李娜

本刊根據(jù)同花順數(shù)據(jù)去掉重復(fù)項(xiàng)統(tǒng)計(jì)，2023年1月3日至6月30日，共有195 家A 股上市公司共發(fā)起設(shè)立或參設(shè)200只產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金，這一數(shù)據(jù)與去年上半年201家公司設(shè)立211只并購(gòu)基金數(shù)量幾近持平。預(yù)募集規(guī)模上限顯示，2023年上半年金額為1377億元，2022年同期則為1772億元，同比減少近400億元。但從實(shí)際募集金額來(lái)看，2023 年上半年200只產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金共募集到81億元，這一數(shù)據(jù)與去年同期的294億元相比，縮水超過(guò)70%。同時(shí)，以完善產(chǎn)業(yè)鏈為目的的國(guó)資系并購(gòu)基金正在市場(chǎng)風(fēng)行。

并購(gòu)基金設(shè)立數(shù)量和金額雙降 新基金關(guān)注新能源、半導(dǎo)體等領(lǐng)域

今年新設(shè)立產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金規(guī)?？s水的重要原因在于大額募集基金的缺失，或者說(shuō)去年上半年出現(xiàn)了1筆規(guī)模上百億的并購(gòu)基金使募集金額驟然拔高。

2022 年，方大特鋼和方大炭素分別出資45 億元及40 億元參與設(shè)立規(guī)模為100 億元的產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金“南昌滬旭鋼鐵產(chǎn)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）”，這只基金實(shí)際募資金額達(dá)到120億元，主要圍繞鋼鐵產(chǎn)業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資。據(jù)方大集團(tuán)官網(wǎng)顯示，方大炭素和方大特鋼均為遼寧方大集團(tuán)旗下的上市公司。此基金將順應(yīng)鋼鐵產(chǎn)業(yè)并購(gòu)整合的形勢(shì)，關(guān)注行業(yè)及上下游并購(gòu)整合機(jī)會(huì)，用來(lái)助力公司做大規(guī)模。不過(guò)，在今年2 月份多家券商的一次集體調(diào)研中，方大特鋼曾提到，基金2 月已實(shí)繳到賬資金91.51 億元。關(guān)于基金曾擬參與某鋼鐵企業(yè)項(xiàng)目收購(gòu)，后因上述項(xiàng)目未有進(jìn)展，南昌滬旭及控股股東方大企投的資金暫存在銀行。

除了這只百億規(guī)模產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金以外，2022 年上半年還有3 只10 億級(jí)以上并購(gòu)基金出現(xiàn)，而今年上半年10億量級(jí)以上的僅有1 只，是上市公司上汽集團(tuán)聯(lián)合華域汽車(chē)以及多家LP設(shè)立的40 億元規(guī)模的“河南尚頎匯融尚成一號(hào)產(chǎn)業(yè)基金合伙企業(yè)（有限合伙）”。該只產(chǎn)業(yè)基金實(shí)際募集金額33.73 億元，投資領(lǐng)域?yàn)槠?chē)電子、半導(dǎo)體、新能源及產(chǎn)業(yè)鏈延伸相關(guān)。據(jù)悉，該基金存續(xù)期為7 年，其中投資期3 年，退出期4 年。東華汽車(chē)、中聯(lián)電子等產(chǎn)業(yè)公司參與其中。

對(duì)于并購(gòu)基金數(shù)量和規(guī)模雙降，萬(wàn)聯(lián)證券投資顧問(wèn)屈放對(duì)本刊表示：“首先從宏觀環(huán)境分析，近年來(lái)主板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板和北交所的IPO 速度明顯加快。許多優(yōu)質(zhì)企業(yè)可以直接選擇上市，而不是通過(guò)并購(gòu)重組的方式上市，因此上市公司在并購(gòu)重組方面選擇的標(biāo)的在減少。其次并購(gòu)重組近幾年也存在募資難的問(wèn)題，伴隨著經(jīng)濟(jì)增速下行，許多行業(yè)未來(lái)發(fā)展預(yù)期不明朗，使市場(chǎng)資金在投資方面選擇謹(jǐn)慎，同時(shí)海外資金逐漸退出國(guó)內(nèi)市場(chǎng)等多重因素導(dǎo)致市場(chǎng)募資難情況逐漸顯現(xiàn)。第三從企業(yè)自身角度分析，近年來(lái)許多企業(yè)自身競(jìng)爭(zhēng)壓力加大，企業(yè)去杠桿意愿明顯，同時(shí)加強(qiáng)資金儲(chǔ)備及減少對(duì)外擴(kuò)張的意愿明顯，也導(dǎo)致并購(gòu)資金設(shè)置減少。”

本刊注意到，一般大額產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金多出現(xiàn)在傳統(tǒng)行業(yè)中，今年上半年最大產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金卻站在了新興產(chǎn)業(yè)一邊。從同比數(shù)據(jù)來(lái)看，今年上半年新設(shè)產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金也正在密集投向半導(dǎo)體、新能源、生物技術(shù)等領(lǐng)域。擬投新能源的并購(gòu)基金達(dá)到57 只、擬投半導(dǎo)體的達(dá)到33 只、擬投生物領(lǐng)域的達(dá)到32 只，對(duì)比去年同期數(shù)量均有所提升。

對(duì)此有業(yè)內(nèi)分析人士表示：“并購(gòu)基金之所以扎堆新興產(chǎn)業(yè)，首先，一個(gè)完整的產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)蔷邆漭^多的投資機(jī)會(huì)，無(wú)論是初創(chuàng)期還是成熟期，無(wú)論是PE/VC 還是產(chǎn)業(yè)基金都有投資空間。但需要注意的是，市場(chǎng)化的投資必然會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)化的優(yōu)勝劣汰，也會(huì)出現(xiàn)重復(fù)投資的情況。對(duì)于這種現(xiàn)象，一方面政府和行業(yè)協(xié)會(huì)要起到引導(dǎo)和監(jiān)督作用，另一方面作為投資機(jī)構(gòu)也要根據(jù)市場(chǎng)的實(shí)際情況對(duì)不同行業(yè)投資標(biāo)的和投資資金進(jìn)行調(diào)整。例如，新能源汽車(chē)的市場(chǎng)滲透率已經(jīng)達(dá)到30%，因此投資這個(gè)行業(yè)前端的股權(quán)基金目前投資收益較弱。而如投資芯片、新材料等行業(yè)發(fā)展階段的投資基金未來(lái)則有望獲得更高的回報(bào)率?！?h3>國(guó)資體系漸成并購(gòu)重要力量 目的是追求產(chǎn)業(yè)鏈整合

與合作方共同出資成為L(zhǎng)P 設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金已經(jīng)成為上市公司進(jìn)行并購(gòu)重組的重要通道，今年上半年共有25 只并購(gòu)基金以此方式亮相，甚至其中往往由2-3 家上市公司再聯(lián)合1 家地方政府共同出資。例如揚(yáng)中行云新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙），由揚(yáng)州市金控公司旗下的投資管理公司出資，背后的實(shí)控人為揚(yáng)州市政府，其聯(lián)袂了1 家主板公司金橋信息和2 家創(chuàng)業(yè)板公司英科醫(yī)療、鼎捷軟件，產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金將投資于醫(yī)療、先進(jìn)制造、低碳環(huán)保、企業(yè)服務(wù)等科技創(chuàng)新行業(yè)未上市公司股權(quán)。

有分析指出，國(guó)資隊(duì)已經(jīng)逐漸成為股權(quán)市場(chǎng)的重要力量。一方面是國(guó)資掌握較多資金和資源優(yōu)勢(shì)；另一方面也是我國(guó)新型財(cái)政體制的探索，由之前的土地財(cái)政逐漸向股權(quán)財(cái)政轉(zhuǎn)變。

同時(shí)據(jù)同花順數(shù)據(jù)顯示，發(fā)起產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金中，上市外資企業(yè)和中外合資、集體企業(yè)仍占少數(shù)，而除了中小市值的上市民企熱情高漲外，2023年上半年發(fā)起并購(gòu)基金的上市央企國(guó)資控股4 家、省屬國(guó)資控股32 家、地市國(guó)資控股21 家。

對(duì)于市場(chǎng)上關(guān)于地方政府要求的高返投比例（指地方政府引導(dǎo)基金/LP 出資到被投基金后，被投基金要將一定的金額投回該地）一事，屈放表示：“目前政府引導(dǎo)資金的返投比例已經(jīng)下降到1.37 倍，也體現(xiàn)出越發(fā)難以撬動(dòng)市場(chǎng)化資金，而這與近年貨幣政策的實(shí)際效果是相符合的。返投比例的不同也因各地的政策，城市功能定位與城市產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展階段不同相關(guān)。如北京要求返投比例穩(wěn)定在2 倍，因此整體效果較好，而上海等地更多強(qiáng)調(diào)市場(chǎng)化功能，因此返投比例較低。但最終目的是為了讓好企業(yè)落地，因此未來(lái)政府投資基金更應(yīng)根據(jù)市場(chǎng)及行業(yè)特點(diǎn)進(jìn)行適當(dāng)調(diào)節(jié)。”

國(guó)資入場(chǎng)的關(guān)鍵優(yōu)勢(shì)在于區(qū)域優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)鏈的引導(dǎo)，而最終目的是為了追求產(chǎn)業(yè)鏈整合，而非單體利潤(rùn)或市值。并且目前市場(chǎng)上大型企業(yè)并購(gòu)中，單純的資金并購(gòu)并不多見(jiàn)，更多是采取股權(quán)置換或參股的形式。

大多數(shù)并購(gòu)基金還處于募集階段 并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)控制仍是一道難題

從上半年實(shí)際募資情況來(lái)看，有170 家上市公司仍在募集中或者有些沒(méi)有募到錢(qián)。因此，幾乎每個(gè)月都有并購(gòu)基金“夭折”事件發(fā)生。

3 月21 日，江蘇國(guó)泰發(fā)布公告，終止參設(shè)擬投資長(zhǎng)盛（廊坊）科技的項(xiàng)目基金，原因是由于長(zhǎng)盛科技股權(quán)出讓方已與其他受讓方簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，公司無(wú)法繼續(xù)推進(jìn)該項(xiàng)目。5 月10 日，視源股份發(fā)布公告，全資子公司終止參投廣州視源產(chǎn)投一期股權(quán)投資基金，原因是由于公司戰(zhàn)略、宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)等外部環(huán)境發(fā)生了較大變化，為控制對(duì)外投資風(fēng)險(xiǎn)、維護(hù)上市公司和股東利益而終止參投基金。7 月14 日，漢威科技發(fā)布公告，終止與專業(yè)投資機(jī)構(gòu)共同投資設(shè)立私募基金，原因同視源股份一樣。

因此，上市公司設(shè)立并購(gòu)基金能否有所作為其實(shí)是個(gè)未知數(shù)。對(duì)此，屈放表示，“不同類(lèi)別的并購(gòu)基金會(huì)有不同的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。投資前端的并購(gòu)基金往往風(fēng)險(xiǎn)與收益并存，而投資標(biāo)的則講求廣泛性，投資中后端的并購(gòu)基金則要考慮企業(yè)發(fā)展的持續(xù)性和未來(lái)市場(chǎng)退出的靈活性。對(duì)于并購(gòu)基金如何控制風(fēng)險(xiǎn)有以下幾點(diǎn)建議：第一，需要充分考慮到投資標(biāo)的的信息不對(duì)稱風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)，退出風(fēng)險(xiǎn)等因素。第二，需要建立健全投資基金的投資結(jié)構(gòu)，完善投資過(guò)程中的投資決策。第三，建立專業(yè)化投資團(tuán)隊(duì)，并加強(qiáng)與第三方機(jī)構(gòu)的合作。第四，根據(jù)自身特點(diǎn)進(jìn)行投資并購(gòu)，不輕易進(jìn)行跨行業(yè)并購(gòu)。”

在二級(jí)市場(chǎng)流行的跨界并購(gòu)，常常會(huì)成為投資陷阱。比如，今年易主的勤上股份，此前70 億元跨界教育，也以失敗告終。

對(duì)此，屈放認(rèn)為：“甄別投資標(biāo)的的價(jià)值更需要加強(qiáng)與券商、評(píng)估機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等三方機(jī)構(gòu)的合作。同時(shí)根據(jù)行業(yè)發(fā)展特點(diǎn)，發(fā)展趨勢(shì)以及標(biāo)的公司在行業(yè)未來(lái)發(fā)展中的作用作出評(píng)判。成功的并購(gòu)不僅有利于提升企業(yè)估值，更會(huì)幫助企業(yè)完善產(chǎn)業(yè)鏈，提升產(chǎn)品層次，提升管理水平。打造企業(yè)在行業(yè)中的龍頭地位，將更有利于長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。而那些希望通過(guò)并購(gòu)來(lái)短期提升股價(jià)的行為必然不利于企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展，也需要監(jiān)管部門(mén)及時(shí)給與監(jiān)督?！?/p>

同時(shí)根據(jù)Wind 數(shù)據(jù)顯示，2022年中小企業(yè)（100 億市值以下）設(shè)立的并購(gòu)基金規(guī)模占并購(gòu)基金總額的56.6%，而投資標(biāo)的基本上是在行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域。中小市值企業(yè)可以通過(guò)并購(gòu)重組實(shí)現(xiàn)企業(yè)升級(jí)改造，完善產(chǎn)業(yè)鏈。而中小企業(yè)并購(gòu)重組往往會(huì)涉及到股權(quán)的重新分配，因此在企業(yè)通過(guò)兼并發(fā)展的同時(shí)也需要注意股權(quán)結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性。

（本文提及個(gè)股僅做分析，不做投資建議。）