[摘 要]投資銀行作為資本市場(chǎng)最活躍的中介機(jī)構(gòu)，不僅可以通過(guò)設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)投資基金主動(dòng)介入風(fēng)險(xiǎn)投資，博取高額收益，還可以通過(guò)利用其傳統(tǒng)業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)在風(fēng)險(xiǎn)投資的退出過(guò)程中提供金融服務(wù)，拓寬利潤(rùn)來(lái)源。文章主要通過(guò)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的退出方式進(jìn)行闡述，來(lái)分析投資銀行在風(fēng)險(xiǎn)投資退出過(guò)程的角色定位，并對(duì)我國(guó)完善風(fēng)險(xiǎn)投資的退出方式提出相關(guān)建議。

[關(guān)鍵詞]風(fēng)險(xiǎn)投資 投資銀行 退出機(jī)制

一、風(fēng)險(xiǎn)投資概述

風(fēng)險(xiǎn)投資（Venture Capital，也稱創(chuàng)業(yè)投資），是一種風(fēng)靡全球的投資方式，是伴隨著知識(shí)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的新型金融工具。全美風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)（NVCA）定義為：職業(yè)金融家投入到新興的、迅速發(fā)展的、有巨大競(jìng)爭(zhēng)潛力的企業(yè)（特別是中小型企業(yè)）中的一種權(quán)益資本。由此看出，風(fēng)險(xiǎn)投資是以管理高風(fēng)險(xiǎn)獲取高收益的投資，并與投資銀行的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)相區(qū)別，投資銀行不再作為企業(yè)經(jīng)營(yíng)的局外人。

二、風(fēng)險(xiǎn)投資主要退出渠道

風(fēng)險(xiǎn)投資退出，是指風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)展到一定階段以后，風(fēng)險(xiǎn)投資者認(rèn)為有必要是時(shí)候?qū)L(fēng)險(xiǎn)資本從風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)中退出，因而選擇一定的方式（公開(kāi)上市、出售或回購(gòu)、清算）通過(guò)資本市場(chǎng)將風(fēng)險(xiǎn)資本撤出，以求實(shí)現(xiàn)資本增值或者降低損失，為介入下一個(gè)項(xiàng)目作準(zhǔn)備。高收益是通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)投資成功的退出實(shí)現(xiàn)的，因此可行的退出機(jī)制是風(fēng)險(xiǎn)投資成功與否的關(guān)鍵。

1.首次公開(kāi)發(fā)行（IPO）

首次公開(kāi)發(fā)行（initial public offerings簡(jiǎn)稱“IPO”）是指將被投資的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以普通股方式，第一次向證券市場(chǎng)上的一般公眾發(fā)行股票、上市交易的做法。首次公開(kāi)上市可以選擇在國(guó)內(nèi)或海外的主板市場(chǎng)和二板市場(chǎng)上市，由于二板市場(chǎng)的上市條件比較寬松，許多國(guó)家和地區(qū)都成立了專為高科技企業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)服務(wù)的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，如美國(guó)的NASDAQ市場(chǎng)、香港的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)等。因此IPO 的最佳退出途徑是在二板市場(chǎng)（也稱創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)）上市。

2.兼并與收購(gòu)

兼并與收購(gòu)（Merger & Acquisition 簡(jiǎn)稱“M&A”），是在市場(chǎng)機(jī)制作用下，企業(yè)為了獲得其他企業(yè)的控制權(quán)而進(jìn)行的產(chǎn)權(quán)交易行為。企業(yè)并購(gòu)是市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的結(jié)果，更是企業(yè)在激烈競(jìng)爭(zhēng)中實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模、實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整等一系列重要措施的手段。

3.股份回購(gòu)

股份回購(gòu)?fù)ǔＪ侵赣娠L(fēng)險(xiǎn)企業(yè)出資購(gòu)買風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)所持有的股份，一般來(lái)說(shuō)，當(dāng)投資期滿，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)順利渡過(guò)技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)期后，已發(fā)展成為一個(gè)頗具發(fā)展?jié)摿Φ闹行⌒推髽I(yè)，仍無(wú)法通過(guò)首次公開(kāi)上市或私下轉(zhuǎn)讓方式實(shí)現(xiàn)投資退出時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資公司通常都有權(quán)以事先確定的價(jià)格與方式要求所投資風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)或者該風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的管理層回購(gòu)其所持有的股權(quán)。

4.清算（Write— off）

清算是指當(dāng)投資的風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目發(fā)展前景不明或投資失利時(shí)常采用的一種止損措施。它是一種不成功的退出方式，是一種迫不得已卻又不失明智的退出手段。高風(fēng)險(xiǎn)常常伴隨著高失敗率，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)投資者遇到風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)展緩慢而不能取得預(yù)期的投資收益或風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)經(jīng)營(yíng)陷入嚴(yán)重困難時(shí)，采取清算的方式撤出卻是減少風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)損失的最佳辦法。

三、投資銀行在風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制中的角色定位

1.直接參與風(fēng)險(xiǎn)投資在風(fēng)險(xiǎn)投資退出中的的作用機(jī)制

由于投資銀行業(yè)務(wù)的同質(zhì)性和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的愈演愈烈，尋找一個(gè)新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)一度成為投資銀行的戰(zhàn)略發(fā)展重點(diǎn)，而風(fēng)險(xiǎn)投資則為投資銀行提供了這樣的機(jī)遇。投資銀行通過(guò)設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)投資基金直接以普通合伙人的身份參與投資風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，雖與一般意義上的投資參股無(wú)異，但是投資銀行能夠利用其所擁有的資金、信息、人力資源優(yōu)勢(shì)、風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和管理方面的優(yōu)越性，積極參與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的運(yùn)作，快速提升風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的價(jià)值，在權(quán)衡不同退出方式利弊得失的前提下，通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)資本的成功退出實(shí)現(xiàn)資本增值。

一個(gè)最為業(yè)內(nèi)所知悉的國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資案例莫過(guò)于蒙牛引入摩根、鼎暉、英聯(lián)三大境外機(jī)構(gòu)投資者，雙方通過(guò)簽訂對(duì)賭協(xié)議，對(duì)蒙牛采取一定的約束機(jī)制，最后通過(guò)在香港上市，成功實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)資本的退出，并獲得高達(dá)500%的投資回報(bào)。

在此過(guò)程中，蒙牛不僅獲得所需的資金，還獲得了摩根投行關(guān)于上市運(yùn)作的一系列建議，并因?yàn)閷?duì)賭協(xié)議的激勵(lì)機(jī)制，蒙牛成功改善了公司的治理結(jié)構(gòu)，提高了公司的管理水平。毫無(wú)疑問(wèn)，摩根等境外機(jī)構(gòu)投資者始終是最后的贏家。

2.傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的利益驅(qū)動(dòng)

兼并與收購(gòu)作為風(fēng)險(xiǎn)資本的一種退出方式，往往無(wú)法離開(kāi)投資銀行的協(xié)助。投資銀行應(yīng)當(dāng)積極介入，充分發(fā)揮其信息優(yōu)勢(shì)，對(duì)并購(gòu)企業(yè)意愿的支付對(duì)價(jià)是否公允、支付方式是妥當(dāng)?shù)忍峁┖侠淼慕ㄗh，一方面盡量確保風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的順利退出，另一方面則需保證并購(gòu)對(duì)價(jià)基本符合預(yù)期，并對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的后續(xù)發(fā)展提供整合建議。在此并購(gòu)過(guò)程中，投資銀行通過(guò)提供并購(gòu)策劃，投資咨詢、項(xiàng)目融資等傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，獲得可觀的業(yè)務(wù)收入。

3，投行業(yè)務(wù)創(chuàng)新的激勵(lì)

風(fēng)險(xiǎn)投資作為技術(shù)創(chuàng)新和金融創(chuàng)新的結(jié)合體，其本身是一種與產(chǎn)業(yè)資本運(yùn)營(yíng)相結(jié)合的金融創(chuàng)新活動(dòng)，需要一整套的金融工具和金融手段與之相配套。投資銀行作為資本市場(chǎng)上最為活躍的金融中介機(jī)構(gòu)，創(chuàng)新是其獨(dú)有優(yōu)勢(shì)。風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的完善與否對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資策略至關(guān)重要。鑒于現(xiàn)有退出方式的有限性，投資銀行應(yīng)當(dāng)積極發(fā)揮其業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)，通過(guò)金融工具的設(shè)計(jì)、風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)性重組，拓寬風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的退出渠道，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)收入的穩(wěn)定增長(zhǎng)，如MBO等。

四、我國(guó)完善風(fēng)險(xiǎn)投資退出渠道的政策建議

我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資始于20世紀(jì)80年代中期，雖然經(jīng)過(guò)了20 多年的發(fā)展，卻仍然處于起步階段，相當(dāng)多的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)運(yùn)作困難。出現(xiàn)這種現(xiàn)象的一個(gè)重要原因就在于退出機(jī)制不健全。

1.完善資本市場(chǎng)層次，積極推動(dòng)產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)發(fā)展

2009年，我國(guó)推出了創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，通過(guò)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)資本的有效退出，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資來(lái)說(shuō)無(wú)疑是一大利好。但是處于發(fā)展初期的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，其市場(chǎng)容量畢竟有限，上市周期較長(zhǎng)，同時(shí)對(duì)資本市場(chǎng)行情的敏感性較大，因此在某些情況下并非風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的最優(yōu)選擇。因此完善我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制，必須依靠完善的資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)體系和發(fā)達(dá)的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)，對(duì)于緩解我國(guó)目前的中小企業(yè)融資難都會(huì)產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性的影響。

2.規(guī)范清算機(jī)制，提高清算時(shí)效性

目前，中國(guó)有關(guān)企業(yè)破產(chǎn)清算方面具體操作的手續(xù)復(fù)雜，過(guò)程緩慢，而且由于傳統(tǒng)觀念的原因，很多風(fēng)投企業(yè)一般都不能及時(shí)采取這種措施止損。但在很多情況下，就必須斷然采取清算的方式退出，如不能及時(shí)退出，將導(dǎo)致更大的損失，而且影響風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)可利用的資金量及風(fēng)險(xiǎn)資本的融通。因此加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)清算機(jī)制的法規(guī)建設(shè)、簡(jiǎn)化操作手續(xù)，都將會(huì)進(jìn)一步推動(dòng)我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展壯大。

3.明確投資銀行市場(chǎng)定位，構(gòu)建風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作的市場(chǎng)基礎(chǔ)

投資銀行作為資本市場(chǎng)最重要的金融中介結(jié)構(gòu)，無(wú)論風(fēng)險(xiǎn)投資采用何種退出方式，其作用都不可或缺。但目前我國(guó)的投資銀行業(yè)務(wù)與發(fā)達(dá)國(guó)家仍有較大的差距，因此為了實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資的有效推進(jìn)，應(yīng)當(dāng)大力利用投資銀行的信息網(wǎng)絡(luò)、定價(jià)機(jī)制、融資安排、資產(chǎn)重組等優(yōu)勢(shì)，發(fā)揮投資銀行應(yīng)有的功能。同時(shí)還應(yīng)該大力發(fā)展行業(yè)協(xié)會(huì)、標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)證機(jī)構(gòu)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估等特殊中介機(jī)構(gòu)，推動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)投資的規(guī)范運(yùn)作。

五、結(jié)束語(yǔ)

針對(duì)我國(guó)以銀行為主導(dǎo)的金融體系，中小企業(yè)以及一些高新技術(shù)企業(yè)融資難問(wèn)題也一直是業(yè)界關(guān)注的焦點(diǎn)，而風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展一方面可以緩解這一融資困境，另一方面也有利于助推創(chuàng)業(yè)板的完善和構(gòu)建多層次的資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。因此我國(guó)應(yīng)該在制度、法律、政策、中介機(jī)構(gòu)等多方面創(chuàng)造風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作的市場(chǎng)環(huán)境和順暢的退出機(jī)制。

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作者簡(jiǎn)介：溫禮勤（1988—），女，安徽宿州人，安徽大學(xué)2011級(jí)金融碩士，研究方向：金融市場(chǎng)、公司理財(cái)