應(yīng)。如何減少這種負(fù)面效應(yīng),政府和企業(yè)都需要采取一定的措施。從政府的角度來說,政府可以制定相關(guān)政策引導(dǎo)企業(yè)進(jìn)行理性并購,并重點(diǎn)關(guān)注企業(yè)是否存在盈余管理,加強(qiáng)對商譽(yù)減值合規(guī)性的披露;從企業(yè)的角度來說,管理者應(yīng)保持謹(jǐn)小慎微的并購態(tài)度,在了解并購方案涉及的所有細(xì)節(jié)后,考量標(biāo)的公司創(chuàng)造的價(jià)值是否與其溢價(jià)相匹配,從源頭上縮小公司并購時(shí)產(chǎn)生的商譽(yù),進(jìn)行真正的價(jià)值并購。

其次,本文的實(shí)證結(jié)果支持機(jī)構(gòu)投資者會(huì)強(qiáng)化商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值帶來的負(fù)面效應(yīng)。因此,在監(jiān)管者層面,監(jiān)管者需加強(qiáng)對機(jī)構(gòu)投資者的教育和引導(dǎo),避免因機(jī)構(gòu)投資者短視或投機(jī)行為引起市場波動(dòng)破壞其穩(wěn)定性,應(yīng)當(dāng)引導(dǎo)機(jī)構(gòu)投資者發(fā)揮“積極”外部治理作用。在上市公司層面,上市公司應(yīng)該避免盲目定向增發(fā)股票,應(yīng)根據(jù)企業(yè)實(shí)際發(fā)展情況進(jìn)行融資,積極引入戰(zhàn)略性投資,這樣才有利于引導(dǎo)機(jī)構(gòu)投資者發(fā)揮“正面”外部治理效應(yīng)。

最后,本文的實(shí)證結(jié)果認(rèn)為,內(nèi)部控制質(zhì)量可以降低商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值的負(fù)面效應(yīng)。因此,企業(yè)應(yīng)該強(qiáng)化內(nèi)部控制質(zhì)量控制,應(yīng)更加重視內(nèi)部控制質(zhì)量指標(biāo)的構(gòu)建,加大內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)建設(shè),防范管理層利用優(yōu)勢進(jìn)行信息管理,從根本上杜絕盈余管理的可能性。外、內(nèi)部雙向共同治理,可以使商譽(yù)減值信息能夠真正體現(xiàn)在企業(yè)價(jià)值中,減少對股東等利益相關(guān)者的侵害。

綜上所述,本文運(yùn)用2015—2020 年A 股上市公司的數(shù)據(jù),檢驗(yàn)了商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值的影響,并驗(yàn)證了機(jī)構(gòu)持股和企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量的調(diào)節(jié)效應(yīng)。但是本文還存在局限,后續(xù)研究可以在以下方面進(jìn)行拓展:第一,本研究的是商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值的影響,而企業(yè)價(jià)值包括內(nèi)在價(jià)值(例如經(jīng)營現(xiàn)金流)與市場價(jià)值兩方面,本文研究涉及內(nèi)容存在局限,未來還可以更全面地考慮企業(yè)價(jià)值的衡量。第二,本文對于機(jī)構(gòu)投資者持股和內(nèi)部控制質(zhì)量只做了調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗(yàn),商譽(yù)減值與企業(yè)價(jià)值之間是否還存在中介效應(yīng)?這是未來需要進(jìn)一步探討的問題。第三,本文選擇A股上市公司為樣本,未來研究還可以擴(kuò)大樣本范圍,以更全面、深入地分析商譽(yù)減值對企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生的效應(yīng)是否存在差異。

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