姜承君

近期，銀行間債券市場違規(guī)操作問題頻繁暴露，萬家基金的鄒昱、中信證券的楊輝、齊魯銀行徐大祝、富滇銀行李坤、易方達基金馬喜德、西南證券薛晨、江海證券張守剛等債市重量級人物相繼受到調(diào)查。無不牽扯著銀行間債券市場參與者敏感的神經(jīng)。

伴隨“債市風(fēng)暴”的升級，各種報道文章對銀行間債券市場進行評析紛紛而至，特別是對飽受爭議的債券代持行為如何定性成為輿論焦點，有人評論“代持行為在本質(zhì)上不算違規(guī)，只有存在利益輸送才涉及違規(guī)，究竟代持行為如何定性？是違規(guī)還是犯罪，是否是高智商犯罪？對該種行為在定性基礎(chǔ)上銀行應(yīng)采取何種策略應(yīng)對？作為一名銀行的法律工作者筆者嘗試從法律視角逐一提出一些淺薄的見解，以期回答上述問題的同時對銀行的業(yè)務(wù)有點滴幫助。

一、債券代持行為不合法

目前各類學(xué)術(shù)界對于債券代持并沒有一個統(tǒng)一的定義，經(jīng)筆者考證“債券代持”從未出現(xiàn)在任何法律、行政法規(guī)及部門規(guī)整之中，債券代持屬于行業(yè)內(nèi)對某類操作手法的俗稱。綜合多方說法，債券代持的具體是指：債券持有方通過銀行間交易與代持方達成口頭協(xié)議。約定將標(biāo)的債券以一定的價格轉(zhuǎn)讓給代持方。經(jīng)過一定期間再以事先約定的價格由債券持有方贖回；債券持有方通過支付代持方代持期間的資金使用費，保留了債券實質(zhì)所有權(quán)相關(guān)的風(fēng)險和報酬；代持方獲得了代持期間讓渡資金使用權(quán)費用包含在約定的贖回價格中。

如果按照上述對于債券代持操作手段的描述，根據(jù)《中華人民共和國合同法》第十條：當(dāng)事人訂立合同，有書面形式、口頭形式和其他形式。法律、行政法規(guī)規(guī)定采用書面形式的，應(yīng)當(dāng)采用書面形式。根據(jù)2000年4月30日人民銀行頒布實施的《全國銀行間債券市場債券交易管理辦法》（以下簡稱“交易辦法”）第九條：機構(gòu)進入全國銀行間債券市場，應(yīng)簽署債券回購主協(xié)議。第十六條：進行債券交易，應(yīng)訂立書面形式的合同。合同應(yīng)對交易日期、交易方向、債券品種、債券數(shù)量、交易價格或利率、賬戶與結(jié)算方式、交割金額和交割時間等要素作出明確的約定，其書面形式包括同業(yè)中心交易系統(tǒng)生成的成交單、電報、電傳、傳真、合同書和信件等。

因此，債券代持中債券持有方與債券代持方達成口頭協(xié)議的方式，特別是在第一筆現(xiàn)券交易后到期回購的協(xié)議采取口頭方式，違背了行政法律的規(guī)定，屬于無效合同。同時第十六條條第二款規(guī)定：債券回購主協(xié)議和上述書面形式的回購合同構(gòu)成回購交易的完整合同。因此，即使簽署了《債券回購主協(xié)議》，進行債券買賣行為時也需要簽訂書面合同。

二、債券代持與債券回購

銀行間債券市場的債券交易方式目前有三種種，即：現(xiàn)券交易、回購交易、遠(yuǎn)期交易，回購交易根據(jù)所有權(quán)是否轉(zhuǎn)移分為買斷式回購（開放式回購）或質(zhì)押式回購（封閉式回購）兩種。

1.質(zhì)押式回購

質(zhì)押式回購：根據(jù)《交易辦法》第三條規(guī)定：質(zhì)押式回購是交易雙方進行的以債券為權(quán)利質(zhì)押的一種短期資金融通業(yè)務(wù)，指資金融入方（正回購方）在將債券出質(zhì)給資金融出方（逆回購方）融入資金的同時，雙方約定在將來某一日期由正回購方按約定回購利率計算的資金額向逆回購方返還資金，逆回購方向正回購方返還原出質(zhì)債券的融資行為。同時根據(jù)《交易辦法》第十七條規(guī)定：以債券為質(zhì)押進行回購交易，應(yīng)辦理登記；回購合同在辦理質(zhì)押登記后生效。因此質(zhì)押式回購?fù)耆c《擔(dān)保法》中關(guān)于權(quán)利質(zhì)押的條款吻合，屬于不轉(zhuǎn)移所有權(quán)的融資行為。

2.買斷式回購

買斷式回購：根據(jù)2004年5月2日開始實施的《全國銀行間債券市場債券買斷式回購業(yè)務(wù)管理規(guī)定》及財政部、中國人民銀行、中國證監(jiān)會《關(guān)于開展國債買斷式回購交易業(yè)務(wù)的通知》（財庫[2004]17號）的規(guī)定，買斷式回購是指債券持有人（正回購方）將債券賣給債券購買方（逆回購方）的同時，交易雙方約定在未來某一日期，正回購方再以約定價格從逆回購方買回相等數(shù)量同種債券的交易行為。

因此，買斷式回購屬于一筆現(xiàn)券交易與一筆交易方向相反的遠(yuǎn)期交易的結(jié)合，債券所有權(quán)在第一次現(xiàn)券交易時轉(zhuǎn)移，根據(jù)《物權(quán)法》第二十三條：動產(chǎn)物權(quán)的設(shè)立和轉(zhuǎn)讓，自交付時發(fā)生效力，但法律另有規(guī)定的除外。

3.債券代持

從債券代的操作手法看，債券代持行為屬于一筆現(xiàn)券交易及一筆相反方向的遠(yuǎn)期交易，類似于買斷式回購的“買斷+回購”模式，屬于轉(zhuǎn)移所有權(quán)的交易，與買斷式回購不同之處是：買斷式在回購期間，所有權(quán)發(fā)生了轉(zhuǎn)移，但是回購協(xié)議簽訂在前，因此在回購交割之后所有權(quán)又回到正回購方手里，買斷式回購雖然也存在違約風(fēng)險，但是畢竟有前期的合同與協(xié)議的法律保障，而債券代持實踐中都體現(xiàn)為現(xiàn)券買賣協(xié)議，對第二次回購的遠(yuǎn)期現(xiàn)券買賣并沒有事前的協(xié)議，完全靠信用和所謂的口頭協(xié)議來約束到期回購，到期交割時如果違約則無任何法律保障。

例如：在債券交易后，央行上調(diào)銀行準(zhǔn)備金，導(dǎo)致資金面趨于緊張，由于銀行間債券市場對于資金流動性的敏感，會導(dǎo)致各期限債券收益率快速上行，債券收益率與債券價格的負(fù)相關(guān)性，導(dǎo)致債券價格下跌。此時最初的債券賣出方從利益角度考慮極可能不愿意按照原來商定價格回購由代持方持有的債券而給代持方造成損失。

三、債券代持的原因

如前所述，債券代持與買斷式回購交易方式相似，而債券代持又要承擔(dān)巨大的違約風(fēng)險。那么眾多銀行、證券、基金的債券經(jīng)理為何對債券代持趨之若鶩呢？在實踐中主要有如下原因。

1.規(guī)避監(jiān)管

首先，作為銀行間債券市場主要交易方式的買斷式回購根據(jù)《全國銀行間債券市場債券買斷式回購業(yè)務(wù)管理規(guī)定》于2004年5月20日在銀行間債券市場展開，但是為了避免交易風(fēng)險在多個方面進行限制：（1）在交易權(quán)限方面的限制”買斷式回購的市場參與者為已簽署買斷式回購主協(xié)議的銀行間市場成員”；（2）在履約保證方面要求“設(shè)置保證金或保證券”；（3）交易價格方面限制“到期凈價加債券回購期間新增利息應(yīng)大于首期交易凈價”；（4）交易期限限制“最長不超過91天并不得延期”；（5）回購比例方面限制“首期結(jié)算金額與回購債券面額的比例應(yīng)符合央行規(guī)定”；（6）倉位控制的限制“任一參與者單只券種的待返售券余額應(yīng)小于該券種流通量的20%，任一參與者待返售券總余額小于其在中債公司托管的自營債券總量的200%”；（7）信息披露要求“由同業(yè)中心和中央結(jié)算公司披露上一日單只券種的待返售券余額占該券種流通量的比例等信息”；（8）監(jiān)管方也做出相應(yīng)的規(guī)定“同業(yè)中心負(fù)責(zé)日常監(jiān)管，中央結(jié)算公司負(fù)責(zé)結(jié)算的日常監(jiān)管，人民銀行各分支機構(gòu)對轄區(qū)內(nèi)市場參與者進行日常監(jiān)管”。

其次，各參與銀行間債券市場的金融機構(gòu)為了降低風(fēng)險在內(nèi)容制度中對回購的：交易對手、結(jié)算方式、授信額度、債券品種和折價率方面均有相應(yīng)的限制。

鑒于對買斷式回購的如上的限制，為了規(guī)避交易權(quán)限，履約保證、交易期限及金融機構(gòu)內(nèi)部風(fēng)險控制等方面的限制及繁瑣的手續(xù)，將原本是一筆現(xiàn)券買賣加一筆遠(yuǎn)期交易組合的買斷式回購拆分為兩筆交易方向相反的現(xiàn)券交易。第二筆方向相反的現(xiàn)券交易一般采取另一個書面協(xié)議或口頭協(xié)議加以保證。此種交易方式在行業(yè)內(nèi)又稱作“便捷開放式回購”。而，通過與交易對手連續(xù)簽訂短期代持協(xié)議，形成長期代持的現(xiàn)象又叫做“代持養(yǎng)券”。

2.指標(biāo)作假

指標(biāo)作假是指為了完成業(yè)績、考核、監(jiān)管等指標(biāo)通過與交易對手之間進行虛假的債券交易提升交易量排名、引導(dǎo)市場價格，或者以脫離監(jiān)管的交易模式買賣債券，將表內(nèi)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移至表外調(diào)節(jié)投資結(jié)構(gòu)、調(diào)節(jié)投資規(guī)模、調(diào)節(jié)資本充足率、隱瞞虧損、調(diào)節(jié)利潤的行為。這里“以脫離監(jiān)管的交易模式買賣債券”就是指債券代持。由于債券代持的操作手法可以規(guī)避買斷式回購交易的諸多限制，使得這種交易本身具備隱蔽性，同時由于債券代持的交易的會計處理的特點，達到指標(biāo)作假的目的不易為檢查稽核發(fā)現(xiàn)。

從債券買斷式回購的法律性質(zhì)看體現(xiàn)為所有權(quán)的轉(zhuǎn)移，但是在會計處理方式上有兩種方式。一種是“買賣+回購”， 將買斷式回購過程中債券所有權(quán)的轉(zhuǎn)移視同正常債券買賣交易，即在買斷式回購的首期和到期，分別進行債券買賣處理，確認(rèn)相應(yīng)的債券買賣價差損益。在回購期間，債券所有權(quán)的擁有者（逆回購方）按照相應(yīng)債券利率進行利息計提，同時融資雙方在回購期間分別計提回購利息收入與支出。另外一種會計處理方式是“衍生工具+回購”，此種方法不但反映買斷式回購過程中債券所有權(quán)的轉(zhuǎn)移過程，同時考慮因回購交易雖然體現(xiàn)所有權(quán)轉(zhuǎn)移，但是事實上債券相關(guān)的主要報酬和風(fēng)險并沒有從賣出方轉(zhuǎn)移至買入方，故債券所有權(quán)的轉(zhuǎn)移并不導(dǎo)致債券買賣價差損益的產(chǎn)生，而是衍生出新的金融資產(chǎn)或負(fù)債。對于正回購方衍生出資產(chǎn)“應(yīng)收回購債券”，對于逆回購方衍生出負(fù)債“應(yīng)付返售債券”?；刭徥灼冢刭彿綄烟崂㈦S債券所有權(quán)的轉(zhuǎn)移結(jié)轉(zhuǎn)至“應(yīng)收利息-應(yīng)收回購債券利息”，并在回購期內(nèi)對該回購債券繼續(xù)計提“應(yīng)收利息-應(yīng)收回購債券利息”，回購到期時，再將“應(yīng)收利息-應(yīng)收回購債券利息”的科目余額轉(zhuǎn)回“應(yīng)收利息-應(yīng)收債券利息”。逆回購方在回購期內(nèi)按照相同金額、相反方向，同時計提“應(yīng)收利息-應(yīng)收債券利息”和“應(yīng)付利息-應(yīng)付返售債券利息”。因此，第二種會計處理方法較第一種方法更能真實反映買斷式回購債券賣出方和買入方實際的資產(chǎn)和風(fēng)險狀況而被《企業(yè)會計準(zhǔn)則第22號——金融工具確認(rèn)和計量》采用。

在債券代持的操作中，回避了以上兩種會計計量方法，僅僅體現(xiàn)為現(xiàn)券交易，從買入方角度看只體現(xiàn)買券、回購和賣券的三段式過程，在賣出方角度只體現(xiàn)賣券、回購、買券的過程，由于買賣雙方口頭約定回購的事實，而掩蓋了賣出方風(fēng)險并沒有轉(zhuǎn)移的事實，在回購期間無法確認(rèn)賣出方實際的資產(chǎn)風(fēng)險狀況。

如果銀行作為債權(quán)代持方（買入方），即使銀行按照《企業(yè)會計準(zhǔn)則第22號-金融工具的確認(rèn)和計量》的相關(guān)規(guī)定對初始交易進行四分類，也只能劃分為“持有到期”類資產(chǎn)，或可供出售金融資產(chǎn)，而無法將其劃分為“以公允價值計量且其變動計入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)”或“交易性金融資產(chǎn)”，無法明確其風(fēng)險狀態(tài)，如果其他金融機構(gòu)為銀行代持債券，則銀行可以實現(xiàn)調(diào)節(jié)投資結(jié)構(gòu)、調(diào)節(jié)投資規(guī)模、調(diào)節(jié)資本充足率、隱瞞虧損、調(diào)節(jié)利潤的目的而不被內(nèi)部控制部門發(fā)現(xiàn)。

具體操作手法是：交易對手之間通過簽訂協(xié)議或私下口頭協(xié)議方式，在考核時點前以特定價格賣出債券，在考核期間過后再買入該筆債券。通過以上交易，在考核期在其資產(chǎn)負(fù)債表中無法體現(xiàn)債券虧損、利潤、投資規(guī)模、資本充足率等指標(biāo)。

對于銀行來講債券投資也要占用資本金，銀行等金融機構(gòu)在月末、季末通過債券代持調(diào)整債券投資規(guī)模，降低資本金的占用達到資本充足率的指標(biāo)；如果當(dāng)期債券投資虧損，考核時點會影響業(yè)績，那么通過債券代持可以使虧損在回購之前無法被發(fā)現(xiàn)；如果當(dāng)期債券投資利潤較多，通過債券代持可以不體現(xiàn)當(dāng)期盈利，想什么時候?qū)崿F(xiàn)利潤就什么時候?qū)崿F(xiàn)利潤，熊市可以實現(xiàn)利潤來應(yīng)付考核壓力，牛市可以隱藏利潤以避免‘鞭打快牛。

3.非法牟利

非法牟利指利用職務(wù)便利，撮合其他交易對手交易賺取差價，或者直接與交易對手以脫離監(jiān)管的交易方式買賣債券帳外經(jīng)營、放大杠桿獲取超額利潤，或者通過異常結(jié)算方式獲取差價、或者直接以非法占有為目的高買低賣損公肥私的行為。這里“以脫離監(jiān)管的交易方式買賣債券帳外經(jīng)營、放大杠桿獲取超額利潤”就是通過債券代持來完成。

帳外經(jīng)營私設(shè)小金庫的操作手法是通過債券代持，將利潤放在債券持有方賬戶，可以實現(xiàn)上面所述的指標(biāo)作假中的調(diào)節(jié)利潤，但是由于脫離監(jiān)管，容易滋生腐敗，在賬外被實際控制人私分。

杠桿交易的操作手手法是通過債券代持，有資金需求乙方將手中債券“賣給”交易對手，并口頭或私下約定一定時間后以相反的交易方式買賣同一債券，這樣資金需求方獲得一筆融資，并利用這筆融資在市場上購買一批債券后，以同樣的方式再賣給乙方獲取一筆融資，通過這種反復(fù)交易就是利用小額的資金來進行數(shù)倍于原始金額的交易，以獲取相對投資標(biāo)的物波動的數(shù)倍收益率。這種滾動式的代持，在資本放大的同時，風(fēng)險也被相應(yīng)的放大。

綜上所述，債券代持行為，在法律上面存合同訂立方式無效、合同目的無效以及直接違約的法律風(fēng)險；通過債券代持規(guī)避監(jiān)管、指標(biāo)作假、非法牟利給市場交易秩序帶來巨大影響；而且在達到上述目的過程中極易滋生腐敗犯罪，因此債券代持行為違反了社會公共利益，侵害了單位合法權(quán)益，債券代持行為本身違法毋庸置疑。