謝鵬舉　張宇　徐洋宗

摘要：2001-2011年的十年間，中國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)在規(guī)模上獲得很大增長(zhǎng)。伴隨中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略性轉(zhuǎn)型時(shí)期，中國(guó)私募股權(quán)投資發(fā)展機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存，本文主要分析中國(guó)私募股權(quán)投資的發(fā)展?fàn)顩r以及發(fā)展趨勢(shì)。

關(guān)鍵詞：私募股權(quán)投資發(fā)展；行業(yè)洗牌；規(guī)?；粚I(yè)化；國(guó)際化

中國(guó)的私募股權(quán)投資基金在2000年以后才得以逐步建立，發(fā)展的歷程相對(duì)來(lái)說(shuō)比較短。2001-2011年的十年間，中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)生翻天覆地的變化，創(chuàng)業(yè)環(huán)境也在不斷優(yōu)化，激勵(lì)著創(chuàng)業(yè)者與資本的結(jié)合，私募股權(quán)投資市場(chǎng)的門檻不斷放開，投資空間逐漸釋放，退出渠道更加通暢，中國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)，尤其深圳創(chuàng)業(yè)板推出以來(lái)，中國(guó)PE市場(chǎng)呈現(xiàn)出急劇擴(kuò)張態(tài)勢(shì)的景象。

伴隨中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，中國(guó)已經(jīng)成為亞太地區(qū)最活躍的私募股權(quán)投資市場(chǎng)。未來(lái)多年是中國(guó)經(jīng)濟(jì)從“量大”向“質(zhì)優(yōu)”調(diào)整的時(shí)期，已經(jīng)被公認(rèn)為中國(guó)私募股權(quán)投資發(fā)展的黃金時(shí)期。

一、私募投資的監(jiān)管走向正規(guī)化、嚴(yán)格化

在過(guò)去多年的發(fā)展過(guò)程中，中國(guó)的私募股權(quán)投資行業(yè)缺乏明確有序的監(jiān)管，私募股權(quán)投資基金的法律地位沒有得到明確和落實(shí)。2013年4月，中央機(jī)構(gòu)編制委員會(huì)辦公室將對(duì)私募股權(quán)投資企業(yè)的適度監(jiān)管的權(quán)力明確授權(quán)給證監(jiān)會(huì)，但在此之前剛剛修訂的《證券投資基金法》并沒有將私募股權(quán)投資基金納入其中。因此，相關(guān)的法律整合與監(jiān)管權(quán)力的重新梳理與明確還需要一段時(shí)間的不斷努力。

未來(lái)，私募行業(yè)將會(huì)在法律層面上得到確認(rèn)，使PE行業(yè)有法律、規(guī)則可依，有利于整個(gè)行業(yè)的規(guī)范，有利于業(yè)內(nèi)優(yōu)秀機(jī)構(gòu)的脫穎而出。

二、中國(guó)經(jīng)濟(jì)日益強(qiáng)盛為其提供優(yōu)秀的發(fā)展基礎(chǔ)

1978年以來(lái)，尤其90年代之后，中國(guó)利用國(guó)內(nèi)勞動(dòng)力優(yōu)勢(shì)逐漸發(fā)展成為世界加工廠的角色，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主要依靠出口和固定資產(chǎn)投資。2008年爆發(fā)的金融危機(jī)和債務(wù)危機(jī)使國(guó)際經(jīng)濟(jì)格局發(fā)生重大變化，中國(guó)世界加工廠的地位不得不逐漸喪失，經(jīng)濟(jì)進(jìn)入戰(zhàn)略性調(diào)整升級(jí)時(shí)期，實(shí)現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)橐揽繃?guó)內(nèi)消費(fèi)、城鎮(zhèn)化投資和科技創(chuàng)新，最終將中國(guó)這個(gè)龐大的經(jīng)濟(jì)體從一個(gè)世界加工廠的邊緣角色轉(zhuǎn)變?yōu)槭澜缃?jīng)濟(jì)的發(fā)動(dòng)機(jī)角色。

中國(guó)的城鎮(zhèn)化正走向更深程度，歷史發(fā)展經(jīng)驗(yàn)表明城鎮(zhèn)化的推進(jìn)會(huì)帶來(lái)龐大消費(fèi)需求和投資需求，中國(guó)城鎮(zhèn)化還有比較大的發(fā)展空間。中國(guó)正在推動(dòng)宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，更加重視經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)質(zhì)量，工業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)階段，高科技行業(yè)，尤其戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展機(jī)遇很大，會(huì)帶來(lái)更多投資機(jī)會(huì)。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于戰(zhàn)略性轉(zhuǎn)型時(shí)期，將日益成為世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的發(fā)動(dòng)機(jī)，主權(quán)貨幣人民幣將日益成為世界貨幣，這樣的宏觀背景給私募股權(quán)投資發(fā)展提供優(yōu)秀的發(fā)展基礎(chǔ)。

三、行業(yè)將出現(xiàn)大幅度結(jié)構(gòu)性調(diào)整

在過(guò)去的十年里，私募股權(quán)投資在規(guī)模上增長(zhǎng)驚人。清科數(shù)據(jù)顯示，從2002年中國(guó)的12.7億美元的VC募資金額，發(fā)展到2013年VC和PE可投資本達(dá)1700億美元，10年間募資規(guī)模增長(zhǎng)超過(guò)100倍，目前我國(guó)正活躍著超過(guò)6000家VC和PE機(jī)構(gòu)。

未來(lái)，行業(yè)將會(huì)出現(xiàn)洗牌。一方面，隨著市場(chǎng)化推進(jìn)和競(jìng)爭(zhēng)加劇，業(yè)績(jī)差、規(guī)模小的機(jī)構(gòu)會(huì)遭到市場(chǎng)淘汰。另一方面，業(yè)內(nèi)的優(yōu)秀機(jī)構(gòu)將會(huì)聚集越來(lái)越多的市場(chǎng)資源，將擁有越來(lái)越大的資金規(guī)模，并且具有越來(lái)越大的影響力，甚至能夠在某個(gè)行業(yè)內(nèi)進(jìn)行戰(zhàn)略性資源配置。

四、投資越來(lái)越專業(yè)化

過(guò)去十年，投資機(jī)構(gòu)在投資領(lǐng)域上呈現(xiàn)多樣化，不少機(jī)構(gòu)的投資涉及到國(guó)民經(jīng)濟(jì)很多行業(yè)，IT高科技、國(guó)企改制類、消費(fèi)類、文化類、節(jié)能環(huán)保等領(lǐng)域。

未來(lái)，在投資領(lǐng)域上，投資機(jī)構(gòu)的會(huì)更專注自己了解的行業(yè)，并在該行業(yè)做精做細(xì)。在投資階段上，過(guò)去長(zhǎng)期呈現(xiàn)“后延”趨勢(shì)，增長(zhǎng)期和PRE-IPO由于其投資時(shí)間短、見效快的特點(diǎn)成為投資的主要階段，未來(lái)，投資機(jī)構(gòu)必須尋找到自己核心競(jìng)爭(zhēng)力，在前期、中期、后期項(xiàng)目上實(shí)行全線覆蓋和重點(diǎn)突出，在投資階段上做精、做細(xì)。

五、退出渠道走向多元化

現(xiàn)有的退出渠道主要是IPO上市，未來(lái)的PE退出渠道將是包括IPO上市在內(nèi)的多元化退出方式并存。2005年以前，私募投資退出以在美國(guó)等海外股市上市為主。2005年以后，國(guó)內(nèi)創(chuàng)業(yè)板和中小板主板IPO成為新的選擇。隨著中國(guó)新一輪資本市場(chǎng)改革的推進(jìn)，2014年初中國(guó)股市IPO開閘，未來(lái)IPO退出仍然會(huì)是私募股權(quán)投資實(shí)現(xiàn)退出的重要途徑。隨著中國(guó)多層次資本市場(chǎng)的構(gòu)建、場(chǎng)外交易市場(chǎng)的培育，未來(lái)的三板也將成為PE機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)退出的一個(gè)重要途徑。

并購(gòu)的退出方式正逐漸興起。一是IPO的高收益率會(huì)逐步下降，并購(gòu)在收益率上的吸引力會(huì)逐漸加大；二是中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)將日益走向完善；三是隨著PE投資日益專業(yè)化，對(duì)行業(yè)有深刻理解，將逐漸開始在某行業(yè)內(nèi)整合各方面資源。管理層回購(gòu)（MBO）等其他新型退出方式也將日益出現(xiàn)和發(fā)展。

六、人民幣基金已經(jīng)并繼續(xù)成為發(fā)展主流

在發(fā)展初期，受限于資本缺乏，創(chuàng)業(yè)支持資金主要接受美元形式，創(chuàng)業(yè)公司上市首選海外。根據(jù)清科統(tǒng)計(jì)，2002-2008年，人民幣PE僅占國(guó)內(nèi)PE資本規(guī)模的1/3、投資數(shù)量的40%、投資金額的20%。2009年，人民幣基金迅速增長(zhǎng)，在基金數(shù)量和募資總額上雙雙超過(guò)美元基金，在投資數(shù)量上占到投資總量的60%。

人民幣基金未來(lái)仍將持續(xù)快速發(fā)展。一是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展導(dǎo)致財(cái)富效應(yīng)日漸明顯，中國(guó)已經(jīng)告別資本缺乏的時(shí)代，大量人民幣資金得以投入私募市場(chǎng)，使得人民幣基金會(huì)成為一種越來(lái)越重要的投資渠道；二是中國(guó)多層次資本市場(chǎng)的完善，新三板、創(chuàng)業(yè)板等使PE退出能夠較為順利地實(shí)現(xiàn)，人民幣基金避免了貨幣匯兌的過(guò)程，將更受到青睞；三是中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展培育出一批行業(yè)精英和優(yōu)秀公司管理者，眾多本土GP的快速發(fā)展和成熟，以及外資GP轉(zhuǎn)向管理人民幣基金；四是人民幣日益成為國(guó)際貨幣，獲得世界認(rèn)可，資本項(xiàng)目可兌換正在推進(jìn)，使用范圍更廣。

七、中國(guó)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)逐漸參與到國(guó)際市場(chǎng)

伴隨中國(guó)經(jīng)濟(jì)日益國(guó)際化的進(jìn)程，私募股權(quán)基金的國(guó)際化將日益顯現(xiàn)。一是伴隨中國(guó)實(shí)體企業(yè)國(guó)際化進(jìn)程，私募基金的國(guó)際化與它相輔相成，例如，2008年，中聯(lián)重科聯(lián)合包括弘毅投資在內(nèi)的三家股權(quán)機(jī)構(gòu)收購(gòu)意大利 CIFA 公司；2012年，三一重工和中信產(chǎn)業(yè)基金聯(lián)合收購(gòu)德國(guó)混凝土機(jī)械巨頭普茨邁斯特。二是中國(guó)私募股權(quán)基金開始進(jìn)入全球經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)尋找優(yōu)秀的投資項(xiàng)目，例如，目前深圳市創(chuàng)新投資集團(tuán)有限公司投資的一些企業(yè)已經(jīng)在德國(guó)證交所、韓國(guó)KOSDAQ和臺(tái)灣成功實(shí)現(xiàn)IPO上市?？傊袊?guó)PE機(jī)構(gòu)將在更高層次、更深程度上融入世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展浪潮。（作者單位：鄭州大學(xué)）

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