鄭淑凝 王安國(guó) 王政

摘? ?要：在“雙碳”目標(biāo)背景下，我國(guó)碳交易市場(chǎng)即將迎來(lái)擴(kuò)容，綠色債券展現(xiàn)出強(qiáng)烈的政策導(dǎo)向性。本文探討了中國(guó)綠色債券在推動(dòng)碳交易市場(chǎng)機(jī)制方面所起的作用，同時(shí)回顧了中國(guó)綠色債券及碳交易市場(chǎng)的發(fā)展歷程，指出當(dāng)前市場(chǎng)存在的三大問(wèn)題：參與碳交易市場(chǎng)的行業(yè)主體單一；交易雙方自主交易意愿受限；金融化程度不高導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)管理效率較低。針對(duì)這三大問(wèn)題，本文深入分析了綠色債券如何從交易主體、自主交易方式及整體風(fēng)險(xiǎn)三個(gè)維度助力我國(guó)碳交易市場(chǎng)機(jī)制。研究結(jié)果顯示：綠色債券有助于碳交易市場(chǎng)低碳項(xiàng)目業(yè)主實(shí)現(xiàn)低碳轉(zhuǎn)型，提升市場(chǎng)活躍程度；綠色債券作為擔(dān)保物提升自主交易公信力，增加碳排放權(quán)交易量及交易額；綠色債券作為碳期貨的標(biāo)的物，幫助碳交易市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)碳排放權(quán)價(jià)格波動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。

關(guān)鍵詞：綠色債券；碳交易市場(chǎng)；碳期貨；金融風(fēng)險(xiǎn)

DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2024.05.004

中圖分類號(hào)： F832? ? ? ? ? ? ? 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A? ? ?文章編號(hào)：1003－9031（2024）05－0046－12

一、引言

2023年12月8日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)與國(guó)務(wù)院國(guó)資委聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于支持中央企業(yè)發(fā)行綠色債券的通知》，明確支持中央企業(yè)發(fā)行綠色債券融資。此舉旨在協(xié)同推進(jìn)降碳、減污、擴(kuò)綠、增長(zhǎng)，促進(jìn)中央企業(yè)積極履行社會(huì)責(zé)任，為買賣雙方在資本市場(chǎng)的交易方向提供了明確的指導(dǎo)。綠色低碳發(fā)展是中國(guó)式現(xiàn)代化的顯著特征，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展綠色化、低碳化是實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，而碳交易市場(chǎng)作為引導(dǎo)資源更多投向低碳發(fā)展領(lǐng)域的有效路徑，是以市場(chǎng)機(jī)制推動(dòng)溫室氣體減排的重大制度創(chuàng)新，為碳達(dá)峰、碳中和目標(biāo)如期實(shí)現(xiàn)提供有力抓手。自2021年7月16日全國(guó)碳交易市場(chǎng)啟動(dòng)后，由于試點(diǎn)碳市場(chǎng)僅在當(dāng)?shù)厥∈邪l(fā)展，難以提供堅(jiān)實(shí)的碳金融市場(chǎng)基礎(chǔ)。與此同時(shí)，交易初期的中國(guó)碳市場(chǎng)只覆蓋了發(fā)電行業(yè)，極大地挑戰(zhàn)了市場(chǎng)活躍度（魯政委等，2021）。當(dāng)前全國(guó)碳交易市場(chǎng)存在單一性和覆蓋面不足的問(wèn)題，導(dǎo)致碳減排效果受到限制。為了更有效地推動(dòng)碳減排，需要將更多行業(yè)和參與主體納入碳交易市場(chǎng)，擴(kuò)大市場(chǎng)的覆蓋范圍。同時(shí)，需要增加配額交易量和交易額，以促進(jìn)碳市場(chǎng)的活躍度和影響力。這將有助于充分發(fā)揮碳減排的作用，推動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)向更加綠色、可持續(xù)的方向發(fā)展（林水靜，2023）。陳奉功和張誼浩（2023）認(rèn)為價(jià)格信號(hào)在綠色金融政策實(shí)施中發(fā)揮著至關(guān)重要的作用，為企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)和投資者提供了明確的指引，促使其遵循規(guī)定，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)向更加綠色、高效的方向發(fā)展。作為市場(chǎng)調(diào)節(jié)的有力工具，價(jià)格信號(hào)有助于確保綠色金融政策的有效實(shí)施，促進(jìn)市場(chǎng)與政府之間的良性互動(dòng)。而這種協(xié)同作用可以加速經(jīng)濟(jì)的高質(zhì)量發(fā)展，實(shí)現(xiàn)更快速、更可持續(xù)的增長(zhǎng)?；诖耍钊肫饰鑫覈?guó)綠色債券并梳理碳交易市場(chǎng)的發(fā)展歷程，探討綠色債券如何有效服務(wù)于碳交易市場(chǎng)機(jī)制具有重要意義。

二、中國(guó)綠色債券及碳金融市場(chǎng)的發(fā)展歷程

（一）中國(guó)綠色債券發(fā)展歷程

根據(jù)《綠色債券支持項(xiàng)目目錄（2021年版）》，綠色債券是籌集了資金以后，用這些資金專門投向投資型綠色項(xiàng)目的債務(wù)憑證。其核心特點(diǎn)是，籌集到的資金僅用于支持綠色項(xiàng)目，不得用于其他用途。這種金融工具為推動(dòng)可持續(xù)發(fā)展和環(huán)境保護(hù)提供了重要的資金支持（林水靜，2023）。本文對(duì)中國(guó)綠色債券的相關(guān)政策進(jìn)行梳理，旨在從中國(guó)綠色債券政策發(fā)展情況的角度出發(fā)，深入探究中國(guó)綠色債券市場(chǎng)的形成背景和發(fā)展動(dòng)力（見(jiàn)表1）。

2015年9月，國(guó)務(wù)院發(fā)布了《生態(tài)文明體制改革總體方案》。2015年12月，中國(guó)人民銀行公布《關(guān)于在銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行綠色金融債券有關(guān)事宜公告》《綠色債券支持項(xiàng)目目錄》。為綠色金融債券的發(fā)行提供了明確的指導(dǎo)和規(guī)范，對(duì)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)增長(zhǎng)具有里程碑式的意義（吳育輝等，2022）。2015年12月，國(guó)家發(fā)改委發(fā)布了《綠色債券發(fā)行指引》，符合環(huán)境保護(hù)和社會(huì)可持續(xù)發(fā)展的要求，為投資者提供清晰、可衡量的綠色項(xiàng)目支持。上海證券交易所和深圳證券交易所在2016年的3月和4月相繼發(fā)布了相關(guān)通知，提供了具體的操作步驟和指導(dǎo)原則，為推動(dòng)綠色債券市場(chǎng)的發(fā)展奠定了基礎(chǔ)，為發(fā)行人提供明確指引。2017年3月，中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)發(fā)布《非金融企業(yè)綠色債務(wù)融資工具業(yè)務(wù)指引》，進(jìn)一步規(guī)范了非金融企業(yè)發(fā)行綠色債務(wù)融資工具的流程，確保市場(chǎng)操作的規(guī)范性和透明度。這些政策措施的出臺(tái)，為我國(guó)綠色債券市場(chǎng)的健康發(fā)展提供了有力保障，同時(shí)也提升了市場(chǎng)的公信力和投資者的信心（池光勝和高文君，2021）。

至此，盡管中國(guó)在綠色債券市場(chǎng)的起步相對(duì)較晚，但其發(fā)展速度之快令人驚嘆。截至2017年底，中國(guó)已穩(wěn)固地成為該市場(chǎng)的第二大發(fā)行主體，展現(xiàn)了其在綠色金融領(lǐng)域的強(qiáng)勁實(shí)力和巨大潛力。這一成就的取得，不僅彰顯了中國(guó)在推動(dòng)綠色發(fā)展方面的堅(jiān)定決心，也為全球綠色債券市場(chǎng)的發(fā)展注入了新的活力，為推動(dòng)中國(guó)綠色金融的發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)（高揚(yáng)和李春雨，2021）。

2019年3月，國(guó)家發(fā)改委與其他六個(gè)部門共同發(fā)布了《綠色產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄（2019年版）》，這是中國(guó)綠色金融標(biāo)準(zhǔn)建設(shè)的重要一步。作為總體規(guī)范，為綠色金融標(biāo)準(zhǔn)體系提供了指南，以系統(tǒng)化和標(biāo)準(zhǔn)化制定、更新和修訂標(biāo)準(zhǔn)金融產(chǎn)品的服務(wù)，有利于促進(jìn)金融市場(chǎng)健康發(fā)展。充分體現(xiàn)了中國(guó)政府對(duì)綠色發(fā)展的高度重視，為國(guó)內(nèi)外投資者提供了更加清晰可靠的綠色投資方向（董戰(zhàn)峰等，2020）。

為了實(shí)現(xiàn)“雙碳”目標(biāo)，使我國(guó)綠色債券支持的項(xiàng)目和領(lǐng)域更加規(guī)范，央行《關(guān)于印發(fā)〈綠色債券支持項(xiàng)目目錄（2020年版）〉的通知（征求意見(jiàn)稿）》，旨在推動(dòng)綠色債券市場(chǎng)的健康發(fā)展。隨后，上海證券交易所和深圳證券交易所也發(fā)布了相關(guān)公告，規(guī)范綠色公司債券上市申請(qǐng)的業(yè)務(wù)行為，進(jìn)一步提升了市場(chǎng)的規(guī)范性和透明度。

2021年4月，中國(guó)人民銀行、國(guó)家發(fā)改委和中國(guó)證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布《綠色債券支持項(xiàng)目目錄（2021年版）》。新版目錄在統(tǒng)一國(guó)內(nèi)綠色債券項(xiàng)目標(biāo)準(zhǔn)、提升可操作性以及與國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)接軌等方面都非常出色。最近幾年，中國(guó)證監(jiān)會(huì)越來(lái)越注重環(huán)保理念，不斷推動(dòng)資本市場(chǎng)為綠色發(fā)展服務(wù)，積極貫徹落實(shí)新發(fā)展理念，不斷加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管，為綠色債券市場(chǎng)的健康發(fā)展提供了有力保障。自2016年開(kāi)始，我國(guó)啟動(dòng)了綠色債券試點(diǎn)工作，這是一項(xiàng)具有重要意義的工程。中國(guó)證監(jiān)會(huì)不斷完善綠色債券的發(fā)行主體、募集資金投向和信息披露等制度，為企業(yè)通過(guò)綠色債券融資發(fā)展提供更加便捷的渠道。同時(shí)，隨著市場(chǎng)需求的不斷增長(zhǎng)，綠色債券的規(guī)模也在持續(xù)擴(kuò)大。此外，國(guó)務(wù)院國(guó)資委也在積極推動(dòng)中央企業(yè)加入綠色債券市場(chǎng)，抓住債券市場(chǎng)改革發(fā)展的機(jī)遇，助力我國(guó)企業(yè)更快地實(shí)現(xiàn)綠色低碳轉(zhuǎn)型和高質(zhì)量發(fā)展。

隨著這些政策的落地實(shí)施，越來(lái)越多的企業(yè)開(kāi)始注重環(huán)保，采用清潔能源，減少碳排放，推動(dòng)綠色低碳發(fā)展。不僅有助于我國(guó)實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)，也為全球環(huán)境保護(hù)做出了積極貢獻(xiàn)。從圖1可見(jiàn)，自2016年以來(lái)，綠色債券發(fā)展迅速，尤其是“雙碳”目標(biāo)提出之后的2021年，新增發(fā)行規(guī)模已達(dá)到6499.19億元，同比增長(zhǎng)了121%。

根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)的公開(kāi)披露信息，截至2023年11月，交易所市場(chǎng)已經(jīng)成功發(fā)行了超過(guò)7000億元的綠色債券，募集資金主要用于資源節(jié)約與循環(huán)利用、污染防治、清潔能源和生態(tài)保護(hù)等超環(huán)保領(lǐng)域。綠色債券的發(fā)行，有助于引導(dǎo)更多的要素資源流向綠色領(lǐng)域，不僅為環(huán)保事業(yè)提供了重要的資金支持，同時(shí)也為經(jīng)濟(jì)社會(huì)可持續(xù)發(fā)展做出了積極貢獻(xiàn)，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的可持續(xù)發(fā)展。同時(shí)，綠色債券市場(chǎng)的不斷發(fā)展，也提高了市場(chǎng)對(duì)環(huán)保項(xiàng)目的關(guān)注度和參與度，進(jìn)一步推動(dòng)了環(huán)保事業(yè)的發(fā)展。未來(lái)，隨著綠色金融理念的深入人心和政策的持續(xù)推動(dòng)，綠色債券市場(chǎng)將繼續(xù)發(fā)揮重要作用，為我國(guó)環(huán)保事業(yè)和經(jīng)濟(jì)社會(huì)的可持續(xù)發(fā)展提供更加有力的支持。

（二）中國(guó)碳交易市場(chǎng)發(fā)展歷程

1997年12月，149個(gè)國(guó)家和地區(qū)在日本召開(kāi)《聯(lián)合國(guó)氣候變化框架公約》續(xù)約方第三次會(huì)議，會(huì)議通過(guò)了旨在限制發(fā)達(dá)國(guó)家溫室氣體排放量以抑制全球變曖的《京都議定書(shū)》。會(huì)議中，與會(huì)者們提出了一個(gè)創(chuàng)新的構(gòu)想：將二氧化碳排放權(quán)轉(zhuǎn)化為一種可交易的商品。這為企業(yè)提供了一個(gè)平臺(tái)，類似于日常的商品交易，可以進(jìn)行排放權(quán)的買賣。這一新機(jī)制的優(yōu)點(diǎn)在于，那些在減排方面取得顯著成效的企業(yè)可以通過(guò)出售排放權(quán)獲得經(jīng)濟(jì)利益。而對(duì)于排放量較大的企業(yè)，他們則需要購(gòu)買這些排放權(quán)，否則將面臨嚴(yán)厲的罰款，因此出現(xiàn)了針對(duì)二氧化碳的交易，學(xué)界稱之為碳交易（朱寶麗，2023）。碳交易的誕生為減少碳排放提供了一種有效的市場(chǎng)手段，同時(shí)也為企業(yè)帶來(lái)了新的商業(yè)機(jī)遇。這一機(jī)制激勵(lì)企業(yè)更加積極地參與環(huán)保事業(yè)，共同為地球的可持續(xù)發(fā)展貢獻(xiàn)力量。碳交易市場(chǎng)則是指以控制二氧化碳的排放作為目標(biāo)， 標(biāo)的物則選擇了二氧化碳排放配額或是二氧化碳減排信用來(lái)進(jìn)行的交易市場(chǎng)系統(tǒng)（王科和陳沫，2018）?；赝覈?guó)碳交易市場(chǎng)的發(fā)展歷程，表2針對(duì)中國(guó)碳交易市場(chǎng)的相關(guān)政策進(jìn)行了梳理。

2011年10月，國(guó)家發(fā)改委發(fā)布《關(guān)于開(kāi)展碳排放權(quán)交易試點(diǎn)工作的通知》，并批準(zhǔn)了北京市、天津市等七個(gè)試點(diǎn)的城市中的碳市場(chǎng)作為碳排放權(quán)進(jìn)行交易的試點(diǎn)場(chǎng)所。在七個(gè)試點(diǎn)碳市場(chǎng)的成果明顯有效后，2013年11月黨的十八屆三中全會(huì)進(jìn)一步提出在全國(guó)范圍內(nèi)推廣碳交易。2014年底《碳排放權(quán)交易管理暫行辦法》提供了碳交易市場(chǎng)的基本框架。2017年12月，國(guó)家發(fā)改委發(fā)布《全國(guó)碳排放權(quán)交易市場(chǎng)建設(shè)方案（發(fā)電行業(yè)）》，為我國(guó)的碳交易市場(chǎng)奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，為全國(guó)碳市場(chǎng)的建立提供了新的機(jī)遇。

碳市場(chǎng)分為一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)，其中一級(jí)市場(chǎng)是發(fā)行碳資產(chǎn)的主要場(chǎng)所，如項(xiàng)目減排量及碳配額等，二級(jí)市場(chǎng)則是碳資產(chǎn)的交易平臺(tái)，也被稱為碳交易市場(chǎng)，涵蓋了碳資產(chǎn)現(xiàn)貨交易以及碳金融衍生品的交易（馬勇和李美儀，2023）。政府主管部門將碳排放配額分配給納入地區(qū)或全國(guó)碳排放權(quán)交易市場(chǎng)的重點(diǎn)排放單位（以下簡(jiǎn)稱“控排企業(yè)”）。這些企業(yè)需要在每個(gè)履約周期內(nèi)實(shí)現(xiàn)其實(shí)際碳排放量不超過(guò)政府分配的碳排放配額。由于各企業(yè)的實(shí)際情況不同，部分企業(yè)能夠滿足控排要求，而部分企業(yè)則因行業(yè)屬性或自身發(fā)展階段等原因無(wú)法達(dá)標(biāo)。此時(shí)，碳排放權(quán)交易機(jī)制發(fā)揮了作用。作為控排企業(yè)，只要嚴(yán)格遵循減排要求，努力降低碳排放，便可在碳交易市場(chǎng)出售多余的碳排放配額，獲取一定的經(jīng)濟(jì)回報(bào)。然而，對(duì)于那些尚未達(dá)到減排標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)，則可能需要額外購(gòu)買碳排放配額或核證自愿減排量，以彌補(bǔ)實(shí)際排放與配額之間的差距。

為進(jìn)一步規(guī)范全國(guó)碳交易市場(chǎng)的活動(dòng)，2020年12月，生態(tài)環(huán)境部發(fā)布了《全國(guó)碳排放權(quán)交易管理辦法（試行）》，為全國(guó)碳交易市場(chǎng)提供了法律保障。隨后，2021年5月，生態(tài)環(huán)境部又發(fā)布了三個(gè)相關(guān)規(guī)則，確保碳排放權(quán)的登記、交易和結(jié)算都有明確的規(guī)范。2021年7月16日，全國(guó)碳市場(chǎng)上線交易啟動(dòng)，標(biāo)志著我國(guó)碳市場(chǎng)建設(shè)向前邁出了重要的一步（程郁泰和肖紅葉，2023）。

根據(jù)上海環(huán)境能源交易所公布的最新數(shù)據(jù)，截至2023年12月6日，我國(guó)全國(guó)碳市場(chǎng)的碳排放配額累計(jì)成交量已達(dá)到4.26億噸，累計(jì)成交額更是高達(dá)237.69億元，凸顯了我國(guó)碳市場(chǎng)的強(qiáng)大潛力和活力。近年來(lái)，我國(guó)碳市場(chǎng)在碳減排工作中發(fā)揮著越來(lái)越重要的作用，但其在資本市場(chǎng)中的地位并非處于主導(dǎo)地位。我國(guó)碳市場(chǎng)主要以現(xiàn)貨交易為主，而金融工具在政策層面尚未得到充分認(rèn)可和支持。因此，當(dāng)前我國(guó)碳市場(chǎng)的發(fā)展重點(diǎn)仍然是促進(jìn)現(xiàn)貨交易的規(guī)范化和市場(chǎng)化，加強(qiáng)碳減排的監(jiān)管和推動(dòng)企業(yè)積極參與碳市場(chǎng)（陳驍和張明，2022）。作為目前全球最核心的碳交易工具，碳期貨交易在我國(guó)尚未推行，各類豐富的金融工具如碳期權(quán)、碳掉期、碳信托等也難以實(shí)現(xiàn)推廣。因此，當(dāng)前我國(guó)碳交易市場(chǎng)的流動(dòng)性仍然較弱，規(guī)模仍有很大的提升空間。由于碳交易市場(chǎng)的運(yùn)作還受到一系列風(fēng)險(xiǎn)因素的影響，這使得碳資產(chǎn)定價(jià)成為一項(xiàng)復(fù)雜的任務(wù)（Zhang，2016）。

結(jié)合上述發(fā)展歷程，中國(guó)的綠色債券市場(chǎng)與碳交易市場(chǎng)是兩個(gè)相互關(guān)聯(lián)但又相互獨(dú)立的市場(chǎng)。綠色債券市場(chǎng)主要是為企業(yè)提供低成本的融資渠道，以支持綠色產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，而碳交易市場(chǎng)則是在總量控制的前提下，通過(guò)市場(chǎng)化的手段來(lái)促進(jìn)碳排放權(quán)的有效配置。

三、中國(guó)碳交易市場(chǎng)面臨的主要問(wèn)題

（一）交易主體單一，市場(chǎng)活躍度面臨挑戰(zhàn)

中國(guó)碳交易市場(chǎng)目前存在參與交易的行業(yè)單一，市場(chǎng)活躍程度不足的問(wèn)題。根據(jù)上海環(huán)境能源交易所的公開(kāi)信息，目前中國(guó)的碳交易市場(chǎng)處于發(fā)展初期，僅納入發(fā)電行業(yè)2162家重點(diǎn)排放單位，仍有7個(gè)重點(diǎn)排放行業(yè)尚未納入全國(guó)碳交易體系，市場(chǎng)覆蓋面有限。

從圖2可見(jiàn)，中國(guó)的碳配額市場(chǎng)交易規(guī)模呈現(xiàn)出顯著的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。值得一提的是，2021年全國(guó)碳交易市場(chǎng)的推動(dòng)下，交易量突破了4億噸二氧化碳當(dāng)量的大關(guān)，說(shuō)明中國(guó)在碳市場(chǎng)領(lǐng)域的巨大潛力與活力。但與歐盟和美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家相比，中國(guó)的碳配額交易規(guī)模仍然相對(duì)較小。以2021年為例，中國(guó)的碳配額交易量?jī)H相當(dāng)于歐盟碳排放交易體系（EUETS）的3%和美國(guó)主要碳交易市場(chǎng)的15%。而根據(jù)世界銀行的數(shù)據(jù)，中國(guó)的碳排放量分別是歐盟的3.6倍和美國(guó)的2.1倍。這表明，中國(guó)國(guó)內(nèi)的碳配額交易規(guī)模與實(shí)際排放情況之間存在較大的不匹配。因此，可以看出中國(guó)在碳配額交易市場(chǎng)方面仍有巨大的發(fā)展空間。為了實(shí)現(xiàn)碳排放量的有效減少和環(huán)境質(zhì)量的改善，中國(guó)需要進(jìn)一步加強(qiáng)碳配額交易市場(chǎng)的建設(shè)和發(fā)展。

由于參與交易的行業(yè)單一，市場(chǎng)上的買家和賣家數(shù)量有限，缺乏足夠的交易對(duì)手，企業(yè)難以在市場(chǎng)上找到合適的買家或賣家，投資者對(duì)碳市場(chǎng)的投資興趣也受到影響，進(jìn)一步降低了市場(chǎng)的流動(dòng)性，限制了碳交易的廣度和深度，導(dǎo)致市場(chǎng)活躍程度不足。使企業(yè)難以通過(guò)碳交易實(shí)現(xiàn)碳排放量的有效調(diào)控，限制了碳市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能和資源配置功能，導(dǎo)致碳交易的價(jià)格波動(dòng)較大，影響了市場(chǎng)的穩(wěn)定性和公平性，難以僅通過(guò)控制碳排放量來(lái)實(shí)現(xiàn)國(guó)家規(guī)定的減排目標(biāo)。

（二）市場(chǎng)起步初期，自主交易意愿受限

目前，全國(guó)碳排放權(quán)注冊(cè)登記機(jī)構(gòu)與交易機(jī)構(gòu)尚未組建完成。在此期間，湖北碳排放權(quán)交易中心有限公司負(fù)責(zé)全國(guó)碳排放權(quán)注冊(cè)登記系統(tǒng)的相關(guān)工作，而上海環(huán)境能源交易所股份有限公司則承擔(dān)全國(guó)碳排放權(quán)交易系統(tǒng)的相關(guān)工作。政府主管部門在遵循國(guó)家溫室氣體排放控制目標(biāo)的前提下，全面權(quán)衡溫室氣體排放、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、能源結(jié)構(gòu)以及控排企業(yè)納入等因素，進(jìn)而制定碳排放額度，并將其分配至各控排企業(yè)。而控排企業(yè)則依據(jù)其溫室氣體實(shí)際排放量，在每個(gè)履約周期內(nèi)，需向負(fù)責(zé)分配配額的省級(jí)生態(tài)環(huán)境部門及時(shí)清繳上一年度的碳排放配額。對(duì)于已納入全國(guó)碳排放權(quán)交易市場(chǎng)碳排放配額管理的控排企業(yè)，其碳排放配額仍由企業(yè)所在地的省級(jí)生態(tài)環(huán)境部門分配。目前，地區(qū)與全國(guó)碳排放權(quán)交易市場(chǎng)的履約周期均為一年。

控排企業(yè)在清繳上一年度的碳排放配額時(shí)，如果其足額清繳碳排放配額后配額仍有剩余的可在碳排放權(quán)交易市場(chǎng)進(jìn)行出售，除湖北碳排放權(quán)交易市場(chǎng)內(nèi)的富余碳排放配額將在每個(gè)履約周期屆滿時(shí)歸零外，其他地區(qū)碳排放權(quán)交易市場(chǎng)以及全國(guó)碳排放權(quán)交易市場(chǎng)內(nèi)的富余碳排放配額均可以由該控排企業(yè)在后續(xù)履約周期中自行結(jié)轉(zhuǎn)使用或繼續(xù)進(jìn)行出售，暫未有配額歸零的結(jié)轉(zhuǎn)期限限制。那些需要進(jìn)行碳排放管理的企業(yè)，如果遇到資金困難，無(wú)法全額支付碳排放費(fèi)用時(shí)，可以選擇進(jìn)入碳排放權(quán)交易市場(chǎng)，購(gòu)買適量的碳排放配額。這一做法不僅能夠幫助企業(yè)靈活應(yīng)對(duì)資金壓力，同時(shí)也能確保其達(dá)到碳排放的合規(guī)要求，為企業(yè)提供了一個(gè)有效的平臺(tái)，使得他們能夠更加便捷地進(jìn)行碳排放權(quán)的買賣交易，從而達(dá)到減排的目標(biāo)。

根據(jù)發(fā)改委披露的數(shù)據(jù)，2022年我國(guó)共有254個(gè)行業(yè)完成了減排量備案，這些已完成備案的行業(yè)可在我國(guó)的碳交易市場(chǎng)啟動(dòng)自主交易機(jī)制，這不僅是對(duì)配額交易機(jī)制的有益補(bǔ)充，更是企業(yè)完成碳排放清繳任務(wù)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，有助于確保企業(yè)順利實(shí)現(xiàn)碳排放清繳目標(biāo)。根據(jù)中創(chuàng)碳投數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示（見(jiàn)圖3），風(fēng)力發(fā)電和水力發(fā)電兩大領(lǐng)域在我國(guó)清潔能源中的碳排量占比高達(dá)近50%，凸顯了這兩大領(lǐng)域的成熟度和重要性。作為我國(guó)清潔能源發(fā)展的核心支柱，其自主交易能力不容小覷，為我國(guó)能源結(jié)構(gòu)的優(yōu)化和碳中和目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)提供了強(qiáng)有力的支撐。

然而，由于完成自主交易備案的企業(yè)中，發(fā)電行業(yè)占比高達(dá)93%，行業(yè)同質(zhì)化嚴(yán)重。同時(shí)，我國(guó)碳市場(chǎng)目前采用行業(yè)基準(zhǔn)法，以強(qiáng)度控制為基本思路，實(shí)行免費(fèi)分配碳配額。由于我國(guó)碳交易市場(chǎng)的發(fā)展處于起步階段，持續(xù)增長(zhǎng)的碳交易數(shù)量及規(guī)模雖然可觀，但數(shù)量貧瘠的中介無(wú)疑限制持續(xù)增長(zhǎng)的碳交易數(shù)量及規(guī)模更大的作用于推動(dòng)碳金融市場(chǎng)交易（孫秋楓和年綜潛，2022）。碳排放權(quán)交易中，買方和賣方均需提供一定的保證金或抵押物，以確保合同義務(wù)的履行和交易的順利進(jìn)行。這些因素共同影響了碳市場(chǎng)的健康發(fā)展。由于交易成功率偏低，許多企業(yè)逐漸失去對(duì)自主交易的信心，導(dǎo)致市場(chǎng)流動(dòng)性出現(xiàn)不穩(wěn)定，給碳市場(chǎng)交易帶來(lái)了混亂。這一現(xiàn)象為不正當(dāng)交易和腐敗行為提供了滋生的土壤。此外，在少數(shù)自主的碳排放權(quán)交易中，買方和賣方還需提供保證金或抵押物，以確保合同的履行和交易的順利進(jìn)行。

（三）金融化程度低下，風(fēng)險(xiǎn)管理有待提升

當(dāng)前，與國(guó)際領(lǐng)先水平相比，我國(guó)碳市場(chǎng)仍未充分發(fā)揮其潛力，在碳金融領(lǐng)域的創(chuàng)新方面，特別是關(guān)于碳金融的遠(yuǎn)期、期貨、指數(shù)等衍生金融產(chǎn)品工具的開(kāi)發(fā)和應(yīng)用，我國(guó)仍有很大的提升空間（柳勝星，2022）。由表3可知，中國(guó)碳交易市場(chǎng)在金融工具應(yīng)用方面的水平較低。

在設(shè)計(jì)和運(yùn)行碳市場(chǎng)時(shí)，我國(guó)政府注重避免過(guò)度金融化帶來(lái)的潛在風(fēng)險(xiǎn)。然而，隨著全球氣候變化的日益嚴(yán)重，碳市場(chǎng)的金融化是不可避免的趨勢(shì)。因此，我國(guó)在碳市場(chǎng)建設(shè)過(guò)程中，應(yīng)始終堅(jiān)持將碳市場(chǎng)作為控制溫室氣體排放的主要政策工具，并積極探索和發(fā)展碳金融衍生產(chǎn)品工具。

對(duì)于碳交易市場(chǎng)而言，未來(lái)擴(kuò)容和良性發(fā)展需關(guān)注的核心問(wèn)題，包括與交易主體相關(guān)的市場(chǎng)流動(dòng)性、自主交易意愿以及金融化程度所引發(fā)的潛在風(fēng)險(xiǎn)管理效率。鑒于綠色債券具備優(yōu)越的市場(chǎng)地位，通過(guò)優(yōu)化市場(chǎng)流動(dòng)性、提升公信力以及實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖，綠色債券將對(duì)這些問(wèn)題產(chǎn)生積極影響，進(jìn)而助力碳交易市場(chǎng)的穩(wěn)健發(fā)展。

四、綠色債券服務(wù)中國(guó)碳交易市場(chǎng)的途徑

（一）綠色債券助力低碳轉(zhuǎn)型，提高市場(chǎng)流動(dòng)性

為了解決交易主體單一帶來(lái)的市場(chǎng)活躍程度不足的問(wèn)題，首先應(yīng)擴(kuò)大參與交易的行業(yè)范圍，將更多行業(yè)納入碳交易市場(chǎng)。在此基礎(chǔ)上，鼓勵(lì)更多的買家和賣家參與交易，從而提高市場(chǎng)活躍度，通過(guò)政策引導(dǎo)和市場(chǎng)機(jī)制的完善，激發(fā)企業(yè)和投資者的參與熱情。如圖4所示，從碳交易市場(chǎng)的路徑看，綠色債券為低碳項(xiàng)目提供了重要的融資渠道，它可以通過(guò)直接和間接的方式為低碳項(xiàng)目的發(fā)展提供支持。

在直接投資方式下，綠色債券的持有人可以將資金直接投入低碳項(xiàng)目，包括可再生能源、節(jié)能減排和低碳交通等，為其建設(shè)和運(yùn)營(yíng)提供必要的資金支持。在間接投資方式下，綠色債券的持有人可以通過(guò)購(gòu)買與低碳項(xiàng)目相關(guān)的金融產(chǎn)品來(lái)間接支持其發(fā)展，這些金融產(chǎn)品包括綠色基金、低碳指數(shù)等，持有人通過(guò)投資這些產(chǎn)品可以為低碳項(xiàng)目提供資金支持，這種方式則可以為低碳項(xiàng)目提供更廣泛的資金來(lái)源。無(wú)論是直接還是間接投資方式，綠色債券市場(chǎng)都通過(guò)鼓勵(lì)更多的機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者參與交易，增加市場(chǎng)的交易量和活躍度，提高市場(chǎng)的流動(dòng)性，為低碳項(xiàng)目提供了更加規(guī)范和有效的平臺(tái)及更加穩(wěn)定的資金來(lái)源，促進(jìn)其可持續(xù)發(fā)展。

對(duì)于推行低碳項(xiàng)目業(yè)主而言，綠色債券作為一種重要的融資工具，在推動(dòng)其低碳項(xiàng)目的發(fā)展中發(fā)揮著不可或缺的作用（張葉東，2021）。通過(guò)使用清潔能源和節(jié)能技術(shù)，積極減少溫室氣體排放，有助于實(shí)現(xiàn)低碳轉(zhuǎn)型的目標(biāo)。綠色債券作為一種創(chuàng)新的融資方式，為這些行業(yè)的融資主體提供了可持續(xù)發(fā)展的資金支持，緩解其融資約束，提升其環(huán)保投資水平，進(jìn)一步推動(dòng)了低碳項(xiàng)目的實(shí)施和推廣；同時(shí)，也有助于提高公眾對(duì)發(fā)行主體的認(rèn)知度和接受度，為行業(yè)的低碳轉(zhuǎn)型營(yíng)造良好的社會(huì)氛圍（張科等，2023）。

隨著相關(guān)行業(yè)低碳轉(zhuǎn)型的加速，其碳排放量較之前將呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，導(dǎo)致碳排放權(quán)指標(biāo)出現(xiàn)富余。而對(duì)于部分重污染行業(yè)，為滿足節(jié)能減排方面的限額要求，需要買進(jìn)相應(yīng)的碳排放權(quán)額度（宋曉玲和孔垂銘，2018）。在優(yōu)勝劣汰的碳交易市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制下，針對(duì)這些富余的碳排放權(quán)指標(biāo)，相關(guān)行業(yè)將在碳交易市場(chǎng)中作為賣出方進(jìn)行交易，實(shí)現(xiàn)“減碳有收益”，同時(shí)推動(dòng)碳交易市場(chǎng)中碳排放權(quán)商品的流動(dòng)性提升。此外，隨著低碳轉(zhuǎn)型的深入推進(jìn)，更多行業(yè)將提升減排意識(shí)并采取減排措施，為了優(yōu)化碳資產(chǎn)管理，紛紛加入碳交易市場(chǎng)，為碳交易市場(chǎng)提供更多交易主體并提升交易活躍度。碳交易市場(chǎng)的參與者將逐漸增多，市場(chǎng)規(guī)模也將不斷擴(kuò)大，為市場(chǎng)主體提供更多的減排機(jī)會(huì)和交易機(jī)會(huì)，推動(dòng)相關(guān)行業(yè)實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。同時(shí)，相關(guān)行業(yè)低碳轉(zhuǎn)型的加速還將促進(jìn)碳排放權(quán)指標(biāo)的規(guī)范化、標(biāo)準(zhǔn)化，推動(dòng)碳交易市場(chǎng)的透明度和公正性。有助于建立更加科學(xué)、合理的碳交易機(jī)制，為我國(guó)實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰、碳中和目標(biāo)提供有力支持。

（二）綠色債券作為擔(dān)保物，增加交易公信力

對(duì)于市場(chǎng)起步初期存在的自主交易意愿受限問(wèn)題，可通過(guò)綠色債券在碳排放權(quán)交易中發(fā)揮擔(dān)保作用進(jìn)行改善。如圖5所示，綠色債券作為碳排放權(quán)交易的保證金或抵押物，為買賣雙方提供資金安全的保障機(jī)制。

綠色債券作為一種環(huán)保、可持續(xù)的金融產(chǎn)品，其發(fā)行和交易受到相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管和管理。綠色債券可以起到一種“隱性碳標(biāo)識(shí)”的功能，向市場(chǎng)發(fā)出積極的信號(hào)，促進(jìn)低碳產(chǎn)品在流通和交易環(huán)節(jié)高效地實(shí)現(xiàn)自身價(jià)值（徐政和江小鵬，2021）。因此，將綠色債券作為擔(dān)保物可以提高市場(chǎng)對(duì)碳交易市場(chǎng)的信心，增強(qiáng)市場(chǎng)對(duì)其的信任和認(rèn)可。

此外，盡管綠色債券的票面利率低于普通債券，但其對(duì)投資端的“綠色”激勵(lì)效應(yīng)體現(xiàn)在更高的資本區(qū)間收益率和更好的流動(dòng)性，這也使得投資者更有動(dòng)力進(jìn)行購(gòu)買和交易（柴宏蕊等，2023）。因此，綠色債券通常兼具較低的利率和費(fèi)用以及較高的資本區(qū)間收益率與流動(dòng)性，作為擔(dān)保物可以降低碳交易市場(chǎng)的交易成本。在碳交易市場(chǎng)中，買賣雙方需要支付一定的費(fèi)用作為交易成本，而使用綠色債券作為擔(dān)保物可以降低這部分成本（Zhang et al.，2021）。

通過(guò)采用綠色債券作為擔(dān)保物，可以拉動(dòng)碳交易市場(chǎng)中自主交易量的上升，從而使得碳交易市場(chǎng)更加活躍。活躍的市場(chǎng)有助于提升市場(chǎng)效率，有利于信息的傳播和交易的進(jìn)行，進(jìn)一步推動(dòng)市場(chǎng)的健康發(fā)展。此外，自主交易量的增加有助于市場(chǎng)價(jià)格的發(fā)現(xiàn)。更多的買賣雙方參與交易，有助于形成更加合理、準(zhǔn)確的市場(chǎng)價(jià)格。這有助于企業(yè)更好地了解碳排放權(quán)的市場(chǎng)價(jià)值，從而做出更合理的決策。

（三）綠色債券作為碳期貨標(biāo)的，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖

實(shí)現(xiàn)漸進(jìn)有序、可持續(xù)地低碳轉(zhuǎn)型，必須提升碳市場(chǎng)的金融化程度，通過(guò)綠色金融機(jī)制和市場(chǎng)激勵(lì)機(jī)制促進(jìn)低碳投資，改進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)管理（袁謀真，2022）。在碳配額的發(fā)放、交易和上繳的順序安排上，我們應(yīng)給予足夠的重視。這一安排為碳市場(chǎng)注入了穩(wěn)定性，并使得利用衍生品進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖成為可能。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，碳市場(chǎng)的活躍度與碳金融衍生品的豐富程度密切相關(guān)。碳期貨作為一種重要的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，在碳市場(chǎng)中發(fā)揮著不可或缺的作用。我國(guó)期貨市場(chǎng)經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，已經(jīng)積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)。2021年，廣州期貨交易所的成立得到了工信部等四個(gè)部門的支持，這為推出碳期貨產(chǎn)品創(chuàng)造了有利條件。因此，推出碳期貨產(chǎn)品將有助于發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖和價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，提升我國(guó)碳交易市場(chǎng)的活躍度和成熟度。綠色債券通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)管理方式服務(wù)碳交易市場(chǎng)的路徑如圖6所示。

在選擇碳期貨標(biāo)的物時(shí)，綠色債券是一個(gè)非常合適的選項(xiàng)。首先，綠色債券可以更好地體現(xiàn)兩者的環(huán)保屬性。綠色債券和碳期貨都是為了推動(dòng)環(huán)保和低碳經(jīng)濟(jì)的發(fā)展而設(shè)立的，綠色債券主要用于支持綠色低碳項(xiàng)目，而碳期貨則用于幫助企業(yè)進(jìn)行碳排放權(quán)交易，實(shí)現(xiàn)低碳轉(zhuǎn)型。其次，綠色債券的發(fā)行主體通常為大型企業(yè)和政府機(jī)構(gòu)，這些機(jī)構(gòu)的信用等級(jí)較高，綠色債券具有穩(wěn)定的現(xiàn)金流和較好的市場(chǎng)流動(dòng)性。而碳期貨是一種金融衍生品，其價(jià)格受到多種因素的影響，需要一個(gè)穩(wěn)定的標(biāo)的來(lái)保證市場(chǎng)的穩(wěn)定性和流動(dòng)性。最后，由于綠色債券和碳期貨的交易規(guī)則在很多方面具有相似性，如交易方式、結(jié)算方式等，選擇綠色債券作為碳期貨的標(biāo)的，可以更好地實(shí)現(xiàn)兩者的交易對(duì)接，提高市場(chǎng)的效率和公平性。

鑒此，綠色債券的發(fā)行和交易可以促進(jìn)碳交易市場(chǎng)的發(fā)展，在推行碳期貨進(jìn)入碳交易市場(chǎng)進(jìn)行買賣的基礎(chǔ)上，選取綠色債券作為碳期貨的標(biāo)的，持有人可以通過(guò)賣出或買入以綠色債券為標(biāo)的的碳期貨，參與碳排放權(quán)交易。這樣，綠色債券市場(chǎng)和碳交易市場(chǎng)相互聯(lián)動(dòng)，形成了有機(jī)聯(lián)系。通過(guò)這種聯(lián)系，可以增加市場(chǎng)的流動(dòng)性和活躍度，進(jìn)而促進(jìn)碳排放權(quán)交易的開(kāi)展，推動(dòng)碳交易市場(chǎng)的整體風(fēng)險(xiǎn)控制，傳遞出穩(wěn)定各行業(yè)低碳轉(zhuǎn)型與可持續(xù)發(fā)展的信心，增加行業(yè)對(duì)碳交易市場(chǎng)及碳排放權(quán)商品長(zhǎng)期價(jià)值的認(rèn)可度。

（責(zé)任編輯：夏凡）

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