摘要：本文立足于2011年貨幣供給、銀行信貸、社會融資、利率 “雙軌制”、影子銀行等貨幣政策與經(jīng)濟現(xiàn)象的梳理與分析，較為宏觀全面地展示了當前國內(nèi)經(jīng)濟形勢，并進一步指出，國際經(jīng)濟形勢復(fù)雜多變，經(jīng)濟復(fù)蘇任重道遠，國內(nèi)經(jīng)濟面臨急速冷卻的風(fēng)險，國際資本流動出現(xiàn)新的變化，貨幣政策在宏觀經(jīng)濟環(huán)境中面臨新的挑戰(zhàn)。最后，本文從保持穩(wěn)健貨幣政策基調(diào)、落實國務(wù)院支持小微企業(yè)發(fā)展的九大財金政策以及深化金融改革和加快金融開放等方面對貨幣政策和金融改革提出了建議。

關(guān)鍵詞：中國；貨幣政策；宏觀經(jīng)濟環(huán)境；金融改革

中圖分類號：F822

一、貨幣供給和銀行信用規(guī)模增速下降

（一）貨幣供給增速急劇下降

2011年12月末，我國廣義貨幣供應(yīng)量M2余額為85.16萬億元，同比增長13.6%，增幅比11月末回升0.9個百分點，比2010年末低6.12個百分點；M1余額28.98萬億元，同比增長7.9%，增幅比11月末回升0.1個百分點，比2010年末低13.29個百分點；M0余額5.07萬億元，同比增長13.8%，增幅比11月末上漲1.8個百分點，比2010年末低2.89個百分點。2011年9月末，基礎(chǔ)貨幣余額21.2萬億元，同比增長32.8%，增幅比6月末高0.1個百分點，比2010年末高5.3個百分點。貨幣乘數(shù)由2010年底的3.92倍下降到2011年9月的3.71倍。

（二）銀行存款增速下降

從存量上看，2011年12月末，人民幣存款余額80.94萬億元，同比增長13.5%，比11月末回升0.4個百分點，比2010年末低6.7個百分點。進入2011年7月以后，人民幣存款增速逐月快速下降。2011年全年人民幣存款增加9.64萬億元，同比少增2.39萬億元。其中，住戶存款增加4.72萬億元，同比增長0.35萬億元；非金融企業(yè)存款增加2.56萬億元，同比少增2.75萬億元；財政存款減少300億元，同比少增3345億元。

再從增量上看，雖然2011年12月份人民幣存款1.43萬億元，同比增加了4851億元；但是2011年11月份人民幣存款3247億元，同比少增2667億元；10月份人民幣存款增加-2010億元。通常情況下，為應(yīng)對存貸比的季末考核，9月份存款應(yīng)該多增，例如3月份和6月份新增存款分別為2.68萬億元和1.91萬億元，但9月份新增存款卻大幅減少，特別是企業(yè)存款下降較快，9月企業(yè)存款比8月少增6862億元。

以上說明，2011年下半年存款增速總體上是下降的。主要原因是監(jiān)管部門加強了對銀行表外業(yè)務(wù)監(jiān)管和中央銀行多次上調(diào)了存款準備金率。為了阻止貨幣供應(yīng)增速下降過快，中國人民銀行決定，從2011年12月5日起，下調(diào)存款類金融機構(gòu)人民幣存款準備金率0.5個百分點，存款準備金率從21.5%下調(diào)為21%。這也是中央銀行自2008年12月25日下調(diào)存款準備金率以來，3年來首次下調(diào)存款準備金率。

（三）社會融資規(guī)模增速下降

2011年全年社會融資規(guī)模12.83萬億元，比2010年少了1.44萬億元。從銀行貸款情況看，2011年12月末，人民幣貸款余額54.79萬億元，同比增長15.8%，比11月末增加0.2個百分點，比2010年末低4.1個百分點。全年人民幣貸款增加7.48萬億元，同比少增0.44萬億元。從期限結(jié)構(gòu)看，全年新增中長期貸款3.56萬億元，短期貸款及票據(jù)融資3.74萬億元；相對于2010年，前者減少2.6萬億元，后者增加1.18萬億元。2011年中長期貸款下降最為明顯。

貸款增速下降主要有以下兩個原因：

一是政策調(diào)控導(dǎo)致需求降溫，例如限購政策抑制了房地產(chǎn)投資需求。2011年居民中長期貸款新增1.46萬億元，同比減少0.5萬億元。2011年企業(yè)中長期貸款2.1萬億元，同比減少了2.1萬億元，下降幅度十分明顯。地方融資平臺整頓、基建投資項目放緩和企業(yè)投資需求減弱，都使得企業(yè)中長期貸款增量下降。

二是加強監(jiān)管抑制了銀行信貸沖動。2011年6月以來，存款增速持續(xù)下滑，加之央行將存款保證金納入存款準備金率繳存范圍，使銀行存貸比降低。新的日均存貸比考核政策也限制了銀行放貸能力，尤其是中小銀行。大銀行雖然受存貸比制約不大，但在宏觀政策調(diào)控下，也被迫減少了部分行業(yè)信貸，如房地產(chǎn)、地方融資平臺、產(chǎn)能過剩行業(yè)、高污染高耗能行業(yè)等。由于國內(nèi)外風(fēng)險因素增多，銀行對部分風(fēng)險抗御能力較低的中小企業(yè)信貸審批更加嚴格，對于進出口依存度較高、研發(fā)能力不足的企業(yè)，以及過分依靠國家稅收優(yōu)惠政策的加工企業(yè)，商業(yè)銀行減少了信貸支持。銀行增加了向“三農(nóng)”、小微企業(yè)、保障房等領(lǐng)域信貸投放，但是增加量不及從房地產(chǎn)、產(chǎn)能過剩等行業(yè)減少的信貸量。

二、利率“雙軌制”扭曲價格信號，影子銀行大行其道，局部地區(qū)爆發(fā)民間借貸危機

（一）商業(yè)銀行競爭加劇，系統(tǒng)性風(fēng)險增加

2011年銀行表外風(fēng)險因理財產(chǎn)品增多而放大，反映了銀行間“吸儲大戰(zhàn)”的激烈競爭程度，目前銀行“雙重表外化”現(xiàn)象十分明顯。存款“出逃”到理財，是負債方的表外化。銀行大量代銷融資性信托理財產(chǎn)品，委托貸款急劇增加，是資產(chǎn)方的“表外化”。銀行“雙重表外”業(yè)務(wù)擴張，脫離了政府部門監(jiān)管范圍，而且缺乏有效風(fēng)險對沖機制。一旦表外貸款無法償還，銀行為避免聲譽受損，必將動用表內(nèi)貸款償還理財資金，表外風(fēng)險將會轉(zhuǎn)到表內(nèi)。

（二）數(shù)量緊縮貨幣政策對中小企業(yè)形成擠壓，抬升了民間借貸市場利率

據(jù)不完全統(tǒng)計，目前深滬兩市已有139份關(guān)于“委托貸款”的公告，涉及79家上市公司，累計貸款額度超過200億元。上市公司變身為資金樞紐，對外委托貸款大多流向房地產(chǎn)及相關(guān)行業(yè)，年利率最低為12%，最高達到24.5%。當國企和上市公司以7%～8%的成本借貸、以5%～6%的利率發(fā)債時，民企、中小企業(yè)卻被迫以20%～30%的利率融資，一些企業(yè)不得不以年化超過100%的利率短期拆借。官方利率與民間利率嚴重背離，凸顯了我國利率“雙軌制”和金融“二元結(jié)構(gòu)”的困境。

（三）信托、擔保公司、小貸公司和民間借貸等影子銀行貸款規(guī)?？焖贁U張

2011年以來，“借貸生財”成為一個新的經(jīng)濟現(xiàn)象。眾多制造企業(yè)搖身一變成為“放貸”專業(yè)戶，尤其是大型國企和上市公司，憑借其在正規(guī)渠道的融資優(yōu)勢，進入企業(yè)間借貸市場，民間借貸市場因此變得異常活躍，逐漸形成中國特色的影子銀行體系。影子銀行快速擴張推動了我國金融體系快速“脫媒”。大型國企變身影子銀行，使得中小企業(yè)和民營企業(yè)在金融體系中地位愈加不利，加劇了國企壟斷和金融資源分配不公現(xiàn)象。

影子銀行體系擴張有其必然性。2008年全球金融危機時，民間借貸曾對中小企業(yè)渡過難關(guān)起到了積極作用，但現(xiàn)在卻異化成了高息借貸，對實體經(jīng)濟負面影響正在擴大。目前金融機構(gòu)法定存款準備金率雖然已開始下調(diào)，但仍處于較高水平，銀行放貸能力受到明顯制約，這是民間借貸市場火爆的根本原因。局部地區(qū)民間借貸危機多與房地產(chǎn)和礦業(yè)投資有關(guān)，也反映了勞動密集型企業(yè)在產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級過程中的困境，產(chǎn)業(yè)資本生存舉步維艱，由于勞動力成本上升、創(chuàng)新能力薄弱和傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)產(chǎn)能過剩，原有資本積累被迫轉(zhuǎn)投到房地產(chǎn)或其他投機領(lǐng)域?！皽刂莠F(xiàn)象”充分折射出我國金融的壓抑狀態(tài)和金融改革不到位。高利貸供給和需求都十分旺盛，說明總體資金面仍然寬裕，但是這些資金并未真正流到實體經(jīng)濟中去，說明缺少為小微企業(yè)提供高效融資的機制。

三、宏觀經(jīng)濟環(huán)境對貨幣政策形成新的挑戰(zhàn)

（一）國際經(jīng)濟形勢復(fù)雜多變，經(jīng)濟復(fù)蘇任重道遠

目前，歐美經(jīng)濟體“雙底”衰退征兆明顯，亟待再次實施寬松政策，包括增加貨幣供應(yīng)量、降息、減稅等。美國和日本利率已降至最低，歐洲央行也在醞釀降息。新興經(jīng)濟體如土耳其、巴西、印尼等國已宣布降息，全球即將迎來降息潮，這將增加我國輸入性通脹壓力。美國在失業(yè)率持續(xù)高企的背景下，新年伊始，奧巴馬總統(tǒng)發(fā)表國情咨文演講，意欲出臺多項政策，提振本國經(jīng)濟競爭力。一些依賴出口的新興經(jīng)濟體在發(fā)達國家貨幣供應(yīng)量增加的背景下，本幣面臨升值壓力，為推動本國出口，必然選擇降息對沖升值。未來降息的國家會越來越多。

（二）國內(nèi)經(jīng)濟面臨急速冷卻的風(fēng)險

2011年7月份我國居民消費價格指數(shù)（CPI）增長6.5%，拐點初步確立，12月份CPI上漲4.1%，工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)（PPI）上漲1.69%，工業(yè)生產(chǎn)購進者價格（PPIRM）同比上漲3.45%，漲幅分別比11月份回落0.1、1.61和1.03個百分點，下降趨勢已經(jīng)形成，未來物價仍會緩慢回落。目前通脹回落基礎(chǔ)不穩(wěn)，可能會有反彈，貨幣政策不敢輕易放松，但也不宜收緊，否則會加快經(jīng)濟硬著陸。部分地區(qū)一些中小企業(yè)已出現(xiàn)資金鏈、信用鏈斷裂現(xiàn)象。

2011年第四季度國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）已經(jīng)下滑到8.9%。2011年12月M2增速為13.6%，11月份M2增速只有12.7%，如果考慮到10月份中央銀行擴大了M2的構(gòu)成，實際貨幣緊縮程度還要更加嚴重，前期緊縮性貨幣政策的影響仍在顯現(xiàn)，不少中小企業(yè)靠高利貸度日。如果國務(wù)院支持小微企業(yè)發(fā)展政策不能及時落實，2012年中小企業(yè)倒閉潮將會出現(xiàn)，我國經(jīng)濟可能會急速冷卻。隨著物價漲幅回落趨勢明朗，實際負利率將隨之改觀，加息必要性明顯降低，貨幣政策重心應(yīng)該轉(zhuǎn)向穩(wěn)定經(jīng)濟增長，同時防止通脹出現(xiàn)反彈。

（三）國際資本流動正在發(fā)生變化

2011年以來，我國外貿(mào)進出口趨于平衡。2011年全年外貿(mào)順差1551.42億美元，同比下降了14.52%，降幅比2010年增加了7.27個百分點，全年外貿(mào)順差占GDP比重可望減少至2%左右。2011年12月，央行和金融機構(gòu)外匯占款凈減少人民幣1003億元，這是繼11月凈減少人民幣279億元、10月份凈減少249億元后的第三次外匯占款下降，表明人民幣需求繼續(xù)下降。截至2011年12月底，我國外匯儲備規(guī)模降至3.181萬億美元，較第三季度末下降了205.5億美元，外匯占款總規(guī)模為人民幣25.36萬億元，低于11月底時的人民幣25.46萬億元。外匯占款明顯減少，減輕了央行基礎(chǔ)貨幣被動投放的壓力。

四、我國貨幣政策與金融改革建議

（一）貨幣政策應(yīng)保持穩(wěn)健基調(diào)，適度進行結(jié)構(gòu)微調(diào)

隨著世界各國降息潮即將來臨和我國實際利率負值狀況逐漸收窄，近期里沒有必要上調(diào)銀行法定存款準備金率和存貸款基準利率。但是，由于輸入性通脹影響，一旦出現(xiàn)CPI反彈，央行則應(yīng)不失時機選擇加息，以糾正資金價格信號長期扭曲，乘機推進利率市場化改革，從而為人民幣匯率形成機制改革創(chuàng)造有利條件，進而扭轉(zhuǎn)金融市場無序運行局面。當前資金緊缺已對經(jīng)濟發(fā)展產(chǎn)生明顯的負面影響：很多地方保障房建設(shè)由于缺乏資金陷入“開工容易施工難”的局面；中小企業(yè)資金鏈越來越緊張，一些地區(qū)出現(xiàn)了資金鏈斷裂的危機。2012年，如果經(jīng)濟增速、物價和貨幣供應(yīng)增速繼續(xù)下降，則應(yīng)考慮再次適當下調(diào)金融機構(gòu)存款準備金率，為經(jīng)濟增長提供必要的貨幣支持。應(yīng)更多地使用公開市場操作工具，保持貨幣政策靈活性和金融市場相對穩(wěn)定。

（二）落實國務(wù)院支持小微企業(yè)發(fā)展的九大財金政策，高度重視小微企業(yè)經(jīng)營困難、融資難和稅費負擔重等問題

總的原則是實施分類處置，即救助實體經(jīng)濟，不救投機行為。對產(chǎn)業(yè)盲目擴張，要考慮資產(chǎn)處置和收縮投資范圍等，適當予以救助；對因擔保鏈條出問題的實體經(jīng)濟企業(yè)，應(yīng)該予以救助。

具體而言，一是加大對小微企業(yè)信貸支持。銀行對小微企業(yè)貸款增速不低于全部貸款平均增速，增量高于上年同期水平，對達到要求的小金融機構(gòu)繼續(xù)執(zhí)行較低存款準備金率。

二是清理糾正金融服務(wù)不合理收費，降低企業(yè)融資實際成本。嚴格限制商業(yè)銀行向小微企業(yè)收取財務(wù)顧問費、咨詢費等。

三是細化對小微企業(yè)金融服務(wù)差異化監(jiān)管政策。對小微企業(yè)貸款余額和客戶數(shù)量超過一定比例的商業(yè)銀行放寬機構(gòu)準入限制，允許其批量籌建同城支行和專營機構(gòu)網(wǎng)點。對商業(yè)銀行發(fā)行金融債對應(yīng)的單戶500萬元以下小微企業(yè)貸款，在計算存貸比時可不納入考核范圍。允許商業(yè)銀行將單戶授信500萬元以下小微企業(yè)貸款視同零售貸款計算風(fēng)險權(quán)重，降低資本占用。適當提高對小微企業(yè)貸款不良率容忍度。對產(chǎn)品有市場、有需求、前景好，經(jīng)營管理較規(guī)范，符合轉(zhuǎn)型升級要求，但出現(xiàn)暫時性資金困難的中小企業(yè)不壓貸、不抽資，全力維持企業(yè)資金鏈安全。全部到期中小企業(yè)貸款收回后原則上全部就地用于中小企業(yè)。

四是落實差異化信貸政策，降低中小企業(yè)融資成本，強化貸款利率管理，主動讓利企業(yè)，充分考慮企業(yè)可承受能力和生產(chǎn)經(jīng)營狀況，對小企業(yè)貸款利率實行原則上不上浮或少上浮，上浮幅度最高不超過基準利率的30%。嚴禁變相提高利率，搭售理財產(chǎn)品，額外增加企業(yè)負擔。

五是將民間借貸和擔保陽光化。盡快制定《民間借貸和擔保條例》，確定民間借貸門檻條件，債權(quán)人條件和要求，不得將全部積蓄投入民間借貸。實行債權(quán)債務(wù)人登記制度。禁止高利貸，允許民間借貸利率最高達到目前政策規(guī)定的貸款利率4倍，不得超過；正常貸款應(yīng)在銀行利率水平范圍，擔保也是如此。規(guī)定民間借貸規(guī)模、償還規(guī)范等。

六是規(guī)范民間擔保公司行為。規(guī)定擔保金額和上限、杠桿比率、參與擔保資金出資人條件等。民間借貸和擔保市場準入由地方政府審批，地方政府承擔監(jiān)管職責(zé)。

七是資本市場要支持小微企業(yè)直接融資。逐步擴大小微企業(yè)集合票據(jù)、集合債券、短期融資券發(fā)行規(guī)模，積極穩(wěn)妥發(fā)展私募股權(quán)投資和創(chuàng)業(yè)投資。推動交易所市場和場外市場建設(shè)，包括中小板和創(chuàng)業(yè)板以及三板市場建設(shè)。擁有符合國家重點產(chǎn)業(yè)調(diào)整和振興規(guī)劃要求的新技術(shù)、新工藝、新設(shè)備、新材料、新興業(yè)態(tài)項目的中小企業(yè)，應(yīng)推動其成為上市公司。

（三）深化金融改革和加快金融開放

一是目前利率市場化改革的時間窗口已經(jīng)出現(xiàn)，應(yīng)該不失時機地加快推進利率市場化改革，讓利率水平正常體現(xiàn)出資金價格；二是加快新股發(fā)行制度改革，拓展企業(yè)多元化的直接融資渠道；三是降低面向中小企業(yè)融資的金融機構(gòu)準入門檻，加快設(shè)立服務(wù)于小微企業(yè)的金融機構(gòu)；改變大型金融機構(gòu)內(nèi)部考核運營機制，促進面向小微企業(yè)的產(chǎn)品創(chuàng)新；四是在加強監(jiān)管前提下發(fā)揮融資租賃、信托、典當?shù)热谫Y方式在小微企業(yè)融資中的積極作用；五是推進產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，加快落實“民間投資36條”，提高壟斷行業(yè)競爭水平，吸納更多民間資金進入；六是加快多層次資本市場建設(shè)，加快金融產(chǎn)品創(chuàng)新，拓展居民投資渠道；七是穩(wěn)步推進資本項目對外開放，加快人民幣國際化的進程。

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（編輯：張小玲）