○鄔曦 岳陽 趙億欣

1.北京大學(xué)光華管理學(xué)院 北京 100871

2.廈門大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院經(jīng)濟(jì)研究所和王亞南經(jīng)濟(jì)研究院 福建廈門 361005

3.華潤(rùn)股份有限公司 廣東深圳 578052

黨的二十大報(bào)告在揭示科技創(chuàng)新對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展重要性的同時(shí)，也闡明了金融對(duì)科技創(chuàng)新的推動(dòng)作用，既能為科技創(chuàng)新活動(dòng)提供資金支持，又能幫助科創(chuàng)企業(yè)規(guī)避化解創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)。因此，打造活躍的金融市場(chǎng)、暢通的融資渠道和良好的金融環(huán)境是推動(dòng)科技創(chuàng)新的重要保障。技術(shù)創(chuàng)新具有高投入、高風(fēng)險(xiǎn)和高收益的特點(diǎn)，往往受到融資約束。資本市場(chǎng)的資金投入能有效緩解這些約束，從而對(duì)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)生顯著影響；同時(shí)，資本市場(chǎng)提供的市場(chǎng)規(guī)范和定價(jià)機(jī)制對(duì)企業(yè)創(chuàng)新也具有重要意義。

黨和政府持續(xù)推進(jìn)資本市場(chǎng)全面深化改革，逐步完善相關(guān)制度，以提高資本市場(chǎng)支持科技創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)化、規(guī)?；?chuàng)新驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略的平臺(tái)作用。2019 年習(xí)近平總書記在上海考察時(shí)指出，“設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制要堅(jiān)守定位，提高上市公司質(zhì)量，支持和鼓勵(lì)‘硬科技’企業(yè)上市，強(qiáng)化信息披露，合理引導(dǎo)預(yù)期，加強(qiáng)監(jiān)管”①詳見2019年11月3日習(xí)近平總書記在上?？疾鞎r(shí)的講話。。根據(jù)以上精神，我國(guó)政府逐步推進(jìn)金融改革，為企業(yè)創(chuàng)新提供持續(xù)動(dòng)力，并成功設(shè)立科創(chuàng)板、試點(diǎn)注冊(cè)制，穩(wěn)步推進(jìn)新三板改革，調(diào)整以再融資、并購重組為代表的基礎(chǔ)制度。為進(jìn)一步為企業(yè)創(chuàng)新提供金融支持，2022年科技部、財(cái)政部聯(lián)合制定了《企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力提升行動(dòng)方案（2022—2023 年）》，明確提出強(qiáng)化對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的風(fēng)險(xiǎn)投資等金融支持要求。隨著改革逐步深入，資本市場(chǎng)對(duì)科技創(chuàng)新的激勵(lì)作用開始顯現(xiàn)。2022 年，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板新上市公司合計(jì)274 家，IPO募資合計(jì)4316.81億元，但相較2021年新股361家減少24%；累計(jì)首發(fā)募集4316.81億元，較2021年總募資的3504.16億元增長(zhǎng)23%。

企業(yè)是創(chuàng)新的重要主體，尤其是民營(yíng)企業(yè)成為了創(chuàng)新的主要力量。根據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，我國(guó)企業(yè)研發(fā)投入占全國(guó)研發(fā)總投入的76.9%以上，民營(yíng)企業(yè)在創(chuàng)新中的作用日益突出②詳見2022年8月31日國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、科學(xué)技術(shù)部和財(cái)政部發(fā)布的《2021年全國(guó)科技經(jīng)費(fèi)投入統(tǒng)計(jì)公報(bào)》。。上市公司作為企業(yè)中的中堅(jiān)力量，通過上市可以吸引更多融資，規(guī)范企業(yè)行為，并接受資本市場(chǎng)的監(jiān)督。上市公司的創(chuàng)新活動(dòng)成為整個(gè)社會(huì)創(chuàng)新的重要?jiǎng)恿Α＝刂?022年底，中國(guó)A股上市公司數(shù)量已超過5067家，占GDP比重約為65%。隨著高新技術(shù)企業(yè)逐漸上市，A股上市公司對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的代表性進(jìn)一步增強(qiáng)，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的質(zhì)量產(chǎn)生直接影響。上市公司數(shù)量的增加和規(guī)模的擴(kuò)大為我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供了堅(jiān)實(shí)支撐。

我國(guó)推進(jìn)資本市場(chǎng)深化改革的背景是資本在要素資源市場(chǎng)化配置中已發(fā)揮重要作用。資本市場(chǎng)作為要素資源市場(chǎng)化配置的平臺(tái)，具備信息公開透明、價(jià)格信號(hào)靈敏的特點(diǎn)。通過資本力量將各類創(chuàng)新要素導(dǎo)入市場(chǎng)，有助于實(shí)現(xiàn)優(yōu)化配置，推動(dòng)創(chuàng)新突破，提升社會(huì)生產(chǎn)力。自2019年以來，我國(guó)全面推進(jìn)資本市場(chǎng)深化改革，特別是科創(chuàng)板的設(shè)立具有重要意義?？苿?chuàng)板通過一系列制度創(chuàng)新適應(yīng)科技創(chuàng)新企業(yè)的需求，如放寬盈利要求、允許不同權(quán)益結(jié)構(gòu)的公司上市、設(shè)立注冊(cè)制等，降低企業(yè)融資成本，提高融資效率，為企業(yè)創(chuàng)新提供有力支持。

總之，金融對(duì)科技創(chuàng)新的推動(dòng)作用不可忽視。黨和政府通過推進(jìn)資本市場(chǎng)深化改革，特別是科創(chuàng)板的設(shè)立和試點(diǎn)注冊(cè)制的推進(jìn)，為企業(yè)創(chuàng)新提供了持續(xù)動(dòng)力。企業(yè)作為創(chuàng)新的重要主體，尤其是上市公司通過上市獲得更多融資并接受資本市場(chǎng)監(jiān)督，成為社會(huì)創(chuàng)新的重要?jiǎng)恿ΑＹY本市場(chǎng)的改革和發(fā)展為我國(guó)科技創(chuàng)新提供了重要支撐，促進(jìn)了優(yōu)化資源配置、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的良性循環(huán)。

本文分析了企業(yè)在證券市場(chǎng)上市后創(chuàng)新行為的變化，基于上市公司數(shù)據(jù)、專利數(shù)據(jù)及城市層面特征實(shí)證分析企業(yè)上市對(duì)發(fā)明專利申請(qǐng)總量和發(fā)明專利布局的影響，以揭示資本市場(chǎng)如何影響企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)，為相關(guān)政策制定提供有力支持。

一、文獻(xiàn)綜述

經(jīng)濟(jì)學(xué)者早已關(guān)注到資本市場(chǎng)與創(chuàng)新之間的緊密關(guān)聯(lián)，并強(qiáng)調(diào)了企業(yè)規(guī)模和市場(chǎng)力量對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的重要作用（Schumpeter and Nichol，1934）。這一觀點(diǎn)也得到了后續(xù)實(shí)證研究的支持（King and Levine，1993）。探討資本市場(chǎng)、融資約束與企業(yè)創(chuàng)新之間的關(guān)系一直是學(xué)界關(guān)注的焦點(diǎn)。

已有文獻(xiàn)指出，企業(yè)在證券市場(chǎng)上市對(duì)其各方面的發(fā)展均具有重要意義。上市可以為企業(yè)帶來諸多好處，如拓寬融資渠道、完善治理結(jié)構(gòu)與發(fā)展戰(zhàn)略、提升市場(chǎng)影響力，以及增強(qiáng)對(duì)員工的吸引力和激勵(lì)等。然而，上市同時(shí)也給企業(yè)帶來了更嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，如信息披露導(dǎo)致的競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)、并購風(fēng)險(xiǎn)及高強(qiáng)度市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)等。關(guān)于資本市場(chǎng)如何影響企業(yè)創(chuàng)新的問題，以往文獻(xiàn)的結(jié)論并不一致（Aghion et al.，2012；Brown and Petersen，2009；Gibbert and Scranton，2009；Scopelliti et al.，2014）。

在探討資本市場(chǎng)類型對(duì)創(chuàng)新的影響時(shí)，現(xiàn)有文獻(xiàn)尚未達(dá)成一致結(jié)論。部分研究表明股票市場(chǎng)相對(duì)于信貸市場(chǎng)在創(chuàng)新促進(jìn)方面更具優(yōu)勢(shì)。例如，Hsu et al.（2014）實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)股票市場(chǎng)能夠更好地推動(dòng)企業(yè)創(chuàng)新；鐘騰和汪昌云（2017）也支持這一觀點(diǎn)，認(rèn)為股票市場(chǎng)有助于企業(yè)進(jìn)行高質(zhì)量創(chuàng)新。然而，Diamond（1984）指出銀行在信息方面擁有更大優(yōu)勢(shì)。此后的研究進(jìn)一步證實(shí)了以銀行為主導(dǎo)的信貸市場(chǎng)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的積極影響，并在發(fā)達(dá)國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家都找到了支持這一觀點(diǎn)的證據(jù)（Benfratello et al.，2008；Cornaggia et al.，2015；蔡競(jìng)等，2015；景光正等，2017）。綜上所述，這些研究結(jié)論表明成熟的資本市場(chǎng)通常有助于推動(dòng)企業(yè)創(chuàng)新，而不完善的資本市場(chǎng)可能對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)生諸多障礙。在不完善的資本市場(chǎng)中信息不對(duì)稱問題突出，企業(yè)與投資者在創(chuàng)新信息方面存在不對(duì)稱，導(dǎo)致企業(yè)面臨更高的創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)和投資者要求更高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，增加企業(yè)創(chuàng)新成本。這使得企業(yè)的外部融資成本高于內(nèi)部融資成本，抑制了企業(yè)的融資，阻礙了創(chuàng)新發(fā)展（Fazzari et al.，1988）。

同時(shí)，現(xiàn)有文獻(xiàn)研究的結(jié)論表明，融資約束對(duì)企業(yè)創(chuàng)新具有重要影響。有研究指出，當(dāng)企業(yè)融資約束收緊時(shí)，企業(yè)更傾向于進(jìn)行當(dāng)前生產(chǎn)，降低研發(fā)投入，從而損害創(chuàng)新水平（Aghion et al.，2012）。然而，也有研究認(rèn)為企業(yè)的融資約束并不一定對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)生影響（Gibbert and Scranton，2009；Heirman and Clarysse，2007；Scopelliti et al.，2014）。國(guó)內(nèi)研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)融資約束對(duì)研發(fā)投入具有重要影響（孫曉華等，2015；易信和劉鳳良，2015；戴小勇和成力為，2015；俞立平，2015；楊松令等，2019）。

本文在以上文獻(xiàn)基礎(chǔ)上對(duì)資本市場(chǎng)如何影響企業(yè)創(chuàng)新進(jìn)行了實(shí)證分析，并從發(fā)明專利和融資角度深入探討了企業(yè)上市對(duì)創(chuàng)新的影響機(jī)制。本文的研究結(jié)果有助于進(jìn)一步理解資本市場(chǎng)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的作用，為政策制定者和企業(yè)管理者提供重要的參考和決策依據(jù)。

二、數(shù)據(jù)來源和描述統(tǒng)計(jì)

（一）數(shù)據(jù)來源

為了研究企業(yè)上市對(duì)企業(yè)創(chuàng)新行為的影響，本文收集了上市企業(yè)數(shù)據(jù)、發(fā)明專利數(shù)據(jù)和城市層面的數(shù)據(jù)。

一是上市企業(yè)數(shù)據(jù)。本文收集了自1980 年至2020年的我國(guó)上市企業(yè)數(shù)據(jù)，涵蓋國(guó)內(nèi)外上市的企業(yè)。這些企業(yè)分布在上海證券交易所、深圳證券交易所、香港證券交易所，以及紐約證券交易所、納斯達(dá)克證券交易所、新加坡證券交易所等國(guó)內(nèi)外證券交易所。企業(yè)基本信息，包括企業(yè)名稱、上市交易所、所屬行業(yè)、所在地區(qū)（母公司）、上市融資金額與幣種、IPO發(fā)售價(jià)格等。

二是發(fā)明專利數(shù)據(jù)。本文收集了公開發(fā)明專利的文本數(shù)據(jù)，時(shí)間跨度為1985年至2021年，涵蓋1463750 個(gè)發(fā)明專利，分布在424488 個(gè)研發(fā)單位。具體而言，包括專利申請(qǐng)時(shí)間、專利公開時(shí)間、專利申請(qǐng)機(jī)構(gòu)（申請(qǐng)人）、專利發(fā)明人、專利申請(qǐng)類別、專利序列號(hào)、專利申請(qǐng)所在地等相關(guān)信息。根據(jù)專利申請(qǐng)機(jī)構(gòu)的信息，我們將發(fā)明專利數(shù)據(jù)與上市企業(yè)數(shù)據(jù)進(jìn)行匹配，最終獲得了911303個(gè)發(fā)明專利。這些專利數(shù)據(jù)將用于后續(xù)實(shí)證分析。

進(jìn)一步地，我們將企業(yè)數(shù)據(jù)與專利數(shù)據(jù)進(jìn)行匹配，從而獲取每個(gè)企業(yè)的專利申請(qǐng)信息。本文將樣本范圍限制在參與技術(shù)研發(fā)競(jìng)爭(zhēng)的企業(yè)內(nèi)，篩選出所有有研發(fā)活動(dòng)的企業(yè)（即擁有發(fā)明專利的企業(yè)），以提高企業(yè)間的可比性③即便只保留擁有發(fā)明專利的企業(yè)，也無法完全避免內(nèi)生性，如上市時(shí)點(diǎn)不同、創(chuàng)新數(shù)量不同的企業(yè)之間可能存在著無法觀察到的差異，但這已經(jīng)是本文目前在已有數(shù)據(jù)中能做到的最好的篩選和控制。。經(jīng)過數(shù)據(jù)處理和篩選，本研究最終得到了41205條“企業(yè)-年度”層面的樣本，用于實(shí)證分析。

三是城市層面的特征信息。本文還收集了城市層面的特征，并根據(jù)我國(guó)上市企業(yè)所處的地區(qū)與企業(yè)數(shù)據(jù)進(jìn)行匹配。具體而言，城市層面特征信息包括人口規(guī)模、人均GDP、第二產(chǎn)業(yè)占比、第三產(chǎn)業(yè)占比、是否為省會(huì)城市及鐵路交匯點(diǎn)情況。

（二）變量選擇與描述性統(tǒng)計(jì)

在被解釋變量方面，為衡量企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新，本文主要統(tǒng)計(jì)了最能代表企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新水平的“申請(qǐng)發(fā)明專利數(shù)量”。同時(shí)，為了衡量企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新方向，我們定義了企業(yè)“是否跨類型申請(qǐng)專利”。其中，“申請(qǐng)發(fā)明專利數(shù)量”這一變量是通過具體的發(fā)明專利數(shù)據(jù)匯總至企業(yè)層面得到的。為定義企業(yè)“是否跨類型申請(qǐng)專利”，我們首先定義了專利的類型。基于專利類型的定義，我們將每個(gè)企業(yè)在每一年申請(qǐng)的專利進(jìn)行歸類，從而得出該企業(yè)在當(dāng)年覆蓋的專利類型。如果企業(yè)在某一年申請(qǐng)了一項(xiàng)專利，且該專利不屬于該企業(yè)在此前年份所覆蓋的所有專利類型，則認(rèn)為該企業(yè)在當(dāng)年進(jìn)行了“跨類型申請(qǐng)專利”，則取值為1，否則為0。

在解釋變量方面，本文選取的主要解釋變量為“是否上市”。該變量根據(jù)企業(yè)在具體時(shí)點(diǎn)是否已登陸證券交易所上市而定義，若企業(yè)在某一時(shí)點(diǎn)已上市，則取值為1，否則取值為0。企業(yè)上市融資的價(jià)格和額度會(huì)影響企業(yè)在專利創(chuàng)新上的投入，進(jìn)而影響專利創(chuàng)新產(chǎn)出。因此，我們?cè)诳刂谱兞恐羞x取了企業(yè)的一些特征，包括IPO發(fā)售價(jià)格和企業(yè)融資金額。企業(yè)的研發(fā)力量也會(huì)直接影響企業(yè)的專利創(chuàng)新。為此，我們使用企業(yè)所發(fā)明專利的發(fā)明人員數(shù)量來衡量企業(yè)從事發(fā)明專利生產(chǎn)的科研人員數(shù)量，并加以控制。

地方政府對(duì)創(chuàng)新的影響同樣非常重要。為控制政府對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的差異性影響，本文控制了企業(yè)所在地區(qū)“是否是省會(huì)城市”這一變量。交通的可達(dá)性也會(huì)影響企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和創(chuàng)新水平。因此，本文還控制了企業(yè)所在地區(qū)的鐵路交匯點(diǎn)情況。各變量的描述性統(tǒng)計(jì)見表1。

表1 描述性統(tǒng)計(jì)

三、模型構(gòu)建

（一）企業(yè)上市與發(fā)明專利總量

為了探究上市對(duì)企業(yè)發(fā)明專利總量的影響，本文匹配了中國(guó)企業(yè)創(chuàng)新數(shù)據(jù)和上市企業(yè)數(shù)據(jù)，聚焦于企業(yè)的發(fā)明專利產(chǎn)出，重點(diǎn)分析企業(yè)上市融資對(duì)企業(yè)創(chuàng)新發(fā)明專利的影響，構(gòu)建如下實(shí)證分析模型來檢驗(yàn)上市融資和企業(yè)發(fā)明專利產(chǎn)出之間的關(guān)系：

其中，lnFMijt表示第j個(gè)城市的企業(yè)i在第t年所申請(qǐng)的發(fā)明專利數(shù)量（取對(duì)數(shù)）；listijt表示企業(yè)i在第t年是否上市的啞變量，如果企業(yè)i在第t年已經(jīng)上市，則取1，如果企業(yè)i在第t年仍未上市，則取0。此外，Industryijt代表企業(yè)所屬行業(yè)，即控制了企業(yè)所屬行業(yè)的固定效應(yīng)④企業(yè)所在的行業(yè)依據(jù)國(guó)民經(jīng)濟(jì)行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行劃分。本文選擇子行業(yè)這一細(xì)分層級(jí)。；Stageijt表示第j個(gè)城市的企業(yè)i選擇的上市融資平臺(tái)⑤本文根據(jù)企業(yè)i上市所在的平臺(tái)進(jìn)行劃分，包括上海證券交易所主板、上海證券交易所科創(chuàng)板、深圳證券交易所主板、深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板、納斯達(dá)克證券交易所、紐約證券交易所等18個(gè)板塊。，即控制了企業(yè)上市平臺(tái)的固定效應(yīng)。Xijt代表一系列控制變量，具體包括三類：一是企業(yè)特征，包括IPO發(fā)售價(jià)格、企業(yè)融資金額；二是企業(yè)擁有專利的特征，包括企業(yè)當(dāng)年申請(qǐng)專利的發(fā)明人數(shù)量；三是城市特征，包括人口規(guī)模、人均GDP、第二產(chǎn)業(yè)占比、第三產(chǎn)業(yè)占比、是否為省會(huì)城市及鐵路交匯點(diǎn)情況。Tt則代表了年份固定效應(yīng)，εijt是隨機(jī)誤差項(xiàng)。

（二）企業(yè)上市與發(fā)明專利布局

企業(yè)在上市之后可以通過更為便捷的融資活動(dòng)為企業(yè)研發(fā)提供支持。然而，在上市并獲得充足資金之后，企業(yè)將面臨兩種不同的研發(fā)選擇：第一種選擇是在已有領(lǐng)先地位的技術(shù)領(lǐng)域繼續(xù)研發(fā)，生產(chǎn)出技術(shù)水平更高的技術(shù)和產(chǎn)品，鞏固自身的技術(shù)領(lǐng)先地位；第二種選擇是利用上市融資帶來的充足資金，在原有的專利生產(chǎn)基礎(chǔ)上選擇新的技術(shù)賽道，拓展企業(yè)生產(chǎn)的專利布局，生產(chǎn)此前未涉足過的專利類型，即進(jìn)行“跨類型申請(qǐng)專利”。為了檢驗(yàn)上市融資是否會(huì)促進(jìn)企業(yè)布局新的專利領(lǐng)域，本文構(gòu)建如下Probit二元離散模型：

其中，Expandijt表示第j個(gè)城市的企業(yè)i在第t年“是否跨類型申請(qǐng)專利”，基于此前對(duì)專利類型的定義，若企業(yè)i在t年申請(qǐng)了一項(xiàng)專利，且不屬于該企業(yè)在此前年份所覆蓋的所有專利類型，則認(rèn)為該企業(yè)在當(dāng)年進(jìn)行了“跨類型申請(qǐng)專利”，Expandijt取值為1，否則為0。

四、實(shí)證結(jié)果

（一）企業(yè)上市與發(fā)明專利總量

本研究首先針對(duì)企業(yè)上市是否提升了發(fā)明專利產(chǎn)出這一問題，進(jìn)行了實(shí)證分析檢驗(yàn)，結(jié)果見表2。表2的第（1）列僅控制了時(shí)間固定效應(yīng)，結(jié)果顯示在控制了時(shí)間固定效應(yīng)的情況下，企業(yè)上市之后生產(chǎn)的發(fā)明專利數(shù)量相對(duì)于上市之前平均增加了5.71%，且這一結(jié)果在1%水平上顯著。這意味著企業(yè)上市拓寬了企業(yè)融資渠道，有利于企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出。

表2 企業(yè)上市與發(fā)明專利總量

表2 第（2）列進(jìn)一步控制了企業(yè)上市平臺(tái)的固定效應(yīng)，結(jié)果顯示在控制了時(shí)間固定和上市平臺(tái)固定效應(yīng)的情況下，企業(yè)上市之后發(fā)明專利產(chǎn)出水平相比于上市之前平均增加了10.2%，且這一結(jié)果在1%水平上顯著。這表明，在考慮到企業(yè)上市平臺(tái)的差異后，企業(yè)上市對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的促進(jìn)作用仍然顯著。

企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)與企業(yè)的行業(yè)特征顯著相關(guān)。學(xué)者們已經(jīng)發(fā)現(xiàn)，不同產(chǎn)業(yè)之間由于政府政策、產(chǎn)業(yè)集聚程度和市場(chǎng)化程度等因素差異，呈現(xiàn)出不同的創(chuàng)新水平。為了控制不同行業(yè)企業(yè)的創(chuàng)新差異，在表2第（3）列中，本文進(jìn)一步控制了企業(yè)所在行業(yè)的固定效應(yīng)，結(jié)果顯示在控制了時(shí)間固定效應(yīng)、上市平臺(tái)固定效應(yīng)和行業(yè)固定效應(yīng)后，企業(yè)上市后的發(fā)明專利產(chǎn)出水平比上市前平均增加了10.7%，且這一結(jié)果在1%水平上顯著。

企業(yè)的創(chuàng)新水平還與本文所考慮的各類控制變量相關(guān)，如企業(yè)的IPO發(fā)售價(jià)格、企業(yè)融資金額直接影響了企業(yè)上市時(shí)的融資程度；企業(yè)從事發(fā)明專利生產(chǎn)的科研人員數(shù)量，以及宏觀層面的因素也會(huì)影響企業(yè)創(chuàng)新，這些變量都包含在本文的控制變量中。在表2第（4）列中進(jìn)一步控制了以上控制變量，以及各類固定效應(yīng)的情況下，企業(yè)上市之后的發(fā)明專利產(chǎn)出水平相比上市之前增加了10.9%，且這一結(jié)果在1%水平上顯著。

以上結(jié)果表明，上市通過放寬企業(yè)融資約束等方式激勵(lì)了企業(yè)創(chuàng)新，提高了企業(yè)的發(fā)明專利申請(qǐng)總量，且這一結(jié)論在不同的模型設(shè)定下均成立。

（二）企業(yè)上市與發(fā)明專利布局

企業(yè)在上市之后可以通過更為便捷的融資活動(dòng)來助力企業(yè)創(chuàng)新，本文模型（1）的實(shí)證分析結(jié)果也表明企業(yè)上市會(huì)顯著提升其申請(qǐng)的發(fā)明專利數(shù)量。然而，隨之而來的問題是，在上市并獲得充足資金之后，企業(yè)既可以在已有領(lǐng)先地位的技術(shù)領(lǐng)域繼續(xù)研發(fā)，也可以選擇在原有的專利生產(chǎn)基礎(chǔ)上拓展企業(yè)的專利布局，生產(chǎn)此前未涉及的專利類型，即進(jìn)行“跨類型申請(qǐng)專利”。為了進(jìn)一步檢驗(yàn)企業(yè)在上市之后是否進(jìn)行“跨類型申請(qǐng)專利”，從而拓展了專利布局，本文根據(jù)模型（2）進(jìn)行實(shí)證分析，結(jié)果見表3。

表3 企業(yè)上市與發(fā)明專利布局（Probit模型）

表3中的第（1）列結(jié)果顯示，“是否上市”的系數(shù)顯著為正，為87.4%，邊際效應(yīng)為0.208。也就是說，在僅控制了時(shí)間固定效應(yīng)的情況下，企業(yè)在上市后進(jìn)行“跨類型申請(qǐng)專利”的概率平均提高了20.8%，且這一結(jié)果在1%水平上顯著，意味著企業(yè)在上市后更傾向于實(shí)施專利布局拓展的戰(zhàn)略。

表3第（2）列進(jìn)一步控制了企業(yè)上市平臺(tái)的固定效應(yīng)，發(fā)現(xiàn)“是否上市”的系數(shù)顯著為正，為69.7%，邊際效應(yīng)為0.157。也就是說，在控制了時(shí)間固定和上市平臺(tái)固定效應(yīng)的情況下，企業(yè)在上市增加融資渠道之后，進(jìn)行“跨類型申請(qǐng)專利”的概率相比于上市之前平均增加了15.7%，且這一結(jié)果在1%水平上顯著。

不同行業(yè)的企業(yè)創(chuàng)新程度存在差異，如技術(shù)密集型行業(yè)的特質(zhì)使得企業(yè)需要更高的創(chuàng)新強(qiáng)度，從而表現(xiàn)出更高的專利產(chǎn)出水平，也有些行業(yè)對(duì)技術(shù)的依賴性不高，行業(yè)內(nèi)企業(yè)的專利產(chǎn)出水平相對(duì)較低。為了進(jìn)一步驗(yàn)證企業(yè)上市之后的專利布局變化，本文進(jìn)一步控制了企業(yè)的相關(guān)特征，包括企業(yè)所在行業(yè)的固定效應(yīng)。表3第（3）列的估計(jì)結(jié)果表明，“是否上市”的系數(shù)顯著為正，為69.2%，邊際效應(yīng)為0.152。也就是說，企業(yè)上市融資提高了踏足新領(lǐng)域進(jìn)行發(fā)明創(chuàng)新的概率，進(jìn)行“跨類型申請(qǐng)專利”的概率相比于上市之前平均增加了15.2%，且這一結(jié)果在1%水平上顯著。

企業(yè)及其生產(chǎn)專利的特征（IPO發(fā)售價(jià)格、企業(yè)融資金額、企業(yè)的專利發(fā)明人數(shù)量）會(huì)對(duì)企業(yè)是否進(jìn)行“跨類型申請(qǐng)專利”產(chǎn)生重要影響，因此被納入本文的控制變量中。此外，企業(yè)進(jìn)行“跨類型申請(qǐng)專利”，選擇踏足新領(lǐng)域進(jìn)行創(chuàng)新的收益取決于其所在城市的市場(chǎng)規(guī)模。市場(chǎng)規(guī)模越大，企業(yè)選擇專利布局拓展戰(zhàn)略的潛在收益就會(huì)越高。為了控制需求側(cè)的差異對(duì)企業(yè)創(chuàng)新戰(zhàn)略選擇的影響，本文選擇兩個(gè)指標(biāo)作為地區(qū)市場(chǎng)需求的代理變量，一個(gè)是企業(yè)所在地區(qū)的人口密度，另一個(gè)是與居民購買能力相關(guān)的人均GDP水平。另外，本文還進(jìn)一步控制了該地區(qū)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，以及是否是省會(huì)城市和鐵路交匯點(diǎn)情況。在進(jìn)一步控制了企業(yè)和宏觀層面的控制變量后，表3第（4）列結(jié)果表明“是否上市”的系數(shù)顯著為正，為69.3%，邊際效應(yīng)為0.149。也就是說，企業(yè)在上市之后，進(jìn)行“跨類型申請(qǐng)專利”的概率相比于上市之前平均增加了14.9%，且這一結(jié)果在1%水平上顯著。

以上結(jié)果表明，上市通過緩解企業(yè)融資約束不僅刺激了企業(yè)的創(chuàng)新能力、提高了企業(yè)的專利申請(qǐng)總量，還推動(dòng)了企業(yè)進(jìn)行“跨類型申請(qǐng)專利”，從而拓展了過去的專利布局。這一結(jié)論在不同的模型設(shè)定下都得到了驗(yàn)證。

為了更謹(jǐn)慎地檢驗(yàn)結(jié)果，本文同樣采用線性概率回歸分析模型進(jìn)行檢驗(yàn)⑥篇幅所限，線性概率回歸分析結(jié)果不在文中列示。。檢驗(yàn)結(jié)果同樣支持在上市之后，企業(yè)進(jìn)行“跨類型申請(qǐng)專利”的概率相比于上市之前有所增加。與Probit概率模型的分析結(jié)果相比，線性概率的測(cè)算結(jié)果更大一些，這可能是因?yàn)槠髽I(yè)是否進(jìn)行“跨類型申請(qǐng)專利”的取值更多地集中在0 附近，全樣本中大約15.8%的企業(yè)進(jìn)行了“跨類型申請(qǐng)專利”。綜上所示，企業(yè)上市后，進(jìn)行“跨類型申請(qǐng)專利”的概率較上市前更高，資本市場(chǎng)參與有利于企業(yè)創(chuàng)新，并且拓展其專利布局。

（三）上市對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的動(dòng)態(tài)影響

上文結(jié)果表明，上市對(duì)企業(yè)的發(fā)明專利申請(qǐng)起到了顯著的提升作用。除此之外，本文還關(guān)心上市對(duì)企業(yè)創(chuàng)新帶來的動(dòng)態(tài)效應(yīng)，即上市對(duì)企業(yè)創(chuàng)新影響的滯后性。一方面，專利的發(fā)明和申請(qǐng)需要時(shí)間，企業(yè)上市獲得的融資等優(yōu)勢(shì)可能無法立刻體現(xiàn)在專利方面；另一方面，企業(yè)或許只是在上市初期有更高的研發(fā)動(dòng)機(jī)，而隨著時(shí)間推移，這種動(dòng)機(jī)會(huì)逐漸減弱甚至消除⑦一種可能性是：企業(yè)上市之后創(chuàng)新（發(fā)明專利）的增加是出于上市的需要而導(dǎo)致的，而非由企業(yè)上市融資渠道增加等原因所導(dǎo)致的。，表現(xiàn)為發(fā)明專利的申請(qǐng)數(shù)量隨著上市時(shí)間的增加而降低。為此，本文進(jìn)一步探究上市對(duì)于企業(yè)在上市前后四年的專利申請(qǐng)數(shù)量的影響。具體而言，本文對(duì)企業(yè)在上述時(shí)間段依次生成一個(gè)啞變量，表示該企業(yè)當(dāng)期的觀測(cè)是否屬于這一時(shí)段，并構(gòu)建如下模型：

表4呈現(xiàn)了上市對(duì)企業(yè)專利申請(qǐng)的影響。表4第（1）列和圖1a 表示上市對(duì)專利數(shù)量的影響，結(jié)果表明，企業(yè)在上市前和上市當(dāng)年，專利申請(qǐng)數(shù)量并未顯著影響，而在隨后的三年時(shí)間里，企業(yè)發(fā)明專利的申請(qǐng)數(shù)量有了更為明顯的提升。表4第（2）列和圖1b展示了上市對(duì)企業(yè)是否“跨類型申請(qǐng)專利”的影響。結(jié)果表明，上市前和上市當(dāng)年，企業(yè)進(jìn)行“跨類型申請(qǐng)專利”的行為并未發(fā)生顯著變化，直到上市第一年和第二年才開始增加。這表明，企業(yè)在首次發(fā)行上市時(shí)可以籌集到更多資金，這種融資優(yōu)勢(shì)可以為企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)提供更為充分的資金支持，從而啟動(dòng)前期資金投入大的創(chuàng)新活動(dòng)。但是，新技術(shù)從投入到產(chǎn)出需要一定時(shí)間，因此上市融資對(duì)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響存在一定的滯后性。值得注意的是，上市前的回歸結(jié)果表明，回歸滿足平行趨勢(shì)假設(shè)。

圖1a 對(duì)企業(yè)創(chuàng)新數(shù)量的長(zhǎng)期影響

圖1b 對(duì)跨類型申請(qǐng)專利的影響

表4 上市對(duì)企業(yè)創(chuàng)新影響的滯后性

（四）不同上市平臺(tái)的差異

本文已經(jīng)證實(shí)上市對(duì)企業(yè)發(fā)明專利產(chǎn)出存在顯著的正面影響。那么，不同平臺(tái)上市的企業(yè)，在上市后的專利創(chuàng)新表現(xiàn)是否具有差異呢？需指出的是，由于此處存在較強(qiáng)的選擇性問題⑧在哪個(gè)平臺(tái)上市是企業(yè)可以根據(jù)自身特點(diǎn)和需求進(jìn)行選擇的，因此在不同平臺(tái)上市的企業(yè)之間本身就有差異。，因此本文在此并不肯定地認(rèn)為不同上市平臺(tái)會(huì)對(duì)企業(yè)的專利創(chuàng)新造成不同影響，而是僅展示在不同平臺(tái)上市的企業(yè)在上市后的創(chuàng)新差異。為分析這一問題，本文將企業(yè)上市平臺(tái)分為四類：上海證券交易所平臺(tái)、深圳證券交易所平臺(tái)、香港證券交易所平臺(tái)和國(guó)外的證券交易所平臺(tái)。以國(guó)外證券交易所平臺(tái)為基準(zhǔn)組，本文構(gòu)建了以下實(shí)證模型：

其中，lnFMijt表示第j個(gè)城市的企業(yè)i在第t年所申請(qǐng)的發(fā)明專利數(shù)量（取對(duì)數(shù)）。listijt表示企業(yè)i在第t年是否上市的啞變量，如果企業(yè)i已經(jīng)上市，則記為1；如果企業(yè)i在第t年仍未上市，則記為0。SHi代表企業(yè)是否在上海證券交易所上市融資的啞變量；SZi代表企業(yè)是否在深圳證券交易所上市融資的啞變量；XGi代表企業(yè)是否在香港證券交易所上市融資的啞變量。值得注意的是，本文在這里以國(guó)外平臺(tái)上市的企業(yè)為基準(zhǔn)組，因此并未包含listijt與是否在國(guó)外上市這一啞變量的交互項(xiàng)。listijt與SHi、SZi、XGi的交互項(xiàng)的系數(shù)衡量了不同上市平臺(tái)的企業(yè)在上市后其創(chuàng)新受到的差異性影響。

表5 展示了不同平臺(tái)上市的企業(yè)，在上市后表現(xiàn)出的專利創(chuàng)新差異。其中，第（1）列僅控制了時(shí)間固定效應(yīng)和上市平臺(tái)固定效應(yīng)，第（2）列進(jìn)一步控制了行業(yè)固定效應(yīng)，第（3）列進(jìn)一步控制了各類控制變量。表5第（3）列的估計(jì)結(jié)果表明，在上海和深圳平臺(tái)上市的企業(yè)上市后的專利創(chuàng)新水平相比上市前提升幅度更大，而在香港上市平臺(tái)上市的企業(yè)與在國(guó)外平臺(tái)上市的企業(yè)在創(chuàng)新表現(xiàn)方面差異較小。具體而言，相比在國(guó)外平臺(tái)上市的企業(yè)而言，在上海、深圳平臺(tái)上市的企業(yè)在上市之后專利申請(qǐng)數(shù)量的提升幅度會(huì)多出10.1%和18.3%，而在香港平臺(tái)上市的企業(yè)則低8.4%。

表5 不同上市平臺(tái)的差異

（五）企業(yè)融資金額與發(fā)明專利總量

此前，我們已經(jīng)通過實(shí)證分析表明，企業(yè)上市對(duì)于其發(fā)明專利總量及專利的布局都會(huì)產(chǎn)生顯著影響。但是這種影響是否會(huì)因企業(yè)上市融資的金額而產(chǎn)生差異呢？對(duì)這一問題的探究不僅有助于分析融資金額對(duì)于企業(yè)創(chuàng)新的異質(zhì)性影響，還有利于側(cè)面分析企業(yè)上市對(duì)于創(chuàng)新的影響機(jī)制。企業(yè)上市不僅能夠幫助企業(yè)融得大量資金，并且能夠在后續(xù)的發(fā)展過程中提供更為方便的融資手段，還能夠通過為研發(fā)人員提供股權(quán)激勵(lì)等方式促進(jìn)創(chuàng)新。盡管目前無法有效區(qū)分這些機(jī)制，但本文嘗試通過分析表明上市帶來的企業(yè)融資確實(shí)是促進(jìn)創(chuàng)新的機(jī)制之一。本文構(gòu)建如下實(shí)證分析模型：

其中，lnFMijt表示第j個(gè)城市的企業(yè)i在第t年所申請(qǐng)的發(fā)明專利數(shù)量（取對(duì)數(shù)）；listijt表示企業(yè)i在第t年是否上市的啞變量。lnraiseijt代表企業(yè)i在上市時(shí)融得的資金金額（取對(duì)數(shù)）。交互項(xiàng)listijt×lnraisei的系數(shù)則衡量了企業(yè)上市時(shí)不同的融資金額對(duì)于企業(yè)上市后創(chuàng)新水平的差異性影響。

估計(jì)結(jié)果見表6，其中第（1）—（4）列中均控制了企業(yè)是否上市、企業(yè)上市時(shí)的融資金額這兩個(gè)變量。表6第（1）列僅控制時(shí)間固定效應(yīng)，以及企業(yè)是否上市、企業(yè)上市時(shí)的融資金額這兩個(gè)變量，結(jié)果表明，上市時(shí)融資越多的企業(yè)在上市后發(fā)明專利的增加量越大。表6第（2）—（4）列中進(jìn)一步控制了企業(yè)的上市平臺(tái)固定效應(yīng)、行業(yè)固定效應(yīng)及各類控制變量，結(jié)果顯示，企業(yè)上市時(shí)的融資金額每增加一倍，上市后企業(yè)發(fā)明專利產(chǎn)出會(huì)增加0.662%。

表6 企業(yè)上市融資金額與發(fā)明專利總量

以上結(jié)果表明，企業(yè)上市不僅能夠激勵(lì)企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出，而且企業(yè)融得的資金越多，對(duì)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的激勵(lì)效果越明顯。這也從側(cè)面印證了上市通過擴(kuò)大企業(yè)融資來增加企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的途徑。

（六）企業(yè)融資金額與發(fā)明專利布局

前文研究結(jié)果表明，企業(yè)上市時(shí)獲取的融資金額越多，越有利于企業(yè)申請(qǐng)更多數(shù)量的發(fā)明專利。那么在獲得充裕的資金之后，企業(yè)是否會(huì)利用這些資金來選擇新的技術(shù)領(lǐng)域，拓寬專利布局，進(jìn)行更多類型的專利生成呢？為了回答這一問題，本文構(gòu)建如下回歸模型：

其中，Expandijt表示第j個(gè)城市的企業(yè)i在第t年“是否跨類型申請(qǐng)專利”，若企業(yè)i在t年申請(qǐng)了一項(xiàng)專利，且不屬于該企業(yè)在此前年份所覆蓋的所有專利類型，則認(rèn)為該企業(yè)在當(dāng)年進(jìn)行了“跨類型申請(qǐng)專利”，Expandijt取值為1，否則為0。

表7展示了模型（6）的估計(jì)結(jié)果，其中，第（1）—（4）列均控制了企業(yè)是否上市、企業(yè)上市時(shí)的融資金額這兩個(gè)變量。表7第（4）列的結(jié)果表明，在控制了時(shí)間固定效應(yīng)、企業(yè)的上市平臺(tái)固定效應(yīng)、行業(yè)固定效應(yīng)及各類控制變量后，企業(yè)上市融資金額越多，其更有可能進(jìn)行“跨類型申請(qǐng)專利”，拓展自身的專利布局。平均而言，企業(yè)上市融資金額每增加一倍，企業(yè)上市后進(jìn)行“跨類型申請(qǐng)專利”的概率會(huì)增加0.74%（邊際效應(yīng)），且這一結(jié)果在1%水平上顯著。

表7 企業(yè)上市與發(fā)明專利布局

五、結(jié)論

本文通過中國(guó)上市企業(yè)數(shù)據(jù)和發(fā)明專利數(shù)據(jù)的匹配分析，研究了企業(yè)在上市前后創(chuàng)新水平的差異。研究結(jié)果顯示，企業(yè)上市后發(fā)明專利申請(qǐng)數(shù)量顯著提升，表明企業(yè)上市能夠激勵(lì)創(chuàng)新活動(dòng)并增加專利申請(qǐng)總量。此外，上市帶來的融資資金能夠緩解資金困境，鼓勵(lì)企業(yè)開展更多研發(fā)活動(dòng)，并且上市后跨領(lǐng)域?qū)＠暾?qǐng)的概率也有所增加。這意味著上市不僅推動(dòng)了企業(yè)的專利創(chuàng)新和數(shù)量增長(zhǎng)，還促進(jìn)了企業(yè)進(jìn)入新的創(chuàng)新領(lǐng)域。基于這些結(jié)論，本文提出以下政策建議：

一是繼續(xù)推動(dòng)資本市場(chǎng)改革，降低企業(yè)融資成本和融資難度?？梢酝ㄟ^增加市場(chǎng)流動(dòng)性、降低IPO門檻、推出風(fēng)險(xiǎn)投資稅收優(yōu)惠政策等措施，鼓勵(lì)更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)通過資本市場(chǎng)融資。與此同時(shí)，需要強(qiáng)化對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的風(fēng)險(xiǎn)投資等金融支持，并建立常態(tài)化的金融支持科技創(chuàng)新體系工作協(xié)調(diào)機(jī)制。此外，政策措施包括鼓勵(lì)各類天使投資、風(fēng)險(xiǎn)投資基金支持企業(yè)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)，深入落實(shí)創(chuàng)業(yè)投資稅收優(yōu)惠政策，推廣新型科技金融產(chǎn)品，如企業(yè)創(chuàng)新積分貸、儀器設(shè)備信用貸，發(fā)揮各類金融機(jī)構(gòu)的作用，推廣科技項(xiàng)目研發(fā)保險(xiǎn)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)保險(xiǎn)等新型科技保險(xiǎn)產(chǎn)品，鼓勵(lì)地方建設(shè)科技企業(yè)信息平臺(tái)，完善金融機(jī)構(gòu)與科技企業(yè)信息共享機(jī)制。

二是鼓勵(lì)具有創(chuàng)新能力和潛力的科技企業(yè)通過上市緩解資金約束。為此，政府可以提供更多的上市支持和指導(dǎo)，為企業(yè)創(chuàng)造更好的上市環(huán)境和條件，促進(jìn)更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)赴資本市場(chǎng)上市。政府應(yīng)堅(jiān)守科創(chuàng)板的定位，支持和鼓勵(lì)“硬科技”企業(yè)上市，真正落實(shí)以信息披露為核心的證券發(fā)行注冊(cè)制，合理引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期，加強(qiáng)監(jiān)管。同時(shí)，發(fā)揮好科創(chuàng)板改革試驗(yàn)田作用，加快推進(jìn)發(fā)行、上市、交易、退市等基礎(chǔ)制度改革，為科技企業(yè)提供更加透明、公正、高效的融資服務(wù)。政府還應(yīng)培育更多科創(chuàng)板“硬核”上市資源，為企業(yè)提供更加有利于科技創(chuàng)新的制度與環(huán)境，加快建立以創(chuàng)新中心為核心載體、以公共服務(wù)平臺(tái)和工程數(shù)據(jù)中心為重要支撐的創(chuàng)新網(wǎng)絡(luò)和基礎(chǔ)設(shè)施，持續(xù)提升服務(wù)上市企業(yè)科技創(chuàng)新的能力。

三是推動(dòng)多元化融資渠道，包括股權(quán)眾籌、債權(quán)融資等，以減少科技企業(yè)對(duì)單一融資方式的依賴。銀行應(yīng)優(yōu)化科技企業(yè)貸款審查機(jī)制、配置專業(yè)人員和聘用行業(yè)專家，同時(shí)推出新型金融服務(wù)產(chǎn)品，如專利增信、知識(shí)產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資、保單質(zhì)押融資、供應(yīng)鏈融資等，以提高中小科創(chuàng)企業(yè)融資可獲得性和便利性。政府可以通過引導(dǎo)基金、稅收激勵(lì)政策和統(tǒng)籌管理科創(chuàng)產(chǎn)業(yè)專項(xiàng)資金等手段支持智能制造業(yè)發(fā)展，建立多層次的資本市場(chǎng)和多元化的投資退出渠道，加強(qiáng)國(guó)際合作，綜合利用各級(jí)政府、市場(chǎng)和專業(yè)投資機(jī)構(gòu)的資源加快我國(guó)科技企業(yè)的發(fā)展。

四是加強(qiáng)科技與金融結(jié)合實(shí)踐中的各類知識(shí)產(chǎn)權(quán)制度建設(shè)。支持科技創(chuàng)新主體加強(qiáng)內(nèi)部知識(shí)產(chǎn)權(quán)制度體系建設(shè)。構(gòu)建科學(xué)合理的專業(yè)技術(shù)領(lǐng)域知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)體系，充分發(fā)揮國(guó)家對(duì)于急需科技的研發(fā)組織作用，并推動(dòng)民間資本參與研發(fā)。創(chuàng)新基于知識(shí)產(chǎn)權(quán)的市場(chǎng)化科技與金融結(jié)合運(yùn)作模式，建設(shè)全國(guó)統(tǒng)一的要素和資本市場(chǎng)，推廣國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)和科技成果產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)。將知識(shí)產(chǎn)權(quán)嵌入產(chǎn)業(yè)鏈、創(chuàng)新鏈等促進(jìn)科技與金融結(jié)合的政策，將金融資本、民間投資等更多地向創(chuàng)新鏈的早期環(huán)節(jié)引導(dǎo)，不斷強(qiáng)化科技活動(dòng)中知識(shí)產(chǎn)權(quán)導(dǎo)向，促進(jìn)企業(yè)基礎(chǔ)研究，引導(dǎo)有條件的企業(yè)主動(dòng)加大研發(fā)投入，開展技術(shù)研究，參與國(guó)家相應(yīng)科技計(jì)劃項(xiàng)目。