劉杰

全面注冊(cè)制落地前，除主板以外的其他板塊都進(jìn)行了注冊(cè)制試點(diǎn)，而主板注冊(cè)制改革則是全面注冊(cè)制實(shí)施的標(biāo)志，是資本市場(chǎng)的“里程碑”。

從效果來(lái)看，今年6、7 月份主板IPO 撤回的項(xiàng)目有所增多，究其原因，注冊(cè)制下主板“大盤藍(lán)籌”定位更加突出，且十分明晰，監(jiān)管層嚴(yán)格把住“入口關(guān)”，此前持觀望態(tài)度但難符主板上市條件及屬性的IPO 企業(yè)陸續(xù)選擇撤回。這意味著全面注冊(cè)制的實(shí)施，絕不意味著放松質(zhì)量要求，審核把關(guān)反而更加嚴(yán)格，目前取得的效果也相當(dāng)顯著。

IPO撤回?cái)?shù)量增加 嚴(yán)把審核關(guān)效果明顯

自今年2 月份全面注冊(cè)制落地至今已經(jīng)將近有半年時(shí)間，從IPO 撤回情況來(lái)看，近兩個(gè)月中，主板的撤回企業(yè)數(shù)量有所增多。

5月中旬，中天氟硅成為全面注冊(cè)制下主板首單因撤回而終止的項(xiàng)目，在進(jìn)入問(wèn)詢階段后，其尚未完成首輪問(wèn)詢，便自行撤回了IPO 申請(qǐng)。而6 月和7 月，主板IPO 分別有7 單、10單IPO 項(xiàng)目撤回，撤回?cái)?shù)量有所增多。

“這個(gè)時(shí)段IPO 企業(yè)撤回?cái)?shù)量增多，可能與到了財(cái)務(wù)報(bào)告更新時(shí)間節(jié)點(diǎn)有關(guān)，因?yàn)? 月30 日是半年報(bào)的截止日，IPO 企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表的有效期為6個(gè)月，最多可延長(zhǎng)3 個(gè)月；此外，全面注冊(cè)制剛實(shí)施時(shí)，部分企業(yè)對(duì)于能否成功上市采取觀望態(tài)度，隨著監(jiān)管審核愈發(fā)明晰，不具備上市條件的企業(yè)便選擇自動(dòng)撤回?！盜PO 上市號(hào)創(chuàng)始人、資深保薦人何道生表示。

分板塊來(lái)看，今年以來(lái)，深證主板、上證主板撤回家數(shù)分別為8 家、10家。從撤回項(xiàng)目狀態(tài)來(lái)看，大部分公司是在進(jìn)入問(wèn)詢階段后，尚未回復(fù)問(wèn)詢內(nèi)容便撤回上市申請(qǐng)；少數(shù)項(xiàng)目都未接受交易所問(wèn)詢，就緊急“撤退”，其中，包括三威新材；永堅(jiān)新材則是其中少數(shù)在回復(fù)了首輪問(wèn)詢后，才撤回申請(qǐng)的公司。

具體來(lái)看，尚未接受交易所問(wèn)詢就撤回的紫林醋業(yè)曾是有名的IPO“釘子戶”，其曾多次遞交招股書，都未能成功上市，然而全面注冊(cè)制實(shí)施平移后，其并未如此前一般堅(jiān)守，而是選擇火速撤回，其中原因令人不解。

此外，三威新材是一家從事高端環(huán)保人造板研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的企業(yè)，其主要客戶均為國(guó)內(nèi)外下游行業(yè)龍頭企業(yè)，包括索菲亞、歐派家居、好萊客、尚品宅配等。公司撤回原因或與其實(shí)際控制人存在風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)，其實(shí)控人為李茂洪、劉雨華，兩人也是上市公司弘亞數(shù)控的實(shí)控人，2022年11月，前述二人分別收到證監(jiān)會(huì)《立案告知書》，因涉嫌內(nèi)幕交易，證監(jiān)會(huì)決定對(duì)其立案。

永堅(jiān)新材則倒在了問(wèn)詢的第一道關(guān)卡上，其首輪問(wèn)詢函共涉及11 大類問(wèn)題，主要針對(duì)其業(yè)績(jī)變動(dòng)趨勢(shì)及幅度與同行業(yè)可比公司存在較大差異的問(wèn)題，砂石供應(yīng)商存在較多個(gè)體工商戶且成立時(shí)間較短的合理性問(wèn)題，與關(guān)聯(lián)方中泰建設(shè)存在重合客戶、供應(yīng)商的情形等。

主板“大盤藍(lán)籌”定位更加清晰 屬性不符合公司很難成功上市

全面注冊(cè)制實(shí)施之際，深交所曾公開(kāi)表示：“深市主板自成立以來(lái)，堅(jiān)持服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的根本宗旨，支持上市公司利用資本市場(chǎng)做優(yōu)做強(qiáng)，涌現(xiàn)一批影響力大、創(chuàng)新力優(yōu)、競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)的藍(lán)籌企業(yè)和細(xì)分行業(yè)冠軍。全面實(shí)行注冊(cè)制下，深市主板定位將進(jìn)一步突出大盤藍(lán)籌市場(chǎng)特色，重點(diǎn)支持業(yè)務(wù)模式成熟、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)穩(wěn)定、規(guī)模較大、具有行業(yè)代表性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。由此，相應(yīng)設(shè)計(jì)多元包容的上市條件，并與創(chuàng)業(yè)板拉開(kāi)距離。”據(jù)此，主板對(duì)注冊(cè)制下的發(fā)行條件進(jìn)行了優(yōu)化，取消了關(guān)于不存在未彌補(bǔ)虧損、無(wú)形資產(chǎn)占比限制等財(cái)務(wù)指標(biāo)的要求，弱化了同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)要求，并對(duì)會(huì)計(jì)基礎(chǔ)、內(nèi)部控制以及持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力等要求進(jìn)一步進(jìn)行了精簡(jiǎn)。

相較于核準(zhǔn)制的單一上市標(biāo)準(zhǔn)，注冊(cè)制制定了多套可選上市標(biāo)準(zhǔn)。注冊(cè)制下要求發(fā)行人最近3 年凈利潤(rùn)均為正，且最近3 年凈利潤(rùn)累計(jì)不低于1.5 億元，最近一年凈利潤(rùn)不低于6000萬(wàn)元…… 且另外搭配了兩套以“ 市值+財(cái)務(wù)指標(biāo)”為衡量標(biāo)桿的可選上市標(biāo)準(zhǔn)。不難看出，注冊(cè)制下主板對(duì)于“經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)穩(wěn)定、規(guī)模較大”的要求在設(shè)置上市門檻時(shí)做了進(jìn)一步細(xì)化，更加明晰可控。

全面注冊(cè)制實(shí)施以來(lái)，監(jiān)管層始終堅(jiān)守主板定位，嚴(yán)格把守“入口關(guān)”，目前來(lái)看，已經(jīng)取得了良好效果，上述主動(dòng)撤回的公司中，不乏業(yè)績(jī)較波動(dòng)較大、財(cái)務(wù)指標(biāo)“擦邊”的公司。

譬如，注冊(cè)制下首單撤回的主板公司中天氟硅就是典型案例，其主要從事有機(jī)硅單體、中間體及下游深加工產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，2019 年至2022 年上半年，其營(yíng)收分別為9.71億元、8.94 億元、12.26 億元和7.47 億元，凈利潤(rùn)分別為1.31 億元、5997.60萬(wàn)元、3.13 億元和8932.41 萬(wàn)元。凈利潤(rùn)呈現(xiàn)出明顯的波動(dòng)態(tài)勢(shì)，其在招股書中也將“業(yè)績(jī)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)”列示為與發(fā)行人相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的第一條。

無(wú)獨(dú)有偶，主動(dòng)撤回IPO 申請(qǐng)的青都旅游主要依托青城山-都江堰風(fēng)景名勝區(qū)豐富的旅游資源為游客提供索道、觀光車服務(wù)。2019 年至2022年上半年，其實(shí)現(xiàn)營(yíng)收分別為1.18 億元、5868.27 萬(wàn)元、7099.17 萬(wàn)元、1753.04 萬(wàn)元，歸母凈利潤(rùn)分別為6039.09 萬(wàn)元、2735.87 萬(wàn)元、4112.55萬(wàn)元、448.69 萬(wàn)元。受宏觀因素影響，居民出游頻率減少，其近年來(lái)收入及凈利潤(rùn)均下滑明顯。不過(guò)，目前旅游業(yè)有所提振，其日后或有望再次沖擊資本市場(chǎng)。

還值得注意的是，撤回IPO 的公司中，還有試圖打“擦邊球”者，不過(guò)最終未能逃過(guò)監(jiān)管的審查。電商綜合服務(wù)商拉拉米選擇的上市標(biāo)準(zhǔn)中包括“最近一年凈利潤(rùn)不低于6000 萬(wàn)元”。2019 年至2022 年上半年，其歸母凈利潤(rùn)分別為6387.48 萬(wàn)元、5808.82萬(wàn)元、6017.50 萬(wàn)元和1469.50 萬(wàn)元，2021 年，其凈利潤(rùn)踩線達(dá)標(biāo)，更重要的是，2022 年上半年，其凈利潤(rùn)呈現(xiàn)出驟降之勢(shì)，經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性不佳。

不過(guò)，全面注冊(cè)制并非一刀切，對(duì)于全面實(shí)行注冊(cè)制相關(guān)制度征求意見(jiàn)稿發(fā)布之日前，申請(qǐng)首次公開(kāi)發(fā)行股票并在主板上市的企業(yè)，全面實(shí)行注冊(cè)制后不符合注冊(cè)制財(cái)務(wù)條件的，仍可適用原核準(zhǔn)制財(cái)務(wù)條件，但其他方面仍須符合注冊(cè)制發(fā)行上市條件。

水韻環(huán)保就存在上述情況，2019年至2022 年上半年，其分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.41 億元、2.19 億元、3.80 億元、1.75 億元，凈利潤(rùn)則分別為4585.83 萬(wàn)元、3566.01 萬(wàn)元、7350.24 萬(wàn)元、2456.04萬(wàn)元。2020 年，其受長(zhǎng)江流域汛情等影響，凈利潤(rùn)出現(xiàn)下滑，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)出現(xiàn)波動(dòng)，此外，其超九成收入來(lái)自安徽省，業(yè)務(wù)區(qū)域較為集中，或?yàn)樯鲜需滂簦罱K其選擇撤回申請(qǐng)。

何道生表示：“目前，各板塊定位都十分明確清晰，主板為‘大盤藍(lán)籌，科創(chuàng)板考察‘科創(chuàng)屬性，創(chuàng)業(yè)板要求‘三創(chuàng)四新，關(guān)鍵在于，IPO 企業(yè)在符合板塊上市標(biāo)準(zhǔn)的同時(shí)還要找準(zhǔn)自身定位，因?yàn)楦靼鍓K都嚴(yán)格堅(jiān)守自身定位，屬性不符合的企業(yè)很難實(shí)現(xiàn)成功上市?！?/p>

“至于轉(zhuǎn)板方面，由于‘雙創(chuàng)板塊各自屬性較為特殊，因此未能在主板上市的IPO 企業(yè)想要轉(zhuǎn)板至前述板塊難度較高。不過(guò)北證板塊轉(zhuǎn)板機(jī)會(huì)相對(duì)較大，根據(jù)要求，企業(yè)需要先在新三板掛牌滿12 個(gè)月，明年上半年北證板塊可能會(huì)出現(xiàn)井噴的現(xiàn)象?！焙蔚郎€表示。

對(duì)企業(yè)的質(zhì)量要求更加嚴(yán)格 想要“帶病闖關(guān)”難上加難

全面注冊(cè)制落地后，監(jiān)管層在IPO 企業(yè)的審核方面嚴(yán)把質(zhì)量關(guān)，在此背景下，企業(yè)想要“帶病闖關(guān)”則是難上加難。

7 月6 日，上交所發(fā)布上市審核委員會(huì)2023 年第61 次審議會(huì)議結(jié)果公告，某工業(yè)鋁材制造商因不符合發(fā)行條件、上市條件或信息披露要求，主板首發(fā)事項(xiàng)未獲通過(guò)，成為全面注冊(cè)制后主板被否第一股。

根據(jù)公告內(nèi)容來(lái)看，上述公司的社會(huì)保險(xiǎn)費(fèi)和住房公積金繳納情況是否符合《社會(huì)保險(xiǎn)法》等法律法規(guī)的規(guī)定，董事長(zhǎng)兼研發(fā)總監(jiān)領(lǐng)取大額薪酬的合理性，成為上市審核委員會(huì)關(guān)注的重點(diǎn)。

此外，上市審核委員會(huì)針對(duì)前述公司的關(guān)聯(lián)交易提出質(zhì)疑，需要其說(shuō)明與巨大集團(tuán)關(guān)聯(lián)交易相關(guān)產(chǎn)品的定價(jià)依據(jù)，關(guān)聯(lián)交易和非關(guān)聯(lián)交易平均單價(jià)、毛利率存在差異的原因及合理性，是否構(gòu)成對(duì)巨大集團(tuán)的重大依賴，是否存在通過(guò)巨大集團(tuán)向其輸送利益的情形。

雖然，部分IPO 公司受宏觀因素、行業(yè)景氣度及經(jīng)營(yíng)形勢(shì)變化等影響，導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不穩(wěn)定，在綜合多重因素考慮后才選擇撤回材料，但是也有部分主動(dòng)撤單的IPO 企業(yè)自身存在短期內(nèi)難以修復(fù)的“硬傷”，在監(jiān)管審核的高壓下自行結(jié)束了上市之旅。

比如，主要從事精密控制板和精密功能器件的宇隆光電，其產(chǎn)品主要應(yīng)用于顯示面板，2019 年至2022 年上半年，其對(duì)第一大客戶京東方的銷售收入分別為2.81 億元、4.71 億元、6.88億元和2.95 億元，占營(yíng)收的比例分別高達(dá)94.38%、95.29%、95.42% 和86.51%，客戶集中度頗高。

倘若京東方因自身經(jīng)營(yíng)狀況變更、戰(zhàn)略調(diào)整等因素降低對(duì)宇隆光電的采購(gòu)，或宇隆光電無(wú)法在京東方的同類服務(wù)或產(chǎn)品的供應(yīng)商中保持優(yōu)勢(shì)，其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)將存在下滑風(fēng)險(xiǎn)，而前述問(wèn)題也很難在短時(shí)間內(nèi)得到解決。

還比如，存在知識(shí)產(chǎn)權(quán)糾紛風(fēng)險(xiǎn)的舒普智能在招股書中介紹，自2010年開(kāi)始，其控股股東浙江舒普與日本兄弟圍繞430 機(jī)型、1310、2210、3020 花樣機(jī)、9820 機(jī)型進(jìn)行了多起專利侵權(quán)的民事訴訟、專利無(wú)效宣告請(qǐng)求審查決定以及與之相關(guān)的專利行政訴訟。2021年6月各方簽署和解協(xié)議，根據(jù)協(xié)議約定，其及浙江舒普需于2025 年2 月前向日本兄弟分期支付和解費(fèi)1600萬(wàn)元。

更重要的是，上述協(xié)議限制舒普智能430 機(jī)型、花樣機(jī)的OEM 客戶范圍，并限制其在德國(guó)銷售刻有“SUPREME”標(biāo)牌的430機(jī)型、1310、2210、3020花樣機(jī)、9820 機(jī)型，對(duì)其拓展業(yè)務(wù)造成不利影響。

上述案例說(shuō)明全面注冊(cè)制的實(shí)施絕不意味著放松質(zhì)量要求，審核把關(guān)反而更加嚴(yán)格，只有真正符合上市要求的高質(zhì)量企業(yè)才能登陸資本市場(chǎng)。

從源頭提升上市公司質(zhì)量已成為全面注冊(cè)制下的共識(shí)，7 月21 日，滬深交易所聯(lián)合發(fā)布了《以上市公司質(zhì)量為導(dǎo)向的保薦機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)質(zhì)量評(píng)價(jià)實(shí)施辦法（試行）》，為適應(yīng)全面實(shí)行注冊(cè)制改革需要，督促保薦機(jī)構(gòu)強(qiáng)化質(zhì)量意識(shí)，加快從注重“可批性”向注重“可投性”轉(zhuǎn)變。

全面注冊(cè)制下，上市公司質(zhì)量“關(guān)口”前移，對(duì)保薦機(jī)構(gòu)的履職盡責(zé)能力提出了更高要求。保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)切實(shí)提高站位，提升專業(yè)服務(wù)能力，完善內(nèi)控制度，真正發(fā)揮資本市場(chǎng)“看門人”作用。

（本文提及個(gè)股僅做分析，不做投資建議。）