張慧

（華僑大學(xué)旅游學(xué)院，福建泉州，362021）

中國旅游上市公司經(jīng)濟(jì)效益分析

張慧

（華僑大學(xué)旅游學(xué)院，福建泉州，362021）

隨著我國旅游業(yè)的高速發(fā)展，旅游上市公司對旅游產(chǎn)業(yè)的帶動和示范作用不斷顯現(xiàn)。而其經(jīng)濟(jì)效益的好壞直接決定著旅游行業(yè)的素質(zhì)和水平，關(guān)系著整個行業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。對旅游上市公司的范圍進(jìn)行了合理界定是開展研究的前提，然后根據(jù)旅游業(yè)自身特點(diǎn)對其經(jīng)濟(jì)效益進(jìn)行了客觀評價(jià)。同時(shí)，指出了傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)效益評價(jià)中存在的一些問題。

旅游上市公司；經(jīng)濟(jì)效益；資本結(jié)構(gòu)

服務(wù)業(yè)的高速發(fā)展是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的主要特征，服務(wù)業(yè)具有科技含量高、吸納就業(yè)多、經(jīng)濟(jì)效益好、社會功能強(qiáng)和低能耗、低污染等特征。旅游業(yè)作為現(xiàn)代服務(wù)業(yè)的龍頭行業(yè)已經(jīng)被我國政府定位為“戰(zhàn)略性支柱產(chǎn)業(yè)”，然而，我國旅游企業(yè)的規(guī)模、素質(zhì)和競爭力遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于發(fā)達(dá)國家，迄今沒能出現(xiàn)具有國際競爭力的旅游公司，這種發(fā)展現(xiàn)狀就為我國旅游企業(yè)的發(fā)展方向和目標(biāo)提出了進(jìn)一步的要求。一般而言，旅游上市公司是旅游企業(yè)中最具活力，最具融資能力和最具發(fā)展前景的企業(yè)，代表著旅游行業(yè)的整體素質(zhì)和發(fā)展方向，客觀探討旅游上市公司的經(jīng)濟(jì)效益問題有助于提高我國旅游業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力和可持續(xù)發(fā)展能力。

一、研究述評

對我國旅游上市公司的研究開始于1997年張凌云在《旅游學(xué)刊》第3期上發(fā)表的《1996年旅游上市公司評析》一文，張凌云（1996）主要根據(jù)絕對財(cái)務(wù)指標(biāo)和相對指標(biāo)對旅游板塊進(jìn)行了系統(tǒng)總結(jié)。隨著旅游行業(yè)地位的突出，人們開始關(guān)注對于這個方面的研究。戴學(xué)峰根據(jù)資產(chǎn)收益率和主營業(yè)務(wù)利率兩項(xiàng)相對財(cái)務(wù)指標(biāo)和總資產(chǎn)、投資收益等七項(xiàng)絕對財(cái)務(wù)指標(biāo)對旅游上市公司經(jīng)營業(yè)績進(jìn)行了比較研究。［1］岑成德用主分量的方法對旅游上市公司的經(jīng)營業(yè)績進(jìn)行了綜合評價(jià)與排序。［2］戴國慶、舒蕓蕓運(yùn)用每股凈資產(chǎn)值和凈資產(chǎn)收益率這兩項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)對旅游上市公司的業(yè)績做出評價(jià)。［3］張文喜、劉逢敏（2002）對旅游行業(yè)上市公司的現(xiàn)金流量進(jìn)行了分析。趙錦愛、徐濤分析了旅游行業(yè)上市公司的利潤質(zhì)量。［4］王峻惠、張?jiān)拢?004）根據(jù)利潤總額、凈利潤等10項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)對旅游上市公司進(jìn)行了業(yè)績分析。金雪軍，張學(xué)勇從地理學(xué)的角度用實(shí)證的研究方法研究旅游上市公司業(yè)績的影響因素。［5］張慧、周春梅從會計(jì)學(xué)角度對旅游上市公司經(jīng)營業(yè)績進(jìn)行了評價(jià)。［6］劉亭立選取凈資產(chǎn)收益率等項(xiàng)相對財(cái)務(wù)比率指標(biāo)，對旅游上市公司總體經(jīng)營業(yè)績進(jìn)行了分析評價(jià)。［7］馮青對不同類型的旅游行業(yè)上市公司的財(cái)務(wù)狀況及其投資前景進(jìn)行了分析。［8］董觀志、班曉君構(gòu)建了新的測評指標(biāo)，運(yùn)用因子模糊綜合評價(jià)法建立了測評旅游上市公司經(jīng)營業(yè)績的數(shù)學(xué)模型。［9］李鶴對旅游上市公司進(jìn)行了現(xiàn)金流量分析。［10］唐霞和蔣春燕分別研究了區(qū)域經(jīng)濟(jì)、股權(quán)結(jié)構(gòu)與旅游上市公司業(yè)績的關(guān)系。［11，12］劉立秋、趙黎明、段二麗在研究國內(nèi)外已有的評價(jià)體系的基礎(chǔ)之上，選擇了反映上市公司的盈利能力、償債能力、營運(yùn)能力、成長能力的10個指標(biāo)，構(gòu)建上市公司經(jīng)營業(yè)績評價(jià)指標(biāo)體系。［13］

總體而言，以往對旅游上市公司經(jīng)濟(jì)效益研究主要集中在通過上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表對旅游上市公司經(jīng)營業(yè)績的總體研究、經(jīng)營業(yè)績評價(jià)體系、經(jīng)營績效等方面的研究上，不同之處在于研究的角度的差異。另外，由于證券監(jiān)管部門對上市公司有一整套退市和借殼機(jī)制，使得一些旅游類上市公司已經(jīng)不再屬于此類上市公司范疇，在以上有些文獻(xiàn)中仍將其列入研究范圍，致使其研究結(jié)論有失準(zhǔn)確。本文在以往研究的基礎(chǔ)上首先對旅游上市公司的范圍進(jìn)行了合理界定，然后根據(jù)旅游業(yè)自身特點(diǎn)在克服以往研究缺陷的基礎(chǔ)上對旅游上市公司的經(jīng)濟(jì)效益進(jìn)行了客觀評價(jià)。

二、中國旅游上市公司數(shù)量界定

表1 上海證券交易所CSRC行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)一覽表

長久以來，深圳證券交易所和上海證券交易所在對行業(yè)的劃分上采取的標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一，行業(yè)類別存在較大差異，給實(shí)際工作及學(xué)術(shù)研究帶來了諸多不便，致使很多專家學(xué)者在對旅游上市公司的數(shù)量統(tǒng)計(jì)上一直存在著或多或少的偏差。鑒于此，筆者對相關(guān)資料進(jìn)行了仔細(xì)的分析，最終把深圳證券交易所行業(yè)分類中的餐飲、旅館以及旅游三類均視為旅游上市公司。根據(jù)這一標(biāo)準(zhǔn)，截止2009年年中，深圳證券交易所共有旅游上市公司11家；與深圳證券交易所不同，上海證券交易所運(yùn)用了CSRC（China Securities Regulatory Commission）行業(yè)劃分標(biāo)準(zhǔn)，把上市公司劃分為13大類，見表1。

根據(jù)這一標(biāo)準(zhǔn)不難統(tǒng)計(jì)出，上海證券交易所共有旅游上市公司11家。結(jié)合上述分析，筆者整理出滬深兩市的旅游上市公司列表，具體如表2所示：

表2 中國旅游上市公司一覽表（共22家）

三、中國旅游上市公司經(jīng)濟(jì)效益狀況

2008年，我國旅游業(yè)連續(xù)遭受金融危機(jī)和各種突發(fā)事件、不利因素的沖擊，經(jīng)受了前所未有的考驗(yàn)。相應(yīng)的，各旅游上市公司的盈利能力也大幅下滑。以黃山旅游為例，黃山旅游2008年的主營業(yè)務(wù)收入和利潤總額分別為29524萬元、-5168萬元；而2007年則分別為45680萬元、5649萬元。經(jīng)統(tǒng)計(jì)，黃山旅游2008年的主營業(yè)務(wù)收入和利潤總額分別比上年降低了35.37%和191.49%。為了排除這一不可控外力因素的影響，筆者采用2009年的相關(guān)數(shù)據(jù)對中國旅游上市公司的經(jīng)濟(jì)效益進(jìn)行評價(jià)。出于對不同規(guī)模上市公司經(jīng)濟(jì)效益可比性的考慮，筆者特選取了凈資產(chǎn)收益率（ROE）指標(biāo)。經(jīng)過統(tǒng)計(jì)，最終得出2009年中國旅游上市公司經(jīng)濟(jì)效益一覽表，具體如表3所示。

通過對表3的分析可知，2009年達(dá)到最低配股資格的旅游上市公司共有8家，僅占到總數(shù)（22家）的36.4%，還不到一半。然而，就是在這36.4%當(dāng)中，其優(yōu)劣分布也是極不對稱的。為了便于問題的理解，筆者借鑒了胡汝銀先生在其《中國上市公司成敗實(shí)證研究》（2003年2月）一書中的做法，即根據(jù)凈資產(chǎn)收益率（ROE）將旅游上市公司的業(yè)績表現(xiàn)劃分為五大類：績優(yōu)（凈資產(chǎn)收益率高于20%）；較好（凈資產(chǎn)收益率居于10%-20%之間）；一般（凈資產(chǎn)收益率居于7%-10%之間）；較差（凈資產(chǎn)收益率居于0-7%之間）；虧損（凈資產(chǎn)收益率為負(fù)）。根據(jù)這一分類方法，筆者得出了2009年度中國旅游上市公司業(yè)績表現(xiàn)分布：（1）績優(yōu)（1家）：華僑城A；（2）較好（1家）：桂林旅游；（3）一般（2家）：青旅控股、首旅股份；（4）較差（15家）：新都酒店、華天酒店、張家界、東方賓館、西安旅游、ST東海A、西安飲食、峨眉山A、黃山旅游、美都控股、國旅聯(lián)合、大連圣亞、新錦江、新亞股份、國旅B股；（5）虧損（3家）：京西旅游、西藏圣地、西藏明珠。把這一問題加以量化即可得出下列結(jié)論（見表4）。

表3 2009年度中國旅游上市公司經(jīng)濟(jì)效益一覽表

表4 2009年度達(dá)到最低配股資格的中國旅游上市公司列表

從表4可以看出，即便有36.4%的旅游上市公司達(dá)到了配股資格線，其現(xiàn)狀也是堪憂的，因?yàn)榻^大多數(shù)（75%）達(dá)到配股資格線的旅游上市公司都集中在一般水平之下（含一般），因此中國旅游上市公司的經(jīng)濟(jì)效益亟待提高。

四、傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)效益評價(jià)中存在的問題

在對旅游上市公司經(jīng)濟(jì)效益的評價(jià)上，由于凈資產(chǎn)收益率（即ROE）來源于凈利潤指標(biāo)，所以就不可避免地存在很多缺陷，其中最嚴(yán)重的缺陷之一就是沒有考慮股權(quán)資本的成本（即認(rèn)為股權(quán)資本是“免費(fèi)”資本）。實(shí)際上，股權(quán)資本的免費(fèi)幻覺會使旅游上市公司尤其是資產(chǎn)負(fù)債率低的公司大大高估其當(dāng)期的經(jīng)濟(jì)效益，可舉一個極端的例子：

假定旅游上市公司A的凈利潤為100萬元人民幣，債務(wù)資本的平均成本率為5%，下面給出A公司的兩種資本結(jié)構(gòu)，如表5所示：

表5 A公司的資本結(jié)構(gòu)

通過表5中的數(shù)據(jù)可以計(jì)算出，A公司在資本結(jié)構(gòu)為Ⅰ的情況下資本成本為50萬元（1000萬×5%）；在資本結(jié)構(gòu)為Ⅱ的情況下，由于中國把股利的發(fā)放視為利潤分配，因而不考慮股權(quán)資本的成本，把股權(quán)資本看作“免費(fèi)”資本。因此，A公司此時(shí)的資本成本為0。通過這兩種極端情況的比較可以發(fā)現(xiàn)，由于資本結(jié)構(gòu)的不同，對A公司凈利潤造成的影響竟然有50萬之多，占到了公司凈利潤總額的50%，筆者認(rèn)為旅游上市公司完全有可能利用這一點(diǎn)進(jìn)行利潤操縱。因此，筆者統(tǒng)計(jì)整理出了2009年中國旅游上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率（見表6），以驗(yàn)證是否存在這一問題。

表6 2009年中國旅游上市公司資產(chǎn)負(fù)債率結(jié)構(gòu)分析表

通過表6可以計(jì)算出中國旅游上市公司的平均資產(chǎn)負(fù)債率（簡單平均）為36.61%，但是否這些負(fù)債均是實(shí)實(shí)在在的需要計(jì)算成本的負(fù)債呢？筆者對這一問題又作了進(jìn)一步的結(jié)構(gòu)性分析。根據(jù)最新的會計(jì)準(zhǔn)則，企業(yè)負(fù)債由兩大部分組成：（1）流動負(fù)債：具體包括短期借款、應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬款、預(yù)收賬款、應(yīng)付工資、應(yīng)付福利費(fèi)、應(yīng)付股利、應(yīng)交稅金、其他應(yīng)交款、其他應(yīng)付款、預(yù)提費(fèi)用等；（2）長期負(fù)債。

而流動負(fù)債中除短期借款需要計(jì)息外，與企業(yè)員工、供應(yīng)商、客戶以及作為管理者而不是投資者的政府等相關(guān)的應(yīng)付票據(jù)（在中國，絕大多數(shù)應(yīng)付票據(jù)均為不帶息票據(jù)，因此其利息可忽略不計(jì)）、應(yīng)付賬款、預(yù)收賬款、應(yīng)付工資、應(yīng)付福利費(fèi)、應(yīng)付股利、應(yīng)交稅金、其他應(yīng)交款、其他應(yīng)付款、預(yù)提費(fèi)用等都不用計(jì)算利息，也就是不會增加企業(yè)的費(fèi)用或成本。因此，筆者認(rèn)為要考察旅游上市公司是否存在利用資本結(jié)構(gòu)調(diào)節(jié)企業(yè)利潤的行為，就必須把對公司利潤總額無影響的負(fù)債從中剔除，這樣才能使問題更加透明化。根據(jù)上述原因，修正后的旅游上市公司資產(chǎn)負(fù)債率的計(jì)算公式應(yīng)為：

為了問題的簡化，筆者僅考慮了長期負(fù)債在公司總資產(chǎn)中所占的比重。統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)分析后的旅游上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率平均（簡單平均）為4.63%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于原來的36.61%；而且在所有的旅游上市公司中有5家公司（西安旅游、美都控股、大連圣亞、西藏圣地、國旅B股）的長期負(fù)債為0，所占比例達(dá)到23%；尤其讓人嘆為觀止的是，ST東海A的原資產(chǎn)負(fù)債高達(dá)93.81%，但長期負(fù)債在公司總資產(chǎn)中所占的比重卻只有0.04%。通過這些統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)我們可以發(fā)現(xiàn)，旅游上市公司中平均95.37%的資金占用均不增加企業(yè)成本，而且這95.37%的比例中股權(quán)融資占到66.47%（（100%-36.61%）/95.37%）。在此情況下，如果再把股權(quán)資本當(dāng)作“免費(fèi)的午餐”，不計(jì)算其資本成本，勢必會加重股市的作假風(fēng)潮。近幾年遍及全球的會計(jì)作假丑聞縱然是多種因素綜合作用的結(jié)果，但不容否認(rèn)股權(quán)資本的“免費(fèi)幻覺”對這一現(xiàn)象的催化作用。

正因如此，我們必須客觀地認(rèn)識到旅游上市公司傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)效益評價(jià)中存在的局限性，在對旅游上市公司經(jīng)濟(jì)效益進(jìn)行評價(jià)時(shí)，必須充分認(rèn)識到其不足。

［1］ 戴學(xué)峰.旅游上市公司經(jīng)營狀況分析［J］.旅游學(xué)刊，2000（1）：15-21.

［2］ 岑成德.我國旅游類上市公司經(jīng)營業(yè)績的綜合評價(jià)［J］.中山大學(xué)學(xué)報(bào)：社會科學(xué)版，2000，40（6）：97-102.

［3］ 戴國慶，舒蕓蕓.旅游上市公司凈資產(chǎn)收益率分析［J］.上海大學(xué)學(xué)報(bào)，2000（4）：76-80.

［4］ 趙錦愛，徐濤.旅游上市公司利潤質(zhì)量分析［J］.旅游科學(xué)，2003（2）：22-24.

［5］ 王峻惠，張?jiān)?不同類型旅游上市公司業(yè)績差異分析［J］.重慶工商大學(xué)學(xué)報(bào)，2004（6）：102-103.

［6］ 張慧，周春梅.中國旅游上市公司經(jīng)營業(yè)績評價(jià)［J］.桂林旅游高等?？茖W(xué)校學(xué)報(bào)，2005（4）：53-60.

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［9］ 董觀志，班曉君.旅游上市公司業(yè)績測評體系研究［J］.旅游科學(xué)，2006，20（6）：65-70.

［10］ 李鶴.我國酒店類旅游上市公司現(xiàn)金流量表分析［J］.桂林旅游高等專科學(xué)校學(xué)報(bào)，2006，17（4）：476.

［11］ 唐霞.我國旅游上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與經(jīng)營績效的實(shí)證分析［J］.旅游科學(xué)，2006，20（2）：47-53.

［12］ 蔣春燕，田坤躍，馮學(xué)鋼.旅游上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司績效的影響研究［J］.資源開發(fā)與市場，2009，25（9）：845-848.

［13］ 劉立秋，趙黎明，段二麗.我國旅游上市公司經(jīng)濟(jì)效益評價(jià)［J］.旅游學(xué)刊，2007，22（4）：81.

F590.65

A

華僑大學(xué)高層次人才科研啟動費(fèi)項(xiàng)目（09BS501）

張慧（1982-），男，碩士，講師，研究方向?yàn)槁糜纹髽I(yè)管理、旅游產(chǎn)業(yè)發(fā)展。