項衛(wèi)星　王　達

摘要：本文回顧了中國國有商業(yè)銀行戰(zhàn)略引資的歷程，并在此基礎上指出：雖然境外戰(zhàn)略投資者在中國國有控股商業(yè)銀行的公司治理結構改革中發(fā)揮了一定作用，但其作用還較為有限；中國國有控股商業(yè)銀行的公司治理結構改革還面臨諸多問題和不確定性。2008年底以來，境外戰(zhàn)略投資者的股權減持不僅在國內金融界和學術界引發(fā)了關于戰(zhàn)略引資的爭論，而且還對國有控股商業(yè)銀行繼續(xù)推進公司治理結構改革產生了負面影響。本文認為，引入境外戰(zhàn)略投資者參與國有商業(yè)銀行改革是一項長期的任務；目前有關當局應當在總結戰(zhàn)略引資的經驗與教訓的基礎上，繼續(xù)推進國有控股商業(yè)銀行的公司治理結構改革。最后，本文提出了四點政策建議。關鍵詞：境外戰(zhàn)略投資者；股權減持；國有控股商業(yè)銀行；公司治理結構

中圖分類號：F830.91

文獻標識碼：A

文章編號：1000-176X(2009)10-0085-05

2008年底以來，以瑞士銀行、美國銀行、蘇格蘭皇家銀行以及高盛集團等為代表的境外戰(zhàn)略投資者紛紛減持甚至拋售所持有的中國國有控股商業(yè)銀行的股權。其股權減持對中國國有控股商業(yè)銀行的公司治理結構改革產生了深刻的影響，國內金融界與學術界就該問題展開了激烈的討論。

一、2003年以來中國國有控股商業(yè)銀行的戰(zhàn)略引資

中國建設銀行是第一家引入境外戰(zhàn)略投資者的國有商業(yè)銀行。2005年3月，中國建設銀行開始與美國銀行進行引資談判，雙方于2005年6月17日簽署了關于引資與合作的協(xié)議。根據(jù)該協(xié)議，美國銀行分兩個階段認購中國建設銀行的股份(最終持股上限為19.9％)。與此同時，美國銀行還將在公司治理、財務管理、風險管理以及人力資源管理等領域向中國建設銀行提供戰(zhàn)略性協(xié)助。此后，中國建設銀行又與新加坡淡馬錫控股有限公司簽署了引資協(xié)議。中國銀行于2005年8月與蘇格蘭皇家銀行、李嘉誠私人投資基金以及美林國際達成引資協(xié)議，三家戰(zhàn)略投資者共斥資31億美元聯(lián)合購入中國銀行10％的股權。與此同時，蘇格蘭皇家銀行派出一名代表擔任中國銀行的董事，并承諾在銀行公司治理等領域與中國銀行建立密切的合作關系。此后，中國銀行又分別與新加坡淡馬錫控股有限公司、瑞士銀行集團以及亞洲開發(fā)銀行達成引資協(xié)議。中國工商銀行則于2006年1月與高盛集團、德國安聯(lián)集團以及美國運通公司簽署引資與合作協(xié)議，三家戰(zhàn)略投資者共斥資約37.8億美元購入中國工商銀行8.45％的股權。根據(jù)協(xié)議，高盛集團將協(xié)助中國工商銀行重建現(xiàn)代公司治理結構，完善風險管理與內部控制體系，提高其金融創(chuàng)新和產品開發(fā)能力；安聯(lián)集團與運通公司則分別在銀行保險和信用卡發(fā)行領域與中國工商銀行開展合作。三家國有商業(yè)銀行的戰(zhàn)略引資進程參見表1所示。

二、境外戰(zhàn)略投資者在國有控股商業(yè)銀行公司治理結構改革中的作用

境外戰(zhàn)略投資者在一些金融業(yè)務領域與中國國有控股商業(yè)銀行開展了廣泛的合作，并在其公司治理結構改革的過程中發(fā)揮了積極的作用。以中國工商銀行為例，高盛集團向其提供了自身的公司治理守則、風險管理架構、合規(guī)操作流程以及大量的公司治理范例。雙方合作完成了中國工商銀行投資者關系管理的整體框架設計；制定了投資者關系管理工作不同階段的具體實施目標和實施進度表，完成了投資者關系專欄建設項目；建立了分析師、投資者和同業(yè)競爭者數(shù)據(jù)庫；制定了崗位評估、實施科學績效考核的改進方案；制定了改進內部審計體系、完善合規(guī)管理的具體實施方案；分享了審計計劃與執(zhí)行階段的流程設計、審計方法應用模板以及相應的審計范例等。在風險管理方面，雙方合作完成了中國工商銀行的風險管理體系，制定了一系列改進措施和方案。中國工商銀行還在高盛集團的協(xié)助下，根據(jù)國際先進銀行的風險管理經驗并結合自身的風險管理現(xiàn)狀，完善了風險管理委員會章程、風險管理專業(yè)委員會工作規(guī)則、風險限額管理制度、新產品風險管理制度以及風險報告制度等文件…。目前，中國工商銀行已經確立起現(xiàn)代商業(yè)銀行的公司治理架構。中國建設銀行和中國銀行也通過與各自的戰(zhàn)略投資者的戰(zhàn)略合作，基本上建立起以股東大會、董事會、監(jiān)事會為主體的現(xiàn)代商業(yè)銀行的公司治理結構，并在董事會下單獨設立了戰(zhàn)略發(fā)展委員會、審計(稽核)委員會、風險管理委員會、提名與薪酬委員會以及關聯(lián)交易控制委員會等機構，以輔助董事會更好地履行相關職能。此外，為了更好地發(fā)揮董事會在商業(yè)銀行公司治理結構中的作用，已經完成股份制改革并上市融資的三家國有控股商業(yè)銀行在各自的戰(zhàn)略投資者的協(xié)助下，初步建立了外部董事占多數(shù)的董事會治理機制。具體而言，執(zhí)行董事占三家國有控股商業(yè)銀行董事會總人數(shù)的25％，而外部董事(包括非執(zhí)行董事與獨立非執(zhí)行董事)所占比例則為75％；其中非執(zhí)行董事與獨立非執(zhí)行董事所占比例分別為45.83％和29.17％，均高于執(zhí)行董事25％的占比。這種以外部董事占主體的董事會結構能夠較好地防止內部人控制現(xiàn)象的出現(xiàn)，有利于發(fā)揮董事會的決策功能和監(jiān)督功能，從而為國有控股商業(yè)銀行不斷完善現(xiàn)代公司治理結構奠定了基礎。

如表2所示，境外戰(zhàn)略投資者與國有控股商業(yè)銀行之間的戰(zhàn)略合作仍主要集中在信用卡業(yè)務、個人銀行業(yè)務、投資銀行業(yè)務以及理財服務等金融業(yè)務領域，雙方在公司治理領域內的合作仍以經驗介紹和推廣、人力資源培訓以及戰(zhàn)略咨詢協(xié)助為主，缺乏深入合作。

因此，目前國有控股商業(yè)銀行僅僅處于借鑒和學習境外戰(zhàn)略投資者公司治理模式的初級階段。更為重要的是，由于受相關金融監(jiān)管條例的限制，目前大多數(shù)境外戰(zhàn)略投資者持有中國國有控股商業(yè)銀行的股權比例均在10％以下。如此低的持股比例一方面使其缺乏積極參與國有控股商業(yè)銀行公司治理的激勵，另一方面也使其難以通過實施董事會治理討論與決策有關重大事項。此外，雖然國有控股商業(yè)銀行已經在境外戰(zhàn)略投資者的協(xié)助下初步建立起現(xiàn)代公司治理架構，但如何在該架構下實施有效的公司治理(即不僅做到“形似”，更要做到“神似”)，仍然是一個至關重要的問題。目前來看，要么金融監(jiān)管當局在合適的時機放松對境外戰(zhàn)略投資者持有中資銀行股權的比例限制，從而加大其參與國有控股商業(yè)銀行公司治理的股權激勵；要么繼續(xù)維持當前的持股比例限制，尋求進一步深化國有控股商業(yè)銀行公司治理結構改革的其它途徑。值得注意的是，在后一種情況下，境外戰(zhàn)略投資者可能會出于種種原因(如遭受金融危機沖擊)最終撤資，從而對國有控股商業(yè)銀行的公司治理結構改革形成沖擊?？傊壳熬惩鈶?zhàn)略投資者在中國國有控股商業(yè)銀行公司治理結構改革中的作用還較為有限，中國國有控股商業(yè)銀行的公司治理結構改革還面臨諸多問題和不確定性。

三、境外戰(zhàn)略投資者的股權減持及其對中國國有控股商業(yè)銀行公司治理結構改革的影響

2008年下半年以來，由美國次級抵押貸款

危機引發(fā)的全球金融危機不斷深化。在此背景下，中國國有控股商業(yè)銀行的境外戰(zhàn)略投資者開始減持甚至一次性拋售其持有的股份。2008年12月31日，瑞士銀行率先出售了其持有的全部34億股中國銀行H股(占中國銀行總股本的1.33％)，套現(xiàn)8.08億美元；2009年1月7日，美國銀行減持了其持有的56.2億股中國建設銀行股份(約占中國建設銀行總股本的2.4％)，美國銀行的持股比例也由19.1％下降至16.7％；2009年1月8日，李嘉誠基金會拋售了其持有的20億股中國銀行股份，總交易金額為5.24億美元；2009年1月14日，蘇格蘭皇家銀行在15分鐘內盡數(shù)拋售其持有的108.1億股中國銀行股份(占中國銀行總股本的8.25％)，總成交金額近200億港元；2009年5月12日，美國銀行再次減持135.09億股中國建設銀行股份(占中國建設銀行總股本的5.78％)，總交易金額高達73億美元，其持股比例也由此下降至10.6％；2009年4月28日，美國運通公司和德國安聯(lián)公司在所持股權解禁當日，便分別減持6.38億股和32.16億股中國工商銀行股份；2009年6月1日，與上述兩家公司同為中國工商銀行戰(zhàn)略投資者的高盛集團也減持了約30億股中國工商銀行股份(占中國工商銀行總股本的0.9％)。境外戰(zhàn)略投資者的股權減持及其引發(fā)的一系列問題對中國國有控股商業(yè)銀行的公司治理結構改革產生了深刻的影響。

1、戰(zhàn)略投資者的股權減持在金融界和學術界引發(fā)關于戰(zhàn)略引資的爭論

首先，國內關于境外戰(zhàn)略投資者減持中國國有控股商業(yè)銀行的原因存在爭議。目前，主流觀點認為，由經營狀況惡化所導致的流動性不足是境外戰(zhàn)略投資者進行股權減持的主要原因。如郭田勇指出，在全球金融危機的沖擊下，中資銀行的境外戰(zhàn)略投資者在不同程度上面臨流動性緊縮，從而迫使其出售部分中資銀行股權以回收資金。因此，境外戰(zhàn)略投資者減持中資銀行股權的主要原因是其自身財務狀況的惡化，而并非由于其看空中國銀行業(yè)的發(fā)展前景。而一些業(yè)界人士卻認為，境外戰(zhàn)略投資者減持中國國有控股商業(yè)銀行股權的主要原因是其并不看好中資銀行未來的盈利能力。具體而言，中國經濟在全球金融危機的沖擊下可能出現(xiàn)下滑，并由此導致中資銀行盈利能力的下降；此外，由中國政府啟動的經濟刺激計劃主要集中在固定資產投資領域，而信貸保障則主要由國有控股商業(yè)銀行提供，因此，國有控股商業(yè)銀行可能面臨新一輪的壞賬風險。

其次，2009年初，在境外戰(zhàn)略投資者大規(guī)模減持國有控股商業(yè)銀行的股權并獲得數(shù)量相當可觀的資本利得后，國內再次出現(xiàn)了質疑國有商業(yè)銀行戰(zhàn)略引資的聲音。如葉檀對國有商業(yè)銀行股權轉讓的定價機制以及境外戰(zhàn)略投資者改善國有商業(yè)銀行公司治理結構的實際效果提出質疑；章玉貴則以“戰(zhàn)略投資者”投機為由，再次論證了“境外戰(zhàn)略投資者無用論”和“國有銀行被賤賣論”，并強調中國銀行業(yè)的主導權不容放棄。一些業(yè)界人士甚至將境外戰(zhàn)略投資者減持中國國有控股商業(yè)銀行股權的原因概括為“陰謀論”。此外，一些學者還計算了戰(zhàn)略投資者的股權減持收益，并由此引起了市場的廣泛關注。如張明采用歷史成本法估算了2008年底至2009年5月初這一期間戰(zhàn)略投資者股權減持的收益情況，并指出美國銀行、蘇格蘭皇家銀行以及瑞士銀行減持中國建設銀行和中國銀行股權的總收益約為250億港元(不包括戰(zhàn)略投資者在持有股權期間獲得的紅利收入)?？傊?，由境外戰(zhàn)略投資者的股權減持所引發(fā)的對戰(zhàn)略引資問題的爭論，以及業(yè)界人士和國內學者對境外戰(zhàn)略投資者的投機動機與股權減持收益的持續(xù)關注，無疑會對中國金融當局產生壓力，并對中國國有控股商業(yè)銀行借助戰(zhàn)略引資改善公司治理結構這一改革戰(zhàn)略的繼續(xù)實施產生負面影響。

2．主權財富基金與大型國有金融機構入股國有控股商業(yè)銀行的影響

目前，接手減持股權的國內機構投資者主要包括主權財富基金(如中投公司)、大型國有金融機構(如中銀國際、中國人壽)以及私募基金等其它機構投資者(如厚樸基金)。本文認為，主權財富基金與大型國有金融機構增持中國國有控股商業(yè)銀行的股權，在一定程度上能夠起到提振市場信心、緩和股價波動以及維護國有控股商業(yè)銀行穩(wěn)健經營的作用，同時也使接手國有商業(yè)銀行股權的國有金融機構可能在未來獲得股權增值的溢價收益；但從另一方面來看，由于主權財富基金與大型國有金融機構分別為國家所有和國家控股，因此這種增持行為將導致國家控股的比重上升，這對改善國有控股商業(yè)銀行的公司治理結構是不利的。某些中東歐轉軌國家的國有商業(yè)銀行在公司治理結構改革過程中曾經出現(xiàn)過類似的問題。如捷克在1990年代初期進行國有商業(yè)銀行產權改革時，采取了“憑證式”私有化(Voucher privatization)的方式，其結果導致大型國有金融機構之間相互持股，且國家始終對私有化后的國有商業(yè)銀行保持絕對控制，最終使其改革陷入困境。換言之，國有金融機構之間的股權轉讓與相互持股是難以改善其公司治理結構的。中國國有控股商業(yè)銀行在繼續(xù)推進公司治理結構改革過程中應當吸取這一教訓。

3．境外戰(zhàn)略投資者的股權減持對中國農業(yè)銀行公司治理結構改革的影響

目前，中國國有商業(yè)銀行中，只有中國農業(yè)銀行尚未引入境外戰(zhàn)略投資者和公開發(fā)行上市。境外戰(zhàn)略投資者減持中國建設銀行、中國銀行和中國工商銀行的股權，將對中國農業(yè)銀行的公司治理結構改革產生一定的負面影響。

首先，境外戰(zhàn)略投資者減持三家國有控股商業(yè)銀行的股權加大了中國農業(yè)銀行戰(zhàn)略引資的難度。在全球金融危機的沖擊下，許多大型跨國金融機構都出現(xiàn)了嚴重的虧損和流動性緊縮，為此不得不出售部分優(yōu)質資產以回籠資金。為此，目前中國農業(yè)銀行引入戰(zhàn)略投資者的國際環(huán)境是不利的。在此背景下，境外戰(zhàn)略投資者的股權減持可能會引發(fā)外資金融機構普遍看空中資銀行的發(fā)展前景，這無疑會加大中國農業(yè)銀行吸引合格的境外戰(zhàn)略投資者參與其公司治理改革的難度。

其次，中國農業(yè)銀行在戰(zhàn)略引資過程中將面臨如何確定合理的股權轉讓價格這一問題。上述三家國有控股商業(yè)銀行的改革表明：股權轉讓價格偏低，將增加境外戰(zhàn)略投資者在未來賺取大量投資收益后撤資的風險，從而使自身承受巨大的輿論壓力；而股權轉讓價格偏高，則又難以吸引合格的境外戰(zhàn)略投資者。因此，中國農業(yè)銀行的戰(zhàn)略引資可能會面臨“定價兩難”。

最后，中國金融監(jiān)管當局可能會對國有商業(yè)銀行的戰(zhàn)略引資采取更加謹慎的態(tài)度。從目前來看，尚難以評估已經引入境外戰(zhàn)略投資者的三家國有商業(yè)銀行公司治理結構改革的效果。因此，境外戰(zhàn)略投資者的股權減持可能使中國金融當局對戰(zhàn)略引資采取更加謹慎的態(tài)度。這將加大中國農業(yè)銀行通過引入戰(zhàn)略投資者改善公司治理結構的難度，并延緩其公司治理結構改革進程。

四、結論及繼續(xù)推進中國國有控股商業(yè)銀行公司治理結構改革的政策建議

綜上所述，2003年以來，已經完成戰(zhàn)略引資的三家國有控股商業(yè)銀行在各自的戰(zhàn)略投資者的協(xié)助下，基本建立起以股東大會、董事會以及監(jiān)事會為主體的現(xiàn)代公司治理結構。雖然境外戰(zhàn)略投資者在各銀行的公司治理結構改革過程中發(fā)揮了一定作用，但其作用還較為有限；各家銀行的公司治理結構改革還面臨諸多問題和不確定性。2008年底以來，境外戰(zhàn)略投資者的股權減持不僅在國內金融界和學術界引發(fā)了關于戰(zhàn)略引資的爭論，而且還對國有控股商業(yè)銀行(特別是中國農業(yè)銀行)繼續(xù)推進公司治理結構改革產生了負面影響。

本文認為，引入境外戰(zhàn)略投資者參與國有商業(yè)銀行改革是一項長期的任務，戰(zhàn)略引資效果的顯現(xiàn)需要一個過程，要求國有商業(yè)銀行完成戰(zhàn)略引資后便迅速轉變?yōu)閲H一流銀行是不現(xiàn)實的。目前，有關當局應當在總結戰(zhàn)略引資的經驗與教訓的基礎上，繼續(xù)推進國有控股商業(yè)銀行的公司治理結構改革。為此，本文提出以下四點政策建議：

第一，繼續(xù)推進國有控股商業(yè)銀行在人力資源管理、信貸風險控制以及信息披露機制等領域的改革。近年來，國有控股商業(yè)銀行通過與各自的戰(zhàn)略投資者開展形式多樣的戰(zhàn)略合作，在公司治理改革方面取得了一定的成績。但從目前來看，其人力資源管理體制仍然較為僵化，特別是中高層人才的選拔機制尚不完善；在信貸風險控制機制與信息披露機制建設方面仍然與發(fā)達國家的大型跨國商業(yè)銀行存在差距。為此，應當繼續(xù)推進國有控股商業(yè)銀行在上述領域的改革。

第二，系統(tǒng)評估國有控股商業(yè)銀行戰(zhàn)略引資的績效，總結戰(zhàn)略引資的經驗與教訓。中國金融監(jiān)管當局應當系統(tǒng)評估2003年以來中國建設銀行、中國銀行以及中國工商銀行戰(zhàn)略引資的績效，特別是境外戰(zhàn)略投資者在改善其公司治理結構方面發(fā)揮的作用。并在此基礎上，歸納與總結三家銀行在戰(zhàn)略引資過程中的經驗與教訓，為尚未進行戰(zhàn)略引資和公開發(fā)行上市的中國農業(yè)銀行提供借鑒。

第三，變“股權合作”為“業(yè)務合作”，加快國有控股商業(yè)銀行的國際化進程。國有控股商業(yè)銀行應當繼續(xù)保持與各自境外戰(zhàn)略投資者的業(yè)務合作并積極拓展新的合作領域，變雙方的“股權合作”為“業(yè)務合作”，繼續(xù)學習和借鑒境外戰(zhàn)略投資者先進的管理經驗，不斷完善公司治理結構。與此同時，國有控股商業(yè)銀行還應當逐漸加快國際化進程，實現(xiàn)多元化發(fā)展，打造自身的核心競爭力。

第四，在當前的國際金融形勢下，可以引入一定數(shù)量的境內投資者參與國有商業(yè)銀行改革。本文認為，國有商業(yè)銀行改革沒有必要完全依賴境外戰(zhàn)略投資者。特別是在當前的國際金融形勢下，可以引入一定數(shù)量的境內機構投資者(如本土投資基金)和民營資本參與國有商業(yè)銀行的公司治理結構改革。此舉不僅能夠使本土投資者分享國有商業(yè)銀行改革的成果；而且也能夠緩和國有控股商業(yè)銀行的股價由于境外戰(zhàn)略投資者的股權減持而導致的劇烈波動，維護中國的金融安全與金融穩(wěn)定。

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