胡偉+吳曉

【摘 要】 建立一個凈資產(chǎn)收益率為解釋變量，盈余價格比（市盈率的倒數(shù)）為被解釋變量的面板數(shù)據(jù)模型，對農(nóng)業(yè)類股票股價波動規(guī)律進行了研究。研究結(jié)果表明：盈余價格比與凈資產(chǎn)收益率呈正相關(guān)關(guān)系，每股凈資產(chǎn)和凈資產(chǎn)收益率是股價變動的關(guān)鍵因素。

【關(guān)鍵詞】 農(nóng)業(yè)股股價； 面板數(shù)據(jù)模型； 市盈率； 凈資產(chǎn)收益率

中圖分類號：F832.5；F224文獻標識碼：A文章編號：1004-5937（2014）17-0063-04一、引言

內(nèi)在價值理論認為，股票具有其內(nèi)在價值，它是股票價格的穩(wěn)固基點。格雷厄姆和多德（1962）在《證券分析》中提出股票的內(nèi)在價值決定于公司未來盈利能力，股票價格會由于各種非理性因素的影響而偏離其內(nèi)在價值，價格圍繞價值上下波動。那么一只股票的內(nèi)在價值在財務(wù)指標上體現(xiàn)在哪？

股價P取決于真實的業(yè)績及凈資產(chǎn)（Sloan，1996），國內(nèi)外學(xué)者對于業(yè)績、凈資產(chǎn)是否與股價存在關(guān)聯(lián)性做了很多實證研究。而由于業(yè)績指標、研究數(shù)據(jù)及研究方法的不同，得出的結(jié)論不盡相同。

李禮和洪源（2005）選擇市凈率（P/B）與凈資產(chǎn)收益率為指標，得出上市公司業(yè)績與股票價格之間呈顯著的負相關(guān)關(guān)系。Clubb和Naffi（2007）以英國除金融企業(yè)的所有上市公司為樣本，建立了一個現(xiàn)期賬面價值、凈資產(chǎn)收益率（ROE）和未來預(yù)期賬面價值3個解釋變量的線性模型來說明未來的股票收益，得出了這3個變量在一定程度上說明了英國上市公司股票收益的結(jié)論。而同時選用每股收益與凈資產(chǎn)收益率作為業(yè)績指標，經(jīng)常會得到不相關(guān)的結(jié)論。如穆良平和史代敏（2002）、晏艷陽和胡?。?006）選取每股收益（EPS）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）作為業(yè)績指標，得出上市公司整體業(yè)績與股票市場的波動不存在正相關(guān)關(guān)系，即股票市場的波動并不取決于上市公司業(yè)績好壞的特征。

股價體現(xiàn)的應(yīng)該是單位凈資產(chǎn)的價格即每股凈資產(chǎn)。陸宇峰（1999）驗證了每股凈資產(chǎn)、每股收益二者對股價的聯(lián)合解釋力度逐年增強。袁琳和廖曉鵬（2009）指出，2002年以后，存在賬面凈資產(chǎn)對股價的解釋能力逐年增強的現(xiàn)象，且每股凈資產(chǎn)是股價的主要解釋力量，解釋能力優(yōu)于會計盈余。

與此同時，公司財務(wù)指標與股價的相關(guān)性在不同行業(yè)也表現(xiàn)出差異性。李禮和洪源（2005）以2001—2003年我國19個行業(yè)上市公司業(yè)績與股價之間的關(guān)系進行分析，得到石化、機械設(shè)備與醫(yī)藥類行業(yè)中的上市公司的凈資產(chǎn)收益率與市凈率之間相關(guān)程度顯著增強的結(jié)論。宋禎（2008）以房地產(chǎn)板塊為研究對象，選取每股收益、總資產(chǎn)增長率與股指為指標，發(fā)現(xiàn)每股收益、總資產(chǎn)增長率與股指相關(guān)性顯著。王春麗和李宏旺（2009）選取凈資產(chǎn)收益率與各只股票的未加權(quán)年度均價作為指標，通過研究得出不同行業(yè)的股價對上市公司績效的影響大多不存在顯著性差異，只有制造業(yè)和綜合類與其他行業(yè)相比存在差異，且股價的歷史波動率和行業(yè)平均敏感系數(shù)并不存在相關(guān)關(guān)系。

農(nóng)業(yè)作為基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)，關(guān)系著國民生計的方方面面，同時農(nóng)業(yè)板塊股票價格的每次波動都像蝴蝶效應(yīng)一樣引發(fā)一系列連鎖反應(yīng)，因而，其股價一直是政府、金融監(jiān)管機構(gòu)、眾多投資者等關(guān)注的焦點。農(nóng)業(yè)板股價波動規(guī)律是怎樣的？彭寧和歐曉明（2010）針對農(nóng)業(yè)板塊的上市公司選取每股收益、凈資產(chǎn)收益率與一定時間區(qū)間的收盤價格的平均價格作為指標，研究發(fā)現(xiàn)凈資產(chǎn)收益率對股票價格的影響顯著性不明顯。但由前文可知，指標的不同，往往會得到不同甚至相反的結(jié)論。每股凈資產(chǎn)體現(xiàn)股票價值，每股凈資產(chǎn)等于每股收益和凈資產(chǎn)收益率的比值，而且從財務(wù)報表中數(shù)據(jù)可以看出，每股收益與凈資產(chǎn)收益率基本是同向變化，同增大，或者減小。那么每股收益和凈資產(chǎn)收益率這兩個指標同時作為股價變動線性回歸模型的解釋變量是不合適的。

綜上所述，提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：盈余價格比（市盈率的倒數(shù)）與凈資產(chǎn)收益率有關(guān)聯(lián)性。

投資者和財務(wù)分析師普遍使用市盈率作為評估股票投資價值的指標。而ROE與市盈率是單調(diào)遞減關(guān)系（張亞東、樸軍，2007）。市盈率的倒數(shù)與ROE還具有關(guān)聯(lián)性。

假設(shè)2：農(nóng)業(yè)上市公司每股凈資產(chǎn)變大后，股價會漲。

根據(jù)股票定價理論，在公司的超額收益為零的條件下，股價P等于每股凈資產(chǎn)BV（李禮、洪源，2005）。

二、研究樣本、數(shù)據(jù)說明和描述性統(tǒng)計

根據(jù)證監(jiān)會2010年頒發(fā)的《行業(yè)分類與上市公司索引》，選取A01農(nóng)業(yè)板塊上市公司為研究對象，并剔除了數(shù)據(jù)不足的荃銀高科、摘牌退市的ST九發(fā)，樣本區(qū)間為2007年第一季度至2012年第四季度，有312組觀測樣本數(shù)據(jù)，建立面板數(shù)據(jù)模型定量分析公司財務(wù)指標與股票價格的關(guān)聯(lián)性。財務(wù)和交易原始數(shù)據(jù)均來源于新浪財經(jīng)網(wǎng)。所用市盈率（P/E）是根據(jù)原始數(shù)據(jù)股價P除以每股收益（EPS）計算得出。每股收益（EPS）的數(shù)據(jù)來源于上市公司中報財務(wù)指標報表，其所屬的時間區(qū)間為會計年度的季度，因此對于股票價格，本文采用的是每個季度內(nèi)股票開盤價的平均價格。

由季度數(shù)據(jù)整理出的年度數(shù)據(jù)如表1，其中，ROE為凈資產(chǎn)收益率，單位為%，RPE=E/P，市盈率P/E=股價/每股收益。

表1和圖1基本支持了假設(shè)1，各公司不同時間段內(nèi)ROE與RPE同向變化趨勢明顯，ROE增大，RPE隨之增大，反之亦然；各公司之間，ROE與RPE對應(yīng)變化趨勢一致，ROE大的公司的對應(yīng)RPE也較大。圖２反映了RPE和ROE年平均數(shù)的逐年趨勢。從中可以看出，總體特征上RPE與ROE關(guān)聯(lián)性也表現(xiàn)明顯。

三、實證分析

面板數(shù)據(jù)模型綜合了時間序列和橫截面數(shù)據(jù)兩個維度的信息量，并且擴大了樣本容量，減少了因為數(shù)據(jù)產(chǎn)生的系統(tǒng)誤差，因此，選擇建立面板數(shù)據(jù)模型如下：

RPEit=f（ROEit）+ξit（1）

其中RPEit為第i個上市公司股票在t期內(nèi)的盈率價格比，ROEit為第i個上市公司在第t期的凈資產(chǎn)收益率，ξit代表了模型中被遺漏的體現(xiàn)個體差異隨截面與時間同時變化的影響。

（一）面板數(shù)據(jù)單位根檢驗

為了避免偽回歸，確保估計結(jié)果的有效性，先對各面板序列的平穩(wěn)性進行檢驗，運行EViews進行單位根檢驗，結(jié)果如表2所示。

可以看出變量序列ROE與RPE通過5%顯著水平的檢驗。

（二）確定影響形式

原假設(shè)：建立隨機效應(yīng)回歸模型作為初始模型：

RPEi=α+vi+ROEiβ+ξi （2）

利用Hausman統(tǒng)計量檢驗應(yīng)該建立隨機效應(yīng)模型還是固定效應(yīng)模型。

Hausman檢驗輸出結(jié)果為：統(tǒng)計量的值是7.643，相對應(yīng)的概率是0.0057，即拒絕原假設(shè)，應(yīng)該建立固定效應(yīng)回歸模型。根據(jù)給出的數(shù)據(jù)，計算出F檢驗結(jié)果（見表3）。

由表3可以看出，在1%和5%的顯著性水平上，F(xiàn)統(tǒng)計量的值均大于檢驗的臨界值，所以認為建立個體固定效應(yīng)模型更合理。

因此，建立以凈資產(chǎn)收益率ROE為截面特定系數(shù)變量的個體固定效應(yīng)模型：

RPEit=βiROEit+γ1W1+γ2W2+…+γNWN+ξit（3）

其中，

Wi=1，如果屬于第i個個體

0，其他

i=1，2，…，N

RPEit、ROEit分別表示被解釋變量和解釋變量，βit為各上市公司的凈資產(chǎn)收益率對RPE的敏感系數(shù)，ξit（i=1，2，…，N；t=1，2，…，T）表示隨機誤差項。

EViews運行回歸結(jié)果如表4所示。

（三）回歸結(jié)果分析

表4說明模型整體擬合效果較好，擬合優(yōu)度達84.6%，ROE對RPE敏感系數(shù)β通過了t檢驗，伴隨概率都小于0.05。F統(tǒng)計量的P值表明整體上農(nóng)業(yè)上市公司盈余價格比跟凈資產(chǎn)收益率有顯著的線性關(guān)系，證明假設(shè)1成立。同時回歸結(jié)果顯示，回歸方程中的凈資產(chǎn)收益率的系數(shù)都是大于零的，說明股票收益較大，ROE對RPE增長有正向作用。凈資產(chǎn)收益率每增加1個百分點，盈余價格比增長會提高0.079個百分點。從估計結(jié)果可以看出，13個農(nóng)業(yè)公司之間有共性也有特性：它們的凈資產(chǎn)收益率都對盈余價格比作用相同，但是各固定效應(yīng)（截距）不同。其中順鑫農(nóng)業(yè)固定效應(yīng)最高，其次是豐樂種業(yè)、北大荒；最低的是敦煌種業(yè)，其次是ST中基、新農(nóng)開發(fā)。

盈余價格比與凈資產(chǎn)收益率的關(guān)聯(lián)性可由股票定價理論解釋，在公司的超額收益為零的條件下，股價P等于每股凈資產(chǎn)BV（李禮，洪源，2005），公式表示如下：

P=BV （4）

BV=■=■■=EPSROE （5）

由公式（1）、（2）可推出：

P=■ （6）

也就是：

■＝RPE=ROE （7）

其中，E為凈利潤，C為總股本，NA為凈資產(chǎn)，RPE為盈余價格比，ROE為凈資產(chǎn)收益率，EPS為每股收益。

式（7）說明，在超額收益為零時，盈余價格比RPE等于凈資產(chǎn)收益率ROE，從理論上解釋了這兩個變量的關(guān)聯(lián)性。

根據(jù)盈余價格比定義以及上述實證結(jié)果，在農(nóng)業(yè)板股市有：

RPEi=■＝βROEi+αi（8）

那么得到農(nóng)業(yè)股股價的表達式如下：

Pi=■＝■·■

=BVi·■ （9）

其中BVi、αi分別是第i個農(nóng)企的每股凈資產(chǎn)和固定系數(shù)（截距項），β是常數(shù)。

這說明在農(nóng)業(yè)板塊中的股價是由每股凈資產(chǎn)和一般作為業(yè)績指標的凈資產(chǎn)收益率決定，這個結(jié)論與股價P取決于真實的業(yè)績及凈資產(chǎn)（Sloan，1996）的結(jié)論一致，也說明假設(shè)2成立。

四、結(jié)論

本文由描述性統(tǒng)計著手，經(jīng)過等量代換與推導(dǎo)得出股價的核心財務(wù)指標，通過面板數(shù)據(jù)模型檢驗，得出盈余價格比與凈資產(chǎn)收益率呈正相關(guān)關(guān)系，每股凈資產(chǎn)和凈資產(chǎn)收益率是股價變動的關(guān)鍵因素。這個結(jié)論解釋了當增股配股后股價會下跌的現(xiàn)象，因為短期內(nèi)企業(yè)盈利能力不會改變，凈資產(chǎn)收益率不變，凈資產(chǎn)沒變，股本增加導(dǎo)致每股凈資產(chǎn)下跌，進而股價下跌。在研究單個公司時，短期內(nèi)每股凈資產(chǎn)不變，凈資產(chǎn)收益率增大，股價會上漲，這也解釋了業(yè)績上升，股價上漲的現(xiàn)象。而且對于績優(yōu)股來說，盈利能力較為穩(wěn)定，ROE較為穩(wěn)定，那么股價的變動基本是來自每股凈資產(chǎn)的變動。對于投資者來說，每股凈資產(chǎn)異動就可以當作股價變動前的信號燈。

從證券投資角度考慮，上述研究結(jié)論可以為投資者帶來以下幾點啟示：

1.在眾多類型的股票中，農(nóng)業(yè)股是價值投資的良好選擇。綜合數(shù)據(jù)推導(dǎo)模型高達85%的判定系數(shù)表明了整體上農(nóng)業(yè)股股價理性程度較高，泡沫程度較輕。

2.農(nóng)業(yè)股的每股凈資產(chǎn)與盈利能力是其股價波動的關(guān)鍵因素。投資決策中，這兩個指標可作為投資者選擇股票的重要參考依據(jù)。

3.在農(nóng)業(yè)股決策時，優(yōu)先選擇αi為較小正數(shù)的股票。這是因為αi小于零時，ROE越大，P值反而變小，這與有效市場理論（EMH）觀點相悖：在成熟的股票市場中，上市公司的股票價格應(yīng)該與其業(yè)績高度正相關(guān)。αi為負值時，說明此時該股價理性程度較低，風(fēng)險較大。并由式（9）知，αi為較小正數(shù)時，同等每股凈資產(chǎn)與ROE增值，會導(dǎo)致更大的股價P增長。αi的值可以由式（2）回歸結(jié)果得出。●

【參考文獻】

［1］ Grahm B.，Dodd D. Security Analysis［M］. New York: McGraw Hill Publisher，1962.

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［13］ 張亞東，樸軍.中國A股公司市盈率、市凈率與ROE水平的關(guān)系研究［J］.管理工程學(xué)報，2007（4）:136-139.

EViews運行回歸結(jié)果如表4所示。

（三）回歸結(jié)果分析

表4說明模型整體擬合效果較好，擬合優(yōu)度達84.6%，ROE對RPE敏感系數(shù)β通過了t檢驗，伴隨概率都小于0.05。F統(tǒng)計量的P值表明整體上農(nóng)業(yè)上市公司盈余價格比跟凈資產(chǎn)收益率有顯著的線性關(guān)系，證明假設(shè)1成立。同時回歸結(jié)果顯示，回歸方程中的凈資產(chǎn)收益率的系數(shù)都是大于零的，說明股票收益較大，ROE對RPE增長有正向作用。凈資產(chǎn)收益率每增加1個百分點，盈余價格比增長會提高0.079個百分點。從估計結(jié)果可以看出，13個農(nóng)業(yè)公司之間有共性也有特性：它們的凈資產(chǎn)收益率都對盈余價格比作用相同，但是各固定效應(yīng)（截距）不同。其中順鑫農(nóng)業(yè)固定效應(yīng)最高，其次是豐樂種業(yè)、北大荒；最低的是敦煌種業(yè)，其次是ST中基、新農(nóng)開發(fā)。

盈余價格比與凈資產(chǎn)收益率的關(guān)聯(lián)性可由股票定價理論解釋，在公司的超額收益為零的條件下，股價P等于每股凈資產(chǎn)BV（李禮，洪源，2005），公式表示如下：

P=BV （4）

BV=■=■■=EPSROE （5）

由公式（1）、（2）可推出：

P=■ （6）

也就是：

■＝RPE=ROE （7）

其中，E為凈利潤，C為總股本，NA為凈資產(chǎn)，RPE為盈余價格比，ROE為凈資產(chǎn)收益率，EPS為每股收益。

式（7）說明，在超額收益為零時，盈余價格比RPE等于凈資產(chǎn)收益率ROE，從理論上解釋了這兩個變量的關(guān)聯(lián)性。

根據(jù)盈余價格比定義以及上述實證結(jié)果，在農(nóng)業(yè)板股市有：

RPEi=■＝βROEi+αi（8）

那么得到農(nóng)業(yè)股股價的表達式如下：

Pi=■＝■·■

=BVi·■ （9）

其中BVi、αi分別是第i個農(nóng)企的每股凈資產(chǎn)和固定系數(shù)（截距項），β是常數(shù)。

這說明在農(nóng)業(yè)板塊中的股價是由每股凈資產(chǎn)和一般作為業(yè)績指標的凈資產(chǎn)收益率決定，這個結(jié)論與股價P取決于真實的業(yè)績及凈資產(chǎn)（Sloan，1996）的結(jié)論一致，也說明假設(shè)2成立。

四、結(jié)論

本文由描述性統(tǒng)計著手，經(jīng)過等量代換與推導(dǎo)得出股價的核心財務(wù)指標，通過面板數(shù)據(jù)模型檢驗，得出盈余價格比與凈資產(chǎn)收益率呈正相關(guān)關(guān)系，每股凈資產(chǎn)和凈資產(chǎn)收益率是股價變動的關(guān)鍵因素。這個結(jié)論解釋了當增股配股后股價會下跌的現(xiàn)象，因為短期內(nèi)企業(yè)盈利能力不會改變，凈資產(chǎn)收益率不變，凈資產(chǎn)沒變，股本增加導(dǎo)致每股凈資產(chǎn)下跌，進而股價下跌。在研究單個公司時，短期內(nèi)每股凈資產(chǎn)不變，凈資產(chǎn)收益率增大，股價會上漲，這也解釋了業(yè)績上升，股價上漲的現(xiàn)象。而且對于績優(yōu)股來說，盈利能力較為穩(wěn)定，ROE較為穩(wěn)定，那么股價的變動基本是來自每股凈資產(chǎn)的變動。對于投資者來說，每股凈資產(chǎn)異動就可以當作股價變動前的信號燈。

從證券投資角度考慮，上述研究結(jié)論可以為投資者帶來以下幾點啟示：

1.在眾多類型的股票中，農(nóng)業(yè)股是價值投資的良好選擇。綜合數(shù)據(jù)推導(dǎo)模型高達85%的判定系數(shù)表明了整體上農(nóng)業(yè)股股價理性程度較高，泡沫程度較輕。

2.農(nóng)業(yè)股的每股凈資產(chǎn)與盈利能力是其股價波動的關(guān)鍵因素。投資決策中，這兩個指標可作為投資者選擇股票的重要參考依據(jù)。

3.在農(nóng)業(yè)股決策時，優(yōu)先選擇αi為較小正數(shù)的股票。這是因為αi小于零時，ROE越大，P值反而變小，這與有效市場理論（EMH）觀點相悖：在成熟的股票市場中，上市公司的股票價格應(yīng)該與其業(yè)績高度正相關(guān)。αi為負值時，說明此時該股價理性程度較低，風(fēng)險較大。并由式（9）知，αi為較小正數(shù)時，同等每股凈資產(chǎn)與ROE增值，會導(dǎo)致更大的股價P增長。αi的值可以由式（2）回歸結(jié)果得出。●

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［8］ 袁琳，廖曉鵬. 每股收益和每股凈資產(chǎn)的投資決策有用性——基于費森－奧爾森估值模型的實證研究［J］.北京工商學(xué)報（社會科學(xué)版），2009 （1）: 35-40.

［9］ 黃應(yīng)繪. 滬市股票價格與上市公司業(yè)績的關(guān)聯(lián)性［J］.統(tǒng)計與決策，2003（6）:75-76.

［10］ 宋禎. 影響我國股票價格的主要因素分析——以房地產(chǎn)板塊為例［D］.山西財經(jīng)大學(xué)碩士學(xué)位論文，2008.

［11］ 王春麗，李宏旺.股票價格對上市公司績效的影響［J］.財經(jīng)問題研究，2009（5）:62-64.

［12］ 彭寧，歐曉明.農(nóng)業(yè)上市公司股票價格與公司業(yè)績的關(guān)聯(lián)性研究［J］.廣東農(nóng)業(yè)科學(xué)，2010（5）:259-261.

［13］ 張亞東，樸軍.中國A股公司市盈率、市凈率與ROE水平的關(guān)系研究［J］.管理工程學(xué)報，2007（4）:136-139.

EViews運行回歸結(jié)果如表4所示。

（三）回歸結(jié)果分析

表4說明模型整體擬合效果較好，擬合優(yōu)度達84.6%，ROE對RPE敏感系數(shù)β通過了t檢驗，伴隨概率都小于0.05。F統(tǒng)計量的P值表明整體上農(nóng)業(yè)上市公司盈余價格比跟凈資產(chǎn)收益率有顯著的線性關(guān)系，證明假設(shè)1成立。同時回歸結(jié)果顯示，回歸方程中的凈資產(chǎn)收益率的系數(shù)都是大于零的，說明股票收益較大，ROE對RPE增長有正向作用。凈資產(chǎn)收益率每增加1個百分點，盈余價格比增長會提高0.079個百分點。從估計結(jié)果可以看出，13個農(nóng)業(yè)公司之間有共性也有特性：它們的凈資產(chǎn)收益率都對盈余價格比作用相同，但是各固定效應(yīng)（截距）不同。其中順鑫農(nóng)業(yè)固定效應(yīng)最高，其次是豐樂種業(yè)、北大荒；最低的是敦煌種業(yè)，其次是ST中基、新農(nóng)開發(fā)。

盈余價格比與凈資產(chǎn)收益率的關(guān)聯(lián)性可由股票定價理論解釋，在公司的超額收益為零的條件下，股價P等于每股凈資產(chǎn)BV（李禮，洪源，2005），公式表示如下：

P=BV （4）

BV=■=■■=EPSROE （5）

由公式（1）、（2）可推出：

P=■ （6）

也就是：

■＝RPE=ROE （7）

其中，E為凈利潤，C為總股本，NA為凈資產(chǎn)，RPE為盈余價格比，ROE為凈資產(chǎn)收益率，EPS為每股收益。

式（7）說明，在超額收益為零時，盈余價格比RPE等于凈資產(chǎn)收益率ROE，從理論上解釋了這兩個變量的關(guān)聯(lián)性。

根據(jù)盈余價格比定義以及上述實證結(jié)果，在農(nóng)業(yè)板股市有：

RPEi=■＝βROEi+αi（8）

那么得到農(nóng)業(yè)股股價的表達式如下：

Pi=■＝■·■

=BVi·■ （9）

其中BVi、αi分別是第i個農(nóng)企的每股凈資產(chǎn)和固定系數(shù)（截距項），β是常數(shù)。

這說明在農(nóng)業(yè)板塊中的股價是由每股凈資產(chǎn)和一般作為業(yè)績指標的凈資產(chǎn)收益率決定，這個結(jié)論與股價P取決于真實的業(yè)績及凈資產(chǎn)（Sloan，1996）的結(jié)論一致，也說明假設(shè)2成立。

四、結(jié)論

本文由描述性統(tǒng)計著手，經(jīng)過等量代換與推導(dǎo)得出股價的核心財務(wù)指標，通過面板數(shù)據(jù)模型檢驗，得出盈余價格比與凈資產(chǎn)收益率呈正相關(guān)關(guān)系，每股凈資產(chǎn)和凈資產(chǎn)收益率是股價變動的關(guān)鍵因素。這個結(jié)論解釋了當增股配股后股價會下跌的現(xiàn)象，因為短期內(nèi)企業(yè)盈利能力不會改變，凈資產(chǎn)收益率不變，凈資產(chǎn)沒變，股本增加導(dǎo)致每股凈資產(chǎn)下跌，進而股價下跌。在研究單個公司時，短期內(nèi)每股凈資產(chǎn)不變，凈資產(chǎn)收益率增大，股價會上漲，這也解釋了業(yè)績上升，股價上漲的現(xiàn)象。而且對于績優(yōu)股來說，盈利能力較為穩(wěn)定，ROE較為穩(wěn)定，那么股價的變動基本是來自每股凈資產(chǎn)的變動。對于投資者來說，每股凈資產(chǎn)異動就可以當作股價變動前的信號燈。

從證券投資角度考慮，上述研究結(jié)論可以為投資者帶來以下幾點啟示：

1.在眾多類型的股票中，農(nóng)業(yè)股是價值投資的良好選擇。綜合數(shù)據(jù)推導(dǎo)模型高達85%的判定系數(shù)表明了整體上農(nóng)業(yè)股股價理性程度較高，泡沫程度較輕。

2.農(nóng)業(yè)股的每股凈資產(chǎn)與盈利能力是其股價波動的關(guān)鍵因素。投資決策中，這兩個指標可作為投資者選擇股票的重要參考依據(jù)。

3.在農(nóng)業(yè)股決策時，優(yōu)先選擇αi為較小正數(shù)的股票。這是因為αi小于零時，ROE越大，P值反而變小，這與有效市場理論（EMH）觀點相悖：在成熟的股票市場中，上市公司的股票價格應(yīng)該與其業(yè)績高度正相關(guān)。αi為負值時，說明此時該股價理性程度較低，風(fēng)險較大。并由式（9）知，αi為較小正數(shù)時，同等每股凈資產(chǎn)與ROE增值，會導(dǎo)致更大的股價P增長。αi的值可以由式（2）回歸結(jié)果得出?！?/p>

【參考文獻】

［1］ Grahm B.，Dodd D. Security Analysis［M］. New York: McGraw Hill Publisher，1962.

［2］ Sloan R. Do Stock Prices Fully Reflect Information in Accruals and Cash Flow about Future Earnings？［J］. The Accounting Review，1996，71: 289-315.

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