張繼德 王玉瑩 全茜

【摘 要】 文章選取2006—2021年A股上市公司為樣本，基于企業(yè)生命周期視角檢驗了機構(gòu)投資者持股與企業(yè)社會責任之間的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)：機構(gòu)投資者持股能顯著促進企業(yè)承擔社會責任；企業(yè)生命周期對上述關(guān)系具有顯著的調(diào)節(jié)作用；相較于成熟期和衰退期，在成長期企業(yè)中機構(gòu)投資者持股對企業(yè)社會責任的促進作用更明顯。拓展研究中對機構(gòu)投資者異質(zhì)性的分析表明，壓力抵制型機構(gòu)投資者對企業(yè)社會責任的促進作用更顯著，且受企業(yè)生命周期變量的影響較小。

【關(guān)鍵詞】 企業(yè)社會責任； 機構(gòu)投資者持股； 企業(yè)生命周期

【中圖分類號】 F230；F275? 【文獻標識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2024）07-0082-07

一、引言

隨著我國經(jīng)濟由高速發(fā)展轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展，企業(yè)社會責任理念更加深入人心，關(guān)于機構(gòu)投資者持股與企業(yè)社會責任關(guān)系的探討也倍受理論界與實務界重視。黨的二十大報告多次提及綠色發(fā)展、共同富裕、鄉(xiāng)村振興，這些正是企業(yè)踐行社會責任的主要路徑。同時企業(yè)社會責任作為ESG核心內(nèi)涵之一，是實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵一環(huán)。早在2005年，我國《公司法》就納入了社會責任理念，隨后深交所、上交所相繼頒布政策文件，就上市公司承擔社會責任做出明文規(guī)定，鼓勵企業(yè)如實披露社會責任履行情況。習近平總書記在2020年企業(yè)家座談會上指出：“企業(yè)既有經(jīng)濟責任、法律責任，也有社會責任、道德責任。任何企業(yè)存在于社會之中，都是社會的企業(yè)。”企業(yè)應當真誠回報社會，切實履行社會責任，共同助力穩(wěn)定經(jīng)濟。2021年證監(jiān)會修訂《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準則》，在年度、半年度報告的內(nèi)容與格式中新增了環(huán)境和社會責任章節(jié)，對上市公司履行社會責任提出更高要求，但商業(yè)實踐中還是會發(fā)生社會責任缺失現(xiàn)象。從社科院發(fā)布的《企業(yè)社會責任藍皮書（2022）》來看，我國300強企業(yè)社會責任發(fā)展指數(shù)只有36.4分（滿分100分），僅有四成半企業(yè)的社會責任發(fā)展指數(shù)達到三星及以上水平，企業(yè)社會責任履行總體欠佳。

為提升企業(yè)社會責任履行水平，本文探討機構(gòu)投資者持股對企業(yè)社會責任的治理作用。隨著機構(gòu)投資者持股比例的增加，機構(gòu)投資者以前秉持的“用腳投票”理念已經(jīng)不合時宜。這是由于較大的持股份額帶來了較高的退出成本，根據(jù)成本收益原則，機構(gòu)投資者更傾向于采取股東積極主義行動，通過積極行使投票權(quán)、發(fā)揮監(jiān)督職能等，推動企業(yè)切實履行社會責任，提高企業(yè)風險應對水平，減輕危機事件的負面影響，從而獲取穩(wěn)定的投資收益[ 1 ]。同時，機構(gòu)投資者做決策時不會局限于企業(yè)短期表現(xiàn)，而是更看重提高企業(yè)社會責任水平、促進企業(yè)可持續(xù)發(fā)展，在企業(yè)的長期發(fā)展中獲利。另外，處于不同生命周期的企業(yè)，其利益相關(guān)者的重要性、履行社會責任的能力和資源等均有不同，可能導致企業(yè)社會責任履行情況大相徑庭，故本文區(qū)分企業(yè)生命周期考察機構(gòu)投資者與企業(yè)社會責任的關(guān)系。

選取2006—2021年A股上市公司為研究樣本，圍繞機構(gòu)投資者持股與企業(yè)社會責任關(guān)系展開研究，并探討企業(yè)生命周期的調(diào)節(jié)效應。為克服遺漏變量、反向因果等內(nèi)生性問題，采用替換被解釋變量后的個體固定效應模型和工具變量法進行穩(wěn)健性檢驗。同時本文在拓展研究中考察了機構(gòu)投資者的異質(zhì)性影響。研究發(fā)現(xiàn)：機構(gòu)投資者持股與企業(yè)社會責任顯著正相關(guān)；企業(yè)生命周期對上述關(guān)系具有顯著調(diào)節(jié)作用；成長期企業(yè)中機構(gòu)投資者持股對企業(yè)社會責任的促進作用更明顯。上述結(jié)論通過了穩(wěn)健性檢驗。本研究有助于合理發(fā)揮機構(gòu)股東的積極影響，并為成長期企業(yè)切實提升企業(yè)社會責任水平提供了思路，也為政府及監(jiān)管部門制定企業(yè)社會責任、優(yōu)化機構(gòu)投資者隊伍等相關(guān)政策措施提供了理論參考。

二、文獻綜述

（一）企業(yè)社會責任影響因素研究

國外對企業(yè)社會責任影響因素的研究較早，外部驅(qū)動因素方面主要探討了法律、文化、利益相關(guān)者、媒體關(guān)注等對企業(yè)社會責任的影響，企業(yè)內(nèi)部因素探討主要圍繞企業(yè)規(guī)模、盈利能力、股權(quán)結(jié)構(gòu)、行業(yè)屬性、財務風險等方面展開。我國有關(guān)企業(yè)社會責任影響因素的研究早期以規(guī)范研究為主，實證研究起步較晚。較早的實證研究主要考察企業(yè)微觀層面影響因素，比如企業(yè)規(guī)模、盈利能力、行業(yè)屬性、財務杠桿等。近年來隨著碳達峰碳中和目標的推進，相關(guān)研究逐漸增加。洪祥駿等[ 2 ]認為地方綠色信貸貼息政策在推動企業(yè)社會責任方面具有資金引導作用，李苗提出政府財政補貼對企業(yè)承擔社會責任提供了資源支持，劉惠好和馮永佳[ 3 ]從宏觀層面探究了經(jīng)濟政策不確定性對企業(yè)社會責任的作用，發(fā)現(xiàn)前者主要通過銷售業(yè)績促使企業(yè)自愿發(fā)布社會責任報告。在股東持股方面，余瑋等[ 4 ]提出控股股東會影響企業(yè)社會責任水平。另有學者研究了機構(gòu)投資者持股對企業(yè)社會責任的影響[ 5 ]，但由于研究年限相隔較遠，關(guān)于兩者關(guān)系的探討尚未得出一致結(jié)論。

（二）機構(gòu)投資者持股與企業(yè)社會責任關(guān)系的研究

機構(gòu)投資者與企業(yè)社會責任關(guān)系的研究主要得出三種結(jié)論。一是促進論。隨著機構(gòu)投資者持股比例上升，他們逐漸偏好長期投資，更關(guān)注企業(yè)可持續(xù)發(fā)展和長遠發(fā)展，履行社會責任是實現(xiàn)機構(gòu)投資者上述愿景的有力工具之一[ 6 ]，故機構(gòu)投資者有足夠動機在企業(yè)社會責任相關(guān)決策中投贊成票。王治皓等[ 7 ]研究發(fā)現(xiàn)機構(gòu)投資者投資期限、企業(yè)社會責任與企業(yè)風險之間存在非完全中介效應。李曉慶和易葦[ 8 ]認為共同機構(gòu)所有權(quán)能夠顯著提升企業(yè)社會責任表現(xiàn)。二是“U型”論。馮照楨和宋林[ 5 ]在回歸中引入機構(gòu)投資者持股比例的平方項，得到機構(gòu)投資者和企業(yè)社會責任呈“U型”關(guān)系的結(jié)論。袁雅靜和李向前[ 9 ]基于美國股市數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)機構(gòu)持股只有在特定閾值范圍內(nèi)才會促進企業(yè)社會責任的履行。三是抑制論。孫艷梅和陶利斌[ 10 ]認為內(nèi)部人為掩飾自身失德行為，或是為提高經(jīng)理人聲譽會明顯增大企業(yè)社會責任承擔，機構(gòu)投資者持股能夠監(jiān)督和防止管理層盲目增加社會責任投入。Cheng等[ 11 ]的研究指出共同機構(gòu)所有權(quán)降低了企業(yè)社會責任水平。

（三）企業(yè)生命周期研究

愛迪斯認為企業(yè)會經(jīng)歷初創(chuàng)、成長、遷移、合并及衰退等“類人口學”過程，具備生命周期特征。從利益相關(guān)者角度看，Jawahar和McLaughlin[ 12 ]認為，利益相關(guān)者對組織的重要性是動態(tài)變化的，這意味著企業(yè)在不同生命周期所承擔社會責任的內(nèi)容、頻率具有指向性，企業(yè)社會責任由此具備了周期性特征。也有學者結(jié)合企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃分析了不同生命周期階段企業(yè)社會責任的特點，據(jù)此提出社會責任管理對策，并建議將企業(yè)社會責任的履行與戰(zhàn)略規(guī)劃掛鉤[ 13 ]。侯婷婷和王建瓊研究指出企業(yè)處于不同生命周期，履行社會責任的能力存在差異，成熟期最強，成長期和衰退期較弱。目前國內(nèi)學者多采用現(xiàn)金流組合法劃分企業(yè)生命周期，以反映企業(yè)經(jīng)營、籌資、投資等活動和外部宏觀環(huán)境與企業(yè)戰(zhàn)略的交互作用[ 14 ]。

（四）文獻述評

在企業(yè)社會責任影響因素研究中，關(guān)于機構(gòu)投資者持股的討論尚未得出一致結(jié)論。隨著機構(gòu)投資者持股力量的擴張，其參與公司治理的動機增強，且退出成本增大，不會采用慣常的“用腳投票”，需結(jié)合當下機構(gòu)投資者的發(fā)展狀況和趨勢評價其影響。同時尚無相關(guān)文獻檢驗企業(yè)生命周期的調(diào)節(jié)效應，區(qū)分企業(yè)所處生命周期研究機構(gòu)投資者持股及其異質(zhì)性與企業(yè)社會責任的關(guān)系，能豐富相關(guān)情境研究。

三、理論分析與研究假設

（一）機構(gòu)投資者持股與企業(yè)社會責任

機構(gòu)投資者與個人投資者的最大區(qū)別在于其突出的資金優(yōu)勢和專業(yè)優(yōu)勢，故機構(gòu)投資者有能力購入并持有較高股份，從而充分參與到企業(yè)決策中。中金公司測算數(shù)據(jù)顯示，截至2022年底，機構(gòu)投資者在A股自由流通市值的占比提升至56.7%，機構(gòu)投資者通過持股參與公司治理的話語權(quán)增強。許多商業(yè)實踐也說明我國機構(gòu)投資者正成為新興的公司治理力量，例如機構(gòu)投資者反對中興通訊H股發(fā)行、聯(lián)手提出修改萬科議案、參與格力董事會成員的任命等。但機構(gòu)投資者持股比例增加，也意味著其退出成本相應增大[ 15 ]。機構(gòu)投資者在退出之際難以在短時間內(nèi)快速找到合適的買方接手較高份額的股份，即使找到也會有談判成本。如果交易達成，機構(gòu)投資者退出某項投資后也難以保證其所持投資組合的整體收益不會受影響，可能反噬自身利益。根據(jù)成本效益原則，機構(gòu)投資者傾向于長期持有公司股份，明確自身企業(yè)股東角色，放眼企業(yè)未來，重視提升企業(yè)風險抵御能力。因此機構(gòu)投資者在公司治理中會積極行使表決權(quán)，并在企業(yè)實際經(jīng)營過程中發(fā)揮監(jiān)督職能，從而推動對企業(yè)長期發(fā)展有利事項的決策和實施。

隨著企業(yè)承擔社會責任的理念深入人心，從社會責任視角審視企業(yè)風險應對能力和可持續(xù)發(fā)展能力，成為評價企業(yè)的新興方式。一方面，企業(yè)積極承擔社會責任能夠樹立良好的企業(yè)公民形象，減輕危機事件對企業(yè)價值和聲譽的沖擊，企業(yè)的安全經(jīng)營，能夠避免機構(gòu)投資者在該項投資中面臨虧損，保障機構(gòu)投資者達到既定盈利目標，最終提升投資機構(gòu)的專業(yè)信譽。另一方面，社會公眾日趨重視企業(yè)承擔社會責任狀況，機構(gòu)投資者為了募集更多托管資金、擴大資金管理規(guī)模，會增強對所持股企業(yè)社會責任表現(xiàn)的監(jiān)管，以吸引資金流入，提高潛在未來收益?；谝陨戏治鎏岢黾僭O1。

H1：機構(gòu)投資者持股與企業(yè)社會責任正相關(guān)。

（二）企業(yè)生命周期的調(diào)節(jié)作用

參考Dickinson[ 16 ]的研究，采用現(xiàn)金流組合法劃分企業(yè)生命周期?，F(xiàn)金流指標能夠反映企業(yè)的資金獲取能力和營運狀況，也能體現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略投資的效率和風險，是劃分企業(yè)生命周期的合理依據(jù)。由于我國企業(yè)取得上市資格要經(jīng)過嚴格的審批程序，因此上市公司大都屬于成長期及以后階段的企業(yè)，導入期極少，故將導入期企業(yè)并入成長期，將樣本企業(yè)生命周期劃分為成長期、成熟期和衰退期，劃分依據(jù)如表1。

在成長期，企業(yè)社會責任意識較為薄弱，擴張目的和融資需求較大，但客戶群體不穩(wěn)定，融資渠道單一，故企業(yè)相對集中關(guān)注客戶、債權(quán)人等利益相關(guān)者的訴求，而疏于滿足其他利益相關(guān)者的需求。機構(gòu)投資者通過持股，便于觀察到成長期企業(yè)在重要方面的社會責任缺失現(xiàn)象，并動員企業(yè)采取措施糾正和彌補，因而對企業(yè)社會責任水平具有明顯的提升作用。在成熟期，企業(yè)資金較為充沛，競爭激烈，企業(yè)愿意付出社會成本承擔經(jīng)濟責任以外的社會責任，以將自身和其他企業(yè)區(qū)分開，此時承擔社會責任成為一種競爭手段，企業(yè)會積極全面地履行社會責任。同時，該期間企業(yè)管理目標也逐漸從股東利益最大化向企業(yè)可持續(xù)發(fā)展轉(zhuǎn)變，因此該階段最為重視企業(yè)社會責任表現(xiàn)。成熟期企業(yè)的上述特征與機構(gòu)投資者持股目的不謀而合，故機構(gòu)投資者對成熟期企業(yè)的社會責任促進作用可能不是非常明顯。在衰退期，企業(yè)社會責任表現(xiàn)堪憂。該時期企業(yè)利潤驟減，不堪承受社會責任的履行成本而怠于履責，機構(gòu)投資者雖然持股較高，但也很難調(diào)動企業(yè)在社會責任方面做出改善，衰退期企業(yè)實現(xiàn)蛻變的可能性十分渺茫。綜上，區(qū)分企業(yè)所處生命周期提出假設2。

H2a：成長期，機構(gòu)投資者持股與企業(yè)社會責任的正相關(guān)關(guān)系增強。

H2b：成熟期，機構(gòu)投資者持股與企業(yè)社會責任的正相關(guān)關(guān)系減弱。

H2c：衰退期，機構(gòu)投資者持股與企業(yè)社會責任的正相關(guān)關(guān)系減弱。

四、研究設計

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

選取2006—2021年A股上市公司為研究樣本，這是由于用以衡量企業(yè)社會責任的數(shù)據(jù)最早可追溯至2006年，2021年是研究開始時可獲得的最新數(shù)據(jù)年份。剔除金融行業(yè)上市公司、ST公司、企業(yè)社會責任數(shù)據(jù)缺失的公司等，最終得到4 710家上市公司共41 293個公司年度數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)主要源自國泰安數(shù)據(jù)庫，對連續(xù)變量進行上下1%的縮尾調(diào)整以消除異常值影響。

（二）變量定義

本文被解釋變量為企業(yè)社會責任（CSR）。國泰安企業(yè)社會責任數(shù)據(jù)庫以企業(yè)年報及社會責任報告為依據(jù)，選取13個字段反映企業(yè)社會責任履行情況，包括是否披露股東、債權(quán)人、職工、供應商、客戶及消費者權(quán)益保護，是否披露環(huán)境和可持續(xù)發(fā)展、公共關(guān)系和社會公益事業(yè)、社會責任制度建設及改善措施等，各字段在“是”的情況下取值為1，否則為0，加總得分越高，代表企業(yè)社會責任水平越高。

解釋變量為機構(gòu)投資者持股比例（Inst）、壓力抵制型機構(gòu)投資者持股比例（Res）和壓力敏感型機構(gòu)投資者持股比例（Sen）。根據(jù)機構(gòu)投資者與所持股企業(yè)之間是投資關(guān)系還是商業(yè)關(guān)系，將證券投資基金、社保基金和QFII持股比例之和作為壓力抵制型機構(gòu)投資者持股比例，將券商、保險、信托、財務公司、銀行、非金融類上市公司持股比例之和作為壓力敏感型機構(gòu)投資者持股比例。根據(jù)企業(yè)現(xiàn)金流符號的組合，設置三個企業(yè)生命周期虛擬變量，分別為成長期（Ps1）、成熟期（Ps2）、衰退期（Ps3），符合以上某一生命周期現(xiàn)金流組合特征的樣本賦值為1，不符合的賦值為0。

本文借鑒既有文獻，選取成長性、公司規(guī)模、盈利能力、財務杠桿、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、二職合一等作為控制變量。

各變量定義如表2所示。

（三）模型構(gòu)建

借鑒相關(guān)學者所構(gòu)建的模型，本文加入行業(yè)、年份固定效應，形成如下二維面板數(shù)據(jù)多元回歸模型。以所構(gòu)造的企業(yè)生命周期變量為組別劃分依據(jù)，對每一組分別進行基準回歸，以檢驗企業(yè)生命周期的調(diào)節(jié)效應。

CSRi，t=？茁1Xi，t + ？茁2Growthi，t + ？茁3Sizei，t + ？茁4Roai，t+

？茁5Levi，t + ？茁6Soei，t + ？茁7Duali，t + ？茁8Boardi，t + ？茁9Indepi，t +

？茁10Herfi，t+∑IND+∑YEAR+？著i，t

其中，CSR代表企業(yè)社會責任，X依次代表機構(gòu)投資者持股比例（Inst）、壓力抵制型機構(gòu)投資者持股比例（Res）、壓力敏感型機構(gòu)投資者持股比例（Sen）。？茁1—？茁10為參數(shù)估計值，代表模型中相應變量對企業(yè)社會責任變量的影響大小。

五、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計分析

表3為各變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。CSR最小值為0，最大值為13，中位數(shù)為6，均值為4.631，說明企業(yè)社會責任存在發(fā)展不平衡的現(xiàn)象，一半以上的非金融類A股上市公司處于中等水平以下的披露程度。Inst最小值為0.4%，最大值為98.6%，中位數(shù)為48.7%，均值為47.1%，說明機構(gòu)投資者持股比例大多處于48%的較高水平；Res和Sen的均值分別是5.6%、3.4%，標準差分別是0.083、0.078，說明樣本公司中這兩種類型機構(gòu)投資者持股比例相差不大。

（二）回歸分析

回歸時加入聚類穩(wěn)健標準誤，使回歸得到的參數(shù)估計值為有效值，如表4所示。列（1）是H1的回歸結(jié)果，列（2）—列（4）是H2的回歸結(jié)果并依次對應成長期、成熟期、衰退期。列（1）中Inst回歸系數(shù)在1%水平上顯著為正，故H1得到驗證。列（2）—列（4）中成長期Inst與CSR在10%水平上顯著正相關(guān)，成熟期Inst與CSR在5%的水平顯著正相關(guān)，衰退期Inst與CSR正相關(guān)但不顯著。因此，處于不同生命周期的企業(yè)，機構(gòu)投資者持股對企業(yè)社會責任的作用存在差異。在成長期和成熟期企業(yè)中，機構(gòu)投資者持股對企業(yè)社會責任的促進作用得到顯著強化，而在衰退期企業(yè)機構(gòu)投資者持股與企業(yè)社會責任的正相關(guān)關(guān)系不顯著，表明機構(gòu)投資者持股對企業(yè)社會責任的促進作用有所減弱。故只有H2a、H2c初步成立。

（三）穩(wěn)健性檢驗

1.替換被解釋變量

以和訊網(wǎng)社會責任評分的對數(shù)（Lnscore）替換被解釋變量，同時做以下調(diào)整：引入個體時間雙向固定效應，避免遺漏變量的影響；將解釋變量和控制變量滯后一期，克服可能存在的反向因果問題。從表5可以看出，列（1）LnInst回歸系數(shù)在1%水平上顯著為正，說明機構(gòu)投資者持股對企業(yè)社會責任具有顯著促進作用。列（2）—列（4）中，LnInst回歸系數(shù)均為正，但只在成長期顯著，成熟期和衰退期均不顯著，說明機構(gòu)投資者持股對企業(yè)社會責任的促進作用只在成長期得到了增強，在成熟期和衰退期這種正向作用有所弱化。綜上可知，H1、H2均得到進一步驗證。

2.工具變量法

企業(yè)社會責任表現(xiàn)好的企業(yè)可能更受機構(gòu)投資者青睞，所以回歸模型可能存在互為因果類內(nèi)生性問題，借鑒馮鈺婷等[ 15 ]的做法，以樣本公司是否被納入滬深300和中證500指數(shù)（Index）作為機構(gòu)投資者持股比例的工具變量，結(jié)果如表6所示。列（1）Inst回歸系數(shù)在1%水平上顯著為正，再次驗證H1成立。列（2）—列（4）Inst回歸系數(shù)雖都為正數(shù)，但只有成長期和衰退期中回歸系數(shù)是顯著的，H2a、H2b得到驗證。

綜合觀察三次分組回歸的結(jié)果發(fā)現(xiàn)，機構(gòu)投資者持股對企業(yè)社會責任的正向影響只有在成長期這一組別中能得到進一步促進，在其他兩組中這種正相關(guān)關(guān)系顯著性不穩(wěn)定，故本文認為H2a、H2b、H2c均成立。

（四）拓展研究

根據(jù)機構(gòu)投資者與被投資方除卻投資關(guān)系之外是否還具有商業(yè)關(guān)系，將機構(gòu)投資者分為壓力抵制型和壓力敏感型兩大類。壓力抵制型機構(gòu)投資者傾向于在公司的長期投資中獲取收益，會支持企業(yè)的社會責任投資決策，并為了獲取穩(wěn)定收益會積極監(jiān)督管理層的機會主義行為，督促管理層積極承擔社會責任[ 17 ]。而壓力敏感型機構(gòu)投資者為了維系與被投資企業(yè)的商業(yè)關(guān)系，更可能在公司決策中保持中庸的態(tài)度，甚至為了實現(xiàn)私利與管理層達成合謀，侵害其他股東的利益，這類機構(gòu)投資者為了更多地在商業(yè)往來中謀取私利，對企業(yè)社會責任投資持消極態(tài)度，不利于提升企業(yè)社會責任水平?；诖颂岢龅谌齻€假設。

H3：相較于壓力敏感型機構(gòu)投資者，壓力抵制型機構(gòu)投資者與企業(yè)社會責任的正相關(guān)關(guān)系更強。

表7列（1）—列（4）回歸結(jié)果反映了壓力抵制型機構(gòu)投資者與企業(yè)社會責任的關(guān)系。列（1）Res的回歸系數(shù)為0.972，且在1%水平上顯著；列（2）—列（4）考慮企業(yè)生命周期后的分組回歸結(jié)果顯示，在成長期和衰退期Res仍然在1%水平上顯著為正。因此壓力抵制型機構(gòu)投資者對企業(yè)社會責任具有促進作用，且這種促進作用較為穩(wěn)定。列（5）—列（8）回歸結(jié)果則檢驗了壓力敏感型機構(gòu)投資者對企業(yè)社會責任的影響，Sen的回歸系數(shù)均為正但不顯著。因此壓力敏感型機構(gòu)投資者與企業(yè)社會責任之間不存在顯著正相關(guān)關(guān)系。故壓力抵制型機構(gòu)投資者與壓力敏感型機構(gòu)投資者對企業(yè)社會責任的促進作用存在差異，前者的促進作用更強，H3得到驗證。

六、結(jié)論與啟示

本文研究發(fā)現(xiàn)：（1）從整體來看，機構(gòu)投資者持股能夠促進企業(yè)承擔社會責任。（2）引入企業(yè)生命周期分組后，相較于成熟期和衰退期，在成長期機構(gòu)投資者持股對企業(yè)社會責任的促進作用更強、更穩(wěn)健。（3）壓力抵制型機構(gòu)投資者對企業(yè)社會責任的治理效應更好，且受企業(yè)生命周期的影響較小，而壓力敏感型機構(gòu)投資者的治理作用不是特別明顯。

綜上得到以下啟示：（1）充分發(fā)揮機構(gòu)投資者持股在企業(yè)社會責任方面的治理職能。企業(yè)可以采取發(fā)放獎金、給予股票期權(quán)等激勵方式，對積極參與公司治理并取得治理成效的機構(gòu)投資者進行獎勵，建立正反饋機制，以提升企業(yè)社會責任水平。政府部門可通過增大政策支持力度鼓勵機構(gòu)投資者進行長期投資、責任投資和價值投資。（2）提高企業(yè)社會責任意識，制定與企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略相適應的社會責任戰(zhàn)略。積極履行社會責任的理念要貫穿于企業(yè)各個生命周期，尤其對衰退期企業(yè)，可增設企業(yè)社會責任方面的專項資金儲備，保證預期能夠執(zhí)行必要的社會責任戰(zhàn)略，并在機構(gòu)投資者參與下共同探尋企業(yè)實現(xiàn)蛻變的良策。（3）優(yōu)化企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)，重視并鼓勵機構(gòu)投資者尤其是壓力抵制型機構(gòu)投資者的成長與發(fā)展，加強對壓力敏感型機構(gòu)投資者參與公司經(jīng)營決策的監(jiān)管，防止其與公司管理層合謀。

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