二季度經(jīng)濟(jì)繼續(xù)放緩，上半年增速降至7.6%，這一下滑趨勢能否止住？“遠(yuǎn)見杯”預(yù)測顯示，下半年經(jīng)濟(jì)還將繼續(xù)下行，2013年GDP同比增速預(yù)計(jì)將降至7.5%，剛好是政府設(shè)定的經(jīng)濟(jì)增長“下限”。

由于國內(nèi)缺乏內(nèi)生增長動(dòng)力，上述預(yù)期實(shí)現(xiàn)的一個(gè)重要預(yù)設(shè)判斷是“穩(wěn)增長”政策。從近期一系列政策看，決策當(dāng)局已經(jīng)采取了行動(dòng)，投資、出口、服務(wù)業(yè)均是重點(diǎn)突破對(duì)象。但是，刺激政策主要集中于財(cái)政手段，是總量不變下的結(jié)構(gòu)性調(diào)整，能產(chǎn)生多大作用尚待觀察。考慮到經(jīng)濟(jì)增長滑出下限的危險(xiǎn)性增大，有必要適當(dāng)加大穩(wěn)增長力度。

三季度及全年同比或增7.5%

GDP 二季度經(jīng)濟(jì)同比增速繼續(xù)下滑至7.5%，中國經(jīng)濟(jì)似乎就此定格，“遠(yuǎn)見杯”對(duì)三季度和全年經(jīng)濟(jì)同比增速的預(yù)期均值都是7.5%。

“下半年中國經(jīng)濟(jì)仍有下行壓力，但硬著陸風(fēng)險(xiǎn)不大，”交通銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家連平表示，“為保證全年經(jīng)濟(jì)增長率和就業(yè)等指標(biāo)不滑出‘下限’，政府已經(jīng)并將繼續(xù)出臺(tái)溫和經(jīng)濟(jì)刺激政策。”

工業(yè)增加值 “遠(yuǎn)見杯”預(yù)測顯示，與GDP較為密切的工業(yè)增加值既不會(huì)明顯反彈也不會(huì)繼續(xù)下滑，仍將維持低速增長。三季度同比增長預(yù)測均值9.1%，與二季度實(shí)際值持平；2013年同比增長預(yù)測均值為9.2%，較2012年下降0.8個(gè)百分點(diǎn)。

內(nèi)需 內(nèi)需將繼續(xù)疲弱，投資和消費(fèi)相對(duì)于二季度幾乎沒有變化。預(yù)測顯示，固定資產(chǎn)投資、社會(huì)消費(fèi)品零售總額的三季度同比增速預(yù)測均值依次為19.9%、13.2%，較二季度真實(shí)值僅有微弱回升，2013年的同比增速預(yù)測均值依次為19.9%、13.1%，較2012年實(shí)際值分別下降了0.7、1.2個(gè)百分點(diǎn)。

中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家諸建芳表示，投資增速受到產(chǎn)能過剩和地方政府高債務(wù)的抑制，不過，考慮到相對(duì)寬松的流動(dòng)性，投資減速幅度不會(huì)很大；因居民收入增速回落及“規(guī)范三公消費(fèi)”的影響還將持續(xù)，消費(fèi)乏力預(yù)計(jì)會(huì)貫穿全年。

外需 下半年，外需將有所回暖，但難以回到一季度的水平，甚至不會(huì)超越上半年10%的累計(jì)增速。預(yù)測顯示，出口的三季度同比增速預(yù)測均值為5.0%，較二季度實(shí)際值上升1.2個(gè)百分點(diǎn)；2013年全年預(yù)測均值僅為7.6%，較2012年實(shí)際值微幅下降0.3個(gè)百分點(diǎn)。

“全球經(jīng)濟(jì)回穩(wěn)，OECD領(lǐng)先指標(biāo)處于趨勢性恢復(fù)中，”安信證券高級(jí)宏觀分析師尤宏業(yè)指出，“如果QE退出的影響相對(duì)可控，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)可以持續(xù)，這將在邊際上提振中國經(jīng)濟(jì)?！?/p>

CPI “遠(yuǎn)見杯”預(yù)測還顯示，下半年，物價(jià)水平將會(huì)有所回升。三季度，CPI同比增速預(yù)測均值為2.7%，較二季度的實(shí)際值上升0.3個(gè)百分點(diǎn)；2013年，CPI同比增長的預(yù)測均值也為2.7%，考慮到二季度較低的基數(shù)，這暗含著四季度CPI將會(huì)進(jìn)一步上升，不過，全年2.7%的增長仍大大低于“3.5%”，為政策預(yù)留了較大空間。

連平認(rèn)為，下半年仍將延續(xù)弱勢的宏觀環(huán)境，使得物價(jià)大幅上漲的可能性較低，但考慮到豬肉價(jià)格有微幅回升、水電氣等資源品價(jià)格改革推進(jìn)、勞動(dòng)力成本繼續(xù)上升、房地產(chǎn)價(jià)格上漲預(yù)期仍在，下半年消費(fèi)物價(jià)將高于上半年，呈小幅上升態(tài)勢。

匯率 此外，預(yù)測顯示，本輪人民幣升值的步伐將暫停，甚至?xí)兴H值。三季度末，人民幣對(duì)美元中間價(jià)預(yù)測均值為6.16，與6月中持平；年末則有所貶值，預(yù)測均值為6.2。

在出口增長不理想、外匯占款持續(xù)下跌甚至負(fù)增長的背景下，人民幣匯率可能會(huì)有所調(diào)整。光大證券首席宏觀分析師徐高表示，人民幣的本輪快速升值并沒有基本面的支撐，是央行主導(dǎo)的結(jié)果，如果繼續(xù)4-6月份的升值速度，那將超過中國經(jīng)濟(jì)的承受范圍。早前，商務(wù)部不止一次在新聞發(fā)布會(huì)上指出，人民幣的快速升值對(duì)出口造成了較為嚴(yán)重的打擊。國務(wù)院副總理張高麗新近表示，要采取措施支持出口企業(yè)擴(kuò)大外需。

預(yù)期逆轉(zhuǎn)

三季度的預(yù)測，與二季度相比，出現(xiàn)了明顯變化。機(jī)構(gòu)對(duì)未來經(jīng)濟(jì)增長的預(yù)期逆轉(zhuǎn)，從看好復(fù)蘇勢頭轉(zhuǎn)向下行趨勢不變。

本期（7月23日）調(diào)查中預(yù)計(jì)三季度會(huì)好于7.5%的機(jī)構(gòu)只有15%，有56%的機(jī)構(gòu)認(rèn)為三季度將繼續(xù)走弱，GDP同比增速小于7.5%。上期（4月23日）調(diào)查時(shí)，卻有74%的機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)二季度經(jīng)濟(jì)增速會(huì)快于7.7%。

本期調(diào)查對(duì)2013年全年增速的預(yù)期都在8%以下，最大值也僅7.8%，甚至有24%的機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)2013年會(huì)跌破7.5%，有46%的機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)全年增速為7.5%。上期調(diào)查時(shí)，有48%的機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)2013年全年增速在8%以上。

“大家在根據(jù)最新數(shù)據(jù)及政策情況修正對(duì)未來走勢的看法，”海通證券宏觀債券首席分析師姜超表示，“之前過于樂觀?！?/p>

修正的主要內(nèi)容是政策預(yù)期。早前市場預(yù)設(shè)新領(lǐng)導(dǎo)班子的調(diào)控思路與前任大致相同，亦即在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)推出財(cái)政和貨幣政策，從總量上刺激經(jīng)濟(jì)增長。隨著時(shí)間的推進(jìn)，新領(lǐng)導(dǎo)班子的政策思路逐漸清晰，“底線思維”最近才被市場充分認(rèn)知。從官方表態(tài)看，只要經(jīng)濟(jì)在7.5%的“下限”附近，沒有跌破7%“底線”的風(fēng)險(xiǎn)，難有大規(guī)模刺激政策推出，穩(wěn)增長主要還是通過盤活總量的結(jié)構(gòu)性政策進(jìn)行微調(diào)。

徐高表示，年初時(shí)，市場高估了新政府“穩(wěn)增長”的決心，低估了新政府對(duì)經(jīng)濟(jì)增速下降的容忍度，即便在一季度數(shù)據(jù)大幅偏離預(yù)期后，多數(shù)分析人士也不相信在政府換屆后會(huì)沒有“穩(wěn)增長”的刺激措施。

兩期調(diào)查的預(yù)期出現(xiàn)巨大差異也與調(diào)查時(shí)間較早有關(guān)。實(shí)際上，從5月中下旬開始，市場對(duì)二季度及全年經(jīng)濟(jì)走勢的看法就漸趨悲觀，6月底的一致預(yù)期與統(tǒng)計(jì)局最后公布的數(shù)據(jù)已頗為相近。不過，這也再次暴露了目前宏觀研究存在的短期化特征，市場情緒容易被單月數(shù)據(jù)的變動(dòng)左右。

北京聯(lián)辦旗星風(fēng)險(xiǎn)管理顧問有限公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家任若恩指出，從長期研究看，有一個(gè)重要的因素即債務(wù)的緊縮作用被忽視了。在經(jīng)濟(jì)部門修正資產(chǎn)負(fù)債表的背景下，較低增長速度將會(huì)維持一段時(shí)間。

值得強(qiáng)調(diào)的是，貨幣與經(jīng)濟(jì)之間的關(guān)系也出現(xiàn)了變化，較高的貨幣增速并沒有像歷史經(jīng)驗(yàn)?zāi)菢訋硐鄳?yīng)的經(jīng)濟(jì)增長。央行貨幣政策委員會(huì)委員宋國青指出，上半年M2的流通速度大幅下降，這與機(jī)關(guān)團(tuán)體的存款大幅增長有一定關(guān)系。目前，M2扣除這部分存款后的增速已經(jīng)是13%，再加上股權(quán)融資的減少也超出了預(yù)期，貨幣環(huán)境“還是偏緊了些”。

此外，還有一個(gè)因素對(duì)預(yù)期形成了打壓。徐高指出，6月“錢荒”表明政策調(diào)控會(huì)出現(xiàn)另一種可能，也就是“犯錯(cuò)”，這將對(duì)經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生負(fù)面影響。比如，6月的信貸放緩已經(jīng)抬升了票據(jù)貼現(xiàn)利率，瑞銀證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤認(rèn)為，實(shí)體經(jīng)濟(jì)將受到實(shí)質(zhì)的下行壓力，整個(gè)投資都會(huì)因此放緩，其影響在四季度會(huì)更為明顯。

本次調(diào)查顯示，有36%的機(jī)構(gòu)認(rèn)為，未來一段時(shí)期中國經(jīng)濟(jì)面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)是“國內(nèi)政策的不作為、滯后或者不協(xié)調(diào)”。

政策成關(guān)鍵

政策風(fēng)險(xiǎn)之所以令分析人士感到憂心，與當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)缺乏內(nèi)生動(dòng)力不無關(guān)系。從目前的預(yù)期看，全年經(jīng)濟(jì)增速能穩(wěn)定在7.5%的一個(gè)很重要的基礎(chǔ)是“穩(wěn)增長”政策。

摩根大通首席中國經(jīng)濟(jì)學(xué)家朱海斌指出，盡管經(jīng)濟(jì)持續(xù)減速?zèng)]有引發(fā)政策立場的轉(zhuǎn)變，但對(duì)增長放緩的容忍不是沒有限度?？偫砝羁藦?qiáng)近日明確指出，2013年的經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)7.5%便是“下限”，而7% 則是經(jīng)濟(jì)增長的“底線”。

“設(shè)置下限意味著，突破下限必定干預(yù)或者干預(yù)的力度更大，”連平指出，“這隱含著政策不會(huì)不管，社會(huì)預(yù)期不要有太大擔(dān)心。”

雖然大規(guī)模的財(cái)政刺激政策經(jīng)財(cái)政部部長明確表示不會(huì)推出，但在總量不變下，結(jié)構(gòu)性調(diào)整已成財(cái)政政策的主線。朱海斌指出，財(cái)政支出構(gòu)成的變化將加強(qiáng)財(cái)政政策的效用，例如，近期遏制公款浪費(fèi)和削減行政開支的行動(dòng)可能會(huì)提高財(cái)政支出的乘數(shù)效應(yīng)。

中央財(cái)政近期著力節(jié)約的支出已經(jīng)有了一個(gè)較為明確的新方向。7月24日的國務(wù)院會(huì)議決定設(shè)立以中央財(cái)政性資金為引導(dǎo)的鐵路發(fā)展基金，以鐵路為切入點(diǎn)“穩(wěn)投資”，重點(diǎn)是中西部地區(qū)鐵路。

對(duì)小微企業(yè)的減稅措施也已推出。8月1日起，對(duì)月銷售額不超過兩萬元的增值稅小規(guī)模納稅人和營業(yè)稅納稅人，暫免征收增值稅和營業(yè)稅。諸建芳計(jì)算，這項(xiàng)政策為600萬戶小微企業(yè)減稅200億元左右，雖然規(guī)模不大，但真正減在了“刀刃上”，對(duì)經(jīng)濟(jì)和就業(yè)的正面影響不容忽視。最新的匯豐PMI初值數(shù)據(jù)顯示，目前中小企業(yè)的景氣程度仍然較弱。支持小微企業(yè)發(fā)展是守住就業(yè)底線的重要一環(huán)。

出口再次成為“穩(wěn)增長”的重點(diǎn)內(nèi)容，只不過沒有沿襲過去的增加制造業(yè)企業(yè)出口退稅的方式，而是三條腿走路，既簡化審批流程、減少行政事業(yè)性收費(fèi)，又鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)對(duì)有訂單、有效益企業(yè)及項(xiàng)目的支持，還對(duì)服務(wù)出口實(shí)行零關(guān)稅、支持服務(wù)貿(mào)易。

再早之前的部分措施，雖然大都著眼于長遠(yuǎn)，但也可能有提振短期經(jīng)濟(jì)的作用。“比如，6月19日的八條金融政策，在長期可促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，在短期可穩(wěn)定實(shí)體經(jīng)濟(jì)；6月26日的棚戶區(qū)改造，在長期可保障民生，在短期可帶動(dòng)房地產(chǎn)投資，”諸建芳指出，“‘以長帶短穩(wěn)投資’將成為主要的政策路徑?！?/p>

而財(cái)政部于7月18日發(fā)出的《關(guān)于加強(qiáng)地方預(yù)算執(zhí)行管理激活財(cái)政存量資金的通知》，更多地可能是從貨幣方面產(chǎn)生影響。中金公司分析師陳健恒指出，原本集中在12月的財(cái)政存款若能提前，或可減緩?fù)鈪R占款減少甚至流出的負(fù)面沖擊；結(jié)余結(jié)轉(zhuǎn)資金的清理可能意味著財(cái)政支出總量的增加，由此帶來的財(cái)政存款投放的規(guī)模大約可與一次降準(zhǔn)媲美。此外，國庫定存的充分利用，不僅能直接帶來貨幣投放，還能提升商業(yè)銀行放貸能力。

盡管政府已經(jīng)采取了一些微調(diào)政策，但這些政策是否能穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)下滑的步伐仍有待觀察。目前，“穩(wěn)增長”政策多出自財(cái)政部門，貨幣當(dāng)局雖然連續(xù)5周暫停公開市場操作，但主要是為消除6月政策失誤帶來的負(fù)面影響，貨幣市場利率以及票據(jù)貼現(xiàn)利率仍然較前五個(gè)月有明顯抬升。

盡管貸款利率下限已經(jīng)放開，但市場預(yù)期降低企業(yè)融資成本的效果不大?！皢栴}的關(guān)鍵是如何打通渠道、引導(dǎo)資金，而不是降低正規(guī)部門的利率，降息對(duì)融不到資的部門難有明顯影響，”汪濤指出，“銀行貸款的利息其實(shí)并不是很高，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)仍然較低，之所以會(huì)有企業(yè)融資成本比較高，是因?yàn)檎?guī)渠道不暢，不得不通過其他方式融資，成本經(jīng)過不同中間人的層層加碼才被推高了?！笔袌鲱A(yù)期，下半年基準(zhǔn)利率并不會(huì)有所調(diào)整。

“如果金融機(jī)構(gòu)能及時(shí)跟進(jìn)，在穩(wěn)健貨幣政策中更多體現(xiàn)靈活性”，民生證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家邱曉華認(rèn)為，“可以預(yù)期市場有效需求將會(huì)逐步回升，微觀活力將逐步增強(qiáng)?！?/p>

目前，下調(diào)存款準(zhǔn)備金率的呼聲較高。野村證券首席中國經(jīng)濟(jì)學(xué)家張智威預(yù)計(jì)，從三季度開始到2014年前兩個(gè)季度，每個(gè)季度可能會(huì)下調(diào)50個(gè)基點(diǎn)存準(zhǔn)率，合計(jì)200個(gè)基點(diǎn)。這并不意味著貨幣的放松，而是為應(yīng)對(duì)資金外流。數(shù)據(jù)顯示，5月外匯占款明顯減少，6月外匯占款已經(jīng)負(fù)增長，截至7月21日，基于即期匯率的招商外匯供求強(qiáng)弱指標(biāo)較6月回落，7月金融機(jī)構(gòu)外匯占款有可能仍為負(fù)增長，這可能會(huì)成近期常態(tài)。

邱曉華建議，要對(duì)經(jīng)濟(jì)增長滑出合理區(qū)間的危險(xiǎn)保持警覺，必須有政策預(yù)案?！熬彤?dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況看，經(jīng)濟(jì)增長滑出下限的危險(xiǎn)性增大，應(yīng)當(dāng)適時(shí)加大穩(wěn)增長的力度?！痹谏鲜稣{(diào)查中，有56%的機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)三季度經(jīng)濟(jì)增速會(huì)跌破7.5%，有24%的機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)全年增速會(huì)跌破7.5%。

注：有41家國內(nèi)外權(quán)威機(jī)構(gòu)參與了《證券市場周刊》發(fā)起的2012年四季度“遠(yuǎn)見杯”中國宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)測。