摘要：文章基于2011—2022中國上市制造業(yè)企業(yè)的樣本，深入考察ESG（環(huán)境、社會、治理）信息披露對企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新的影響。研究表明，ESG信息披露水平越高，企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新能力越強。進一步的機制分析揭示，ESG基金持股是ESG信息披露作用于企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新的重要途徑。異質(zhì)性分析還表明，相比非重污染企業(yè)，重污染企業(yè)ESG信息披露對企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新的促進作用更為顯著。

關鍵詞：ESG；信息披露；持續(xù)創(chuàng)新；制造業(yè)；ESG基金持股；文本分析

中圖分類號：F270 " " " 文獻標識碼：A " " "文章編號：1674-0688（2024）10-0048-04

0 引言

ESG是一種企業(yè)評價標準，從環(huán)境、社會和治理3個維度衡量企業(yè)經(jīng)營的可持續(xù)發(fā)展能力。企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新指企業(yè)在創(chuàng)新活動中不斷積累的動態(tài)創(chuàng)新能力，并且當期創(chuàng)新與后續(xù)創(chuàng)新密切關聯(lián)［1］。企業(yè)培養(yǎng)持續(xù)創(chuàng)新能力受其內(nèi)外部環(huán)境的共同影響［2-4］。通過ESG信息披露，企業(yè)可向外部利益相關者傳遞其在環(huán)境、社會及治理方面的具體表現(xiàn)，進而獲取外部資源以促進持續(xù)創(chuàng)新。學者們關注了ESG信息披露對企業(yè)創(chuàng)新的影響，例如：胡潔等［5］采用多時點雙重差分模型進行實證研究，從非正式環(huán)境規(guī)制視角探討ESG評級對企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型的影響；方先明等［6］ 以上市公司的專利數(shù)據(jù)為依據(jù)，檢驗企業(yè)ESG表現(xiàn)的創(chuàng)新效應，研究表明，ESG表現(xiàn)主要通過緩解融資約束、提高員工創(chuàng)新效率和風險承擔水平等機制促進企業(yè)創(chuàng)新。無論是對整體還是對具體內(nèi)容的分析均顯示，ESG信息披露對企業(yè)創(chuàng)新具有促進作用。與此同時，也有學者關注了ESG信息披露對企業(yè)創(chuàng)新的作用機制，例如李慧云等［7］采用實證研究法，通過構(gòu)建模型，分析ESG信息披露與企業(yè)綠色創(chuàng)新績效之間的作用機制，研究發(fā)現(xiàn)，隨著ESG信息披露水平的提高，企業(yè)綠色創(chuàng)新績效呈先下降后上升的趨勢。然而，已有文獻多聚焦于融資約束、風險承擔及機構(gòu)投資者持股比例等因素，對ESG投資特別是ESG基金持股的關注相對不足。因此，本文考察ESG基金持股在ESG信息披露與企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新之間的潛在中介作用。相較于既有研究，本文的主要貢獻體現(xiàn)在以下3個方面：首先，從持續(xù)創(chuàng)新的角度出發(fā)，為ESG信息披露如何促進企業(yè)創(chuàng)新能力提供了實證支持。其次，本文以企業(yè)年報為依據(jù)，運用文本分析方法，精準提取ESG相關關鍵詞，通過關鍵詞總數(shù)直觀且具體地衡量企業(yè)的ESG信息披露水平，豐富了ESG信息披露的度量方法。最后，本文從ESG投資的角度切入，探討了ESG基金持股的中介作用，揭示ESG信息披露對企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新的作用機制，豐富了相關研究。

1 理論分析

ESG信息披露能夠促進企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新。首先，ESG信息披露傳遞的ESG理念可滿足員工自我價值實現(xiàn)的需求，因此有助于激發(fā)研發(fā)人員的創(chuàng)新熱情，并吸引創(chuàng)新人才加入，從而提升企業(yè)創(chuàng)新的持續(xù)性［6］。同時，高水平的ESG信息披露還有助于企業(yè)通過外部市場獲得更多優(yōu)質(zhì)資源，為企業(yè)的持續(xù)創(chuàng)新活動提供保障［5］。其次，良好的ESG信息披露能夠促進外部監(jiān)督機制發(fā)揮作用，增強管理者承擔風險的意愿。最后，高水平ESG信息披露構(gòu)建了穩(wěn)固的利益相關者網(wǎng)絡，使企業(yè)在面臨外部環(huán)境的不確定性時，能夠憑借穩(wěn)定的客戶群體、供應鏈支持及政府扶持，維持正常的生產(chǎn)經(jīng)營，進而保障創(chuàng)新活動不受干擾。因此，本文提出假設H1：ESG信息披露水平越高，企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新能力越強。

ESG基金通過“用腳投票”（即資本流動選擇）的方式，對企業(yè)可持續(xù)發(fā)展經(jīng)營進行監(jiān)督，并將ESG理念傳遞到被投資企業(yè)的實踐中，干預企業(yè)的ESG活動。當企業(yè)的ESG信息披露水平較低時，ESG基金若不能從中獲得足夠的信息而面臨較高的投資風險，則可能選擇減少投資甚至退出，進而削弱了對企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新活動的支持。相反，若企業(yè)的ESG信息披露水平能夠滿足ESG基金信息需求，則能降低基金的投資風險，提升投資信心與意愿，使企業(yè)獲得更多創(chuàng)新資源支持，從而加強其持續(xù)創(chuàng)新活動。因此，本文提出假設H2：ESG信息披露通過提高ESG基金持股水平促進企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新。

2 研究設計

2.1 樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文以2011—2022年中國上市的制造業(yè)企業(yè)為研究樣本，其中，企業(yè)的ESG信息披露數(shù)據(jù)源自各上市公司的年報，專利相關數(shù)據(jù)則通過中國研究數(shù)據(jù)服務平臺（CNRDS）獲取，其余樣本數(shù)據(jù)統(tǒng)一來源于國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）。經(jīng)過數(shù)據(jù)處理，最終篩選出2 156家企業(yè)的共計19 874個樣本觀測值。在實證分析過程中，運用了Python3.11及 Stata.15兩款計量軟件。

2.2 模型設計

本文的模型設計借鑒了范云朋等［8］的研究，模型構(gòu)建公式如下：

[IIPi，t=α0+α1ESGi，t+αControlsi，t+δi+μt+εi，t]，（1）

其中： i和t分別表示樣本個體和年份，[α]為常數(shù)項，IIP為企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新能力，ESG為企業(yè)ESG信息披露水平，Controls表示一系列控制變量，δ為個體固定效應，μ為年份固定效應，ε為殘差項。

2.3 變量定義

2.3.1 被解釋變量

本文的被解釋變量為企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新能力（IIP），創(chuàng)新持續(xù)程度的計算借鑒Triguero等［9］的研究，通過創(chuàng)新投入指標前后期的對比來反映，具體公式如下：

[IIPi，t=IINi，t+IINi，t?1IINi，t?1+IINi，t?2×（IINi，t+IINi，t?1）]，（2）

其中，IIN為企業(yè)的研發(fā)經(jīng)費投入。

2.3.2 解釋變量

本文的解釋變量為ESG信息披露（ESG），通過Python軟件對企業(yè)年報中披露的ESG信息進行詞頻統(tǒng)計，參考程新生等［10］ 的研究方法，將ESG關鍵詞在年報中出現(xiàn)的次數(shù)總和加1后取自然對數(shù)，以此作為衡量企業(yè)ESG信息披露水平的指標。此外，為考察不同情感傾向的ESG信息披露對企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新可能產(chǎn)生的異質(zhì)性影響，本文還參考了徐鳳敏等［11］的研究成果，進一步將所有ESG關鍵詞根據(jù)其屬性細分為正面詞、負面詞及中性詞，并分別進行考量。

2.3.3 控制變量

本文控制變量的選擇參考了尚洪濤等［12］和He等［13］的研究，選取以下因素作為控制變量：企業(yè)規(guī)模（Size）、企業(yè)年齡（Age）、資產(chǎn)負債率（Debt）、企業(yè)成長性（Grow）、總資產(chǎn)收益率（Roa）、股權(quán)集中度（Csr）、兩權(quán)分離率（Seperation）、股權(quán)性質(zhì)（Soe）、機構(gòu)持股比例（Inst）。

3 實證結(jié)果與分析

3.1 基準回歸結(jié)果

描述性統(tǒng)計結(jié)果顯示，企業(yè)披露的正面ESG信息顯著多于負面ESG信息，與中國企業(yè)“報喜不報憂”的現(xiàn)象相符。ESG信息披露對企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新的影響結(jié)果見表1，其中，第（1）IIP列數(shù)據(jù)表明，ESG信息披露對當期企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新存在顯著的正向影響，初步驗證了假設H1成立。對ESG信息披露與企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新進行滯后一期及前置一期處理，第（2）IIP、第（3）IIP t+1列結(jié)果表明，考慮滯后效應后ESG信息披露對企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新的正向促進作用仍然存在。

3.2 穩(wěn)健性檢驗

3.2.1 變更ESG信息披露衡量方式

為減小年報篇幅差異對實證結(jié)果的影響，將ESG關鍵詞總數(shù)占年報總詞數(shù)的比值乘以100作為ESG信息披露的衡量方式。穩(wěn)健性檢驗結(jié)果見表2，其中的第（1）IIP列數(shù)據(jù)顯示，即使在調(diào)整這一衡量方式后，ESG信息披露的回歸系數(shù)仍在1%水平上顯著為正，從而驗證了假設H1依然成立。

3.2.2 更換樣本

相較于披露社會責任報告的企業(yè)，未披露社會責任報告的企業(yè)會在年報中披露更多的ESG信息。因此，為排除社會責任報告對實證結(jié)果的影響，本文將已披露社會責任報告的745家企業(yè)從樣本中剔除。表2中的第（2）IIP列回歸結(jié)果顯示，假設H1依然成立。

3.3 機制分析

本文采用逐步回歸法驗證ESG基金持股在ESG信息披露與企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新關系中的中介作用。根據(jù)《2022中國責任投資年度報告》中列出的606家ESG基金名單，逐一匹配了樣本企業(yè)被持股情況，其中包括ESG基金持股數(shù)量（FundNum）與ESG基金持股市值（FundValue）。為了量化企業(yè)ESG基金持股水平，將這兩項指標分別進行加1后取自然對數(shù)的處理，以此作為后續(xù)分析的基礎數(shù)據(jù)。機制檢驗結(jié)果見表3，其中的第（1）FundNum和第（3）FundValue列的數(shù)據(jù)顯示，ESG信息披露水平越高，企業(yè)被ESG基金持股數(shù)量越多，持股市值越大。第（2）IIP和第（4）IIP列的數(shù)據(jù)則顯示，ESG信息披露對企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新的影響依然顯著，并且系數(shù)小于模型（1）的回歸結(jié)果（0.443 0），表明ESG信息披露通過提高ESG基金持股可促進企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新，由此驗證假設H2成立。

3.4 異質(zhì)性分析

為增強本文假設的因果邏輯與現(xiàn)實關聯(lián)性，分別從信息披露（正面與負面ESG信息）及企業(yè)屬性（重污染與非重污染）兩個方面對企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新的異質(zhì)性影響進行分析。表4中第（1）IIP、第（2）IIP列數(shù)據(jù)顯示，正面與負面ESG信息披露均顯著促進了企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新（plt;0.01），但二者效應強度存在較大差異。同時，將樣本企業(yè)分為重污染企業(yè)和非重污染企業(yè)，重污染企業(yè)賦值為1，非重污染企業(yè)賦值為0。表4中第（3）IIP、第（4）IIP列數(shù)據(jù)顯示，相比非重污染企業(yè)，重污染企業(yè)ESG信息披露對企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新的推動作用更為顯著。

4 結(jié)論與啟示

本文運用文本分析方法，以2011—2022年中國上市制造業(yè)企業(yè)為研究樣本，探討了ESG信息披露與制造業(yè)企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新的關聯(lián)性。研究主要發(fā)現(xiàn)如下：第一，制造業(yè)企業(yè)ESG信息披露對企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新能力具有顯著的促進作用。第二，這一正向效應的一部分通過提高企業(yè)的ESG基金持股而實現(xiàn)。第三，不同情感傾向的ESG信息披露均對企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新有積極影響，其中正面ESG信息披露的效應更為顯著，而負面信息披露雖然也具有正向作用，但是影響力度相對較弱。第四，相較于非重污染企業(yè)，重污染企業(yè)的ESG信息披露對其持續(xù)創(chuàng)新的促進作用更顯著。

基于上述研究結(jié)論，本文提出決策層面的啟示如下：首先應加強信息披露的質(zhì)量，尤其需強化對環(huán)境信息的披露。企業(yè)可以通過制訂并實施詳細的ESG信息披露計劃以及定期發(fā)布ESG進展報告等方式提高ESG信息披露的質(zhì)量。同時，企業(yè)應建立健全的ESG管理體系，在增加環(huán)境信息的透明度的同時，應適當披露負面ESG信息，以全面反映企業(yè)狀況，提升整體ESG信息披露的質(zhì)量與可信度。其次，企業(yè)應積極落實ESG具體行動，深化ESG管理實踐，通過員工培訓提升企業(yè)整體的環(huán)保意識，并且加強與投資者、客戶、供應鏈及社區(qū)等利益相關方的溝通與合作。此外，將ESG績效與管理者個人績效掛鉤，有助于激勵管理者從長遠角度出發(fā)進行決策，避免短視行為，為企業(yè)的持續(xù)創(chuàng)新與發(fā)展奠定堅實的基礎。

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