程剛毅 彭 澎

(1.湖南省微生物研究所,湖南長沙 410007; 2.湖南大學法學院,湖南長沙 410082)

一、引言

自 1998年中國住房體制改革的綱領性文件 《關于進一步深化城鎮(zhèn)住房體制改革,加快住房建設的通知》出臺以來,國內(nèi)房地產(chǎn)業(yè)得到了飛速發(fā)展,成為改變民眾消費結構和帶動國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展的又一支柱產(chǎn)業(yè)。特別是2003年以來,在 GDP增長率一直維持在 10%以上的同時,房地產(chǎn)投資的年均增長達到了 23%,占整個國家固定資產(chǎn)投資的比重越來越高,如表1所示。

表1 1998-2007年我國GDP、全社會固定資產(chǎn)投資、房地產(chǎn)投資情況表 單位:億元

房地產(chǎn)投資的迅速增長,離不開國內(nèi)金融市場的支持。雖然近年資本市場發(fā)展非常迅速,上市融資也漸漸成為房地產(chǎn)開發(fā)的一種重要資金來源,但目前國內(nèi)資本市場還不是很成熟,房地產(chǎn)業(yè)融資還是以銀行信貸為主。房地產(chǎn)信貸資產(chǎn)也就成為銀行最主要的資產(chǎn)之一,其貸款質量的好壞將對銀行的總資產(chǎn)盈利和風險狀況產(chǎn)生深刻影響。另外房地產(chǎn)行業(yè)具有建設周期長、自然壽命和經(jīng)濟壽命長、供給彈性小等特點,決定了房地產(chǎn)市場短期供給無彈性。當經(jīng)濟周期波動,房地產(chǎn)市場低迷,房價一直走低時,房地產(chǎn)抵押貸款就有可能成為銀行的不良資產(chǎn)。處于這種狀況下,其他銀行資產(chǎn)也會受到牽連,從而對銀行系統(tǒng)產(chǎn)生巨大危害,為金融危機的發(fā)生埋下伏筆。比如,上個世紀的東南亞金融危機和現(xiàn)階段的美國次貸危機,與房地產(chǎn)信貸都脫離不了干系。因此,筆者擬從理論分析與實證角度出發(fā),就房地產(chǎn)價格波動對銀行資產(chǎn)的影響進行分析。

二、文獻回顧

國內(nèi)外關于房地產(chǎn)價格與銀行資產(chǎn)方面的研究主要有兩種類型:一種就是把房地產(chǎn)市場和銀行體系穩(wěn)定結合起來做一些實證研究;另外一種是把房地產(chǎn)價格包括在資產(chǎn)價格內(nèi),研究其對整個金融市場的影響。Matej Blasko、 Joseph.F和Sinkey Jr利用1989-1996年間的數(shù)據(jù)對美國所有商業(yè)銀行的資產(chǎn)結構、房地產(chǎn)貸款、風險控制情況進行調查研究,發(fā)現(xiàn)如果銀行的房地產(chǎn)貸款占總資產(chǎn)的比重越大,它所面臨的倒閉風險越大,同時指出增加房地產(chǎn)貸款比重,會使銀行風險管理部門當面臨利率風險時,風險管理能力將會被削弱[1]。Gerlach和Peng利用香港1982年1季度至 2001年 4季度的季度數(shù)據(jù),實證分析了銀行貸款、房地產(chǎn)價格、GDP等變量之間的長期均衡和短期波動關系,結論是,房地產(chǎn)價格的波動影響銀行的信貸擴張,而銀行的貸款卻不影響房地產(chǎn)價格[2]。瞿強指出房地產(chǎn)和股票的過度波動使銀行非貸款資產(chǎn)價格下降和從事資產(chǎn)交易的收入可能下降;另外更重要的是,資產(chǎn)價格的下降使得家庭、企業(yè)的資產(chǎn)負債狀況惡化,凈資產(chǎn)減少,借貸能力下降;同時銀行的不良資產(chǎn)增加,資本狀況惡化,貸款能力下降[3]。武康平、皮舜等建立了房地產(chǎn)市場與信貸市場的一般均衡模型,通過對均衡解的比較靜態(tài)分析,其研究結論認為房地產(chǎn)價格的上漲導致了銀行信貸的增加,銀行信貸增加導致房地產(chǎn)價格的上漲,二者之間存在正反饋的作用機制[4]。張濤、龔六堂、卜永祥對中國房地產(chǎn)價格與房地產(chǎn)貸款的關系進行了實證分析,結果表明中國房地產(chǎn)價格水平與房地產(chǎn)貸款有較強的正相關關系[5]。

三、房地產(chǎn)價格波動對銀行資產(chǎn)影響的作用機制

房地產(chǎn)價格波動對銀行資產(chǎn)影響的作用機制可以從以下三個層面進行分析,如圖 1所示:

圖1 房地產(chǎn)價格對銀行資產(chǎn)影響作用機制圖

1、經(jīng)濟、社會基本因素層面的分析

自 1998年房改以來,國內(nèi)經(jīng)濟一直保持著健康穩(wěn)定的發(fā)展,經(jīng)濟社會的迅速發(fā)展表現(xiàn)為:首先,城鎮(zhèn)居民的人均可支配收入從 1998年的 5425元增加到 2007年的13786元,增長了 154.12%;其次,城市化進程加速推進,1998年我國城鎮(zhèn)人口為 3.76億,為全國人口的29.7%,到 2006年城鎮(zhèn)人口 5.77億,占全國總人口的43.9%;還有自 2007年 7月 21日人民幣匯率改革以來,人民幣升值預期的存在,使得大量外部資金進入中國的資產(chǎn)市場,房地產(chǎn)市場投資是其進行人民幣資產(chǎn)增值的重要方式。這些基本經(jīng)濟社會因素一方面會促使房地產(chǎn)的需求量增加,房地產(chǎn)需求膨脹必然會導致房地產(chǎn)價格上漲;另外一方面也使得房地產(chǎn)開發(fā)商熱情高漲,增加房地產(chǎn)供給,同時房地產(chǎn)商通過囤積土地的方式來規(guī)避政策的干擾和調整房屋供給,這樣又刺激房地產(chǎn)價格上漲。

2、基于財富效益的分析

房地產(chǎn)作為居民一種重要資產(chǎn),當房地產(chǎn)價格上漲使得居民擁有的財富值增加,這又反過來使得房地產(chǎn)需求增加;基于托賓Q效應,房價上漲使得住房投資的托賓Q值大于 1時,房地產(chǎn)建設開發(fā)商將有利可圖,房地產(chǎn)投資會增加。

3、基于銀行信貸業(yè)務的分析

第三個層面是第一、二層面良好運行的重要支持,房地產(chǎn)價格上漲是房地產(chǎn)市場繁榮的一種重要表象,要維持這種繁榮,無論是供給方的開發(fā)商,還是需求方的普通購房者都需要獲得銀行的信貸支持。同時,房價上漲致使抵押物的價值上漲,銀行因此所發(fā)放貸款額度也必然增加。在加上銀行自身出于對提高資產(chǎn)收益的考慮,也會增加信貸供給。當然銀行也要面對監(jiān)管當局的監(jiān)管和考慮貨幣當局的貨幣政策效應,對房地產(chǎn)借貸進行風險評估來調整自己的信貸策略。

四、房地產(chǎn)價格波動對銀行資產(chǎn)影響的實證分析

1、變量選取與數(shù)據(jù)來源

為反映住房體制改革以來中國房地產(chǎn)市場價格變化情況,筆者選取了自 1998年第一季度到 2007年第四季度共40個樣本來研究房地產(chǎn)價格變化對銀行資產(chǎn)的動態(tài)影響。

(1)用 “HP”來表示全國房地產(chǎn)銷售價格指數(shù)。全國房地產(chǎn)銷售價格指數(shù)反映了房地產(chǎn)價格整體變化情況,數(shù)據(jù)來源于中國經(jīng)濟信息網(wǎng)。

(2)用 “DK”來表示銀行的各項貸款。因為現(xiàn)階段我國商業(yè)銀行資產(chǎn)主要用于信貸方面,同時銀行信貸又是房地產(chǎn)開發(fā)的主要資金來源,所以這里用銀行的各項貸款來反映銀行資產(chǎn)變化情況,數(shù)據(jù)來源于國泰君安數(shù)據(jù)庫。

(3)用 “RR”表示實際利率。由于房地產(chǎn)開發(fā)一般在一年以上,所以筆者選用的是一至三年期的貸款利率,數(shù)據(jù)來源于中國人民銀行網(wǎng)站。為了消除價格因素的影響,筆者以 1998年為基期用名義一年期的貸款利率減去CPI上漲率,CPI數(shù)據(jù)來源于國家統(tǒng)計局網(wǎng)站。

(4)用XII法對HP和DK進行季節(jié)調整。為降低異方差的影響,在實證前分別對HP、DK和RR取對數(shù),使其變換為LNHP、LNDK、LNRR。

2、單位根檢驗與協(xié)整檢驗

為避免非平穩(wěn)的經(jīng)濟變量在做回歸分析時帶來偽回歸問題,應首先對序列進行平穩(wěn)性檢驗,它也是進行協(xié)整檢驗的基礎。筆者采用ADF的檢驗方法,分別對LNHP、LNDK、LNRR及一階差分DLNHP、DLNDK、DLNRR,分別做單位根檢驗。檢驗結果顯示 (如表 2),原序列都為非平穩(wěn)序列,但一階差分之后的變量在 1%水平下顯著,趨向于平穩(wěn),所以變量都為I(1)序列,符合協(xié)整檢驗的條件。

然后用Johansen方法對這三個指標之間的協(xié)整關系進行檢驗,由于用AIC和SC的法則所確定的最后滯后項不一致,所以筆者選用極大似然估計的方法來確定滯后項,最后所確定的VAR模型滯后期是5期。VAR模型可以表示為:

其中Yt為3個內(nèi)生變量組成的時間序列向量(LNDKt, LNHPt,LNRRt)T;P是滯后階數(shù),為5階,3×3維矩陣;A1…Ap是模型的參數(shù)矩陣;εt是 3維擾動向量。協(xié)整檢驗的結果如表 3所示,可以看出:當假設存在協(xié)整的個數(shù)為 1時,拒絕了原假設,說明至少存在兩個協(xié)整關系。這樣我們可以看出,銀行各項貸款和房地產(chǎn)銷售價格指數(shù)與實際利率之間有且僅有兩個協(xié)整關系,即從長期而言,銀行各項貸款銷售價格指數(shù)存在一種長期的均衡關系。

表2 ADF單位根檢驗的結果

表3 序列Johansen協(xié)整檢驗結果

3、脈沖響應和方差分解

通過建立VAR模型,筆者用脈沖函數(shù)來刻畫房地產(chǎn)價格波動對銀行資產(chǎn)的動態(tài)影響和實際利率變化對房地產(chǎn)價格的動態(tài)影響。接著用方差分解的方法來確定房地產(chǎn)價格波動對銀行資產(chǎn)變化的貢獻率和實際利率變化對房地產(chǎn)價格波動的貢獻率。

(1)脈沖響應函數(shù)

圖2是對房地產(chǎn)價格波動沖擊引起銀行資產(chǎn)變化的脈沖響應圖。在圖 1中我們可以看出,在當期給房地產(chǎn)價格一個正的沖擊后,銀行資產(chǎn)在第一期至第二期幾乎沒有變化。但是從第三期開始銀行資產(chǎn)保持穩(wěn)定上升的趨勢,到第六期后達到一個高點,然后保持穩(wěn)定和微弱的上升。這樣我們可以認為,房地產(chǎn)價格上漲的初始階段,銀行資產(chǎn)變化不會很大。當隨著房地產(chǎn)價格上漲一段時間后,銀行資產(chǎn)規(guī)模開始逐步膨脹,經(jīng)過一段時間的膨脹后,銀行資產(chǎn)又會維持在一種穩(wěn)定的規(guī)模,不隨房地產(chǎn)價格上漲而過分的上升。房地產(chǎn)行業(yè)是一個資金高度密集的行業(yè),對其開發(fā)、投資、消費都需要大量的資金。國內(nèi)房地產(chǎn)開發(fā)的資金來源主要是國內(nèi)貸款、利用外資、自籌資金、其他資金來源 (其他資金來源主要是商品房預售款,主要來自銀行的抵押貸款),而這其中又主要以國內(nèi)貸款和其他資金為主。2007年中國人民銀行第四季度貨幣政策執(zhí)行報告顯示:2007年居民貸款增加 1.2萬億元,余額同比增長 30.4%,增速比 2006年高 9.3個百分點,同比多增加5466億元;居民消費貸款中,消費性貸款比年初增加8686億元,其中 80%以上是投向住房消費貸款。這樣,房地產(chǎn)價格上漲一方面會給房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)帶來高的投資收益;另一方面對于居民來說增加購房壓力,當然也會帶來投資效益。最后,作為金融中介的銀行出于對資產(chǎn)收益的考慮,在房價穩(wěn)步上漲的過程中,也會增加對房地產(chǎn)的金融支持,增加貸款額度。基于這三個方面的因素,房地產(chǎn)價格與銀行資產(chǎn)的聯(lián)系會更加緊密了。

圖3是實際利率變化沖擊引起房地產(chǎn)價格波動的脈沖響應函數(shù)圖。從圖可以看出,在當期給實際利率一個正的沖擊后,通過各種路徑會逐步反映到房地產(chǎn)市場,房地產(chǎn)價格呈現(xiàn)一種下降的趨勢,到第四期達到最低,隨后逐步上行,從第 8期開始房價呈現(xiàn)一種正的趨勢。從這個脈沖曲線圖可以看出,中國市場上實際利率的提高在初始的一段時期內(nèi),房地產(chǎn)價格會有下降。但是長期內(nèi)房價并不受實際利率的影響。當然,利率的提高會加大房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的成本和購房者的還貸壓力,預期會影響公眾的投資行為,這樣房地產(chǎn)價格在當期會受影響,房價會下降。隨著時間的推移,利率上升或是信貸約束的加強導致不具有規(guī)模經(jīng)濟效益的中小開發(fā)商被淘汰出市場,還有在這個情況下,最容易出現(xiàn)房地產(chǎn)抵押貸款的高違約情形,造成銀行不良資產(chǎn)的增多。與此同時,利率上升也間接影響開發(fā)商的開發(fā)規(guī)模,而又由于受開發(fā)周期的影響,房地產(chǎn)規(guī)模的減少要到一至兩年后才出現(xiàn),從而導致市場上的房屋供應量下降。另外,利率的上升必然導致開發(fā)成本的增加,那么房屋的銷售價格也就必然上漲。所以從長期來看,利率對房價的影響將越來越小,甚至出現(xiàn)背離。

(2)方差分解

方差分解是將內(nèi)生變量的預測均方誤差分解成系統(tǒng)中各變量的隨機沖擊所做的貢獻。筆者主要在多變量 VAR模型基礎上,計算出房地產(chǎn)價格波動、實際利率變化對銀行資產(chǎn)變動預測誤差的方差分解,具體見表 4。

表4 房地產(chǎn)價格波動、實際利率變化對銀行資產(chǎn)的貢獻率

從表 4可以看出,不考慮銀行資產(chǎn)自身的貢獻率,房地產(chǎn)價格波動對銀行資產(chǎn)的貢獻率在短期內(nèi)保持在 10%以內(nèi),隨著時間的推移,房地產(chǎn)價格對銀行資產(chǎn)的貢獻率穩(wěn)步上升且保持在 15%左右。實際利率對銀行資產(chǎn)的貢獻率在短期內(nèi)比較低,但是中長期的來說作用越來越大,到第20期時已達到 17%。

雖然從方差分解的結果來看,房地產(chǎn)價格對銀行資產(chǎn)的貢獻并不是特別的高,但是我們絕對不能忽視它的作用。比如美國的次貸危機就是一個很好的例子:2007年底美國的次債總額為 1.5萬億美元,占銀行資產(chǎn)不到 8%,可就是這僅僅的 1.5萬億美元,由于房地產(chǎn)價格的下降,抵押物價值的流失,造成整個全球金融市場的動蕩,影響深遠。

五、結論與政策建議

筆者通過分析房地產(chǎn)價格波動對銀行資產(chǎn)影響的作用機制,運用 1998年住房體制改革以來的季度數(shù)據(jù),建立三變量的 VAR模型,運用脈沖響應函數(shù)和脈沖分解的方法,研究房地產(chǎn)價格和實際利率變化沖擊對銀行資產(chǎn)的動態(tài)影響。實證結果表明:房地產(chǎn)價格波動對銀行資產(chǎn)有長期正的影響,房地產(chǎn)價格的上漲會導致銀行信貸量投放增加。實際利率的變化短期對房地產(chǎn)價格有負的影響,但是對于我國房地產(chǎn)市場長期來說,這種負的影響會消除,最后甚至會出現(xiàn)背離。房地產(chǎn)價格變化對銀行資產(chǎn)變化的短期貢獻率在 6%左右,長期在 14%左右。而實際利率對銀行資產(chǎn)的作用隨著時間而變大。基于此,筆者提出如下建議:

1、商業(yè)銀行要加強對房地產(chǎn)融資的資信評估

銀行監(jiān)督管理當局應該督促商業(yè)銀行要始終保持其自身體系的健全,加強對房地產(chǎn)融資的資信評估,保持透明的信息監(jiān)督機制;然后可以建立房地產(chǎn)價格波動與銀行資產(chǎn)關系的“晴雨表”,預防因房價過分波動給銀行資產(chǎn)所帶來的危害。

2、貨幣當局制訂利率政策時要考慮房地產(chǎn)市場承受力

貨幣當局應該密切關注房價的波動,制定利率政策時要考慮房地產(chǎn)市場的承受力,避免出現(xiàn)房價的急劇波動,保持房地產(chǎn)市場的平穩(wěn)發(fā)展。比如在此次美國次貸危機中,房地產(chǎn)價格急劇下降的導火索就是利率的上升。