池國華 蒼正偉

［摘要］上市公司年報風(fēng)險信息是了解公司經(jīng)營現(xiàn)狀與預(yù)測未來發(fā)展的重要信息來源，它具有信息增量價值，但容易受到管理層信息操縱的影響。審計委員會作為公司治理的獨(dú)立機(jī)制，對管理層具有內(nèi)部監(jiān)督作用?；诖?，利用2010—2021年上市公司風(fēng)險信息披露數(shù)據(jù)，實證檢驗了審計委員會對管理層信息操縱的治理作用。研究發(fā)現(xiàn)，審計委員會獨(dú)立性、勤勉性和專業(yè)性越強(qiáng)，年報風(fēng)險信息披露水平越高，且在不同性質(zhì)市場環(huán)境中審計委員會的治理作用存在差異。機(jī)制檢驗結(jié)果表明，內(nèi)部控制發(fā)揮了部分中介作用；此外，在內(nèi)部治理環(huán)境較弱與外部監(jiān)督壓力較大時，審計委員會的治理作用更加顯著。結(jié)論拓展了年報風(fēng)險信息披露的影響因素研究，并通過構(gòu)建不同維度的風(fēng)險信息指標(biāo)來綜合衡量披露水平，證實了審計委員會對管理層信息操縱的治理效應(yīng)，為審計委員會更好發(fā)揮監(jiān)督效果以及監(jiān)管部門進(jìn)一步完善上市公司風(fēng)險信息披露制度提供了重要支撐。

［關(guān)鍵詞］審計委員會；管理層信息操縱；年報風(fēng)險信息披露；市場環(huán)境；內(nèi)部控制；治理作用

［中圖分類號］F239.43

［文獻(xiàn)標(biāo)志碼］A［文章編號］1004-4833（2024）03-0033-11

一、引言

年報作為上市公司公開披露信息的主要載體，對利益相關(guān)者了解公司經(jīng)營現(xiàn)狀、預(yù)測未來發(fā)展前景等具有重要作用，而其中兼具風(fēng)險和信息雙重屬性的風(fēng)險信息披露更是備受關(guān)注。風(fēng)險信息披露作為非財務(wù)信息的重要組成部分，不僅能夠揭示公司經(jīng)營環(huán)境、行業(yè)競爭、市場前景以及內(nèi)部管理等方面的風(fēng)險，還是對結(jié)構(gòu)化財務(wù)信息的有益補(bǔ)充^［1］。因此，監(jiān)管部門逐年強(qiáng)化風(fēng)險信息披露要求，2021年再次修訂的《上市公司信息披露管理辦法》進(jìn)一步細(xì)化了風(fēng)險信息披露的具體標(biāo)準(zhǔn)。相關(guān)研究發(fā)現(xiàn)，年報風(fēng)險信息具有增量價值，能夠緩解企業(yè)內(nèi)外部之間的信息不對稱，是銀行^［2］、審計師^［3］以及分析師^［4］等利益相關(guān)者做出決策的重要依據(jù)。然而，年報風(fēng)險信息價值發(fā)揮與否取決于信息披露的含量與質(zhì)量，包括信息披露的真實性、相關(guān)性、翔實性等^［5］。相較于財務(wù)信息，年報風(fēng)險信息披露的主觀性和隨意性較強(qiáng)，管理層在風(fēng)險披露的時間、內(nèi)容、語調(diào)等方面具有較大的自由裁量權(quán)^［6］，因此，管理層可能為了自身短期利益而選擇性地披露信息^［7］或是操縱信息披露的語調(diào)等^［8-9］。可見，如何提升年報風(fēng)險信息披露質(zhì)量是亟待解決的重要問題。

審計委員會作為公司董事會下設(shè)專業(yè)委員會，其設(shè)立初衷在于監(jiān)督公司信息披露和內(nèi)部控制過程^［10-11］，緩解潛在的委托代理問題。具體而言，一方面，審計委員會負(fù)責(zé)監(jiān)督年報編制與披露的全過程，期間通過加強(qiáng)內(nèi)部審計與外部審計的溝通協(xié)作，能夠有效抑制管理層選擇性披露動機(jī)^［12］，進(jìn)而提高年報信息披露的真實性；另一方面，審計委員會同時負(fù)責(zé)監(jiān)督和評估內(nèi)部控制的執(zhí)行效果，不僅有助于發(fā)現(xiàn)經(jīng)營中的潛在風(fēng)險，而且可以要求公司進(jìn)行內(nèi)部控制缺陷整改^［13］，確保公司信息生成機(jī)制的有效運(yùn)行，進(jìn)而提高年報信息披露的準(zhǔn)確性和可靠性。然而，現(xiàn)有關(guān)于審計委員會經(jīng)濟(jì)后果的研究主要集中在融資成本^［14］、財務(wù)重述^［15］、會計穩(wěn)健性^［16］等財務(wù)信息層面，鮮有文獻(xiàn)探討審計委員會的治理效應(yīng)是否影響風(fēng)險信息等非財務(wù)信息的披露。鑒于此，本文利用2010—2021年上市公司風(fēng)險信息披露數(shù)據(jù)，實證檢驗審計委員會對管理層信息操縱的治理作用。

本文的創(chuàng)新點可能在于：首先，本文豐富了年報風(fēng)險信息披露影響因素文獻(xiàn)。已有研究主要從股票流動性^［14］、銀行貸款利率^［2］、分析師跟隨^［4］等視角探究了年報風(fēng)險信息披露的經(jīng)濟(jì)后果，鮮有關(guān)于影響因素的研究。本文基于管理層信息操縱視角，從審計委員會的整體特征探討了對年報風(fēng)險信息披露的影響。同時，區(qū)別于既有文獻(xiàn)，本文區(qū)分厚度、廣度、精度、深度、力度和溫度等六個維度，并通過構(gòu)建綜合性指標(biāo)，更加全面科學(xué)地反映年報風(fēng)險信息披露水平，為今后開展相同主題研究提供參考借鑒。其次，關(guān)于審計委員會治理作用的文獻(xiàn)主要聚焦財務(wù)會計信息^［15-16］、盈余質(zhì)量^［17］等結(jié)構(gòu)化數(shù)據(jù)，本文通過檢驗審計委員會的專業(yè)性、獨(dú)立性和勤勉性對管理層選擇性披露年報風(fēng)險信息的治理作用與機(jī)制，拓展了審計委員會治理研究。最后，本文研究結(jié)論揭示了審計委員會對年報風(fēng)險信息披露的治理機(jī)制，不僅為細(xì)化審計委員會職責(zé)范圍、完善任職管理，強(qiáng)化審計委員會履職效應(yīng)等提供了經(jīng)驗證據(jù)，還有助于推動監(jiān)管部門進(jìn)一步強(qiáng)化與完善年報風(fēng)險信息披露制度。

二、文獻(xiàn)綜述

（一）關(guān)于審計委員會經(jīng)濟(jì)后果的研究

有關(guān)審計委員會經(jīng)濟(jì)后果的研究相對豐富，主要包括：

一是基于公司內(nèi)部環(huán)境視角，審計委員會的履職情況能夠直接影響企業(yè)信息披露，比如設(shè)立審計委員會的上市公司往往具有較高的信息透明度^［11］與盈余管理質(zhì)量^［17］。在公司治理中，審計委員會負(fù)責(zé)監(jiān)督財務(wù)報告的編制過程，以保證年報財務(wù)信息質(zhì)量的公允可靠^［18］。同時，審計委員會作為相對獨(dú)立的內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制，能夠減少管理層基于信息優(yōu)勢的機(jī)會主義行為，抑制管理層對年報信息的語調(diào)操縱^［12］，進(jìn)而增強(qiáng)年報非財務(wù)信息的準(zhǔn)確性與可讀性^［19］。不僅如此，還有學(xué)者從年報補(bǔ)丁^［20］、財務(wù)重述^［15］、會計穩(wěn)健性^［16］等視角進(jìn)行實證研究，發(fā)現(xiàn)審計委員會有助于公司財務(wù)報告質(zhì)量的提升。另外，審計委員會在提高公司內(nèi)部質(zhì)量^［13］、治理高管在職消費(fèi)^［10］等方面也具有積極作用，尤其是獨(dú)立性、專業(yè)性強(qiáng)的審計委員會治理效果更顯著^［21］。

二是基于公司外部環(huán)境視角，審計委員會具有外部協(xié)調(diào)的職能，在內(nèi)部審計與外部審計之間發(fā)揮了積極的溝通作用，提高了企業(yè)財務(wù)信息的真實性和審計報告的及時性，有效提升了內(nèi)外部審計質(zhì)量，降低了公司被出具非標(biāo)準(zhǔn)審計意見的可能性^［22］。在資本市場上，審計委員會能夠緩解內(nèi)外部信息不對稱，增強(qiáng)投資者對公司的信心，獲得更低的融資成本^［23］。除此之外，還有研究關(guān)注了審計委員會成員背景特征，發(fā)現(xiàn)具有財務(wù)專長的審計委員會能夠增強(qiáng)年報信息披露的含量和質(zhì)量，減少分析師盈余誤測偏差^［24］，進(jìn)而降低了股價崩盤風(fēng)險以及提高了資本市場定價效率^［25］。

（二）關(guān)于年報信息披露影響因素的研究

年報中的文本信息蘊(yùn)含著結(jié)構(gòu)化的財務(wù)數(shù)據(jù)所不具備的內(nèi)容，能滿足利益相關(guān)者對信息相關(guān)性、前瞻性方面的需求^［26］。但相較于財務(wù)信息，上市公司信息不對稱為管理層進(jìn)行文本信息操縱提供了可乘之機(jī)^［27］，管理層出于達(dá)到分析師預(yù)期、實施盈余管理、配合內(nèi)部人交易等機(jī)會主義動機(jī)，通過操縱非財務(wù)信息的可讀性與語調(diào)^［8-9］，以誘導(dǎo)利益相關(guān)者形成對公司的積極印象^［12］，進(jìn)而影響其對企業(yè)價值的判斷。現(xiàn)有文獻(xiàn)分別從宏觀與微觀視角探討了影響年報文本信息披露的因素。從宏觀環(huán)境來看，法律規(guī)定與市場環(huán)境是影響年報文本信息披露的關(guān)鍵因素，比如強(qiáng)制性信息披露法規(guī)提高了不披露信息的成本，要求企業(yè)更為詳盡地公開披露信息^［28］，而激烈的市場競爭則提高了信息披露收益，企業(yè)傾向于更主動地披露信息以獲得投資機(jī)會和低成本融資^［29］。從微觀視角來看，現(xiàn)有文獻(xiàn)主要集中在公司特征和管理層結(jié)構(gòu)等方面，一方面，經(jīng)營業(yè)務(wù)越復(fù)雜^［30］、專有化成本越高^［31］、財務(wù)壓力較大^［32］的公司文本信息披露質(zhì)量越差；另一方面，審計委員會在年報文本信息披露中發(fā)揮了重要作用，研究表明年報信息披露質(zhì)量與審計委員會的獨(dú)立性、專業(yè)化程度直接相關(guān)^{［18，20］}。

年報風(fēng)險信息作為文本信息的重要組成，也日益受到學(xué)者們的關(guān)注，現(xiàn)有研究側(cè)重于披露的經(jīng)濟(jì)后果研究，發(fā)現(xiàn)風(fēng)險披露有助于提高債權(quán)人^［2］、審計師^［3］、分析師^［4］等信息使用者使用信息的質(zhì)量。但鮮有文獻(xiàn)關(guān)注披露的影響因素，直接探索審計委員會對年報風(fēng)險信息披露影響的研究更是匱乏。

（三）簡要評述

綜上，已有研究發(fā)現(xiàn)，強(qiáng)制性的披露要求與激烈的市場競爭會迫使管理者披露更多的年報信息，但管理層在披露非財務(wù)信息時往往相對于財務(wù)信息具有較大自由裁量的空間，而既有文獻(xiàn)主要聚焦審計委員會對財務(wù)信息披露的影響，鮮有研究涉及審計委員會對年報風(fēng)險信息披露的影響。

三、理論分析與研究假設(shè)

（一）審計委員會與年報風(fēng)險信息披露

上市公司信息披露一直是資本市場研究的焦點之一，與外部股東相比，管理層擁有天然的信息優(yōu)勢。根據(jù)不完全反應(yīng)假說，管理層在信息披露過程中可能存在機(jī)會主義行為，通過選擇性披露向市場傳遞有利于自身利益的信號^［12］。審計委員會作為公司內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制，負(fù)責(zé)年報編制與內(nèi)部控制執(zhí)行情況的檢查，能夠緩解潛在的委托代理問題，從而抑制管理層的信息操縱行為。現(xiàn)有研究表明審計委員會工作任務(wù)的重心已從傳統(tǒng)的財務(wù)報告轉(zhuǎn)向內(nèi)部控制和風(fēng)險管理方面^［33］，且獨(dú)立董事比例的增加有助于提高企業(yè)信息披露水平^［34］。首先，審計委員會通過審核年報的編制過程，提高信息披露的質(zhì)量與透明度。研究表明設(shè)立審計委員會的上市公司具有更高的信息披露質(zhì)量^［11］，且審計委員會的獨(dú)立性和勤勉性在改善信息不對稱的問題上起到了更積極的作用，有助于改善年報質(zhì)量^［18］。其次，審計委員會通過檢查公司內(nèi)部控制執(zhí)行情況，能夠抑制管理層機(jī)會主義行為。審計委員會的獨(dú)立性、專業(yè)性等特征可提高公司內(nèi)控質(zhì)量^［13］，提高企業(yè)信息環(huán)境的透明度，對管理層盈余管理^［17］、在職消費(fèi)^［10］等行為均起到了抑制作用。最后，審計委員會有助于提高企業(yè)風(fēng)險識別能力。具有審計、財務(wù)、風(fēng)險管理等專業(yè)背景的審計委員會成員可以幫助公司更好地識別所面臨的風(fēng)險，并提供相應(yīng)的風(fēng)險應(yīng)對建議，提高風(fēng)險披露的準(zhǔn)確性與及時性^［35］，同時審計委員會也可以審查公司的風(fēng)險披露政策，確保其與相關(guān)法規(guī)準(zhǔn)則的合規(guī)性^［36］。基于上述分析，本文提出假設(shè)H1。

H1：其他條件不變時，上市公司審計委員越獨(dú)立、勤勉和專業(yè)，其風(fēng)險信息披露水平越高。

（二）市場環(huán)境性質(zhì)對審計委員會與年報風(fēng)險信息披露的影響

由于年報風(fēng)險信息具有“趨異”與“趨同”的雙重屬性，管理層選擇性披露風(fēng)險信息面臨與投資者的相互博弈，隱瞞風(fēng)險信息或夸大正面信息行為均有可能^［27］。隱瞞風(fēng)險信息是為了掩蓋公司可能面臨的潛在問題，以維持包括投資者在內(nèi)的利益相關(guān)者的信心；而夸大正面信息的意圖是增加投資者的信心，以提高公司的市場價值。非市場有效性理論認(rèn)為在資本市場中投資者存在認(rèn)知偏差，相對于正面信息，他們更容易相信負(fù)面信息或事件，對負(fù)面信息的反應(yīng)更強(qiáng)。因此，當(dāng)面對不同性質(zhì)的市場環(huán)境時，投資者往往會采取不同的應(yīng)對措施。而管理層在進(jìn)行信息披露決策時，會將投資者的行為納入決策函數(shù)中，提前預(yù)測投資者對風(fēng)險信息的態(tài)度進(jìn)而有傾向性地采取相應(yīng)的操縱行為^［37］?；诖耍疚膮^(qū)分市場環(huán)境性質(zhì)，探究審計委員會對管理層采取不同信息操縱行為的治理作用。

圖1為審計委員會對管理層隱瞞風(fēng)險信息的影響路徑圖。當(dāng)市場環(huán)境存在對企業(yè)經(jīng)營發(fā)展不利的“利空消息”即屬于“利空環(huán)境”時，管理層出于自身利益考慮，對年報風(fēng)險信息的隱瞞動機(jī)更強(qiáng)，可能會采取模糊、隱藏或選擇性披露相關(guān)信息來實現(xiàn)對風(fēng)險的策略性披露。研究表明管理層在面臨財務(wù)困難時更傾向于操縱信息，通過吸引投資者和債權(quán)人的關(guān)注來獲得更多的融資支持；而在財務(wù)狀況良好的情況下，更傾向于減少信息操縱行為，以維持公司聲譽(yù)和穩(wěn)定的投資者關(guān)系^［38］。因此，當(dāng)處于“利空環(huán)境”時，管理層面臨著控制權(quán)競爭與聲譽(yù)扭轉(zhuǎn)等問題。為避免資本市場的過度反應(yīng)、引發(fā)恐慌性拋售等情況，管理層可能會選擇性披露風(fēng)險信息，以隱瞞部分風(fēng)險^［14］。此時，管理層在年報中披露風(fēng)險的信息含量較低。相反，當(dāng)市場環(huán)境存在對企業(yè)經(jīng)營發(fā)展有利的“利好消息”即屬于“利好環(huán)境”時，投資者情緒通常較為樂觀，對風(fēng)險的容忍度較高。管理層傾向于披露更多的風(fēng)險，建立和維護(hù)公司的聲譽(yù)與形象，以展示公司對風(fēng)險的管理能力。審計委員會承擔(dān)著審核財務(wù)報告的編制與披露、強(qiáng)化內(nèi)部控制等職能，可以有效減少管理層隱瞞風(fēng)險的機(jī)會，降低管理層信息操縱的可能性，防止上市公司年報出現(xiàn)“只報喜不報憂”的情況?；谏鲜龇治?，本文提出假設(shè)H2。

H2：相較于“利好環(huán)境”，審計委員會對管理層隱瞞風(fēng)險的治理作用在“利空環(huán)境”下更顯著，即年報風(fēng)險信息披露水平較高。

圖2為審計委員會對管理層夸大正面信息的影響路徑圖。當(dāng)市場環(huán)境屬于“利好環(huán)境”時，管理層對風(fēng)險信息的語調(diào)操縱程度更高。根據(jù)行為金融學(xué)理論，投資者在面對“利好消息”時需要更充足的細(xì)節(jié)加以驗證，而在面對“利空消息”時會更快做出反應(yīng)以規(guī)避損失。研究表明，若上市公司對“利好消息”進(jìn)行肯定回復(fù)時，股價在公告后繼續(xù)上漲，為投資者帶來超額收益；但當(dāng)上市公司否定“利好消息”時，股價則會出現(xiàn)下跌的情況^［39］。因此，在“利好環(huán)境”下，為增強(qiáng)投資者對公司的信心，管理層在信息披露時可能會使用更積極的語調(diào)以平衡風(fēng)險帶來的負(fù)面影響，并維護(hù)與投資者的良好關(guān)系^［40］。在此環(huán)境下，管理層更強(qiáng)調(diào)企業(yè)的優(yōu)勢和機(jī)會，將風(fēng)險描述為短期且可控的，并強(qiáng)調(diào)公司已經(jīng)采取措施來降低風(fēng)險，提供積極的前景展望以引導(dǎo)市場情緒，鼓勵投資者把風(fēng)險視為投資機(jī)會，更多向市場傳遞正面信息，進(jìn)而提高股價，滿足自身利益。相反，在“利空環(huán)境”下，投資者更加悲觀且對風(fēng)險信息更加敏感。雖然管理層也會進(jìn)行語調(diào)操縱，但過度的語調(diào)操縱可能會引起投資者對信息真實性的疑慮，導(dǎo)致更嚴(yán)重的信任危機(jī)，使其面臨更多的監(jiān)管風(fēng)險與法律風(fēng)險，此時管理層語調(diào)操縱的可能性較小，審計委員會的關(guān)注重點在于披露信息的全面與準(zhǔn)確。另外，迅速傳播的負(fù)面消息可能會提高管理層語調(diào)操縱的困難程度，也進(jìn)一步限制了語調(diào)操縱空間^［12］。綜上，在“利好環(huán)境”下，審計委員會成員基于謹(jǐn)慎性原則會更加關(guān)注管理層對風(fēng)險的語調(diào)操縱。有研究表明，具有財務(wù)背景人員的決策更為謹(jǐn)慎保守，更傾向于規(guī)避風(fēng)險^［41］。此外，審計委員會成員通常在行業(yè)內(nèi)享有較好的聲譽(yù)以及較高的認(rèn)可度，往往在多家公司任職，會更加注重市場評價，這種隱性聲譽(yù)機(jī)制會督促審計委員會履行職責(zé)，更好發(fā)揮對管理層信息操縱的監(jiān)督作用^［42］?；谏鲜龇治?，本文提出假設(shè)H3。

H3：相較于“利空環(huán)境”，審計委員會對管理層夸大信息的治理作用在“利好環(huán)境”下更顯著，即年報風(fēng)險信息披露語調(diào)更真實。

四、研究設(shè)計

（一）樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

本文以2010—2021年滬深A(yù)股上市公司為研究樣本。其中，審計委員會的專業(yè)性相關(guān)數(shù)據(jù)來自巨潮資訊網(wǎng)公布的審計委員會履職報告。年報風(fēng)險信息披露數(shù)據(jù)通過文本分析、手工整理等方法獲得。其余數(shù)據(jù)均來自Wind數(shù)據(jù)庫與國泰安數(shù)據(jù)庫。

進(jìn)一步，本文進(jìn)行了以下數(shù)據(jù)處理：（1）剔除金融類企業(yè)；（2）剔除ST類企業(yè)、觀察期退市企業(yè)；（3）剔除審計委員會信息披露不全的數(shù)據(jù)；（4）剔除財務(wù)數(shù)據(jù)不全的企業(yè)。此外，為減小極端異常值的影響，本文還進(jìn)行了上下1%的縮尾處理，共獲得15881個研究樣本。

（二）變量選擇

1.解釋變量

既有文獻(xiàn)對審計委員會的衡量區(qū)分個體特征與整體特征兩個層面，前者關(guān)注成員的本地化水平^［17］、關(guān)系網(wǎng)絡(luò)^［18］、多重任職^［20］等，后者側(cè)重于審計委員會的獨(dú)立性^［16］、勤勉性^［21］、專業(yè)性^［12］等。由于個體特征更多是反映單個成員背景、能力的差異性影響，而整體特征能夠更加全面地評估審計委員會的治理效果，所以本文選用獨(dú)立性、勤勉性、專業(yè)性等指標(biāo)進(jìn)行衡量。

2.被解釋變量

既有文獻(xiàn)對年報風(fēng)險信息披露水平的衡量主要采用以下方式：一是變量代替，主要利用盈余管理、透明度等數(shù)據(jù)代替風(fēng)險信息披露水平^［28］；二是文本分析，指應(yīng)用文本挖掘技術(shù)，對年報中風(fēng)險信息的文本進(jìn)行分析，識別和提取關(guān)鍵詞、短語和句子的字?jǐn)?shù)、相似度等^［3-4］；三是語調(diào)分析，指通過對年報中風(fēng)險信息的語言和表述方式進(jìn)行分析，評估管理層對公司風(fēng)險的態(tài)度和預(yù)期^{［9，12］}。以上方式均在一定程度上反映了年報風(fēng)險信息披露水平，但也存在以下不足：其一，不能充分反映年報風(fēng)險信息含量，如鮮有文獻(xiàn)關(guān)注風(fēng)險信息是否有數(shù)據(jù)支撐等；其二，沒有構(gòu)建綜合的風(fēng)險信息水平指標(biāo)，無法全面反映年報風(fēng)險信息披露水平。本文在參考已有成果的基礎(chǔ)上，從以下六個維度衡量年報風(fēng)險信息披露。

（1）厚度指標(biāo)（RiskDis1）：指管理層描述風(fēng)險信息的詳細(xì)程度，衡量方式主要參考呂可夫等^［6］的研究。較高的厚度指標(biāo)表示管理層提供了描述更加詳細(xì)的風(fēng)險信息，有助于更加深入地了解企業(yè)風(fēng)險狀況。

（2）廣度指標(biāo)（RiskDis2）：指管理層披露風(fēng)險的類型數(shù)量，衡量方式主要參考王雄元等^［2］的研究。較高的廣度指標(biāo)表示管理層披露了更多類型的風(fēng)險信息，有助于更加全面地評估企業(yè)風(fēng)險狀況。

（3）精度指標(biāo)（RiskDis3）：指管理層披露的風(fēng)險信息是否有相關(guān)的數(shù)據(jù)支撐，目前鮮有文獻(xiàn)關(guān)注。本文認(rèn)為精度指標(biāo)表明管理層所披露的風(fēng)險信息具有數(shù)據(jù)支撐，而不是主觀臆想，有助于更加精準(zhǔn)地評估風(fēng)險的可能性及其影響。

（4）深度指標(biāo)（RiskDis4）：指企業(yè)年報中披露的風(fēng)險信息文本較上一年度的相似程度，衡量方式主要參考王雄元等^［3］的研究。由于年報風(fēng)險信息披露對同一家公司而言可能出現(xiàn)樣板化，因此相似度高，不利于利益相關(guān)者掌握公司風(fēng)險的動態(tài)變化。

（5）力度指標(biāo)（RiskDis5）：指管理層是否提出相應(yīng)風(fēng)險的應(yīng)對措施，目前鮮有文獻(xiàn)關(guān)注。本文認(rèn)為力度指標(biāo)表明管理層已采取行動防控風(fēng)險，有助于評估公司的風(fēng)險管理能力。

（6）溫度指標(biāo)（RiskDis6）：指管理層表述風(fēng)險信息的積極或消極情感偏向，衡量方式主要參考曾慶生等^［9］的研究。較高的溫度指標(biāo)表示管理層對風(fēng)險的描述可能更加盲目樂觀，從而不利于利益相關(guān)者對公司風(fēng)險狀況的準(zhǔn)確理解。

本文應(yīng)用主成分分析法將年報風(fēng)險披露前五個維度擬合成一個綜合指標(biāo)，即年報風(fēng)險披露水平指數(shù)。由于溫度指標(biāo)反映了管理層披露風(fēng)險信息的情感色彩，更具主觀性與個體差異性，因此本文將風(fēng)險披露的溫度指標(biāo)作為單獨(dú)的評估維度，以衡量管理層語調(diào)操縱行為。

3.控制變量

參考已有研究^{［10，12］}，本文從內(nèi)外部公司特征、公司財務(wù)、治理結(jié)構(gòu)以及股權(quán)結(jié)構(gòu)等方面選取可能對年報風(fēng)險信息披露產(chǎn)生影響的變量進(jìn)行控制，變量定義見表1。

（三）模型構(gòu)建

借鑒Lee和Park的相關(guān)研究^［22］，本文構(gòu)建模型（1）檢驗假設(shè)。

RiskDis_i，t=β₀+β₁AudCom_i，t+Control_i，t+YearFE+FirmFE+ε_i，t（1）

其中，AudCom_i，t為解釋變量，表示上市公司審計委員會特征，分別用獨(dú)立性（ACDep）、勤勉性（ACTimes）、專業(yè)性（ACPro）進(jìn)行衡量。RiskDis_i，t為被解釋變量，用年報風(fēng)險信息水平進(jìn)行衡量。Control_i，t為控制變量。同時還控制了公司和年份固定效應(yīng)。

五、實證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計

表2為研究樣本的描述性統(tǒng)計結(jié)果，年報風(fēng)險披露水平指數(shù)（RiskDis）的標(biāo)準(zhǔn)差為0.730，最小值為

0.128，最大值為22.946，表明不同公司披露風(fēng)險信息存在較大差異，其中子指標(biāo)風(fēng)險披露廣度（RiskDis2）的差異最大，說明不同公司披露的風(fēng)險類型數(shù)量存在較大差異。審計委員會獨(dú)立性（ACDep）的標(biāo)準(zhǔn)差為0.176，勤勉性（ACTimes）的標(biāo)準(zhǔn)差為1.966，專業(yè)性（ACPro）的標(biāo)準(zhǔn)差為0.294，表明不同公司間審計委員會的獨(dú)立性差異較小，但專業(yè)性與勤勉性存在部分差異。

（二）多元回歸分析

1.審計委員會與年報風(fēng)險信息披露

表3列示了模型（1）的回歸結(jié)果。審計委員會獨(dú)立性（ACPro）、勤勉性（ACTimes）、專業(yè)性（ACPro）的回歸系數(shù)均顯著為正，表明審計委員會獨(dú)立性、勤勉性、專業(yè)性越強(qiáng)，上市公司風(fēng)險信息披露越詳細(xì)全面、準(zhǔn)確及時，即年報風(fēng)險信息披露水平越高。本文假設(shè)H1得到驗證。

2.市場環(huán)境性質(zhì)對審計委員會與年報風(fēng)險信息披露的影響

本文借鑒逯東等^［43］的研究，通過比較上市公司當(dāng)年對外披露的盈利信息和年報發(fā)布前180天分析師對該公司預(yù)測平均值的大小來區(qū)分市場環(huán)境性質(zhì)，若前者大于后者，則將該市場環(huán)境劃分為“利好環(huán)境”，否則為“利空環(huán)境”。

表4結(jié)果顯示，在“利空環(huán)境”的樣本中，審計委員會特征的回歸系數(shù)均顯著正相關(guān)，表明在“利空環(huán)境”中，審計委員會對管理層隱瞞風(fēng)險的治理作用更好，提高了年報風(fēng)險信息披露水平。而在“利好環(huán)境”的樣本中，審計委員會特征的回歸系數(shù)均不顯著，表明在“利好環(huán)境”中，審計委員會的治理作用有限，可能的原因在于：在“利好環(huán)境”中，企業(yè)更容易實現(xiàn)業(yè)績目標(biāo)，市場對企業(yè)前景更為樂觀，此時管理層的業(yè)績壓力更小，認(rèn)為無需隱瞞風(fēng)險信息，相反提高信息透明度有利于展現(xiàn)企業(yè)較高的風(fēng)險識別與管控能力，從而獲得更多投資者的信任；另外，審計委員會可能更加關(guān)注企業(yè)未來的戰(zhàn)略規(guī)劃和業(yè)務(wù)增長，相對較少關(guān)注可能存在的風(fēng)險隱患。本文還采用自抽樣法進(jìn)行了組間系數(shù)差異檢驗，結(jié)果分別在5%、1%、5%的水平上顯著，表明審計委員會對管理層隱瞞風(fēng)險的治理作用在不同性質(zhì)市場環(huán)境下存在顯著差異，上述結(jié)果驗證了本文假設(shè)H2。

表5結(jié)果顯示，在“利好環(huán)境”的樣本中，審計委員會特征的系數(shù)均顯著為負(fù)，說明在“利好環(huán)境”中審計委員會對管理層夸大信息的語調(diào)操縱行為的治理作用更好；而在“利空環(huán)境”的樣本中，審計委員會特征的系數(shù)均不顯著，說明在“利空環(huán)境”下，審計委員會的治理作用有限，可能的原因在于：在“利空環(huán)境”下，企業(yè)可能面臨更激烈的市場競爭，更大的財務(wù)壓力和公眾輿論壓力，投資者對公司的信任度下降，對風(fēng)險信息更為敏感。管理層操控風(fēng)險語調(diào)可能會適得其反，進(jìn)一步加劇市場的不穩(wěn)定性，因此風(fēng)險語調(diào)的操縱空間較小。此時，審計委員會可能更加關(guān)注企業(yè)現(xiàn)存的風(fēng)險管控與經(jīng)營壓力，而非風(fēng)險信息的語調(diào)。本文還采用自抽樣法進(jìn)行了組間系數(shù)差異檢驗，結(jié)果均顯著，表明審計委員會對管理層夸大正面信息的治理作用在不同性質(zhì)市場環(huán)境下存在顯著差異，驗證了本文假設(shè)H3。

（三）穩(wěn)健性檢驗

1.替換被解釋變量

利用文本分析等方法構(gòu)建年報風(fēng)險披露水平指數(shù)的做法可能會受到風(fēng)險分詞詞典準(zhǔn)確程度的影響，為此，本文借鑒文構(gòu)數(shù)據(jù)平臺Wingo構(gòu)造的風(fēng)險信息相關(guān)詞頻的分詞詞典，重新衡量年報風(fēng)險信息披露水平。

2.替換解釋變量

參考已有文獻(xiàn)做法^［21］，本文將審計委員會人數(shù)取自然對數(shù)后（ACNumb）替換前文的審計委員會特征指標(biāo)。

3.剔除新冠疫情干擾

考慮到本文的樣本區(qū)間為2010—2021年，年報風(fēng)險信息披露可能會受到新冠肺炎疫情的影響。為此，本文僅選取2019年及之前的樣本重新進(jìn)行回歸。

以上回歸結(jié)果表明，前文結(jié)論具有穩(wěn)健性。

（四）內(nèi)生性檢驗

1.傾向得分匹配和熵平衡匹配

為了控制潛在不可觀測因素對回歸結(jié)果的干擾，本文采用傾向得分匹配克服遺漏變量所致的內(nèi)生性問題。借鑒已有

研究^［42］，本文以審計委員會特征的行業(yè)年份中位數(shù)為基準(zhǔn)從高到低排序分組，利用

Logit模型估計傾向評分。本文采用卡尺內(nèi)（0.05）的1∶1近鄰匹配，并選取以下控制變量進(jìn)入匹配：事務(wù)所規(guī)模（Big4）、公司規(guī)模（Lnsize）等。匹配后，各變量之間的差異明顯減小。表6第（1）列結(jié)果顯示前文結(jié)論依然成立。

由于使用傾向得分匹配法會使得樣本大量損失，從而影響匹配的精度和效果。為了克服這一局限，本文還采用了熵平衡匹配法。根據(jù)表6第（2）列結(jié)果，前文結(jié)論仍舊成立。

2.工具變量法

為了緩解反向因果問題對本文結(jié)論的干擾，本文擬采用工具變量法進(jìn)行解決。通常而言，單個上市公司在聘請審計委員會成員時，會參考行業(yè)內(nèi)其他上市公司審計委員會的人員構(gòu)成情況，但整個行業(yè)選擇符合條件的審計委員會委員的決定，并不會與單個上市公司管理層的信息操縱行為產(chǎn)生直接關(guān)聯(lián)。因此，借鑒已有研究^［12］，本文選取同行業(yè)其他上市公司的審計委員會獨(dú)立性、勤勉性和專業(yè)性的均值作為外生工具變量。

結(jié)果表明，當(dāng)審計委員會特征為獨(dú)立性（ACDep）、勤勉性（ACTimes）、專業(yè)性（ACPro）時，Kleibergen-Paap rk LM統(tǒng)計量均在1%水平上顯著，且Cragg-Donald Wald F統(tǒng)計量均大于弱工具變量識別檢驗臨界值16.38。上述結(jié)果說明本文選取的工具變量是恰當(dāng)?shù)?。?的第（1）列至第（3）列結(jié)果說明，在控制了潛在的反向因果問題后，前文結(jié)論依然成立。

3.Heckman檢驗

由于本文僅以上市公司為研究樣本，大量的非上市公司被剔除，前文結(jié)論可能存在因樣本選擇非隨機(jī)而導(dǎo)致樣本選擇偏差問題。為此，本文采用Heckman兩階段模型進(jìn)行檢驗。具體地，第一階段回歸中，被解釋變量為企業(yè)是否披露年報風(fēng)險信息的虛擬變量，利用Probit模型計算出逆米爾斯比率（IMR），然后將逆米爾斯比率放入基準(zhǔn)模型進(jìn)行第二階段回歸。同時，本文還選取其他上市公司審計委員會特征的行業(yè)年份均值作為排他性約束變量。表7的第（4）列至第（6）列結(jié)果顯示，逆米爾斯（IMR）系數(shù)均不顯著，表明本文不存在樣本選擇偏差；且審計委員會特征的回歸系數(shù)仍顯著為正，表明在控制了潛在的樣本選擇偏誤后，前文結(jié)論依然成立。

4.《上市公司董事會審計委員會運(yùn)作指引》的準(zhǔn)自然實驗

上海證券交易所于2013年頒布《上市公司董事會審計委員會運(yùn)作指引》，該指引對審計委員會的成員信息、職責(zé)范圍、會議召開等信息的披露要求進(jìn)行了規(guī)范，有助于提高審計委員會履職效果。因此，為了進(jìn)一步緩解內(nèi)生性問題干擾，本文借鑒陳漢文等^［10］研究，利用上述指引這一外生沖擊作為準(zhǔn)自然實驗，構(gòu)建雙重差分模型進(jìn)行檢驗。

RiskDis_i，t=β₀+β₁Post_i，t+β₂Exchange_i，t+β₃Post_i，t×Exchange_i，t+Control_i，t+YearFE+FirmFE+ε_i，t（2）

其中，Post_i，t為政策時間變量，指引的實際影響應(yīng)在2014年開始形成，因此若年份觀測值在2014年以后，則Post取值為1，否則取值為0；Exchange_i，t為政策變量，表示上市公司的股票交易地點，若上市公司屬上海證券交易所，則Exchange取1，否則取0。研究樣本通過了平行趨勢檢驗。同時，根據(jù)回歸結(jié)果，交乘項系數(shù)為0.086（2.25），前文結(jié)論成立。

六、進(jìn)一步檢驗

（一）作用機(jī)制分析

已有研究發(fā)現(xiàn)^{［13，21］}，審計委員會的獨(dú)立性、勤勉性均能顯著改善公司內(nèi)部控制質(zhì)量，促進(jìn)內(nèi)部控制作用發(fā)揮，進(jìn)而可能提高年報風(fēng)險信息披露質(zhì)量。為此，本文借鑒池國華等^［44］的研究，將迪博內(nèi)部控制指數(shù)取自然對數(shù)用以衡量內(nèi)部控制質(zhì)量（IC）并構(gòu)建內(nèi)部控制的中介機(jī)制檢驗?zāi)Ｐ汀?/p>

表8第（1）至第（3）列結(jié)果反映，審計委員會特征與內(nèi)部控制質(zhì)量的系數(shù)均顯著正相關(guān)，表明獨(dú)立性、勤勉性以及專業(yè)性較強(qiáng)的審計委員會能夠提高內(nèi)部控制質(zhì)量；第（4）至第（6）列是加入中介變量后的回歸結(jié)果，審計委員會特征與年報風(fēng)險披露水平指數(shù)的系數(shù)顯著正相關(guān)，但相比于基準(zhǔn)回歸的顯著性有所下降，表明內(nèi)部控制質(zhì)量在兩者之間起到了部分中介作用。

（二）異質(zhì)性分析

1.區(qū)分內(nèi)部治理環(huán)境

管理層選擇性披露風(fēng)險信息反映出公司委托代理問題的加劇，這與公司內(nèi)部治理環(huán)境密不可分。內(nèi)部治理環(huán)境差，則將難以有效約束管理層的機(jī)會主義行為，管理層更可能進(jìn)行“信息捂盤”。本文選擇公司董事長與總經(jīng)理是否兩職合一來衡量管理層權(quán)力大小，若董事長與總經(jīng)理為同一人，表明公司管理層權(quán)力較大，即內(nèi)部治理環(huán)境較差。表9結(jié)果顯示，在兩職合一的樣本中，審計委員會特征的系數(shù)均顯著為正，而在非兩職合一的樣本中，系數(shù)雖為正但不顯著，上述回歸通過了組間系數(shù)差異檢驗。這表明審計委員會在內(nèi)部治理環(huán)境較差時發(fā)揮了更顯著的治理作用，有效緩解了委托代理問題，提高了年報風(fēng)險信息披露水平。

2.區(qū)分外部監(jiān)督環(huán)境

較強(qiáng)的外部監(jiān)督環(huán)境能夠改善企業(yè)內(nèi)部治理，有效緩解委托代理問題。分析師作為外部監(jiān)督機(jī)制的重要組成部分，具有較強(qiáng)的信息搜集與分析能力，更能察覺出年報風(fēng)險信息披露的實質(zhì)與價值。此外，分析師通過向外界發(fā)布分析報告，提高了公司治理情況被利益相關(guān)者獲知的可能^［43］，增加了公司外部監(jiān)督壓力。借鑒已有研究^［10］，本文利用分析師跟蹤作為公司外部監(jiān)督壓力的衡量指標(biāo)，若分析師跟蹤數(shù)量大于該行業(yè)的平均值，則表明公司外部監(jiān)督環(huán)境較嚴(yán)厲。表10結(jié)果顯示，在分析師跟蹤較多的樣本中，審計委員會特征的系數(shù)均顯著為正，而在分析師

跟蹤較少的樣本中，系數(shù)雖為正但不顯著，上述回歸通過了組間系數(shù)差異檢驗。這表明來自外部利益相關(guān)者的監(jiān)督壓力有助于提高審計委員會的履職效率，增強(qiáng)其對管理層選擇性披露風(fēng)險信息的治理效果。

3.區(qū)分風(fēng)險信息披露維度

前文發(fā)現(xiàn)，審計委員會特征能夠提高年報風(fēng)險披露水平指數(shù)，但是并沒有深入分析此影響在該指數(shù)不同維度之間是否存在差異，為此文章區(qū)分五個維度重新進(jìn)行回歸，審計委員會特征與風(fēng)險信息披露不同維度的系數(shù)均顯著，表明審計委員會在年報風(fēng)險信息披露的不同維度均具有治理作用。

七、研究結(jié)論

年報風(fēng)險信息披露猶如“黑匣子”，管理層通過隱瞞風(fēng)險信息或夸大正面信息進(jìn)行風(fēng)險選擇性披露，進(jìn)而實現(xiàn)印象管理。作為公司內(nèi)部治理的重要監(jiān)督機(jī)制，審計委員會的有效履職為企業(yè)帶來積極影響已被大量研究證實，然而已有研究尚未涉及年報風(fēng)險披露質(zhì)量方面。因此，本文基于管理層信息操縱視角實證檢驗了2010—2021年上市公司審計委員會特征對年報風(fēng)險信息披露的影響。結(jié)果顯示，審計委員會獨(dú)立性、勤勉性和專業(yè)性越強(qiáng)，年報風(fēng)險信息披露水平越高，即審計委員會對管理層信息操縱具有治理作用。同時，這一治理作用受市場環(huán)境的影響，即處于“利空環(huán)境”時，管理層為了趨利避害，會通過隱藏或模糊公司所面臨的風(fēng)險來粉飾公司經(jīng)營現(xiàn)狀，此時審計委員會可以更好地識別并抑制該環(huán)境下管理層隱瞞風(fēng)險的操縱行為；處于“利好環(huán)境”時，管理層可能使用更積極的語調(diào)來夸大正面信息以降低風(fēng)險的不確定性，而審計委員會出于謹(jǐn)慎性等原則可以更好地抑制管理層的語調(diào)操縱行為。機(jī)制分析中發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制發(fā)揮了部分中介作用。進(jìn)一步區(qū)分上市公司內(nèi)外部治理環(huán)境可以發(fā)現(xiàn)，在內(nèi)部治理環(huán)

境較差和外部監(jiān)督壓力較大時，該治理效果更顯著；區(qū)分年報風(fēng)險信息披露不同維度可以發(fā)現(xiàn)，審計委員會均能從不同維度提高年報風(fēng)險信息質(zhì)量。

根據(jù)上述結(jié)論，本文提出如下建議：審計委員會對管理層風(fēng)險信息操縱具有顯著的治理效應(yīng)，但目前我國上市公司的審計委員會在制度安排與權(quán)責(zé)設(shè)置等方面尚存在不足，因此有必要推進(jìn)上市公司內(nèi)部治理改革，完善審計委員會制度建設(shè)。一方面，獨(dú)立性與專業(yè)性是審計委員會發(fā)揮職能的前提，在選聘審計委員會成員時可以適當(dāng)增加獨(dú)立董事和財務(wù)專家的比例，同時還要強(qiáng)化審計委員會獎懲機(jī)制，以此提高其勤勉性。另一方面，要細(xì)化上市公司審計委員會的職責(zé)范圍，強(qiáng)化其對公司年報風(fēng)險信息披露質(zhì)量的保障作用，切實提高公司內(nèi)部治理水平。此外，監(jiān)管部門應(yīng)當(dāng)關(guān)注市場環(huán)境對審計委員會治理作用的影響，根據(jù)上市公司實際采取針對性和差異化的監(jiān)管措施，并加大年報信息披露違法、違規(guī)成本，通過強(qiáng)有力的處罰措施增強(qiáng)監(jiān)管威懾力，以完善促進(jìn)資本市場長遠(yuǎn)發(fā)展的各項配套基礎(chǔ)性制度。

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［責(zé)任編輯：劉 茜］

Audit Committee of Listed Companies and Disclosure of Risk Information in

Annual Reports： Based on the Perspective of Management

Information Manipulation

CHI Guohua^a， CANG Zhengwei^b

（a. School of Internal Audit; b. School of Government Audit， Nanjing Audit University， Nanjing 211815， China）

Abstract： The annual report risk information of listed companies is an important source of information for understanding the current operating status and predicting future development of the company. It has information increment value， but is easily influenced by management information manipulation. The audit committee， as an independent mechanism of corporate governance， has an internal supervisory role over the management. Based on this， this article uses the risk information disclosure data of listed companies from 2010 to 2021 to empirically test the governance effect of audit committees on management information manipulation. Research has found that the stronger independence， diligence， and professionalism of audit committees， the higher the level of risk information disclosure in annual reports， and there are differences in the governance role of audit committees in different market environments. The mechanism test results indicate that internal control has played a partial mediating role; in addition， the governance role of the audit committee is more significant when the internal governance environment is weak and external supervision pressure is high. The conclusion of the article expands the research on the influencing factors of risk information disclosure in annual reports， and comprehensively measures the level of disclosure by constructing risk information indicators of different dimensions， confirming the governance effect of audit committees on management information manipulation， providing important support for regulatory authorities to further improve the risk information disclosure system of listed companies.

Key Words： audit committee; management information manipulation; disclosure of risk information of annual report; market environment; internal control; governance function