邱玉蓮　張雯雯　魏明良

【摘 要】 文章以2007—2012年滬深兩市湖北省制造業(yè)A股上市公司的年度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為樣本，實(shí)證檢驗(yàn)了會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對債務(wù)與權(quán)益融資成本的影響。結(jié)果發(fā)現(xiàn)：提高會(huì)計(jì)穩(wěn)健性不僅能降低債務(wù)融資成本，還能降低權(quán)益融資成本；但相比于債務(wù)融資成本，權(quán)益融資成本對會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的波動(dòng)更加敏感。

【關(guān)鍵詞】 會(huì)計(jì)穩(wěn)健性； 債務(wù)融資成本； 權(quán)益融資成本

中圖分類號：F233 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1004-5937（2014）10-0054-05

一、引言

穩(wěn)健性是會(huì)計(jì)信息的質(zhì)量特征之一，要求在會(huì)計(jì)確認(rèn)、計(jì)量與報(bào)告時(shí)謹(jǐn)慎確認(rèn)資產(chǎn)或收益，及時(shí)確認(rèn)負(fù)債或損失。近年來學(xué)術(shù)界涌現(xiàn)出大量研究會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的存在性和影響因素的成果，而與其產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)后果相關(guān)文獻(xiàn)卻屈指可數(shù)。僅有的幾篇文章也只是從單方面分析會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與債務(wù)融資成本的關(guān)系，或者從單方面論證穩(wěn)健性與權(quán)益融資成本的關(guān)系。國內(nèi)尚未見到會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對這兩種融資成本影響程度差異的研究。但理論上債權(quán)人和股東在獲取信息能力與規(guī)避不對稱信息風(fēng)險(xiǎn)的能力上存在差異，會(huì)導(dǎo)致這兩種融資成本對穩(wěn)健會(huì)計(jì)信息的敏感度出現(xiàn)差異。另外，陳旭東、黃登仕（2006）采用1993—2003年中國上市公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析得出：中國的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性具有明顯的行業(yè)特征，其中制造業(yè)最明顯。而湖北省作為中部的制造業(yè)大省，最具代表性。湖北省資本市場建設(shè)工作會(huì)議宣布，湖北上市公司數(shù)量居中部地區(qū)首位，已有境內(nèi)上市公司82家，其中有48家屬于制造業(yè)，占比高達(dá)58.54%。

因此，本文以湖北省制造業(yè)上市公司為例，實(shí)證分析會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對債務(wù)與權(quán)益融資成本的影響差異。旨在為“債權(quán)人和股東二者中誰更在乎上市公司是否遵循了穩(wěn)健的會(huì)計(jì)政策”這一課題提供經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)，為完善穩(wěn)健性經(jīng)濟(jì)后果的實(shí)證研究提供新的視角。

二、文獻(xiàn)回顧

（一）會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與債務(wù)融資成本

國外研究方面，Ahmed，Billings，Morton與Stanford-Harris（2002）最早發(fā)現(xiàn)，債權(quán)人與股東雙方在紅利分配方案中的利益沖突越激烈，公司的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性反而越高。他們通過實(shí)證分析，首次證明了債務(wù)融資成本與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。Zhang（2008）更深入擴(kuò)展了Ahmed，Morton等人的研究成果，檢驗(yàn)了債務(wù)契約中會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對于債務(wù)人與債權(quán)人的事前效用及事后效用。結(jié)果表明，穩(wěn)健性使得契約中的雙方都受益，因此降低了債務(wù)人的借款成本。Moerman（2008）等人發(fā)現(xiàn)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性削減了貸款交易的買賣差價(jià)，降低了與債務(wù)契約相關(guān)的信息成本，因此債權(quán)人要求更低的報(bào)酬率。

國內(nèi)研究方面，鐘岳松（2009）從理論上分析了提供穩(wěn)健性會(huì)計(jì)信息的債務(wù)人需要得到債務(wù)成本降低的補(bǔ)償。毛新述（2009）通過實(shí)證得出，盈余穩(wěn)健性與公司的債務(wù)成本顯著負(fù)相關(guān)。李琳（2010）卻得出了與西方截然相反的實(shí)證結(jié)論，即會(huì)計(jì)信息的穩(wěn)健性與債務(wù)融資成本存在正相關(guān)關(guān)系。

（二）會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與權(quán)益融資成本

國外文獻(xiàn)方面，F(xiàn)rancis、Olsson、LaFond與Schipper（2004）率先對會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與權(quán)益融資成本的關(guān)系進(jìn)行檢驗(yàn)，但結(jié)果發(fā)現(xiàn)二者無顯著的相關(guān)性。Lara、Osma和Penalva（2006）對穩(wěn)健性的計(jì)量采用了多種組合的計(jì)量方法，首次證明了會(huì)計(jì)穩(wěn)健性越強(qiáng)，權(quán)益融資成本越低。Li（2009）在世界不同國家間檢驗(yàn)了會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與權(quán)益融資成本的關(guān)系。再次證明財(cái)務(wù)報(bào)告的高穩(wěn)健性與較低的權(quán)益融資成本相關(guān)。

國內(nèi)方面，關(guān)于二者關(guān)系的文獻(xiàn)數(shù)量非常有限。李剛、王艷艷與張偉（2008）通過實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對權(quán)益融資成本沒有顯著影響。張長海、胡國柳與吳順祥（2011）的研究結(jié)論支持了會(huì)計(jì)穩(wěn)健性能有效地降低權(quán)益投資者要求的必要報(bào)酬率的論點(diǎn)。李驍寅、彭家生（2012）通過實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性在我國上市公司廣泛存在，且穩(wěn)健性程度越高，權(quán)益融資成本越低。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）研究假設(shè)

會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的最基本需求來自契約、監(jiān)管、訴訟與稅收四個(gè)方面（Watts，1993）。本文運(yùn)用會(huì)計(jì)學(xué)術(shù)界引用頻率最高的契約理論展開分析，提出以下假設(shè)：

1.從債務(wù)契約角度分析，與股東和CEO的利益沖突相似，債權(quán)人和債務(wù)人之間的委托代理關(guān)系也會(huì)使二者產(chǎn)生利益沖突。在借貸關(guān)系中，債權(quán)人處于收益與風(fēng)險(xiǎn)不匹配的劣勢地位。一方面，如果雙方訂立的債務(wù)契約沒有限制性條款，債務(wù)人有動(dòng)機(jī)肆意改變借款用途。例如，CEO將借款用于高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的投資，加大了債務(wù)資金的風(fēng)險(xiǎn)。另外，債務(wù)到期時(shí)，債權(quán)人還可能承受債務(wù)人不能還本付息的風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，盡管債權(quán)人承受如此大的風(fēng)險(xiǎn)，得到的收益卻只能是契約約定的本金和固定的利息。債務(wù)到期時(shí)，即使借款企業(yè)的價(jià)值有再高的提升，債權(quán)人也享受不到。而會(huì)計(jì)穩(wěn)健性能緩解債權(quán)人收益與風(fēng)險(xiǎn)的不平衡。因?yàn)榉€(wěn)健的會(huì)計(jì)信息能及時(shí)把債務(wù)資金的風(fēng)險(xiǎn)信號傳遞在財(cái)務(wù)報(bào)告中，從而維護(hù)債權(quán)人的利益。但提供穩(wěn)健的財(cái)務(wù)信息需要付出代價(jià)，所以不是所有的債務(wù)人都愿意這樣做。其一，被低估的當(dāng)期盈余和凈資產(chǎn)會(huì)遭到報(bào)表使用者較差的評價(jià)；其二，債務(wù)人對損失與收益確認(rèn)的不對稱及時(shí)性，使得財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)未達(dá)到債務(wù)契約中的指標(biāo)要求而承擔(dān)違約風(fēng)險(xiǎn)。因此，債權(quán)人必須對債務(wù)人采用穩(wěn)健會(huì)計(jì)政策進(jìn)行補(bǔ)償，而降低債務(wù)融資成本就是最有效方式。基于此，本文提出假設(shè)：

假設(shè)1：會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與債務(wù)融資成本顯著負(fù)相關(guān)。

2.兩權(quán)分離產(chǎn)生了股東和管理層（CEO）的受托經(jīng)濟(jì)責(zé)任關(guān)系。從管理層薪酬激勵(lì)的契約角度分析，股東為了監(jiān)督CEO受托責(zé)任履行情況，會(huì)制定一系列與財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)相關(guān)的經(jīng)營業(yè)績指標(biāo)體系來考核。但由于股東與CEO的信息不對稱以及不完全契約的限制，CEO可能會(huì)提前披露“好消息”以及延遲確認(rèn)壞消息來粉飾財(cái)務(wù)業(yè)績。其一，如果接收到資本市場傳遞的上市公司業(yè)績的好消息，CEO就有動(dòng)機(jī)將不確定的正現(xiàn)金流提前披露在最近的業(yè)績考核指標(biāo)中。而當(dāng)收到股東給的獎(jiǎng)勵(lì)之后，CEO將面臨道德風(fēng)險(xiǎn)，即不努力促成好消息轉(zhuǎn)化為實(shí)際的現(xiàn)金流入，從而損害股東乃至整個(gè)企業(yè)的利益。其二，如果接收到資本市場傳遞的上市公司業(yè)績的壞消息，CEO會(huì)有動(dòng)機(jī)延遲披露直至他們的任期結(jié)束。在此期間，他們可能將壞消息導(dǎo)致的損失傳遞給下一任或進(jìn)行高風(fēng)險(xiǎn)投資來擺脫壞消息。為了防止CEO粉飾財(cái)務(wù)報(bào)表，股東們要求CEO在編制財(cái)務(wù)報(bào)告時(shí)將“好消息”謹(jǐn)慎傳遞，將“壞消息”更及時(shí)充分地披露。所以，提高會(huì)計(jì)穩(wěn)健性水平能緩解股東和管理層之間的信息不對稱，因而減少了被市場賦予了價(jià)格的信息風(fēng)險(xiǎn)，即減少了投資者要求的報(bào)酬率，從而降低了權(quán)益融資成本。基于此，本文提出假設(shè)：

假設(shè)2：會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與權(quán)益融資成本顯著負(fù)相關(guān)。

3.通過前述分析，作為債務(wù)與權(quán)益融資的資金供給者，金融機(jī)構(gòu)和股東們都對財(cái)務(wù)信息的穩(wěn)健性有一定的需求。但在我國特殊的制度背景下，二者對穩(wěn)健的會(huì)計(jì)信息的依賴程度有顯著的差異。其一，應(yīng)對信息不對稱的風(fēng)險(xiǎn)能力上，金融機(jī)構(gòu)比股東們更強(qiáng)。為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，金融機(jī)構(gòu)在訂立債務(wù)合同時(shí)可加入限制性或約束性條款。例如債權(quán)人要求債務(wù)契約維持特定水平的凈資產(chǎn)總值、營運(yùn)資本、利息保障倍數(shù)等基于會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)的約束條款。其他的限制性條款還包括依據(jù)債務(wù)人企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績訂立出與之對應(yīng)的利息率、到期日、抵押物等價(jià)格條款。其二，在信息的搜索能力方面，金融機(jī)構(gòu)也優(yōu)于股東們。Bharath、Sunder（2008）認(rèn)為，在獲取企業(yè)的私有信息上，銀行有更多信息渠道。我國的資本市場興起較晚，發(fā)展不成熟。就是在這種特殊的制度背景環(huán)境下，這種差異尤為明顯。企業(yè)在選擇融資方式時(shí)，更愿意向數(shù)量較少的金融機(jī)構(gòu)披露其私有信息，而不愿公開給大量的股東，尤其是中小股民。因此，執(zhí)掌著信貸大權(quán)的金融機(jī)構(gòu)獲取信息的能力顯著強(qiáng)于股東。

（二）建立模型及變量定義

（三）樣本選取、數(shù)據(jù)來源

本文選取2007—2012年滬深兩市A股湖北省制造業(yè)上市公司為樣本。根據(jù)《中國證監(jiān)會(huì)上市公司行業(yè)分類指引》（2012年修訂），全省共有48家制造行業(yè)的上市公司。按下列標(biāo)準(zhǔn)對所得樣本進(jìn)行篩選：（1）剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失的樣本；（2）剔除股票交易數(shù)據(jù)不全的公司；（3）剔除極端值。最終得到237個(gè)樣本。所有數(shù)據(jù)均來源于國泰安數(shù)據(jù)庫，本文數(shù)據(jù)使用Excel2010軟件進(jìn)行加工處理。

四、實(shí)證檢驗(yàn)分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析

由表3，所選取樣本的相關(guān)變量大致較合理和穩(wěn)定，除資產(chǎn)報(bào)酬率與企業(yè)規(guī)模波動(dòng)較大外，其他變量的波動(dòng)較小。大部分變量的均值與中位數(shù)接近，只有采用權(quán)益市價(jià)比法計(jì)算的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性AC的均值與中位數(shù)有細(xì)小差別。因變量債務(wù)融資成本均值為0.037797，最大值為0.213007，最小值為-0.211198，標(biāo)準(zhǔn)差為0.062352，離散程度較小，說明樣本的債務(wù)融資成本較平穩(wěn)。另一因變量權(quán)益融資成本均值為0.850792，最大值為2.679901，最小值為0.072795，標(biāo)準(zhǔn)差為0.992444，說明樣本的權(quán)益成本參差不齊，差別迥異。自變量AC采用應(yīng)計(jì)項(xiàng)目法計(jì)量的均值為0.007528，最大值為3.049906，說明應(yīng)計(jì)項(xiàng)目常年累計(jì)為負(fù)值，即會(huì)計(jì)穩(wěn)健性在湖北省制造業(yè)普遍存在，但AC的最小值為-0.725982，說明還有少量上市公司的會(huì)計(jì)信息不穩(wěn)健。自變量AC采用權(quán)益市價(jià)比法計(jì)算的均值為0.399761，最大值可達(dá)到1.731297，最小值只有-0.245658，說明仍有一小部分上市公司未遵循穩(wěn)健性原則?？刂谱兞恐?，公司規(guī)模SIZE的中位數(shù)與均值非常接近，但其最大值與最小值之間相差較大。說明湖北制造業(yè)上市公司中，中小規(guī)模與大規(guī)模公司相差甚遠(yuǎn)。資產(chǎn)報(bào)酬率ROA的均值為0.039074，最小值只有-1.186327，最大值卻高達(dá)1.970811，說明湖北省制造業(yè)上市公司的資產(chǎn)報(bào)酬率有較大的差異。貸款所占比例TR均值為0.689684，說明債務(wù)融資的主要渠道是向金融機(jī)構(gòu)貸款。

（二）模型檢驗(yàn)及分析

表4列示了模型1和2的線性回歸檢驗(yàn)結(jié)果。模型1可以看出，此模型的調(diào)整R方為0.7101，接近于1，說明模型的擬合優(yōu)度較好。DW統(tǒng)計(jì)量為1.91，接近于2，說明線性回歸方程無自相關(guān)。會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對債務(wù)融資成本的線性回歸系數(shù)為-0.0297，且通過了1%的顯著性檢驗(yàn)。因此，在控制住其他影響債務(wù)融資成本的因素后，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與債務(wù)成本顯著負(fù)相關(guān)，本文的假設(shè)1得到證明。其他影響債務(wù)融資成本的因素中，權(quán)益乘數(shù)、資產(chǎn)報(bào)酬率、固定資產(chǎn)比例和貸款所占比例這四個(gè)變量都與債務(wù)融資成本在1%的顯著性水平上呈正相關(guān)關(guān)系；公司規(guī)模、公司成長性這兩個(gè)變量與債務(wù)融資成本在1%的顯著性水平上呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

從表4中的模型2可看出，此模型的調(diào)整R方為0.911，接近于1，說明模型的擬合優(yōu)度良好。DW統(tǒng)計(jì)量為1.8561，接近2，說明此回歸方程無自相關(guān)。會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對權(quán)益融資成本的線性回歸系數(shù)為-0.0501，且通過了1%的顯著性檢驗(yàn)。因此，在控制住其他影響權(quán)益融資成本的變量后，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與權(quán)益成本顯著負(fù)相關(guān)，本文的假設(shè)2得到驗(yàn)證。其他影響權(quán)益融資成本的因素中，資產(chǎn)報(bào)酬率、公司規(guī)模、股票換手率和成長性這四個(gè)變量都與權(quán)益融資成本在1%的顯著性水平上呈負(fù)相關(guān)關(guān)系；權(quán)益乘數(shù)和市場波動(dòng)Beta這兩個(gè)變量與權(quán)益融資成本在1%的顯著性水平上呈正相關(guān)關(guān)系。

從表5中的模型3（a）可看出，交互變量D1AC的回歸系數(shù)為0.0039，為正值，并通過了顯著性水平為1%的檢驗(yàn)，這證明較之債務(wù)融資成本，權(quán)益融資成本對會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的波動(dòng)更敏感。因此，本文提出的假設(shè)3得到驗(yàn)證。與模型3（b）中會(huì)計(jì)穩(wěn)健性采用應(yīng)計(jì)項(xiàng)目法計(jì)量不同，模型3（b）中的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性指標(biāo)用權(quán)益市價(jià)比法來替代。D1AC的相關(guān)系數(shù)為0.0046，依然為正，且通過了1%的顯著性水平檢驗(yàn)，同樣證明了本文的假設(shè)3。

五、結(jié)論

本文運(yùn)用2007—2012年滬深兩市A股湖北省制造業(yè)上市公司的年度財(cái)務(wù)報(bào)表中的數(shù)據(jù)，建立了三個(gè)模型：債務(wù)融資成本對會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的多元線性回歸方程；權(quán)益融資成本對會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的多元線性回歸方程；會(huì)計(jì)穩(wěn)健性對債務(wù)和權(quán)益融資成本的影響差異的選擇模型。通過實(shí)證得出三個(gè)結(jié)論：（1）會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與債務(wù)融資成本顯著負(fù)相關(guān)，即上市公司采用更穩(wěn)健的會(huì)計(jì)政策提高了債務(wù)融資效率。（2）會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與權(quán)益融資成本顯著負(fù)相關(guān)，即上市公司采用穩(wěn)健的會(huì)計(jì)政策促使權(quán)益融資效率的提高。（3）較之債務(wù)融資成本，權(quán)益融資成本對會(huì)計(jì)穩(wěn)健性水平的變動(dòng)更加敏感。這一方面說明了相對于債權(quán)人而言，股東們對高水平穩(wěn)健性的需求程度和依賴程度更大。另一方面說明了股東主要以調(diào)整權(quán)益融資成本為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的手段，而金融機(jī)構(gòu)用以防范風(fēng)險(xiǎn)的主要工具并不是調(diào)整債務(wù)融資成本。金融機(jī)構(gòu)可以通過訂立有彈性的軟約束條款來限制上市公司。

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