韓鵬

摘要：股市的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，如股市規(guī)模、股市的流動(dòng)性和融資功能等，均會(huì)影響我國固定資產(chǎn)的投資增長(zhǎng)，但是不會(huì)影響到我國的社會(huì)消費(fèi)品零售增長(zhǎng)狀況。同時(shí)，提升股市流動(dòng)性及其自身的融資功能，可促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，但擴(kuò)大股市規(guī)模則會(huì)對(duì)投資、消費(fèi)等會(huì)產(chǎn)生不良影響。本研究在分析股市發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響機(jī)制的基礎(chǔ)上，對(duì)中國股市深度發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響進(jìn)行探討。

關(guān)鍵詞：中國；股市深度發(fā)展；經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；影響

隨著我國股市運(yùn)行的持續(xù)深入，越來越多的人關(guān)心股市發(fā)展對(duì)我國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響程度。而現(xiàn)階段對(duì)于中國股市發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系研究，大部分人停留于股價(jià)起伏和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系這一論題上，而對(duì)于其深層次的關(guān)系探討較少。本研究自股市發(fā)展出發(fā)，對(duì)2009年—2013年我國股市發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響采取實(shí)證檢驗(yàn)，從而判斷我國股市在深度發(fā)展，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)所產(chǎn)生的具體影響。

一、股市深度發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響機(jī)制

股市發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響主要通過以下幾點(diǎn)進(jìn)行：⑴通過影響資源的配置，并促進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新，以實(shí)現(xiàn)影響經(jīng)濟(jì)的目的：股市可為投資者提供流動(dòng)性較強(qiáng)的投資項(xiàng)目信息，同時(shí)為投資者提供投資項(xiàng)目的評(píng)估依據(jù)，以提高投資決策準(zhǔn)確性；還可通過定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，以引導(dǎo)和調(diào)節(jié)資本流向，從而分散投資者承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，提高資源配置的效率；⑵通過影響人們的儲(chǔ)蓄意愿，并改變邊際消費(fèi)傾向等，對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響：股市能影響人們的儲(chǔ)蓄意愿，并改變?nèi)藗兊倪呺H消費(fèi)傾向，從而改變投資的乘數(shù)，以影響到社會(huì)投資、消費(fèi)的總需求。如通過股市流動(dòng)性中財(cái)富效應(yīng)對(duì)私人的儲(chǔ)蓄意愿產(chǎn)生影響，擴(kuò)大股市規(guī)模后，股票價(jià)格會(huì)上升，從而增加居民的實(shí)際收入，刺激居民不斷消費(fèi)；也會(huì)改變居民的未來預(yù)期，對(duì)其邊際消費(fèi)傾向產(chǎn)生影響；還會(huì)提升企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益以帶動(dòng)市場(chǎng)消費(fèi)；⑶通過影響資本的邊際生產(chǎn)率，達(dá)到影響經(jīng)濟(jì)的目的：股市改變資本邊際生產(chǎn)率的方式有：收集信息來評(píng)估各種投資項(xiàng)目，增加投資準(zhǔn)確的機(jī)率；通過為個(gè)人投資提供風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)的方式，提升資本生產(chǎn)率；⑷通過影響企業(yè)投資的傾向來影響經(jīng)濟(jì)：股市可通過直接投資、流動(dòng)性支持和股權(quán)融資等方式使市場(chǎng)價(jià)格發(fā)生變動(dòng)，對(duì)企業(yè)的投資傾向產(chǎn)生影響。

二、文獻(xiàn)評(píng)述

股市發(fā)展的基礎(chǔ)就是上市公司的發(fā)展，股價(jià)上漲需以上市公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)及盈利能力提升等為前提，上市公司屬于國家經(jīng)濟(jì)的領(lǐng)頭羊，其發(fā)展必定會(huì)對(duì)國家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生影響。但是在實(shí)際的論證中，股市與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系卻備受爭(zhēng)議。國外研究得出的結(jié)論主要有兩種：一是股市發(fā)展能促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)：有學(xué)者對(duì)伊朗的股市表現(xiàn)及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系實(shí)施研究，得出長(zhǎng)期內(nèi)股票價(jià)格變動(dòng)會(huì)影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，短期放入證券市場(chǎng)變化，能顯著預(yù)測(cè)出伊朗經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)；二是股市發(fā)展不會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生促進(jìn)作用：有學(xué)者通過GMM估計(jì)出動(dòng)態(tài)面板數(shù)據(jù)模型分析中東、北非等11個(gè)國家股市，得出其股票市場(chǎng)與銀行等，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)無明顯的促進(jìn)作用。而我國的學(xué)者研究股市發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系，也得出兩個(gè)結(jié)論：一是我國的股市發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間呈正相關(guān)：采取非線性平滑轉(zhuǎn)換回歸（STR）模型對(duì)中國股市和與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的依從關(guān)系進(jìn)行表述，發(fā)現(xiàn)隨著股市的各項(xiàng)制度不斷的完善，股市和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間非線性的關(guān)系逐漸凸顯；二是我國的股市發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系不顯著：有學(xué)者經(jīng)因果檢驗(yàn)和多元協(xié)整研究，得出中國股市發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)無因果關(guān)系。

三、實(shí)證檢驗(yàn)

（一）指標(biāo)的選取和數(shù)據(jù)來源

衡量股市發(fā)展的具體指標(biāo)需從三個(gè)角度選擇，即股市規(guī)模、股市流動(dòng)性和股市功能。詳細(xì)內(nèi)容有：（1）經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)：股市主要通過對(duì)上市公司的投資和股票持有者的財(cái)富等產(chǎn)生影響的方式來影響宏觀經(jīng)濟(jì)。故本研究進(jìn)行經(jīng)濟(jì)變量的選擇時(shí)，將固定資產(chǎn)的投資環(huán)比增長(zhǎng)率和社會(huì)消費(fèi)品的零售增長(zhǎng)率兩者當(dāng)作股市影響經(jīng)濟(jì)的衡量指標(biāo)；（2）本研究應(yīng)用資本化率當(dāng)作股市規(guī)模的指標(biāo)，將其定為股市市價(jià)總值與國內(nèi)生產(chǎn)總值之比；（3）換手率屬于股市流動(dòng)性的指標(biāo)，并以此來反映目前股市流動(dòng)性。本研究的換手率測(cè)算為股市總成交額與股市流通市價(jià)總值之比；（4）我國股市體現(xiàn)的功能為籌集資金，并未將資源實(shí)現(xiàn)優(yōu)化配置，故在股市發(fā)展分析的過程中，需添加股市籌資指標(biāo)。而融資利用率為股市融資金額與GDP之比，融資比率為股市融資額與股市市價(jià)總值之比[1]。

本研究選取2009年一季度到2013年四季度數(shù)據(jù)為研究對(duì)象，每組數(shù)據(jù)均通過行X-12方法將季節(jié)因素剔除，截取長(zhǎng)期的波動(dòng)因素為實(shí)證的序列。

（二）實(shí)證方法的選擇和模型的構(gòu)建

按照實(shí)際測(cè)算，本研究選擇的7個(gè)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，只有社會(huì)消費(fèi)品零售增長(zhǎng)率、資本化率、融資利用率屬于平穩(wěn)序列，其余指標(biāo)均屬于一階的單整序列。故構(gòu)建LA-VARM模型來分析以上經(jīng)濟(jì)指標(biāo)關(guān)系最佳。本研究假設(shè)VAR模型中，已知p為最優(yōu)滯后階數(shù)，則：

（三）在LA-VAR模型的基礎(chǔ)上進(jìn)行的因果檢驗(yàn)

按照SC和AIC值，可得出兩個(gè)模型是LA-VAR，由于兩個(gè)模型中全部根模倒數(shù)<1，因此，可知其屬于穩(wěn)定模型。

如表1可見，在因變量為固定資產(chǎn)投資環(huán)比增長(zhǎng)率的Grange因果檢驗(yàn)過程中，本研究構(gòu)建股市的發(fā)展指標(biāo)均為10%置信水平，且四項(xiàng)均通過Wald系數(shù)的檢驗(yàn)，同時(shí)此組變量可對(duì)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率詳細(xì)波動(dòng)給出反應(yīng)，表明，自2009年到2013年期間，我國股市的橫向及縱向發(fā)展，都會(huì)影響我國的固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)的波動(dòng)。在因變量為社會(huì)消費(fèi)品零售總額增長(zhǎng)率的Grange因果檢驗(yàn)過程中，除了換手率通過Wald系數(shù)的檢驗(yàn)之外，其余的三項(xiàng)指標(biāo)均沒有通過檢驗(yàn)。表明中國的股市規(guī)模和融資效等無法對(duì)社會(huì)消費(fèi)品零售總額增長(zhǎng)的波動(dòng)給出因果解釋。但是由換手率的指標(biāo)波動(dòng)和社會(huì)消費(fèi)品零售總額增長(zhǎng)率兩者的因果關(guān)系結(jié)果可知，股市流動(dòng)性變化可影響社會(huì)消費(fèi)[3]。

四、結(jié)論

本研究主要自股市的發(fā)展規(guī)模、流動(dòng)性和融資功能等方面出發(fā)，對(duì)中國的經(jīng)濟(jì)投資和消費(fèi)的影響實(shí)施實(shí)證檢驗(yàn)。自股市發(fā)展對(duì)投資影響方面研究，得出股市的規(guī)模、流動(dòng)性和融資功能等經(jīng)濟(jì)指標(biāo)可對(duì)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率造成影響。其中股市的流動(dòng)性增強(qiáng)、股市融資功能不斷完善，均會(huì)對(duì)我國固定資產(chǎn)投資波動(dòng)產(chǎn)生良好的正面影響，而股市規(guī)模擴(kuò)大則會(huì)產(chǎn)生負(fù)面影響。結(jié)合我國的股指走勢(shì)和股票上市的發(fā)行制度得出造成以上現(xiàn)象的原因，可能與我國的股市一級(jí)市場(chǎng)中股價(jià)的高溢出效應(yīng)、股市擴(kuò)容影響資金分流等有關(guān)。因我國現(xiàn)有的股票發(fā)行制度能確保一級(jí)市場(chǎng)獲取絕對(duì)收益，故在股票的大量發(fā)行時(shí)期，大部分企業(yè)會(huì)投入很多資金參與到一級(jí)市場(chǎng)的股票競(jìng)購中，從而獲取高額收益，進(jìn)而會(huì)出現(xiàn)生產(chǎn)投入減少的現(xiàn)象。而股市擴(kuò)容盡管可在短時(shí)間內(nèi)籌集到投資資金，但是會(huì)加大其對(duì)市場(chǎng)資金方面的需求，將推動(dòng)股市股指上漲中的閑散資金減少，帶給股指上漲很大的壓力，嚴(yán)重時(shí)會(huì)導(dǎo)致?lián)Q手率下降、下次籌資萎縮等問題[4]。

自股市發(fā)展對(duì)我國消費(fèi)影響方面看，與投資比較，股市發(fā)展不會(huì)對(duì)消費(fèi)產(chǎn)生太大的影響，四項(xiàng)股市的發(fā)展指標(biāo)中，只有換手率通過Grange因果檢驗(yàn)，表明中國股市的規(guī)模和融資效應(yīng)兩者均未對(duì)社會(huì)消費(fèi)品零售總額增長(zhǎng)的波動(dòng)狀況給出因果解釋。這就表明盡管我國的股市發(fā)展比較迅速，股民的數(shù)量龐大，但是現(xiàn)階段我國的股市財(cái)富創(chuàng)造效應(yīng)不顯著，將籌資功能轉(zhuǎn)變?yōu)橄M(fèi)推動(dòng)這一效應(yīng)也不顯著。而增強(qiáng)我國的股市流動(dòng)性可提升股指，還能促進(jìn)股市財(cái)富效應(yīng)和融資功能等的實(shí)現(xiàn)。因此，想要進(jìn)一步推動(dòng)股市對(duì)消費(fèi)的刺激效應(yīng)，就需要提升股市的換手率，增強(qiáng)其流通性[5]。

綜上所述，依據(jù)本研究的實(shí)證檢驗(yàn)，我國股市深度發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)起到促進(jìn)作用，表明我國股市逐漸走向成熟。隨著我國股市規(guī)模的擴(kuò)大，股票市場(chǎng)的制度不斷完善，上市資源持續(xù)優(yōu)化，我國的股票市場(chǎng)會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)做出更大的貢獻(xiàn)。（作者單位：海通證券股份有限公司營口遼河大街證券營業(yè)部）

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