陳育寧

[摘 要]上市公司募集資金的投向及其運用效果，頗受人們關注.尤其是資金的運用效果，更是引人注目，因為可能直接或間接影響現(xiàn)時或潛在投資者的直接收益。然而近年來，我國上市公司頻繁變更募集資金投向的現(xiàn)象日益突出，己經(jīng)引起學術界的廣泛關注。上市公司隨意地變更募集資金投向，不僅對證券市場的誠信建設產(chǎn)生較大的負面影響即直接影響證券市場的資源配置功能的有效發(fā)揮，而且還對我國資本市場的健康穩(wěn)定發(fā)展產(chǎn)生了負面影響。因此，開展上市公司募集資金投向變更問題研究，對規(guī)范上市公司投資行為等方面具有深遠意義。

[關鍵詞]上市公司 募集資金 投向變更

一、上市公司募集資金投向變更的動因

影響上市公司募集資金投向變更的因素眾多，本文主要從內外兩個方面來深入的探討影響資金投向變更的動因。

1.內部原因

(1)融資環(huán)境寬松，再融資成本低廉

一方面，從中國證券市場的制度安排來看，中國上市公司的《新股發(fā)行管理辦法》僅對公司大量閑置的資金, 或大量用于委托理財?shù)馁Y金予以重點關注。這些規(guī)定都是原則性的, 并無具體的衡量指標、確認標準和操作手段，從而給上市公司再融資提供了寬松的環(huán)境。另一方面，從證券市場環(huán)境看，中國證券市場沒有強制性分紅要求，對募集資金使用效果的監(jiān)管并沒有相應加強。因而降低了融資門檻，再融資資金的使用成本更加低廉。

(2)項目審批體制缺陷，審批時間過長

目前，我國項目投資還是實行的審批制，不同層次的政府及其相關部門對項目投資額的審批權限存在差異，地方審批權限相對較小，審批手續(xù)簡便。于是上市公司就通過“將單個項目分拆成多個項目”、“將新建項目更名為技改項目”等手法來降低獲得批文的難度，也使得一些缺乏嚴格可行性論證的項目紛紛過關。即使事中央級的立項項目，雖然審批時較為嚴肅認真，但由于缺乏跟蹤制度和懲罰制度也難以監(jiān)督項目的進度、收益、是否變更等。

另外，在項目審批過程中，又分為幾個程序，一是項目可行性研究審批，二是項目立項審批。一個項目，除去企業(yè)內部從機會研究到項目決定的時間，僅計算由可行性研究審批到立項審批，都需要一個相當漫長的時間。而且，項目的可行性研究和立項批準后，并不存在有效期的限制。

(3)項目咨詢機構存在問題

不少項目的可行性研究報告由上市公司委托中介（咨詢）機構完成。但顯示中不少中介機構為不失去客戶，存在迎合上市公司的問題；同時部分中介機構上是政府部門的下屬咨詢機構，其與審批機構有千絲萬縷的關系，部分中介機構人員甚至曾就職于項目的審批機構。另外，項目咨詢與可行性研究報告的編制失準，目前暫無具體的監(jiān)管與處罰措施，造假不易引起關注，風險較小。

除了這些外部原因之外，還有其他的外部原因。例如：市場突變（主要是不可預測的市場突變）、地方政府干預、關鍵性技術變故、合作方變故等因素。

2.內部原因

(1)上市公司以“圈錢”作為融資首要目標，影響項目可行性

首先，證券市場結構本身及信息的不對稱性決定了上市公司在證券市場群體中處于強勢群體的角色，這就為上市公司過度“圈錢”行為提供了有利的條件。其次，目前我國的股票市場相關政策和規(guī)則不健全也為上市公司過度“圈錢”鉆到了空子。在以上條件的作用下，不少上市公司將“圈錢”作為首要目標，所關心的時怎樣融入更多的資金，誰能為自己融入最多的資金，而自身是否有合適的項目反而不是關鍵問題，而且不少證券商還會為企業(yè)去尋找一些項目，以擴大上市公司的融資能力從而獲得更多的傭金收入。更有的部分公司甚至是“圈錢”在先、項目在后。先確定投資項目是新老上市公司申請發(fā)行股票或增發(fā)、配股的前提條件，而投資項目的產(chǎn)業(yè)方向、規(guī)模和回報周期等因素，將影響上市公司募集資金的多寡。

(2)上市公司投資項目決策缺乏規(guī)范性和科學性

公司對項目的選擇不夠謹慎，少數(shù)企業(yè)為了滿足自身再融資條件、為找項目而找項目,等資金到位后再順勢而為,變更投向。項目可行性研究報告只被看作募集資金的手段,而非公司發(fā)展的關鍵所在。部分上市公司為尋找新的利潤增長點或為了迎合市場,選擇項目盲目追逐“市場熱點”,導致部分項目上市公司的業(yè)務跨度較大例如投資證券、房地產(chǎn)、信息網(wǎng)絡、生物科技等新興行業(yè),在認識不夠成熟的情況下,就貿然進入陌生的行業(yè)和領域,增加了經(jīng)營風險,結果導致配股或增發(fā)募集資金所建項目無法形成新的利潤增長點,甚至使企業(yè)盈利下降。違背了融資行為應以企業(yè)利益最大化、股東權益最大化為出發(fā)點的原則。

(3)上市公司治理結構不完善

上市公司治理結構不完善，表現(xiàn)出很大的隨意性，我們分析認為這與我國上市公司股權構不合理有著密切關系。目前在我國上市公司中普遍存在控股股東,“一股獨大”現(xiàn)象嚴重,而且控股股東又都為國有股股東,從而出現(xiàn)“代理風險”或“內部人控制問題”，上市公司募集資金及其變更使用決策權完全掌握在大股東手中，以其意志為轉移。而一些小投資者則因占有權利比例過小而顯得微不足到。另外，我國中小投資者行使股東權利的意識不夠，再加上股東大會的委托制度沒有形成，中小股東參與股東大會缺乏有效便利的途徑，必然導致上市公司通過發(fā)行而獲得的資金，被公司經(jīng)營著出于其他的目的而任意的濫用，致使上市公司資金不能形成有效的約束。

二、募集資金投向變更對資本市場的影響

1.不利于公司長遠穩(wěn)定發(fā)展

在現(xiàn)如今日益激烈的市場競爭條件下，部分上市公司為了維持其持續(xù)穩(wěn)定的發(fā)展，并沒有遵守先前的承諾，在某些利益的驅動下，頻繁地改變其投資方向，由一個產(chǎn)業(yè)跨度到另一個產(chǎn)業(yè)，導致投資行為呈現(xiàn)出不確定性和短期化的傾向。而這種隨意變更募集資金投向的行為將會不利于上市公司長遠穩(wěn)定的發(fā)展，資金投向的不斷變化會使上市公司主營業(yè)務有淡化的趨勢，變更后的資金有相當部分的投向與原先的主營業(yè)務是呈現(xiàn)出極大不相關性。在缺乏長遠戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃、沒有經(jīng)過深思熟慮的論證和缺乏相應人才的情況下，盲目介入一些對自身來說并不熟知的領域，例如生物工程、基因工程、納米技術、證券市場等，而隨著股票二級市場大幅走低，其必然會給上市公司帶來極大的經(jīng)營風險，對公司的健康發(fā)展產(chǎn)生了深遠的負面影響，最終導致不利于上市公司的長遠穩(wěn)定發(fā)展。

2.易導致投資實體虛擬化

由于上市公司募集資金不能按承諾投資，因而會出現(xiàn)的大量資金閑置，部分上市公司將會把該部分資金進行委托理財，有的甚至是直接投放于證券市場，這種做法不僅與公司初期承諾相差巨大，而且由于過多的擬投向實體的資金流入股票市場，導致實體虛擬化，從而導致加深了證券市場的“泡沫化”。如果上市公司變更募集資金情形得不到有效遏制，將會持續(xù)的導致更多的泡沫產(chǎn)生，給社會經(jīng)濟帶來極其不利的影響。同時一些上市公司受短期利益的驅使，不愿意經(jīng)營那些投資回收期較長，投資收益率相對來說較低的傳統(tǒng)實業(yè)項目，放棄原來的投資打算，而不斷的去追求市場投資熱點，將募集資金變更投向一些完全陌生的、與其主業(yè)相關性不大的行業(yè)。

3.違背證券市場誠信原則

在證券市場上，誠信機制的存在將會使企業(yè)的行為表現(xiàn)出高度的自我約束性，包括對投資者做出不隨意更改資金用途的承諾并嚴格履行這種承諾。但在我國，由于證券市場還很不成熟，證券市場的制度建設也不夠完善，給資本市場帶來了深遠的影響，導致上市公司誠信約束機制缺失。具體表現(xiàn)在：相當一部分上市公司在募集資金前就把投資項目描述得無限美好，利益巨大。而一旦募集資金到手后，又找出各種各樣的理由說原來的項目不可行了，另外的項目更好，在變更原因的披露上則簡單地說是由于市場行情變化、外部競爭程度加大、合作方變故、關鍵性技術變故等，這不符合投資項目可行性研究的邏輯。如果原可行性研究報告是科學的、充分的，就不可能再存在以上這些變更理由，因為這些理由都應己在投資項目可行性研究報告中充分論證。其實相當一部分變更項目的可行性研究報告是為圈錢而制作的，或為求批準而制作的形式主義的項目可行性研究報告。上市公司頻繁變更募集資金投向，難以體現(xiàn)公司管理層的誠信。

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