摘要：近年來，中國的風(fēng)險投資行業(yè)迎來了顯著的變化，隨著中國經(jīng)濟的快速發(fā)展和創(chuàng)新驅(qū)動戰(zhàn)略的實施，越來越多公司通過設(shè)立企業(yè)風(fēng)險投資來投資于新興技術(shù)和創(chuàng)業(yè)企業(yè)。隨著國內(nèi)企業(yè)風(fēng)險投資模式的流行和地方政府政策的加持，中國企業(yè)風(fēng)險投資即將進入批量化設(shè)立的“量化時代”。

關(guān)鍵詞：企業(yè)風(fēng)險投資；風(fēng)險投資；募資；政府引導(dǎo)基金

DOI：10.12433/zgkjtz.20241802

企業(yè)風(fēng)險投資即CVC（Corporate Venture Capital），是一種由大型企業(yè)直接或通過專門的子公司進行的，風(fēng)險投資活動的總和，一般意義上也代指其投資行為者。與傳統(tǒng)的獨立風(fēng)險投資不同，企業(yè)風(fēng)險投資更多地集中在對那些能夠帶來戰(zhàn)略價值的初創(chuàng)企業(yè)進行投資，可能包括新技術(shù)的獲取、新市場的開拓，或是與核心業(yè)務(wù)相關(guān)的產(chǎn)品和服務(wù)的創(chuàng)新，其特點在于它不僅追求財務(wù)回報，還尋求與投資企業(yè)之間的戰(zhàn)略協(xié)同效應(yīng)，以及對公司長遠發(fā)展的支撐。企業(yè)風(fēng)險投資通常會投資與其母公司業(yè)務(wù)相關(guān)或具有潛在協(xié)同效應(yīng)的領(lǐng)域，通過投資企業(yè)不僅能夠從金融角度受益，還能從新技術(shù)、拓展新業(yè)務(wù)模式等方面獲益。

近年來，隨著數(shù)字化和技術(shù)創(chuàng)新的加速，企業(yè)風(fēng)險投資在美國的活動持續(xù)增長，成為創(chuàng)新生態(tài)系統(tǒng)的重要組成部分。而美國科技巨頭之所以如此強大，和它們掌握的一個“秘密武器”有關(guān)——企業(yè)風(fēng)險投資。全球最大的企業(yè)風(fēng)險投資是谷歌，在2020年完成了81筆投資。2020年全球企業(yè)風(fēng)險投資的融資總額再創(chuàng)歷史新高，達到731億美元，比2019年上升了24%。企業(yè)風(fēng)險投資已經(jīng)成為行業(yè)最重要的主體，而且單一交易金額更高，平均為2860萬美元，大大高于傳統(tǒng)風(fēng)投平均2000萬美元的項目投資額。

在全球產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)、地緣政治沖突進一步加劇的背景下，中國大力支持科技創(chuàng)新發(fā)展，開啟了“強鏈補鏈固鏈” 的新課題，而產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈安全穩(wěn)定是促進新發(fā)展格局的基礎(chǔ)。企業(yè)風(fēng)險投資作為最活躍的資本類型之一，為建設(shè)產(chǎn)業(yè)鏈新生態(tài)奠定堅實基礎(chǔ)。在中國私募股權(quán)本土化的過程中，和企業(yè)風(fēng)險投資相結(jié)合已成為勢不可擋的大趨勢。

關(guān)鍵問題一：如何處理母公司的關(guān)系？

從組織性質(zhì)來劃分，企業(yè)風(fēng)險投資的發(fā)展大體上可以分為三個階段：企業(yè)戰(zhàn)略投資部、企業(yè)設(shè)立的投資公司、獨立品牌的私募基金管理公司或資產(chǎn)管理公司。在企業(yè)風(fēng)險投資發(fā)展的不同階段，和母公司的關(guān)系處理重點也不一樣。

第一個階段是企業(yè)戰(zhàn)略投資部階段。大部分企業(yè)風(fēng)險投資一直在平衡戰(zhàn)略目標和財務(wù)目標，以便能夠在那些經(jīng)常重組的大企業(yè)的脆弱政治生態(tài)系統(tǒng)中存活下去。在理想狀態(tài)下，企業(yè)應(yīng)該用財務(wù)手段來激勵和回報風(fēng)險投資團隊，因為團隊給公司帶來了戰(zhàn)略投資和財務(wù)回報。但問題是很難客觀地以貨幣形式來精確衡量戰(zhàn)略價值。在這個階段，企業(yè)風(fēng)險投資首先要考慮的是生存問題。

如果企業(yè)風(fēng)險投資所在地區(qū)的經(jīng)濟處在下行階段、母公司決策者對未來感到悲觀或者戰(zhàn)略發(fā)生重大改變的時候，企業(yè)風(fēng)險投資團隊將面臨如何向母公司證明自己的價值并避免裁員或被徹底裁撤。

在這個階段的應(yīng)對重點可以參考以下幾點：

第一，戰(zhàn)略投資部團隊應(yīng)該注意和母公司決策團隊保持良好的溝通，尤其是當戰(zhàn)略投資部負責(zé)人不是母公司創(chuàng)始團隊成員或創(chuàng)始團隊親屬的時候，更要注意溝通以確保很好地融入母公司。

第二，在經(jīng)濟低迷時期，當母公司非常重視發(fā)現(xiàn)即時價值和節(jié)約時，如果戰(zhàn)略投資部具有非常實際的“創(chuàng)新”功能，這將非常有用。比如，在教培行業(yè)被突然整頓的時候，如果教培行業(yè)巨頭的戰(zhàn)略投資部能夠通過投資發(fā)現(xiàn)直播這一創(chuàng)新，有可能就會挽救整個公司。

第三，想方設(shè)法衡量戰(zhàn)略價值。在通常情況下，戰(zhàn)略價值是一個很難衡量的部分，戰(zhàn)略投資部門應(yīng)該想方設(shè)法的去把戰(zhàn)略價值證明給母公司。戰(zhàn)略投資部要與被投企業(yè)保持非常密切的聯(lián)系，從那里了解這些投資的可能產(chǎn)生的各種影響，并從中提取出對母公司有戰(zhàn)略價值的部分。戰(zhàn)略投資部需要充當被投企業(yè)和母公司業(yè)務(wù)部門之間的連接器，幫助雙方尋找合作機會。

第二個階段是投資公司階段。在這個階段，投資公司的主要資金還是來源于母公司，因此在大多數(shù)此類投資公司名稱上可以明顯的看出它們和母公司的聯(lián)系，投資公司的性質(zhì)可以是普通合伙人（General Partner）或者有限合伙人（Limited Partner），也可能二者兼有。如果母公司只設(shè)立了一個投資平臺，那這個投資平臺主要面臨的是和外部投資平臺的競爭。在現(xiàn)實中，很多大型集團公司往往設(shè)立有多個投資平臺，這些投資平臺之間本身也有可能存在內(nèi)部賽馬機制或者某種程度的內(nèi)部資源競爭。

第三個階段是獨立品牌階段。此時投資公司的性質(zhì)可能是私募基金管理公司或資產(chǎn)管理公司，而母公司可能只是作為基石投資者出現(xiàn)在私募基金中，私募基金還存在其它基石投資人，投資公司的名稱也可能與母公司沒有明顯聯(lián)系，控股權(quán)和管理權(quán)基本在管理團隊手中，母公司不會做過多的干涉。這個階段，最大挑戰(zhàn)在于募資。

關(guān)鍵問題二：投資過程中魚與熊掌能否兼得？

產(chǎn)業(yè)投資、戰(zhàn)略投資和財務(wù)投資，這三種屬性相輔相成，在不同發(fā)展階段企業(yè)風(fēng)險投資也會各有側(cè)重。不同的模式，衡量的標準也不盡相同，值得注意的是，不論采取哪種模式的公司，對于企業(yè)風(fēng)險投資的財務(wù)回報要求都越來越高。

IBM風(fēng)險投資集團聯(lián)合創(chuàng)始人范德音認為： “我們做的是100%的戰(zhàn)略性投資，我們尋求以1倍回報拿回我們的投資，但不會考慮超過1倍的決策方案所獲得的財務(wù)回報。如果獲得低于1倍的回報，那么公司可能無法存續(xù)，而且也沒有戰(zhàn)略意義可言。”

財務(wù)意義上 “賺錢” 的投資和戰(zhàn)略投資是矛盾的，投資過程中魚與熊掌能否兼得？這個問題沒有現(xiàn)成的答案，對于不同的公司來說情況也不盡相同，只能在實踐的過程中慢慢探索。

另外，企業(yè)風(fēng)險投資經(jīng)常會陷入由微觀業(yè)務(wù)目標驅(qū)動的投資困境。并且如果想投一些非主營領(lǐng)域好的公司，又要強加一些業(yè)務(wù)條件，根本就投不進去。還有一個難題：投不投從本公司出走的創(chuàng)業(yè)者？如果投，給內(nèi)部的人是什么樣的信號和示范？顯然不利于團隊的穩(wěn)定，為什么還要鼓勵這樣的行為？

除了以上難題，國內(nèi)外的情況也大不一樣。大多數(shù)國外優(yōu)秀的企業(yè)風(fēng)險投資，都是從做母基金開始，然后再轉(zhuǎn)成直投的，比如，西班牙電信和思科；而中國企業(yè)風(fēng)險投資則多數(shù)是從直投開始，再轉(zhuǎn)做母基金，比如，阿里巴巴和騰訊。少數(shù)從母基金開始做起的企業(yè)風(fēng)險投資，近幾年也開始做直投和二手份額投資，直投比例高于50%的情況也很常見，遠高于西方比例。國外企業(yè)風(fēng)險投資做母基金，和他們所投資的基金管理人的關(guān)系像是師生關(guān)系，大部分目的還是和專業(yè)基金管理人學(xué)習(xí)怎么做投資。而國內(nèi)企業(yè)風(fēng)險投資和他們所投資的基金管理人往往形成類似“夫妻關(guān)系”或者“婆媳關(guān)系”，剪不斷理還亂，對基金內(nèi)部決策的干涉力度和控制欲望也更強，有的還在投決會有投票權(quán)甚至一票否決權(quán)。

關(guān)鍵問題三：募資如何解決？

企業(yè)風(fēng)險投資當然也逃不過募資的煩惱，能像螞蟻金服那樣想募就能募起來數(shù)十億美元的獨角獸基金的機構(gòu)，寥寥無幾。

在國內(nèi)，一個標準的企業(yè)風(fēng)險投資募資模型主要包含五個基本變量：母公司、產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)方、其它企業(yè)風(fēng)險投資、政府引導(dǎo)基金和社會資本。

第一，母公司作為基石投資者，募不到的部分，最后一般都由母公司負責(zé)兜底。

第二，和母公司具有千絲萬縷聯(lián)系的產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)方，也是國內(nèi)企業(yè)風(fēng)險投資在募資時不可或缺的重要部分。在大多數(shù)場景中，母公司還是和產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)方保持相對友好的合作關(guān)系，并不會要求強制關(guān)聯(lián)方做投資人。但是在產(chǎn)業(yè)鏈中具有特別強勢地位的鏈主企業(yè)發(fā)起的企業(yè)風(fēng)險投資，一般產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)方都會一呼百應(yīng)或者被迫一呼百應(yīng)，否則可能明年就會被減少配額，產(chǎn)生其它不利影響或被徹底踢出局。個別特別強勢的企業(yè)，在融資的過程中，要求投資機構(gòu)同步配資到它設(shè)立的企業(yè)風(fēng)險投資中，才能拿到公司融資的份額，由此在公司融資的同時，也同步建立起了自己的企業(yè)風(fēng)險投資。

第三，其它企業(yè)風(fēng)險投資，主要是指不在母公司產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)方或者供應(yīng)鏈體系內(nèi)的企業(yè)風(fēng)險投資合作伙伴。對于一些成熟的企業(yè)風(fēng)險投資，或者想跨界的企業(yè)風(fēng)險投資來說，最快進入一個新行業(yè)的方式是作為投資人進行跨界投資。所以對于企業(yè)風(fēng)險投資來說，其它跨界的企業(yè)風(fēng)險投資是一個非常重要的募資對象。過去一年中，行業(yè)很多成功募資的案例，背后的重要出資人都來自于其它行業(yè)跨界而來的企業(yè)風(fēng)險投資。

第四，政府引導(dǎo)基金。近期各地政府紛紛出臺針對企業(yè)風(fēng)險投資的利好政策。在政策的加持下，不少政府引導(dǎo)基金擬設(shè)立 “鏈主” 基金。蘇州天使母基金總經(jīng)理朱巍在接受媒體采訪時表示，2024年蘇州天使母基金將圍繞 “一龍頭一基金” 布局，做好優(yōu)質(zhì)龍頭企業(yè)篩選及 “鏈主” 基金的設(shè)立，幫助龍頭企業(yè)做大做強，發(fā)揮強鏈補鏈功能。

第五，社會資本。社會資本出資企業(yè)風(fēng)險投資的原因復(fù)雜，有的是因為和企業(yè)風(fēng)險投資管理團隊之間的關(guān)系；有的則是出于家族對某些產(chǎn)業(yè)的布局，比如對醫(yī)療產(chǎn)業(yè)的投資，獲取特殊的醫(yī)療資源；有的純粹是追求財務(wù)回報，面對不同訴求的社會資本，只能具體問題具體分析。

在募資的過程中，很大的一個挑戰(zhàn)是如何處理內(nèi)部的競爭。大型企業(yè)集團，往往旗下設(shè)立不止一個企業(yè)風(fēng)險投資平臺，這時候企業(yè)風(fēng)險投資的募資，也有可能要面臨來自內(nèi)部的競爭，不同模式的差異也很大。

首先，平行架構(gòu)。這種架構(gòu)下，同一集團旗下企業(yè)風(fēng)險投資往往有明確的分工，比如，海外和國內(nèi)的分工，或者不同領(lǐng)域及賽道的劃分，這種生態(tài)環(huán)境下的企業(yè)風(fēng)險投資之間能夠互相配合，至少可以和平相處。

其次，“嫡出” 和 “庶出” ?！暗粘觥?企業(yè)風(fēng)險投資由集團創(chuàng)始人或創(chuàng)始人核心親屬親自掛帥，往往被外人視作嫡出，更能調(diào)動產(chǎn)業(yè)鏈資源，因此也更受某些投資人和企業(yè)家的歡迎?！笆觥?企業(yè)風(fēng)險投資往往由專業(yè)的管理來掛帥，真實業(yè)績和能力不一定弱于 “嫡出” 企業(yè)風(fēng)險投資。在募資中，“嫡出” 和 “庶出” 并不具有決定性的差異，大部分專業(yè)投資人還是看能力和業(yè)績來決定投資的，而不是看關(guān)系。

最后，賽馬模式。這種誰跑出來誰贏的內(nèi)卷模式，往往最容易產(chǎn)生內(nèi)部競爭。在行業(yè)中也曾出現(xiàn)同一集團下設(shè)的不同企業(yè)風(fēng)險投資之間，互不服氣甚至互相抹黑的情況， 結(jié)果只能是兩敗俱傷。

關(guān)鍵問題四：如何應(yīng)對未來挑戰(zhàn)？

企業(yè)風(fēng)險投資可以從以下幾個方面著手：

第一，聚焦未來產(chǎn)業(yè)。去年以來，政府相關(guān)部門明確了八大新興產(chǎn)業(yè)以及九大未來產(chǎn)業(yè)。在政府的大力推動下，這些風(fēng)口產(chǎn)業(yè)，未來都有機會進入批量化設(shè)立企業(yè)風(fēng)險投資的 “量化時代”。

第二，做好政府服務(wù)。在“資本招商”時代，企業(yè)風(fēng)險投資來源于產(chǎn)業(yè)，具有天然的資本優(yōu)勢，如果能夠很好的服務(wù)政府的招商引資訴求，深耕某一地區(qū)，就能夠獲得不錯的發(fā)展空間。

第三，建立統(tǒng)一戰(zhàn)線。內(nèi)部團結(jié)一切可以團結(jié)的力量，至少 “不作惡”，外部和其它產(chǎn)業(yè)巨頭建立廣泛的聯(lián)系，凝聚外部統(tǒng)一戰(zhàn)線。

第四，扶持被投公司。反對企業(yè)風(fēng)險投資模式的人認為，他們通過投資、合作，把小公司圈定在自己的聯(lián)盟中，或者直接憑借合謀、排他性協(xié)議、抄襲等手段壓死那些存在威脅的小公司，破壞競爭和創(chuàng)新。國內(nèi)確實有段時間，有些巨頭是要求被投企業(yè)“站隊”的。不管是做科技還是什么行業(yè)，大家很早就要站隊。在國外是沒有這樣的現(xiàn)象的，跟谷歌做什么事，就不能跟微軟做事了，沒有這樣的道理，但是在中國基本上是這樣的局面?；ヂ?lián)網(wǎng)反壟斷之后，這種情況就好多了。企業(yè)風(fēng)險投資要想長期發(fā)展，歸根結(jié)底還是要扶持自己的被投公司，這種才有可能生生不息。

第五，盡量做好財務(wù)回報。有了良好的財務(wù)回報，作為盈利的商業(yè)模塊，更容易維持獨立性，也更容易得到母公司持續(xù)的資金、品牌和資源支持。同時，做好戰(zhàn)略意義上的資源輸入和專業(yè)輸出工作，雖很難衡量實際價值，但可以得到母公司的認可，在母公司內(nèi)部營造良好的生態(tài)發(fā)展空間。

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