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一、問題的提出

風(fēng)險控制不僅是公司管理的重要內(nèi)容，也與公司法密切相關(guān)。在公司治理的核心層面，以董事義務(wù)為主的約束機(jī)制構(gòu)成了風(fēng)險控制的法律基礎(chǔ)。董事對于風(fēng)險控制負(fù)有什么樣的職責(zé)和義務(wù)?董事未能管控公司的高風(fēng)險經(jīng)營活動，應(yīng)當(dāng)承擔(dān)什么樣的責(zé)任?公司因風(fēng)險控制體系的缺陷而遭受損失，股東能否追究董事的責(zé)任?在全球金融危機(jī)的背景下，這都是公司法學(xué)亟待解答的問題。本文將以美國公司法為對象，對此加以研究。

二、風(fēng)險與風(fēng)險控制

(一)風(fēng)險及其類型

風(fēng)險是指給公司盈利造成負(fù)面影響的可能性。風(fēng)險廣泛存在于商業(yè)環(huán)境中，公司運(yùn)營面臨多種不同類型的風(fēng)險，一般可分為:市場風(fēng)險、信用風(fēng)險、操作風(fēng)險和法律風(fēng)險。在商業(yè)活動中，風(fēng)險不僅帶來損失，也與盈利相關(guān);高風(fēng)險可能帶來高收益。在奈特關(guān)于風(fēng)險和不確定性問題的經(jīng)典理論中，利潤來自不確定性，在不確定的環(huán)境中承擔(dān)風(fēng)險，獲取利潤，是最重要的企業(yè)家精神。①Frank H.Knight，Risk，uncertainty and profit，Nabu Press，2010，p.15.因此，企業(yè)經(jīng)營不可能消除風(fēng)險，而是要將風(fēng)險控制在可以承受的范圍內(nèi)，使風(fēng)險與利潤相匹配，管理者與股東的風(fēng)險偏好相吻合。這也就提出了風(fēng)險控制的重要性。

(二)風(fēng)險控制

風(fēng)險控制是由公司董事會、管理層和相關(guān)部門共同實(shí)施的一套制度和程序，用以識別、防范和應(yīng)對風(fēng)險。其作用是使公司的經(jīng)營活動能夠兼顧追求利潤與防范風(fēng)險。風(fēng)險控制是管理理論的重要內(nèi)容?，F(xiàn)代管理學(xué)將管理的要素界定為“計劃、組織、命令、合作和控制”，②管理的五要素理論最早由法國管理學(xué)家Henri Fayol提出，P.Pietri，Organizational Communication:The Pioneers，Journal of Business Communication 11(4)，1974，pp.3－6.其中控制是確保前四項(xiàng)要素得以有效運(yùn)行的關(guān)鍵所在。在公司管理的實(shí)踐中，風(fēng)險控制通常也與另外兩類活動密切關(guān)聯(lián):其一是通過期權(quán)等金融衍生品對沖和分散風(fēng)險，也稱為風(fēng)險管理;其二是內(nèi)部控制，即公司董事會和管理層對下級機(jī)構(gòu)和人員的監(jiān)督、約束，防止其不當(dāng)行為。

最重要的公司風(fēng)險控制指南是由美國Treadway委員會(The Committee of Sponsoring Organizations of the Treadway Commission，簡稱COSO)提供的。該委員會在1992年和2004年發(fā)布了兩份風(fēng)險控制指引報告，為公司建立風(fēng)險控制系統(tǒng)提供了基本框架和內(nèi)容建議。COSO報告是非官方機(jī)構(gòu)對于風(fēng)險控制實(shí)踐的優(yōu)選和總結(jié)，作為向企業(yè)推薦使用的參考范本 (Best Practice)。報告提供的是高標(biāo)準(zhǔn)的制度，不具有法律上的強(qiáng)制效力，但在美國上市公司，特別大型企業(yè)中得到普遍采用。

COSO報告提出風(fēng)險控制的目標(biāo)是保障公司經(jīng)營的效率、財務(wù)報告的可信性以及公司運(yùn)營的合法合規(guī)。風(fēng)險控制的流程由四個步驟組成:首先是對風(fēng)險的識別;在此基礎(chǔ)上評估和分析風(fēng)險;根據(jù)評估分析的結(jié)果，采取針對性的控制措施;最終準(zhǔn)確地向股東等利益相關(guān)者報告風(fēng)險。在有效識別和評估風(fēng)險的前提下，公司可以采取承擔(dān)風(fēng)險、規(guī)避風(fēng)險、減少風(fēng)險或者分散風(fēng)險等四種不同類型的控制措施。①M(fèi)ichel Crouhy，et al.The Essentials of Risk Management，McGraw － Hill Press，2005，p.88.

(三)風(fēng)險控制與董事會

董事會在公司風(fēng)險控制系統(tǒng)中居于關(guān)鍵地位，這是由董事會的性質(zhì)和功能所決定的。董事會是公司組織制度的核心，公司治理所承載的法律關(guān)系圍繞董事的權(quán)利、職責(zé)和義務(wù)而展開。董事會最主要的職能是決策和監(jiān)督。在美國的大型公司中，日常經(jīng)營活動的管理和決策通常授權(quán)給以首席執(zhí)行官 (CEO)為中心的高級管理層，董事會只在關(guān)聯(lián)交易、并購等重大問題上保留決定權(quán)。因而對管理層的監(jiān)督便成為董事會的重要職責(zé)。在風(fēng)險控制問題上，董事會的職責(zé)首先是確認(rèn)和評估公司建立了恰當(dāng)?shù)娘L(fēng)險控制系統(tǒng)。更重要的是，董事會要監(jiān)督風(fēng)險控制系統(tǒng)的有效運(yùn)行。另一方面，有效的風(fēng)險控制系統(tǒng)保證了公司信息傳遞的真實(shí)準(zhǔn)確，使管理層的工作處于可問責(zé)的透明狀態(tài)(Accountability and Transparence)，因此，風(fēng)險控制構(gòu)成了董事行使監(jiān)督職能的制度保障。

近年來，隨著風(fēng)險控制理論研究的深入，學(xué)界提出了“全面風(fēng)險控制”的概念 (Enterprise－Wide Risk Management)。相比于傳統(tǒng)理論，全面風(fēng)險控制要求董事會對公司面臨的風(fēng)險進(jìn)行整體性、持續(xù)性地主動管理，而不是依賴于審閱特定部門在個別時點(diǎn)提交的風(fēng)險報告。從而將風(fēng)險控制從技術(shù)性、操作性的工作提升為公司層面的風(fēng)險理念。COSO在2010年度報告中，重點(diǎn)建議董事會確立公司的風(fēng)險理念，關(guān)注商業(yè)環(huán)境的變化對于公司戰(zhàn)略目標(biāo)的影響，正是體現(xiàn)了全面風(fēng)險管理的要求。這對董事會在風(fēng)險控制系統(tǒng)中的作用提出了更高的要求。

三、風(fēng)險控制作為公司法問題

風(fēng)險控制作為管理制度并不具有強(qiáng)制約束力，董事在風(fēng)險控制方面的職責(zé)，必須轉(zhuǎn)化為法律制度，納入董事義務(wù)的規(guī)范體系，否則很難據(jù)此追究違反者的法律責(zé)任，風(fēng)險控制容易蛻變?yōu)椤皼]有牙齒的老虎”。美國公司法對于董事職權(quán)和義務(wù)的一般性規(guī)定，是與公司管理中的風(fēng)險控制相契合的。例如，《特拉華州普通公司法》規(guī)定，“公司的經(jīng)營事務(wù)，由董事管理或者監(jiān)督”。美國律師協(xié)會擬訂的《標(biāo)準(zhǔn)公司法》表述為:“公司權(quán)利應(yīng)當(dāng)由董事會行使，或者由董事會授權(quán)行使;公司業(yè)務(wù)應(yīng)由董事會管理，或者在董事會的監(jiān)督之下進(jìn)行管理”。美國法律研究院在對其《公司治理原則》的官方評論中更詳細(xì)地闡明了:“具有合理謹(jǐn)慎的普通人在擔(dān)任公司的董事時，無論公司是何種規(guī)模，都應(yīng)當(dāng)確認(rèn)與其履行監(jiān)督職能相關(guān)的程序、計劃和其他技術(shù)是有效存在的;這構(gòu)成了董事義務(wù)的一個重要內(nèi)容。”但是，在美國各州的公司法中，對董事職權(quán)的規(guī)定都比較概括，而不涉及風(fēng)險控制這樣的細(xì)節(jié)問題。因此，“法官造法”，即由個案訴訟而形成的司法判例，便成為美國公司法的精髓所在，其中又以特拉華州的判例最為重要。②Marcel Kahan＆ Edward Rock，Symbiotic Federalism and the Structure of Corporate Law，58 Vand.L.Rev.1573 2005，pp.1591－1592.后文也主要以該州判例為研究對象。

董事的信義義務(wù) (Fiduciary Duty)是美國公司法判例中最重要，也是最為復(fù)雜的制度。信義義務(wù)包括忠實(shí)義務(wù)和注意義務(wù)兩個分支。忠實(shí)義務(wù)規(guī)范的是董事與股東之間的利益沖突，例如關(guān)聯(lián)交易、掠奪公司機(jī)會等行為。注意義務(wù)則是對董事勤勉盡職的要求。與董事義務(wù)密切相關(guān)的另一項(xiàng)制度是商業(yè)判斷規(guī)則。商業(yè)判斷規(guī)則的是指當(dāng)股東起訴董事違反信義義務(wù)時，法院首先推定董事是在獲取充分信息的基礎(chǔ)上，基于善意為公司的最大利益而服務(wù)的。除非股東舉證證明董事存在利益沖突、故意不履行職責(zé)以及重大過失的因素;否則即使董事決策使公司遭受損失，法院也不對其進(jìn)行事后審查。只有先推翻了商業(yè)判斷規(guī)則的假定，法院才會進(jìn)一步審查董事是否違反信義義務(wù)。在涉及風(fēng)險控制的案件中，信義義務(wù)和商業(yè)判斷規(guī)則是最重要的法律規(guī)范。

四、風(fēng)險控制的判例法基礎(chǔ)

(一)特拉華判例的演進(jìn)

1.奠基之案:Caremark案

Caremark公司是一家醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)提供商。其因違反聯(lián)邦法律的規(guī)定，向醫(yī)生支付回扣而面臨一系列刑事和民事訴訟。在1995到1996兩年間，為達(dá)成和解，Caremark公司總共支付了2.5億美元的賠償金。這是典型的由于忽視法律風(fēng)險而給公司造成嚴(yán)重?fù)p失。Caremark公司的部分股東據(jù)此提起派生訴訟，主張董事疏于監(jiān)督，要求其對公司損失承擔(dān)責(zé)任。該案最終以和解結(jié)案，Caremark公司支付了原告的律師費(fèi)，并承諾改進(jìn)公司的合規(guī)控制系統(tǒng)。①In re Caremark Int'l Inc.Derivative Litig.，698 A.2d 959，pp.961－962，p.967(Del.Ch.1996).Allen法官在和解協(xié)議的審查結(jié)論中，首次全面闡述了對董事風(fēng)險控制職責(zé)的司法立場。首先，明確了董事在決策和監(jiān)督兩方面的失職，都可能違反注意義務(wù):董事違反注意義務(wù)存在于兩個方面，其一是董事因?yàn)闆Q策過程中的疏忽或誤信，而使公司遭受損失;其二是董事在特定情境中，沒有盡到合理謹(jǐn)慎來避免損失。②In re Caremark Int'l Inc.Derivative Litig.，698 A.2d 959，pp.961－962，p.967(Del.Ch.1996).Caremark公司的董事就觸犯了后一情形，也即對公司面臨的法律風(fēng)險疏于監(jiān)管和控制，使公司因違法行為被訴而受到損失，違反了董事的注意義務(wù)。隨后，Allen法官提出:董事有義務(wù)確保公司建立和運(yùn)行一套有效的信息與報告機(jī)制。但是，即使董事因?yàn)檫^失而沒有履行上述職責(zé)，并不必然導(dǎo)致其承擔(dān)責(zé)任。只有實(shí)質(zhì)性、系統(tǒng)性地未履行監(jiān)督職責(zé)，例如在監(jiān)督信息系統(tǒng)的建立和確保信息的真實(shí)性方面，徹底的玩忽職守，才能認(rèn)定董事行為是缺乏善意，將被追究責(zé)任。

Caremark案是法院首次將風(fēng)險控制納入董事注意義務(wù)的范疇，使風(fēng)險控制從管理制度轉(zhuǎn)變?yōu)榫哂锌稍V性的法律規(guī)范，從而成為該領(lǐng)域的“標(biāo)桿案例”。

2.“善意”標(biāo)準(zhǔn):Guttman v.Huang

Caremark案之后的很長時間都沒有風(fēng)險控制的案例再次出現(xiàn)，直到2003年的Guttman v.Huang案。該案的案情與Caremark案非常類似。著名的圖像芯片公司英偉達(dá)(NVIDIA)因違反會計和財務(wù)信息披露的監(jiān)管規(guī)則，而被美國證監(jiān)會處罰。股東起訴董事“未能確保公司建立恰當(dāng)?shù)男畔⒑蛨蟾鏅C(jī)制，從而保證公司在執(zhí)行會計準(zhǔn)則方面的合規(guī)性”。③Guttman v.Huang，823 A.2d，p.492(Del.Ch.2003).Strine法官在判決中提出了基于“善意”的新標(biāo)準(zhǔn)，即董事“故意不履行職責(zé)，是缺乏善意的不作為，從而違反了忠實(shí)義務(wù)”。

Guttman v.Huang案將風(fēng)險控制的法律基礎(chǔ)從Caremark案確立的注意義務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)橹覍?shí)義務(wù)。出現(xiàn)這一轉(zhuǎn)變的原因是，當(dāng)時法學(xué)界正激烈爭論是“善意”在信義義務(wù)中的地位，是否存在一個獨(dú)立的“善意義務(wù)”。特拉華州法院也做出了一些模棱兩可的判決，Guttman v.Huang案正是其中之一。由于安然等公司欺詐舞弊案件后，要求強(qiáng)化董事行為約束和可問責(zé)性的呼聲高漲，善意標(biāo)準(zhǔn)被認(rèn)為是實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)的法律工具。法院在董事的風(fēng)險控制職能上，強(qiáng)調(diào)善意因素也就順理成章了。但是該案的批評者則認(rèn)為，忠實(shí)義務(wù)在傳統(tǒng)上只適用于董事存在利益沖突的情形，將風(fēng)險控制納入其范疇，擾亂了信義義務(wù)的結(jié)構(gòu)體系。④Stephen M.Bainbridge et al.，the Convergence of Good Faith and Oversight，55 UCLA L.REv.559 2008，p.596.

3.紅旗原則:Stone v.Ritter案

Guttman v.Huang案在“善意”問題上，給董事履行風(fēng)險控制職責(zé)所帶來的困惑，最終由Stone v.Ritter案揭開迷霧。Stone v.Ritter案同前兩個判例一樣，與法律風(fēng)險有關(guān)。一家銀行由于違反反洗錢方面的聯(lián)邦法律，被美聯(lián)儲分行處罰，公司股東因此起訴董事。⑤Stone v.Ritter，911 A.2d，p.362(Del.2006).Stone v.Ritter案進(jìn)一步明確了:對董事“善意行事”的要求，不是與注意義務(wù)和忠實(shí)義務(wù)并列的。善意是作為忠實(shí)義務(wù)的基本要素，因此董事行為“缺乏善意”可能因違反忠實(shí)義務(wù)而被追究責(zé)任。⑥Stone v.Ritter，911 A.2d，p.362(Del.2006).據(jù)此，法官總結(jié)了董事在風(fēng)險控制方面的忠實(shí)義務(wù)為:首先，董事有義務(wù)監(jiān)督公司建立風(fēng)險控制系統(tǒng)，這是與Caremark案所確立的標(biāo)準(zhǔn)相一致的。其次，在風(fēng)險控制系統(tǒng)建立之后，對于系統(tǒng)報告的問題，董事應(yīng)當(dāng)及時處置。同時，董事不需要親自去發(fā)現(xiàn)每一個風(fēng)險點(diǎn)，也沒有義務(wù)持續(xù)性的監(jiān)控或者完全消滅不當(dāng)行為;只有“屢次發(fā)生、足夠嚴(yán)重，并且直接呈報給董事的全局性問題”，才構(gòu)成董事履行監(jiān)督義務(wù)不可忽視的對象，這也被稱為“紅旗原則”。⑦Regina F.Burch，Director Oversight and Monitoring:The Standard of Care and the Standard of Liability Post－Enron，6 WYO.L.REv.481，2006，p.498.至此，在“善意行為”的基礎(chǔ)上，董事在風(fēng)險控制領(lǐng)域的監(jiān)督義務(wù)得到了準(zhǔn)確界定。

(二)判例中的不足與疑義

1.責(zé)任“軟約束”。如同商業(yè)判斷規(guī)則適用的其他情形一樣，這三個判例均有很強(qiáng)的“軟約束”傾向。只要被告能夠舉證出一套見諸于公司文件的風(fēng)險控制體系，便輕而易舉地免除責(zé)任。這無疑是激勵公司投入大量的人力和財力去完善“紙面上”的制度，使其風(fēng)險控制體系在形式上足夠完備，實(shí)際運(yùn)行過程中卻很難真正約束管理層從事高風(fēng)險商業(yè)活動。2008年金融危機(jī)，正是將這些“金縷其外，敗絮其中”的風(fēng)險控制體系暴露無遺。

2.適用范圍的疑義。這三個經(jīng)典案例，都是與法律風(fēng)險有關(guān)的，更準(zhǔn)確地說，應(yīng)當(dāng)是董事對公司合法經(jīng)營的監(jiān)督義務(wù)。上述判決能否適用于對其他類型風(fēng)險的控制，在實(shí)踐中，風(fēng)險控制的各方面是不可分割的。安然、世通等案件表明，公司出現(xiàn)欺詐、利益輸送等違法行為的，其在操作風(fēng)險、信用風(fēng)險的管控上，也一定存在漏洞，才使違法者有空子可鉆。當(dāng)然，法律風(fēng)險的控制又確有特殊性。董事相對比較容易判斷公司的經(jīng)營活動是否合法，而對于商業(yè)風(fēng)險的評估和管控，就要困難得多。在價值觀上，商業(yè)風(fēng)險是中性的，經(jīng)營活動必須承擔(dān)風(fēng)險，方能獲取收益。違法行為則是為法律所否定評價的，法律應(yīng)當(dāng)提供較強(qiáng)的激勵，使董事采取恰當(dāng)?shù)墓芸卮胧?，避免公司因被訴或處罰而造成的損失。

五、金融危機(jī)后的司法訴訟

(一)憤怒的股東與保守的法院

1.花旗案?；ㄆ旒瘓F(tuán)是全球著名的綜合金融企業(yè)。在2007至2008年間，花旗集團(tuán)的虧損超過650億美元，被迫接受美國政府的援助計劃，進(jìn)行財務(wù)重組。花旗集團(tuán)的損失主要來自其投資和交易的金融衍生品，特別是所持有的集合債務(wù)抵押債券 (CDO)?；ㄆ旒瘓F(tuán)的股東在2009年提起多個針對董事的派生訴訟，其中最主要訴因便是董事“對金融衍生品的風(fēng)險疏于管控，尤其是對房地產(chǎn)市場持續(xù)下跌的危險信號熟視無睹，完全未盡監(jiān)督職責(zé)”。①In re Citigroup Inc.Shareholder Derivative Litig.，964 A.2d，p.106，p.125(Del.Ch.2009).本案的主審法官Chandler在回顧了Caremark案“實(shí)質(zhì)性、系統(tǒng)性失職”標(biāo)準(zhǔn)和Stone v.Ritter案的“故意怠于監(jiān)督”標(biāo)準(zhǔn)后認(rèn)為:“本案在形式上是基于Caremark案所提起的訴訟，股東主張董事應(yīng)當(dāng)對次貸市場亮出的‘紅旗’有更高的警惕”。但法官的認(rèn)識卻不局限于此，他指出:“原告起訴的實(shí)質(zhì)，是董事的商業(yè)決策在事后給公司造成了損失”。②In re Citigroup Inc.Shareholder Derivative Litig.，964 A.2d，p.106，p.125(Del.Ch.2009).因此，本案應(yīng)當(dāng)適用注意義務(wù)和商業(yè)判斷規(guī)則，原告需要推翻董事是基于善意、獲取充分信息、為公司最大利益而行為的假定。同時，由于花旗集團(tuán)的章程細(xì)則對董事違反注意義務(wù)的行為免責(zé)，因此，本案的原告需要證明董事存在主觀上的惡意。在Chandler法官看來，只要花旗集團(tuán)建立了風(fēng)險控制系統(tǒng)，如果公司繼續(xù)從事高風(fēng)險的商業(yè)活動，即使因此遭受損失，董事也受到商業(yè)判斷規(guī)則的保護(hù)。因此，法官最終判決駁回起訴。

特拉華法院在金融危機(jī)之前的風(fēng)險控制案例中，對董事監(jiān)督義務(wù)的范圍原本就沒有明確界定。這一“遺留問題”因花旗案而暴露無遺，隨即也在學(xué)術(shù)界引發(fā)激烈的爭論。贊成者認(rèn)為以特拉華法院一貫重視商業(yè)判斷規(guī)則的司法立場，這是個意料之中的判決。③Stephen M.Bainbridge，Caremark and Enterprise Risk Management，34 J.Corp.L.967，2008－2009，pp.989 －990.而批評者則指出，判決與Caremark案的對風(fēng)險控制的全覆蓋標(biāo)準(zhǔn)不相符合，造成了司法的不確定性。并且在金融危機(jī)后，仍然如此寬松地對待董事過度冒險的行為，實(shí)在不合時宜。④Franklin A.Gevurtz，The Role of Corporate Law in Preventing a Financial Crisis，McGeorge Global Bus.＆ Dev.L.J.113 2010－2011，pp.148－150.

2.AIG案。AIG是美國最大的保險金融企業(yè)，也是市場上最大的信用違約期 (CDS)的提供商。CDS的作用類似于以債券或其他金融工具為對象的保險。CDS的持有人既可以在發(fā)生違約事件時請求發(fā)行人償付約定的金額，也可以通過交易轉(zhuǎn)讓CDS而獲利。因此，CDS比普通保險具有更強(qiáng)的投機(jī)性。金融危機(jī)發(fā)生后，AIG所承保的債務(wù)大量違約，其現(xiàn)金流很快便無法滿足償付請求。同時，AIG還因投資于其他金融衍生品而遭受巨額虧損。與花旗集團(tuán)一樣，AIG也建立了專門的風(fēng)險控制體系，其董事會下設(shè)審計委員會和金融委員會，專門負(fù)責(zé)處理風(fēng)險問題。專門委員會每年至少開會4次。與花旗集團(tuán)案情不同的是，AIG的股東起訴董事的訴因有兩項(xiàng)，其一是對風(fēng)險疏于管控，造成公司巨額損失，違反注意義務(wù);其二是利用內(nèi)幕消息，交易本公司股票而獲利。由于內(nèi)幕交易同時違反了公司法和聯(lián)邦證券法，因而董事的行為不受商業(yè)判斷規(guī)則的保護(hù)。法官進(jìn)而查明，AIG董事的內(nèi)幕交易行為使公司成為刑事被告，這表明董事明知公司的內(nèi)部控制存在缺陷，卻不僅不督促公司加以整改，反而從中非法獲利。這正是Caremark案所確立的董事存在“實(shí)質(zhì)性、系統(tǒng)性失職”，使公司面臨“欺詐和刑事犯罪”的風(fēng)險，其行為屬于主觀惡意，違反了信義義務(wù)。法院認(rèn)定AIG董事存在更為嚴(yán)重的過錯，因而駁回被告終止訴訟的請求。該案最終以被告承諾賠償1.5億元而和解結(jié)案。但是該案的判決仍然沒有解決花旗集團(tuán)案所引起的疑義，即董事監(jiān)督義務(wù)是否僅限于對法律風(fēng)險的管控。

3.高盛案。金融危機(jī)后，股東針對董事疏于履行風(fēng)險控制職責(zé)的第三個案例是高盛案。高盛案的背景與前兩個案件基本相同。而股東的訴訟請求有一些細(xì)微的區(qū)別。原告仍然是起訴董事沒有履行監(jiān)督職責(zé)，違反信義義務(wù)。理由有以下三項(xiàng):第一是對高盛在次貸市場的高風(fēng)險行為疏于監(jiān)督，公司受到重大損失;第二是高盛的薪酬結(jié)構(gòu)激勵高管的冒險行為，與股東利益最大化相背離，而董事對此沒有提出異議或反對;第三，高盛為對沖風(fēng)險，而以其客戶為對手方進(jìn)行衍生品交易，涉嫌利益沖突，而被美國證監(jiān)會調(diào)查，使公司聲譽(yù)受損。然而法院認(rèn)為，高盛曾在金融衍生品交易中獲利甚多，而次貸市場崩潰是偶然性、突發(fā)性的事件，公司的風(fēng)險控制系統(tǒng)沒有發(fā)出預(yù)警信號，因而不能認(rèn)為董事疏于監(jiān)督。而對薪酬制度監(jiān)督，只要不存在利益沖突或主觀惡意，董事行為便受商業(yè)判斷規(guī)則的保護(hù)。至于與客戶的利益沖突交易，法院認(rèn)為董事在其中沒有利益關(guān)聯(lián)，單有此行為本身，并不能證明董事存在惡意。因此，股東的訴訟仍然與花旗案一樣，是董事的經(jīng)營決策事后來看是錯誤的，股東試圖以此追究董事的責(zé)任。法院不支持這樣的訴求。同時，本案判決最重要的內(nèi)容是，法院對風(fēng)險控制職責(zé)的范圍問題，作了專門論述:

即使董事在監(jiān)控商業(yè)風(fēng)險上的義務(wù)是可訴的，董事對公司可承受的風(fēng)險總水平的判斷，也不在法院實(shí)質(zhì)審查的范圍之內(nèi)，而是屬于商業(yè)判斷規(guī)則所保護(hù)的范疇。①In Re the Goldman Sachs Group，Inc.Shareholder Litigation，C.A.No.5215 －VCG(Oct.12，2011)，p.67.

這一表述表明，法院為解釋商業(yè)風(fēng)險是否屬于監(jiān)督義務(wù)的范圍這一問題，試圖將風(fēng)險承擔(dān)與風(fēng)險控制區(qū)分開來，前者是經(jīng)營決策，而后者才是董事監(jiān)督義務(wù)所指向的內(nèi)容。但是這一區(qū)分仍然缺乏詳細(xì)論證和說明。

(二)法院判決緣何傾向保守

金融危機(jī)之后司法判決為何不是進(jìn)一步強(qiáng)化董事在風(fēng)險控制方面的職責(zé)要求，反而有放松約束的傾向，本文認(rèn)為主要有以下三方面的原因:

首先是風(fēng)險控制作為法律問題本身的復(fù)雜性。風(fēng)險與收益是直接相關(guān)的。法律所要規(guī)范的，應(yīng)該是董事和管理層的風(fēng)險偏好與股東的風(fēng)險偏好相一致，而不是由法官設(shè)定一個“合理”的風(fēng)險水平。如果股東事前同意承擔(dān)高風(fēng)險的經(jīng)營決策，以博取高的收益水平，那么當(dāng)損失發(fā)生時，也就很難追究董事違反了信義義務(wù)。由此來看，法院在高盛案中區(qū)分對風(fēng)險承擔(dān)與風(fēng)險控制，將前者納入商業(yè)判斷規(guī)則的保護(hù)，是有其合理性的。但是，風(fēng)險承擔(dān)與風(fēng)險控制的劃分，并非總是完全清晰的。尤其以金融衍生品為例，其既有對沖和分散風(fēng)險的功能，也可以作為高風(fēng)險的投資工具。股東由于持股分散，且不具備相應(yīng)的專業(yè)知識，很難監(jiān)督管理層對衍生品的投資是否超出限度。因此才需要董事會對公司的風(fēng)險控制進(jìn)行監(jiān)督。上述幾個案例中的大型金融企業(yè)，正是由于對衍生品的過度使用，才造成巨額虧損，損害股東利益，在此情形下，不宜再放寬對董事信義義務(wù)的法律約束。

其次，法律經(jīng)濟(jì)學(xué)的分析通常認(rèn)為，股東對于避免遭受損失的最佳方法是“用腳投票”，分散投資，而不是直接干預(yù)和監(jiān)督公司的經(jīng)營事務(wù)。然而，如果放在金融危機(jī)的大背景下來看，濫用金融衍生品，雖然在一定時期內(nèi)給公司帶來高收益;但過度投機(jī)最終造成金融市場的不穩(wěn)定，其風(fēng)險和損失并非完全能夠由股東所承擔(dān)，而對社會產(chǎn)生嚴(yán)重的負(fù)外部性。因此，法院在審判中只權(quán)衡股東分散持股在賬面上的財務(wù)盈虧，未免過于片面。

第三，由于公司法在美國主要是各州立法，公司選擇在某個州注冊登記，便接受該州的法律管轄。各州為了吸引更多的公司到本州注冊，從而獲得更多的財稅收入，形成了公司法之間的“州際競爭”或“公司法聯(lián)邦主義”。特拉華州便是這場競爭中的優(yōu)勝者。在實(shí)證層面，什么是特拉華州公司法真正的競爭優(yōu)勢;在價值判斷上，競爭的結(jié)果是“朝向底線”還是“朝向頂部”，至今難有定論。其中一種觀點(diǎn)認(rèn)為，特拉華州正是通過判例法上的商業(yè)判斷規(guī)則和成文法中的豁免條款，保護(hù)董事免于被訴，這種偏向董事的司法立場，導(dǎo)致了公司法“朝向底線”的競爭。②Lucian A.Bebchuk，F(xiàn)ederalism and the Corporation:The Desirable Limits on State Competition in Corporate Law，105 Harv.L.Rev.1437 1992，p.1509.金融危機(jī)后，特拉華法院三個消極保守的判決，為這一觀點(diǎn)提供了佐證。正如有學(xué)者準(zhǔn)確地指出:如果單從司法邏輯來看，特拉華州法院的這三個判決是一以貫之，無可指責(zé)的;然而正是這些表面“正確”的判決，反映了美國公司法在防范金融危機(jī)方面的“結(jié)構(gòu)性缺陷”。③Franklin A.Gevurtz，The Role of Corporate Law in Preventing a Financial Crisis，McGeorge Global Bus.＆ Dev.L.J.113 2010－2011，p.150.

六、金融危機(jī)后的聯(lián)邦法律改革

21世紀(jì)初網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)泡沫的破滅，以及安然、世通等大公司的財務(wù)丑聞，催生了薩班斯法，重塑了美國公眾公司的治理結(jié)構(gòu)。在信息披露、投資者保護(hù)等領(lǐng)域，聯(lián)邦公司法比各州公司法起著更為重要的作用。本次金融危機(jī)后的聯(lián)邦立法，也延續(xù)了這一趨勢。2010年頒布的《華爾街改革與金融消費(fèi)者保護(hù)法》(也稱多德—弗蘭克法)包括了大量公司治理改革的內(nèi)容，有學(xué)者認(rèn)為這是繼薩班斯法之后，對美國公司治理影響最深的聯(lián)邦公司法，甚至將塑造一種以廣泛而深入的聯(lián)邦監(jiān)管為特征的“多德—弗蘭克型公司”。

此外，美國證監(jiān)會 (SEC)在2009年修改了信息披露規(guī)則，對上市公司風(fēng)險控制的信息披露作了兩項(xiàng)專門要求。第一，公司的薪酬政策或職員行為所產(chǎn)生的風(fēng)險，在合理預(yù)期下，對公司可能產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性的不利影響時，公司必須對上述政策或行為作出解釋。第二，公司在年報中，應(yīng)當(dāng)披露董事對風(fēng)險控制體系履行監(jiān)督職責(zé)的情況。④Proxy Disclosure Enhancements，Exchange Act，No.61，675(Dec.16，2009).由于SEC無權(quán)對上市公司的治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性的規(guī)定，因而往往通過信息披露的要求，使公司治理中存在的問題暴露于股東和公眾，從而間接地對公司治理改善施加壓力，這也被稱為“干預(yù)式披露”。①Stephen M.Bainbridge，Corporate Governance after the Financial Crisis，Oxford Univ.Press，2012，pp.36 －38.上述兩項(xiàng)規(guī)則均屬于典型的干預(yù)式披露。由于干預(yù)式披露不同于以會計報表為主要內(nèi)容的財務(wù)信息披露，需要以附注的形式進(jìn)行文字說明。使得信息披露的內(nèi)容復(fù)雜化，義務(wù)界定模糊。這一方面增加公司的合規(guī)成本;信息泛濫，即使專業(yè)投資者也難以從中篩選有價值的信息。

與倚重于司法判例的各州公司法不同，聯(lián)邦公司法通過強(qiáng)制性規(guī)范，對公司治理的影響更為直接、迅速。但是，立法機(jī)關(guān)在危機(jī)中面對巨大的輿論壓力，其“應(yīng)急立法”往往過程倉促，政治辯論多于立法技術(shù)的研究。最終形成的法律文本通常體系龐雜;而具體到某一方面的內(nèi)容，卻又缺乏系統(tǒng)性，呈現(xiàn)“碎片化”特征。金融危機(jī)所暴露的公司法對于董事約束不足，職責(zé)范圍不清等本質(zhì)性的問題，在聯(lián)邦立法中仍然沒有得到真正解決。風(fēng)險控制對董事的專業(yè)性資質(zhì)要求較高，這也與上一輪應(yīng)急立法(薩班斯法)強(qiáng)化董事獨(dú)立性也有潛在沖突。

七、對中國的借鑒意義

中國公司法制度和公司治理模式，與美國存在很大區(qū)別。然而，對中國企業(yè)，特別是國有企業(yè)、上市公司和金融機(jī)構(gòu)而言，加強(qiáng)風(fēng)險控制卻是同樣必要的。中國企業(yè)在這方面也有非常深刻的教訓(xùn)。例如在備受關(guān)注的中航油事件中，中航油 (新加坡)因在石油衍生品市場巨額虧損而破產(chǎn)重整。②參見《成敗陳久霖，中航油事件內(nèi)幕揭秘》，載《財經(jīng)》2004年第24期。我國近年來在風(fēng)險控制法律制度方面最重要的進(jìn)展，是財政部會同其他部委頒布的《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》(以下簡稱“內(nèi)控規(guī)范”)及其配套指引。內(nèi)控規(guī)范明確了有效內(nèi)部控制的五大要素:內(nèi)部環(huán)境、風(fēng)險評估、控制活動、信息溝通和內(nèi)部監(jiān)督。對于風(fēng)險控制，“內(nèi)控規(guī)范”規(guī)定“企業(yè)應(yīng)當(dāng)根據(jù)設(shè)定的控制目標(biāo)，全面系統(tǒng)持續(xù)地收集相關(guān)信息，結(jié)合實(shí)際情況，進(jìn)行風(fēng)險評估”;“企業(yè)開展風(fēng)險評估，應(yīng)當(dāng)準(zhǔn)確識別與實(shí)現(xiàn)控制目標(biāo)相關(guān)的內(nèi)部風(fēng)險和外部風(fēng)險，確定相應(yīng)的風(fēng)險承受度”。③參見《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)劃》第20條、第21條。這也就確立了風(fēng)險控制的法律基礎(chǔ)。

在公司治理結(jié)構(gòu)方面，“內(nèi)控規(guī)范”規(guī)定“董事會負(fù)責(zé)內(nèi)部控制的建立健全和有效實(shí)施。監(jiān)事會對董事會建立與實(shí)施內(nèi)部控制進(jìn)行監(jiān)督。經(jīng)理層負(fù)責(zé)領(lǐng)導(dǎo)企業(yè)內(nèi)部控制的日常運(yùn)行”;“由專門機(jī)構(gòu)或指定適當(dāng)?shù)臋C(jī)構(gòu)具體負(fù)責(zé)組織協(xié)調(diào)內(nèi)部控制的建立實(shí)施和日常工作”。同時，企業(yè)“應(yīng)當(dāng)在董事會下設(shè)立審計委員會，負(fù)責(zé)審查企業(yè)內(nèi)部控制，監(jiān)督內(nèi)部控制的有效實(shí)施和內(nèi)部控制自我評價情況，協(xié)調(diào)內(nèi)部控制審計及其相關(guān)事宜”。④參見《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)劃》第12條、第13條。公司機(jī)構(gòu)在風(fēng)險控制體系中的職權(quán)職責(zé)因此也在法律上首次得到了清晰的界定。

內(nèi)控規(guī)范體系的全面實(shí)施，作為會計法的內(nèi)控規(guī)范如何與公司法，特別是董事義務(wù)等公司治理的法律制度相互銜接，便成為十分重要的問題。由于風(fēng)險控制的義務(wù)不清，職責(zé)不明，企業(yè)遭受巨額虧損往往難以追究其領(lǐng)導(dǎo)的責(zé)任，或者在國有企業(yè)往往以黨紀(jì)政紀(jì)處分替代法律責(zé)任的追究。因此，有必要在條例或其他行政法規(guī)中，細(xì)化董事義務(wù)的范疇，明確董事管控企業(yè)風(fēng)險的職責(zé)。首先，公司法應(yīng)當(dāng)明確規(guī)定，董事會有義務(wù)督促公司建立風(fēng)險控制體系。這是董事最基本的監(jiān)督職責(zé)。其次，董事有義務(wù)確保風(fēng)險控制系統(tǒng)的有效運(yùn)行。從董事履行監(jiān)督職責(zé)而言，需要重點(diǎn)關(guān)注信息傳遞的及時、準(zhǔn)確。對于系統(tǒng)發(fā)現(xiàn)、提示的風(fēng)險點(diǎn)，應(yīng)當(dāng)及時處置，也即實(shí)現(xiàn)“紅旗原則”的要求。第三，董事會應(yīng)當(dāng)將法律風(fēng)險的管控作為重點(diǎn)。法律風(fēng)險是公司運(yùn)營過程中，面臨的最直接、確定性最強(qiáng)的風(fēng)險。法律風(fēng)險的控制相對簡單易行，但對于公司合規(guī)經(jīng)營又具有基礎(chǔ)性作用。同時，對于金融機(jī)構(gòu)等特殊類型的企業(yè)而言，法律風(fēng)險的控制也是連接外部監(jiān)管與公司治理的紐帶。