譚艷斌　許銳君

摘要：復(fù)制基金是證券投資基金行業(yè)內(nèi)的一項(xiàng)金融創(chuàng)新。我國最早的一只復(fù)制基金——南方穩(wěn)健貳號(hào)誕生于2006年，截至2011年底，基金市場上也僅有6只復(fù)制基金，我國復(fù)制基金的發(fā)展級(jí)基本處于停滯的狀態(tài)。文章擬以華夏回報(bào)基金母子基金為研究對(duì)象，通過對(duì)其成立以來的定期報(bào)告、財(cái)務(wù)報(bào)表，以及對(duì)復(fù)制基金業(yè)績進(jìn)行追蹤，探尋復(fù)制基金的“復(fù)制”的軌跡，以總結(jié)復(fù)制基金的運(yùn)作情況，并以此促進(jìn)我國復(fù)制基金行業(yè)的更好發(fā)展。

關(guān)鍵詞：復(fù)制基金；華夏回報(bào)；業(yè)績

復(fù)制基金是證券投資基金行業(yè)內(nèi)的一項(xiàng)金融創(chuàng)新，產(chǎn)生于金融業(yè)發(fā)達(dá)的美國，其在國外非常普遍。復(fù)制基金主要分為兩種：一類是通過衍生產(chǎn)品來復(fù)制目標(biāo)基金的市場表現(xiàn)；第二類是對(duì)母本基金的投資策略進(jìn)行復(fù)制。我國的復(fù)制基金則屬于后者。復(fù)制的子基金在投資風(fēng)格、投資策略、資產(chǎn)配置比例、風(fēng)險(xiǎn)收益等方面與母本基金完全相同，以此期待能夠取得與母本基金相同的業(yè)績。復(fù)制基金的意義在于給投資者一個(gè)明確的預(yù)期——一個(gè)已有成功運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)的新發(fā)基金。

一、華夏回報(bào)母子基金的復(fù)制理由

華夏回報(bào)母基金成立于2002年10月9日，子基金華夏回報(bào)二號(hào)成立于2006年8月14日。此時(shí)，母基金的單位凈值為1.244元，基金規(guī)模25.35億元，基金份額為17.83億份；子基金成立時(shí)，發(fā)行規(guī)模71.26億元，51.19億份，基金資產(chǎn)規(guī)模比母基金竟然超出45.91億元，上證指數(shù)為1888點(diǎn)，正處于上升通道。筆者在對(duì)國內(nèi)其他復(fù)制基金進(jìn)行研究同樣發(fā)現(xiàn)，我國推出復(fù)制基金與國外進(jìn)行基金復(fù)制的初衷并不一樣：在國外，當(dāng)一只基金的規(guī)模達(dá)到一定程度，為了便于基金經(jīng)理投資管理運(yùn)作、保護(hù)投資者的利益，基金公司通常會(huì)對(duì)規(guī)模過大、凈值過高、歷史悠久的基金進(jìn)行復(fù)制。反觀我國的母本基金，他們成立的歷史并不算悠久，華夏回報(bào)母子基金成立時(shí)間前后相差不到4年，母基金的規(guī)模更不能稱之為“大”，凈值也并不算高。因此，我國基金公司發(fā)行復(fù)制基金的理由并不是那么的“充分”。倘若子基金成立之后不能取得如母基金一樣的優(yōu)秀的業(yè)績，那么對(duì)于投資者來說，是極不負(fù)責(zé)任的，也是“有失道德”的。接下來，我們追尋其業(yè)績“復(fù)制“的軌跡。

二、華夏回報(bào)母、子基金業(yè)績情況

華夏回報(bào)二號(hào)成立于2006年8月14日，子基金成立以來，華夏回報(bào)二號(hào)與華夏回報(bào)的業(yè)績對(duì)比如表1：

根據(jù)華夏回報(bào)母、子基金自成立以來的各季度業(yè)績進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，結(jié)果顯示，在子基金成立前兩年多時(shí)期里，業(yè)績差異比較明顯，2008年2季度以前的業(yè)績差距都超過2%（絕對(duì)值）。而到了2009年以后，母子基金之間的業(yè)績差異顯著減小。

三、華夏回報(bào)復(fù)制基金各時(shí)間段業(yè)績分析

（一）復(fù)制基金成立初期業(yè)績情況

華夏回報(bào)復(fù)制基金剛成立時(shí)，與母本基金的業(yè)績差距達(dá)到8.14%，差異較大（如表2）。

通過其他復(fù)制基金的研究發(fā)現(xiàn)國內(nèi)六只復(fù)制基金剛成立初期，子基金的業(yè)績與母本基金的業(yè)績不約而同地都存在較大的差距。筆者認(rèn)為成立初期具有特殊性，存在業(yè)績差距是不可避免的，具體原因：一是子基金建倉時(shí)所處的股市情況不同，其中隱含的市場機(jī)會(huì)和市場風(fēng)險(xiǎn)均不同；二是子基金的倉位與母本基金不同，在今后股市上升時(shí)所獲取的收益與母本基金會(huì)有差異；三是成立初期在個(gè)股選擇上，子基金會(huì)受到一定的限制，如某基金公司旗下各基金對(duì)某只股票的持有比例總和已接近10%的持股上限，或者某只股票股價(jià)漲幅過大，再上漲的空間有限。因此，復(fù)制基金在成立初期難以達(dá)到“復(fù)制效果”。鑒于此，復(fù)制基金成立初期存在業(yè)績差異存在客觀原因影響，本文不作為研究的重點(diǎn)，而是研究經(jīng)過一段時(shí)間運(yùn)作之后業(yè)績存在差異的深層原因。

（二）復(fù)制基金業(yè)績存在明顯差異的原因探析

筆者選取了經(jīng)過一段時(shí)間運(yùn)作后華夏回報(bào)母子基金業(yè)績出現(xiàn)較為明顯差異的幾個(gè)季度，分別分析其股票倉位比例、重倉股、行業(yè)配置以及基金經(jīng)理配置，探討基金業(yè)績較大差異的深層原因。

1、股票倉位分析

根據(jù)華夏回報(bào)母、子基金的2007年3季度報(bào)告統(tǒng)計(jì)顯示，母、子基金的股票占資產(chǎn)比例都不一樣，差異比較明顯，高達(dá)21.91%，如表3。

2、重倉股情況

在華夏回報(bào)母、子基金的業(yè)績相差較為明顯（相差13.78%，絕對(duì)值）的2007年3季度中，母、子基金的重倉股也有明顯差異，前十位的重倉股排序均不一致，僅有蘇寧電器為兩者共同持有，但是持有比例則不同，華夏回報(bào)為1.88%，華夏回報(bào)二號(hào)則為2.52%。具體如下表：

3、行業(yè)配置情況

通過對(duì)兩者的行業(yè)配置進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，亦有著明顯差異，在金融與保險(xiǎn)業(yè)，兩者相差為6.18%；在食品與飲料業(yè)，相差為5.25%；在交通運(yùn)輸與倉儲(chǔ)業(yè)，相差為3.88%，兩者的行業(yè)配置合計(jì)亦相差明顯，為23.91%。具體如下圖：

綜上所述，我們可以得出結(jié)論：在華夏回報(bào)母、子基金的凈值增長率存在明顯差異的時(shí)期，母、子基金在股票倉位比例、重倉股配置、行業(yè)配置存在不同程度的差別。這些差別是造成母子基金業(yè)績出現(xiàn)較大差距的非常重要的原因。對(duì)其他5對(duì)復(fù)制基金的業(yè)績研究也得出同樣的結(jié)論。

（三）復(fù)制基金業(yè)績差異不大的原因探析

那么在復(fù)制基金業(yè)績差距不大的時(shí)候，在母子基金的股票倉位比例、重倉股配置、行業(yè)配置、基金經(jīng)理配置方面是否也相差不大呢？通過對(duì)母、子基金無明顯差異的季度統(tǒng)計(jì)分析可知，當(dāng)母、子基金的股票占資產(chǎn)比例配置、重倉股配置、行業(yè)配置以及基金經(jīng)理配置等方面差異不大時(shí)，母、子基金的業(yè)績也會(huì)存在較小的差距，這時(shí)是真正做到了“復(fù)制業(yè)績”的。因此，業(yè)績差距小并不是偶然形成，是基金公司真正履行了“復(fù)制”責(zé)任所致，篇幅有限在此不贅述。

四、對(duì)于復(fù)制基金的幾點(diǎn)思考

（一）基金公司不應(yīng)借道復(fù)制基金來實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張

從文中第一部分提到的基金公司發(fā)行復(fù)制基金的時(shí)間和母子基金的規(guī)模對(duì)比，不禁引發(fā)人們的質(zhì)疑：母本基金的業(yè)績既然是優(yōu)秀的，也并未出現(xiàn)規(guī)模過大導(dǎo)致操作不便的情況，為何人們不繼續(xù)認(rèn)購母本基金，而對(duì)復(fù)制后的子基金趨之若鶩？導(dǎo)致最終出現(xiàn)子基金的規(guī)模大于母基金的情況。究其原因是由于子基金的發(fā)行的單位凈值為1元，相比發(fā)行時(shí)母本基金的單位凈值1.244元，相對(duì)“便宜”。實(shí)際上基金的單位凈值對(duì)于投資收益并無任何影響，但是，市場上大眾投資者嚴(yán)重缺乏基金投資理念的教育，顯然，基金公司是利用了投資者欠科學(xué)的投資理念并在我國股市處于牛市行情之時(shí)，打著“優(yōu)質(zhì)基金”的宣傳口號(hào)，實(shí)現(xiàn)基金公司資產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)張的目的。

（二）復(fù)制基金的監(jiān)管

2008年3月我國證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《證券投資基金管理公司公平交易制度指導(dǎo)意見》（下文簡稱《指導(dǎo)意見》）中規(guī)定，如果分析期內(nèi)，基金公司管理的投資風(fēng)格相似的不同投資組合間業(yè)績差異超過5%，基金公司應(yīng)就此在監(jiān)察稽核季度報(bào)告和年度報(bào)告中做專項(xiàng)分析。

在《指導(dǎo)意見》頒布之前，一些基金公司的母、子基金出現(xiàn)的超過絕對(duì)值5%業(yè)績差異的季度不在少數(shù)，如華夏回報(bào)基金有4個(gè)季度。而《指導(dǎo)意見》頒布之后，我們發(fā)現(xiàn)母、子基金之間的業(yè)績差異極少出現(xiàn)超過5%的差異。究竟是《指導(dǎo)意見》的頒布有效地促使基金經(jīng)理盡責(zé)，還是因?yàn)榻?jīng)過了較長時(shí)間運(yùn)作母子基金投資組合趨于相同進(jìn)而實(shí)現(xiàn)了業(yè)績趨同呢？我們不得而知了。

在國外對(duì)于復(fù)制基金的監(jiān)管其實(shí)是相當(dāng)自由的，監(jiān)管層討論的重點(diǎn)不是能不能設(shè)立復(fù)制基金，而是在設(shè)立復(fù)制基金時(shí)，需要“復(fù)制”到怎樣的程度才能打上“復(fù)制基金”的標(biāo)簽，然后方可在基金銷售是宣傳目標(biāo)基金的歷史表現(xiàn)。這樣的監(jiān)管思路是符合復(fù)制基金運(yùn)作規(guī)律的。因?yàn)楸疚恼J(rèn)為，我國監(jiān)管層可以借鑒這種做法：首先讓準(zhǔn)子基金運(yùn)作一段時(shí)間，待到其真正開始復(fù)制母基金業(yè)績之時(shí)才允許基金公司用復(fù)制“優(yōu)質(zhì)基金”的口號(hào)向社會(huì)公眾進(jìn)行宣傳，這樣才不會(huì)產(chǎn)生誤導(dǎo)投資者的情形。

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