鄭本金

（安徽省交通投資集團(tuán)有限責(zé)任公司 安徽 合肥230088）

一、引言

我國(guó)資本市場(chǎng)目前存在著一系列缺陷，造成我國(guó)沒有真正意義上的控制權(quán)市場(chǎng)，上市公司的股票價(jià)格波動(dòng)對(duì)上市公司沒有起到應(yīng)有的制約作用；而且上市公司的許多并購(gòu)業(yè)務(wù)大多為“關(guān)聯(lián)交易”，上市公司以產(chǎn)業(yè)并購(gòu)方式實(shí)現(xiàn)控制權(quán)收購(gòu)的并不多，產(chǎn)業(yè)并購(gòu)重組指并購(gòu)重組方與上市公司主營(yíng)業(yè)務(wù)相同或相關(guān)，產(chǎn)業(yè)并購(gòu)重組的價(jià)值導(dǎo)向是并購(gòu)重組后的協(xié)同效應(yīng)，即通過(guò)并購(gòu)重組后的產(chǎn)業(yè)整合提高企業(yè)效益。公司通過(guò)“買殼并購(gòu)”走上上市之路成為許多企業(yè)的首選。對(duì)于以上問(wèn)題對(duì)于并購(gòu)市場(chǎng)的影響，國(guó)內(nèi)外學(xué)者都非常關(guān)注，相關(guān)研究也越來(lái)越多，其中包括對(duì)企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)發(fā)生動(dòng)因的研究，并購(gòu)企業(yè)績(jī)效的研究，企業(yè)并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)研究等，并因此形成了很多有關(guān)并購(gòu)的理論。本文試圖從股權(quán)結(jié)構(gòu)的角度出發(fā)，研究上市公司分別作為主并購(gòu)方和被并購(gòu)方的并購(gòu)行為。

二、文獻(xiàn)綜述

（一）國(guó)外文獻(xiàn) Young（2008）指出公司或企業(yè)的股權(quán)集中度與國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r密切相關(guān)，在經(jīng)濟(jì)比較發(fā)達(dá)國(guó)家或地區(qū)，由于制度和法律更加健全，股權(quán)會(huì)比較分散；相對(duì)而言，對(duì)于發(fā)展中國(guó)家，由于缺少相應(yīng)的監(jiān)管，股權(quán)會(huì)更加集中；Jiang&Peng（2010）認(rèn)為股權(quán)集中會(huì)產(chǎn)生兩種效應(yīng)：一是利益協(xié)同效應(yīng)，二是壕溝防御效應(yīng)；Shleifer（2003）認(rèn)為利益協(xié)同效應(yīng)就是由于外部大股東在公司中有重大的經(jīng)濟(jì)利益，因此他們有比較強(qiáng)的動(dòng)機(jī)去影響和監(jiān)督公司的經(jīng)營(yíng)者，往往公司的經(jīng)營(yíng)者更希望通過(guò)擴(kuò)大自己的控制權(quán)來(lái)實(shí)現(xiàn)更多的私人利益，因此說(shuō)當(dāng)公司的經(jīng)營(yíng)者不斷追求私人收益而導(dǎo)致公司市場(chǎng)價(jià)值不斷降低時(shí)，公司的股東便會(huì)“用腳投票”，造成公司最終被收購(gòu)；Carney（2008）指出，在利益協(xié)同效應(yīng)中外部大股東增加持股比例會(huì)有效地減少代理沖突；Chen,Li（2010）認(rèn)為壕溝防御效應(yīng)就是由于公司股權(quán)集中在少數(shù)人手中，使得這些人更加容易去追求私人利益。

（二）國(guó)內(nèi)文獻(xiàn) 黃興孿、沈維濤（2006）認(rèn)為國(guó)有企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)的動(dòng)因有兩種：行政主導(dǎo)型及市場(chǎng)主導(dǎo)型，當(dāng)政府作為國(guó)有企業(yè)的管理者和實(shí)際所有者時(shí)，國(guó)有企業(yè)的行政主導(dǎo)型并購(gòu)案例會(huì)增加，主要是因?yàn)榈胤秸胪ㄟ^(guò)并購(gòu)行為，擴(kuò)大企業(yè)的規(guī)模，消滅經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不好的企業(yè)；李善民、毛雅娟（2009）認(rèn)為當(dāng)國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)好的時(shí)候，企業(yè)傾向于進(jìn)行的并購(gòu)，主要原因是地方政府作為控股股東想通過(guò)并購(gòu)行為掏空企業(yè)；孫強(qiáng)、王忠（2001）認(rèn)為在改革開放初期，很多國(guó)有企業(yè)虧損嚴(yán)重，在國(guó)家出臺(tái)一系列政策以促進(jìn)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的背景下，國(guó)有企業(yè)傾向于進(jìn)行并購(gòu)活動(dòng)，以從無(wú)法經(jīng)營(yíng)、設(shè)備及資金短缺的困境中走出；李榮融（2004）指出，政府作為國(guó)有企業(yè)的委托代表人，有責(zé)任完善市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的責(zé)任，為加快調(diào)整國(guó)有經(jīng)濟(jì)和布局，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化調(diào)整，國(guó)有企業(yè)為避免重復(fù)建設(shè)，有動(dòng)力進(jìn)行企業(yè)并購(gòu)；王懷棟（2006）認(rèn)為當(dāng)國(guó)有企業(yè)長(zhǎng)期虧損，負(fù)債累累的時(shí)候，會(huì)給國(guó)外的戰(zhàn)略投資者可乘之機(jī)，以低價(jià)收購(gòu)國(guó)有企業(yè)，使得國(guó)有資產(chǎn)大量流失，因此政府有義務(wù)保護(hù)國(guó)有企業(yè)，通過(guò)國(guó)內(nèi)并購(gòu)活動(dòng)使得企業(yè)增值；駱文龍（2010）認(rèn)為當(dāng)國(guó)有企業(yè)應(yīng)合理利用國(guó)家的優(yōu)惠政策，當(dāng)國(guó)家出現(xiàn)大力發(fā)展農(nóng)業(yè)的政策時(shí)，國(guó)有企業(yè)可以通過(guò)混合并購(gòu)來(lái)獲得收益，在分散風(fēng)險(xiǎn)的前提下，國(guó)有企業(yè)更適合利用國(guó)家優(yōu)惠政策進(jìn)行混合并購(gòu)；。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）研究假設(shè) 由于企業(yè)和政府的根本屬性不同，決定了其決策的出發(fā)點(diǎn)不同，導(dǎo)致了兩者的最終目標(biāo)傾向大相徑庭。企業(yè)因其私有性質(zhì)，使得其在兼顧效率的基礎(chǔ)上把盈利作為第一目標(biāo)，所以說(shuō)在進(jìn)行并購(gòu)決策時(shí)作為私人企業(yè)主要是看并購(gòu)能否給企業(yè)帶來(lái)諸如規(guī)模效益、提升市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力等好處。而政府作為一個(gè)極其重要的公共部門,其本質(zhì)就是公益性和服務(wù)性。而國(guó)有企業(yè)的并購(gòu)?fù)鶢可娴缴鐣?huì)公眾的利益，政府作為國(guó)有企業(yè)的委托人代表，關(guān)注的重點(diǎn)在于并購(gòu)能否提升資源的使用效率、改善人們的生活、重新分配社會(huì)利益等目標(biāo)。國(guó)有企業(yè)通常與政府有千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系，使得國(guó)企在進(jìn)行并購(gòu)時(shí)不得不以這些目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)和平衡為出發(fā)點(diǎn)來(lái)進(jìn)行相關(guān)決策，這就導(dǎo)致了國(guó)企和一般企業(yè)的目標(biāo)的不一致性。另外，作為獲得很多其他收益的代理人——政府，國(guó)企的代理人可能以維持自己的既得利益為出發(fā)點(diǎn),對(duì)國(guó)企的并購(gòu)決策持反對(duì)態(tài)度。這主要是因?yàn)閲?guó)有企業(yè)的相關(guān)管理人員及相關(guān)的政府部門對(duì)其擁控制權(quán)，一旦進(jìn)行企業(yè)并購(gòu)很可能導(dǎo)致這種權(quán)利的喪失，并直接關(guān)系到自身利益，而且也會(huì)危及到一些管理人員的職位，所以，在國(guó)企的并購(gòu)活動(dòng)中，不少管理人員會(huì)持反對(duì)意見，有時(shí)也可能會(huì)打著保護(hù)國(guó)有資產(chǎn)的幌子，有意識(shí)地在談判中大幅度提高其并購(gòu)價(jià)格，使得對(duì)方望而卻步。這些因素都會(huì)阻止外部控制權(quán)市場(chǎng)的形成。因此本文提出假設(shè)1：

假設(shè)1：上市公司國(guó)有股或國(guó)家法人股持股比例越高，越不利于公司作為被并購(gòu)方進(jìn)行并購(gòu)活動(dòng)

國(guó)有企業(yè)相對(duì)于民營(yíng)企業(yè)擁有大量的貨幣資源，其可通過(guò)向銀行貸款等方式獲得所需要的資金。當(dāng)國(guó)有企業(yè)做出并購(gòu)決策時(shí)，受到資金限制的程度遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于民營(yíng)企業(yè)，而且我國(guó)對(duì)企業(yè)并購(gòu)重組給予了一系列的優(yōu)惠政策，這是許多國(guó)有企業(yè)并購(gòu)的一個(gè)重要?jiǎng)訖C(jī)。國(guó)有企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)，作為主并購(gòu)方還可以實(shí)現(xiàn)管理、經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)方面的協(xié)同效應(yīng)。因此本文做出假設(shè)2：

假設(shè)2：上市公司國(guó)有股或國(guó)家法人股持股比例越高，越有利于公司作為主并購(gòu)方進(jìn)行并購(gòu)活動(dòng)

(二)樣本來(lái)選取與數(shù)據(jù)來(lái)源 本文選取了2006年至2011年滬深兩市A股和B股上市公司中并購(gòu)重組企業(yè)的主并購(gòu)方和被并購(gòu)方作為并購(gòu)業(yè)務(wù)的研究對(duì)象，統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)系列的并購(gòu)重組數(shù)據(jù)庫(kù)和國(guó)有上市公司股權(quán)交易數(shù)據(jù)庫(kù)。在選取的過(guò)程中，按以下標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行篩選和處理：并購(gòu)重組業(yè)務(wù)，其中包括上市公司并購(gòu)業(yè)務(wù)的“資產(chǎn)剝離、資產(chǎn)收購(gòu)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)置換、吸收合并”；通過(guò)“上市公司交易地位”將并購(gòu)業(yè)務(wù)涉及的上市公司分成兩大類：主并購(gòu)方和被并購(gòu)方；將主并購(gòu)方和被并購(gòu)方公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，并分別將實(shí)際控制人為國(guó)家或地方政府的企業(yè)表明為國(guó)有企業(yè)；在被并購(gòu)方的樣本中，將每個(gè)公司一年內(nèi)并購(gòu)的頻次和并購(gòu)規(guī)模進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，并將并購(gòu)規(guī)模通過(guò)企業(yè)的期末資產(chǎn)進(jìn)行處理，消除企業(yè)自身規(guī)模對(duì)并購(gòu)規(guī)模的影響；統(tǒng)計(jì)國(guó)有上市公司股權(quán)交易業(yè)務(wù)；剔除了統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)不完整的并購(gòu)業(yè)務(wù)。通過(guò)上述的選取，統(tǒng)計(jì)出2006年-2011年期間，目標(biāo)組的并購(gòu)業(yè)務(wù)被并購(gòu)方7409例，并購(gòu)業(yè)務(wù)主并購(gòu)方7192例。本文按時(shí)間對(duì)照關(guān)系分別選取了并購(gòu)重組業(yè)務(wù)對(duì)應(yīng)當(dāng)年的滬深兩市A股和B股上市公司作為對(duì)照組，并進(jìn)行了以下處理：剔除已經(jīng)包含在目標(biāo)樣本組中的樣本；剔除了統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)不足的樣本；因此經(jīng)過(guò)以上處理，共得到了2006年-2011年期間對(duì)照組樣本為3214例。

（三）變量定義 （1）被解釋變量。是否發(fā)生并購(gòu)（MAOR）：這一變量用來(lái)表示上市公司在本年度內(nèi)是否發(fā)生被并購(gòu)業(yè)務(wù)，屬于啞變量。其取值如下：MARO=1，若當(dāng)年上市公司發(fā)生并購(gòu)業(yè)務(wù)；MARO=0，若當(dāng)年上市公司沒有發(fā)生并購(gòu)業(yè)務(wù)。（2）解釋變量。解釋變量定義見表（1）。（3）控制變量。除自變量之外，一切能使因變量發(fā)生變化的變量叫控制變量?？紤]已有的研究成果，除了上述四個(gè)解釋變量會(huì)對(duì)公司的并購(gòu)決策產(chǎn)生影響外，將董事會(huì)規(guī)模和管理層持股比例兩個(gè)變量作為控制變量，這些變量均會(huì)對(duì)并購(gòu)決策產(chǎn)生影響。控制變量定義見表（2）。

（四）模型構(gòu)建 本文構(gòu)建以下模型：

模型1：ln（MAOR/1-MAOR）=β0+β1NAPRO+β3LIQUI+β4BDSC+β5MGPRO

模型2：ln（MAOR/1-MAOR）=β0+β1NAPRO+β4BDSC+β5MGPRO

四、實(shí)證檢驗(yàn)分析

（一）描述性分析 由表（3）統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)可以推斷出，我國(guó)2006-2011間滬深兩市上市公司不同股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)的大致分布情況：國(guó)有控股的企業(yè)經(jīng)過(guò)股權(quán)分置改革后數(shù)量減少，非國(guó)有上市公司占據(jù)了主要地位，在我們統(tǒng)計(jì)的樣本中占60.29%。根據(jù)表（4）和表（5）統(tǒng)計(jì)可以看出，國(guó)有控股企業(yè)和非國(guó)有控股企業(yè)各變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果進(jìn)行分析比較可知，非國(guó)有控股企業(yè)的被并購(gòu)金額和標(biāo)準(zhǔn)差都高于國(guó)有控股企業(yè)，非國(guó)有控股企業(yè)中發(fā)生被并購(gòu)的企業(yè)的比例也高于國(guó)有控股企業(yè)。

（二）回歸分析 為了進(jìn)一步驗(yàn)證股權(quán)結(jié)構(gòu)各指標(biāo)差異的顯著性，本文擬對(duì)總樣本采用T檢驗(yàn)。得到的主要結(jié)果如表（6）和表（7）所示。從表（6）可以看出，股權(quán)流動(dòng)性（LIQUI）、股權(quán)集中度（CONCEN）以及國(guó)有股持股比例（NAPRO）指標(biāo)差異最為顯著，P值均接近于0，對(duì)上市公司的被并購(gòu)行為有很強(qiáng)的解釋力，董事會(huì)規(guī)模（BDSC）、管理層持股比例（MGPRO）這些控制變量也均對(duì)上市公司的被并購(gòu)決策產(chǎn)生較大影響。從表（7）可以看出國(guó)有股持股比例對(duì)于公司作為主并購(gòu)方進(jìn)行并購(gòu)有較強(qiáng)解釋力。根據(jù)Logistic回歸分析的結(jié)果可以得到表（8）和表(9)，由表可以看到，總樣本中被并購(gòu)方股權(quán)集中度（CONCEN）、股權(quán)流動(dòng)性(LIQUI)和國(guó)有股持股比例(NAPRO)對(duì)上市公司是否發(fā)生被并購(gòu)均有顯著影響。股權(quán)集中度、股權(quán)流動(dòng)性與上市公司是否并購(gòu)在1%的水平下顯著相關(guān)，國(guó)有股持股比例與上市公司是否并購(gòu)在5%的水平下顯著相關(guān)。而且股權(quán)集中度、股權(quán)流動(dòng)性和國(guó)有股持股比例與上市公司被并購(gòu)的回歸結(jié)果顯示與本文最初的假設(shè)相一致?？倶颖局兄鞑①?gòu)方的國(guó)有股持股比例越高，公司作為主并購(gòu)方參與并購(gòu)業(yè)務(wù)的概率越大，與假設(shè)一致。本文通過(guò)對(duì)我國(guó)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)被并購(gòu)決策、被并購(gòu)的次數(shù)以及被并購(gòu)規(guī)模的分析，可以得出以下結(jié)論：上市公司的股權(quán)主體屬性與公司是否發(fā)生并購(gòu)密切相關(guān)，非國(guó)有企作為被并購(gòu)企業(yè)參與并購(gòu)的概率高于國(guó)有企業(yè)；國(guó)有企業(yè)作為主并購(gòu)方，并購(gòu)參與概率大于非國(guó)有企業(yè)，這主要原因可能在于國(guó)有股權(quán)比例高的企業(yè)大部分為央企或地方大型國(guó)企，這些企業(yè)獲得金融支持較多，有充足的現(xiàn)金流進(jìn)行收購(gòu)。而非國(guó)有企業(yè)顯然在金融資源方面處于不利地位，因此資產(chǎn)出售較多，用以補(bǔ)充自身現(xiàn)金流。這些現(xiàn)象從一個(gè)側(cè)面反映了“國(guó)進(jìn)民退”，這種非市場(chǎng)現(xiàn)象會(huì)導(dǎo)致企業(yè)運(yùn)營(yíng)效率的下降。

表1 解釋變量定義

表2 控制變量定義

表3 總樣本統(tǒng)計(jì)分析

表4 國(guó)有企業(yè)的統(tǒng)計(jì)分析

表5 非國(guó)有企業(yè)的統(tǒng)計(jì)分析

表6 模型1 自變量的T 檢驗(yàn)結(jié)果

表7 模型2 自變量的T 檢驗(yàn)結(jié)果

表8 模型1 回歸分析

表2 模型2 回歸分析

五、政策建議

（一）完善上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu) 上市公司良好的股權(quán)結(jié)構(gòu)是完善其治理結(jié)構(gòu)的前提。我國(guó)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)的缺陷導(dǎo)致了較大的代理成本，根據(jù)前文分析得知，我國(guó)上市公司的股權(quán)主體屬性、股權(quán)集中度及股票流動(dòng)性方面都存在問(wèn)題，尤其是在國(guó)有企業(yè)中國(guó)有股或國(guó)有法人股一股獨(dú)大，造成公司內(nèi)部治理機(jī)制不健全，不能充分發(fā)揮作用，從而對(duì)公司管理層缺乏有效監(jiān)督，造成公司業(yè)績(jī)下滑，因此完善上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)是我們亟待解決的首要問(wèn)題?？梢酝ㄟ^(guò)以下途徑改善公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)：改善上市公司的股權(quán)主體屬性，即減持國(guó)有股，使得上市公司的決策更多的以股東價(jià)值最大化為出發(fā)點(diǎn)。通過(guò)減持，可以推進(jìn)國(guó)有企業(yè)資源優(yōu)化配置以及通過(guò)并購(gòu)重組引進(jìn)更多的社會(huì)資本，加強(qiáng)監(jiān)督，提高使用和經(jīng)營(yíng)效率；促進(jìn)上市公司股票的全流通改革。

（二）優(yōu)化國(guó)有產(chǎn)權(quán)管理機(jī)制 外部控制權(quán)市場(chǎng)與國(guó)有產(chǎn)權(quán)管理是相互影響的，外部控制權(quán)市場(chǎng)的完善會(huì)促進(jìn)國(guó)有產(chǎn)權(quán)交易的市場(chǎng)化，同時(shí)，國(guó)有產(chǎn)權(quán)交易的市場(chǎng)化，也會(huì)促進(jìn)外部控制權(quán)市場(chǎng)提高效率。外部控制權(quán)市場(chǎng)的完善，使得國(guó)有資產(chǎn)在進(jìn)行管理交易決策時(shí)更多的考慮市場(chǎng)價(jià)值因素，這會(huì)減少國(guó)資管理機(jī)構(gòu)對(duì)公司的行政干預(yù)，使得國(guó)有企業(yè)的在資本市場(chǎng)上表現(xiàn)的價(jià)值更加真實(shí)；同時(shí)完善的外部控制權(quán)市場(chǎng)，也會(huì)在公司治理中起到監(jiān)督和約束作用，緩解公司內(nèi)部治理機(jī)制不完善的缺陷。應(yīng)從以下方面優(yōu)化國(guó)有資產(chǎn)配置：首先，應(yīng)從指導(dǎo)監(jiān)管企業(yè)的資源整合做起。監(jiān)管企業(yè)要進(jìn)一步突出主業(yè)，精干和壓縮管理層人數(shù)，使國(guó)有資本從低效的，無(wú)效的領(lǐng)域退出，剝離附屬業(yè)務(wù)，集中力量向優(yōu)勢(shì)、主營(yíng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域發(fā)展，并聚焦到高端的產(chǎn)業(yè)鏈，重點(diǎn)突出戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)，實(shí)現(xiàn)發(fā)展方式的轉(zhuǎn)變，提高企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。其次，指導(dǎo)監(jiān)督企業(yè)積極開展相互合作,促進(jìn)企業(yè)之間的監(jiān)管,彼此促進(jìn)主業(yè)的重組，推進(jìn)監(jiān)管企業(yè)附屬業(yè)務(wù)和非優(yōu)勢(shì)業(yè)務(wù)的剝離和整合。最后，指導(dǎo)和監(jiān)督企業(yè)遵循市場(chǎng)機(jī)制、優(yōu)化市場(chǎng)分配財(cái)產(chǎn)機(jī)制。

（三）完善外部控制權(quán)市場(chǎng) （1）營(yíng)造良好的法制環(huán)境，逐步完善并購(gòu)市場(chǎng)的法律規(guī)范。公司的并購(gòu)行為由多個(gè)環(huán)節(jié)組成，其實(shí)際操作相當(dāng)復(fù)雜，如管理層因私人收益而設(shè)法阻止并購(gòu)，或是并購(gòu)中大股東以重組名義轉(zhuǎn)移資產(chǎn)等，這些行為損害了中小股東的利益。我國(guó)證券市場(chǎng)也應(yīng)像美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家學(xué)習(xí)，制定更多法律法規(guī)來(lái)保護(hù)利益相關(guān)者，從而使并購(gòu)市場(chǎng)更加完善。（2）制定相關(guān)的外資并購(gòu)政策。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展壯大吸引了更多的外資到中國(guó)資本市場(chǎng)，我們要在保護(hù)國(guó)有資產(chǎn)的同時(shí)，制定相應(yīng)的外資并購(gòu)的政策，在股票市場(chǎng)流動(dòng)性日益增強(qiáng)的情況下，我國(guó)具有戰(zhàn)略性或是具有競(jìng)爭(zhēng)力的上市公司，很可能成為外資覬覦的對(duì)象，因此我們要制定并購(gòu)制度，來(lái)防止外資通過(guò)更加隱蔽的方式將這些優(yōu)秀公司并購(gòu)。（3）完善上市公司信息披露。由于在公司并購(gòu)過(guò)程中，中小股東和參與并購(gòu)的雙方存在嚴(yán)重的信息不對(duì)稱，為并購(gòu)雙方利用這些內(nèi)幕信息獲取收益提供了機(jī)會(huì)，從而損害他人利益。因此要加強(qiáng)并購(gòu)過(guò)程中信息披露，并把其作為上市公司信息監(jiān)督的重要環(huán)節(jié)。《上市公司收購(gòu)管理辦法》和《上市公司持股變動(dòng)信息披露管理辦法》的頒布實(shí)施，對(duì)于上市公司信息披露的改善具有重要意義。

［1］范飛：《股權(quán)分散的公司做得更好嗎?——從公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)看并購(gòu)》，《公司研究》2010年第9 期。

［2］Young.Internal Control Reports and Financial Reporting Problems,Accounting Horizons,2008.

［3］Jiang&Peng.J.Audit Committee Quality and Internal Control:An Empirical Analysis,The Accounting Review,2010.

［4］Shleifer.S.The Disclosure of Material Weaknesses in Internal Control after the Sarbanes-Oxley Act,Accounting Horizons,2003.