費聿珉，張友祥，國林恒

（東北師范大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院，長春130117）

長吉圖先導(dǎo)區(qū)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)融資模式探討

費聿珉，張友祥，國林恒

（東北師范大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院，長春130117）

高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)是區(qū)域經(jīng)濟新常態(tài)發(fā)展的主要力量，而與高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展密切相關(guān)的創(chuàng)新活動離不開金融支持。從長吉圖先導(dǎo)區(qū)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀及現(xiàn)有的政策性融資、銀行貸款、資本市場融資等模式的融資能力來看，在保持現(xiàn)有銀行主導(dǎo)模式的前提下，應(yīng)積極完善風(fēng)險投資市場，形成由金融機構(gòu)、擔(dān)保機構(gòu)、投資機構(gòu)、中介機構(gòu)等多方參與的市場化投融資模式。

長吉圖先導(dǎo)區(qū)；高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)；融資模式

國務(wù)院通過的《中國圖們江區(qū)域合作開發(fā)規(guī)劃綱要——以長吉圖為開發(fā)開放先導(dǎo)區(qū)》明確提出：“努力培育具有自主創(chuàng)新能力和核心競爭力的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)”。［1］高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)是資金密集型產(chǎn)業(yè)，其產(chǎn)業(yè)發(fā)展及創(chuàng)新活動始終與金融支持緊密結(jié)合，［2］因此，探討長吉圖先導(dǎo)區(qū)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)融資及其模式具有理論和現(xiàn)實意義。

一、文獻綜述

國內(nèi)外學(xué)者主要是從企業(yè)和產(chǎn)業(yè)發(fā)展的角度來探討融資問題的。對一般企業(yè)而言，Myers和Majluf認(rèn)為，企業(yè)能夠以內(nèi)部融資、債務(wù)融資和股權(quán)融資的先后順序來滿足自身的資金需求。［3］對中小企業(yè)而言，常因自身條件和外部金融環(huán)境限制而存在融資困難，其解決途徑在于發(fā)展中小銀行。［4］在經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌時期，市場環(huán)境相對不完善，這種以中小銀行為主的關(guān)系型融資模式具有一定優(yōu)越性。［5］具體到高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展融資，Ronald·Gilson認(rèn)為，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)得以持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵在于對風(fēng)險資本的充分利用；［6］而McMaughton則認(rèn)為由于存在信息不對稱，高新技術(shù)企業(yè)難以獲得風(fēng)險資本支持。［7］斯蒂格利茨和詹姆士·奎恩等學(xué)者認(rèn)為，政府干預(yù)會增強高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)融資的有效性。［8］［9］

國內(nèi)學(xué)者王連杰從我國實際出發(fā)，指出風(fēng)險投融資對高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要性；［10］李建玲、孫鐵山等提出政府創(chuàng)造和區(qū)域環(huán)境改善。［11］在具體融資模式構(gòu)建上，綦魯明、張亮認(rèn)為，國外典型的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)融資模式有兩種，即以證券市場為主導(dǎo)的融資模式和以政府為主導(dǎo)的融資模式；［12］顧麗敏、段光、金輝則進一步指出，應(yīng)當(dāng)構(gòu)建包括知識產(chǎn)權(quán)融資模式和創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金融資模式在內(nèi)的多樣化的融資模式。［13］就長吉圖先導(dǎo)區(qū)而言，支大林等認(rèn)為，選擇以政府為主導(dǎo)的混合型融資模式和適度的市場化融資模式更具合理性；［14］張友祥等則在此基礎(chǔ)上提出了一系列保障長吉圖先導(dǎo)區(qū)系統(tǒng)性融資的對策措施。［15］

二、長吉圖先導(dǎo)區(qū)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)現(xiàn)有融資模式及問題分析

高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)融資模式的形成有賴于區(qū)域的政治環(huán)境、經(jīng)濟環(huán)境、文化環(huán)境等，對長吉圖先導(dǎo)區(qū)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)現(xiàn)有融資模式的研究，有助于掌握長吉圖先導(dǎo)區(qū)的軟硬環(huán)境，從而在此基礎(chǔ)上尋求適合長吉圖先導(dǎo)區(qū)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)實際發(fā)展?fàn)顩r的融資模式，以滿足產(chǎn)業(yè)發(fā)展的融資需求。

1.長吉圖先導(dǎo)區(qū)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的現(xiàn)有融資模式

在實踐中，吉林省已形成了以政策性融資為導(dǎo)向，銀行貸款融資為主，其他多種融資方式并存的融資模式，融資結(jié)構(gòu)逐漸優(yōu)化。

（1）政策性融資。吉林省政府對高新技術(shù)企業(yè)的金融支持主要是通過專項基金和產(chǎn)業(yè)政策基金的運作來實現(xiàn)的，資金來源主要是省財政收入和國家財政收入。近年來，吉林省政府不斷加大對高新技術(shù)企業(yè)的財政支持，其直接投資額已經(jīng)由2007年的1.7億元增加到2013年的6.55億元，并積極向國家創(chuàng)新基金項目組推薦項目，獲得科技部創(chuàng)新基金8億元；為了加快技術(shù)成果的轉(zhuǎn)化，實施“雙十”工程，已累計投入經(jīng)費9.56億元。［16］

（2）銀行貸款融資。銀行按照傳統(tǒng)的授信模式對高新技術(shù)企業(yè)提供貸款，由企業(yè)提出貸款申請，銀行對借款人的信用進行等級評估、審批、簽訂借款合同、發(fā)放貸款并進行貸后檢查。自2009年開始，吉林省科技廳先后與興業(yè)銀行長春分行和交通銀行吉林省分行簽署了科技金融合作協(xié)議，由兩家銀行分別為吉林省科技類企業(yè)提供50億元的信貸。［17］［18］但這種融資方式也存在一定的局限性，如貸款審批程序復(fù)雜、歷時較長，貸款成本較高和貸款使用靈活性差等。

（3）資本市場融資。隨著資本市場的不斷發(fā)展，長吉圖先導(dǎo)區(qū)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)也開始逐漸利用資本市場進行融資，包括傳統(tǒng)的上市融資和新興的風(fēng)險投資融資。對于企業(yè)而言，通過發(fā)行股票所籌集的資金沒有還本壓力，且企業(yè)對其擁有較強的支配權(quán)。風(fēng)險投資是一種新型的投融資方式，［19］其主要投資對象是具有發(fā)展?jié)摿Φ闹行⌒透咝录夹g(shù)企業(yè)，這為本身融資能力較差的中小型高新技術(shù)企業(yè)提供了較大的融資可能性。

2.長吉圖先導(dǎo)區(qū)現(xiàn)有融資模式存在的問題

長吉圖先導(dǎo)區(qū)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的現(xiàn)有融資模式無法充分滿足產(chǎn)業(yè)的資金需求。具體表現(xiàn)在以下四個方面。

（1）政策性融資規(guī)模不足且績效不高。吉林省是農(nóng)業(yè)大省，政府財政收入有限，投入到高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的資金就更少了。同時，政府資金投入的績效不高，財政資金的示范效應(yīng)和引導(dǎo)效應(yīng)不強。

（2）間接金融體系不完善。雖然吉林省形成了由政策性銀行、國有商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、農(nóng)村合作信用社和各種形式的非銀行金融機構(gòu)構(gòu)成的多層次金融體系，但是，各金融機構(gòu)之間并沒有形成市場化的競爭機制和互補機制，這就在很大程度上限制了銀行對高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的信貸支持。作為市場化的金融機構(gòu)，股東財富最大化是除政策性銀行外的其他金融機構(gòu)的本質(zhì)特征，出于盈利性和安全性的考慮，銀行在對高新技術(shù)企業(yè)進行信貸支持時，會著眼于高效益低風(fēng)險的優(yōu)勢企業(yè)和優(yōu)質(zhì)項目，不能照顧到處于初創(chuàng)階段的企業(yè)。此外，農(nóng)村信用社對貸款的用途有著更為嚴(yán)格的限制，一般不涉足高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)；而一些非銀行金融機構(gòu)目前還不能為高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展提供全方位的現(xiàn)代金融服務(wù)。

（3）資本市場融資困難。我國對上市公司的治理結(jié)構(gòu)、財務(wù)經(jīng)營狀況都有著極為嚴(yán)格的條件，而長吉圖先導(dǎo)區(qū)高新技術(shù)企業(yè)中能夠達到這些條件的企業(yè)并不多。就風(fēng)險投資而言，雖然吉林省已經(jīng)吸引了一些創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)，但是，相對于長吉圖先導(dǎo)區(qū)高新技術(shù)企業(yè)對風(fēng)險投資的需求來說，還遠遠不夠。因此，吉林省政府應(yīng)當(dāng)加快資本市場發(fā)展，以此吸引區(qū)域外更多、更大的風(fēng)險投資機構(gòu)，構(gòu)建和完善風(fēng)險投資市場。

（4）中介服務(wù)體系不完善。高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)融資難的很大一部分原因是信息不對稱，而解決信息不對稱的重要途徑就是建立針對高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的專業(yè)性服務(wù)機構(gòu)，搭建專業(yè)性的服務(wù)平臺。由于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)具有很強的專業(yè)性，為其提供經(jīng)營管理、法律、融資、財務(wù)方面的咨詢服務(wù)也需要高水平的專業(yè)技術(shù)人才。而目前吉林省在構(gòu)建專門服務(wù)于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的中介體系方面有明顯不足，能夠提供高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)咨詢的機構(gòu)很少。

三、長吉圖先導(dǎo)區(qū)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)融資模式選擇

高新技術(shù)企業(yè)在發(fā)展過程中，面臨著較高的風(fēng)險，且具體的風(fēng)險水平因企業(yè)所處階段的不同而不同，這決定了高新技術(shù)企業(yè)在不同階段應(yīng)有不同的融資模式。從理論上講，在企業(yè)的種子階段和創(chuàng)業(yè)階段，其融資模式應(yīng)當(dāng)在政策性融資的引導(dǎo)下，采用天使投資、風(fēng)險投資參與的融資模式；在企業(yè)的成長階段和成熟階段，其融資模式應(yīng)當(dāng)是以銀行信貸為主，風(fēng)險投資、上市融資并存的融資模式。在長吉圖先導(dǎo)區(qū)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)融資過程中，應(yīng)當(dāng)在保持現(xiàn)有銀行主導(dǎo)模式的前提下，加強銀行業(yè)創(chuàng)新體制建設(shè)，并積極建立和完善風(fēng)險投資市場，最終形成由金融機構(gòu)、擔(dān)保機構(gòu)、投資機構(gòu)、中介機構(gòu)等多方共同參與的市場化投融資模式。

1.總體運行模式

政府一方面通過專項資金直接或者通過產(chǎn)業(yè)政策間接對企業(yè)進行扶持，另一方面通過設(shè)立政府創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金對企業(yè)進行扶持。其中，政府創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金一方面會吸納社會各類資金，創(chuàng)設(shè)種子基金和創(chuàng)業(yè)投資基金，前者主要是投資于處于種子階段和創(chuàng)業(yè)階段的高新技術(shù)企業(yè)，后者主要是投資于處于成長階段和成熟階段的高新技術(shù)企業(yè)。政府創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金會為高新技術(shù)企業(yè)的銀行貸款提供擔(dān)保，以促使金融機構(gòu)對企業(yè)提供信貸。金融機構(gòu)在發(fā)揮現(xiàn)有作用，探索科技與金融結(jié)合的創(chuàng)新渠道、創(chuàng)新產(chǎn)品的同時，其自身應(yīng)加快市場化改革，通過市場化運作，相互之間形成競爭機制和互補機制，更好地為高新技術(shù)企業(yè)提供資金支持。

最為關(guān)鍵的是風(fēng)險投資。在圖1中，一部分風(fēng)險投資資本包含在社會投資中，以基金的形式進入高新技術(shù)企業(yè)，還有一部分直接進入高新技術(shù)企業(yè)。當(dāng)企業(yè)進入成熟階段后，企業(yè)可以在保證良好運營的條件下探索上市融資，此階段是企業(yè)的高回收階段，政府、銀行、風(fēng)險投資者開始退出企業(yè)。圖中的虛線，即表示政府投資、創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金、金融機構(gòu)和私募基金等通過企業(yè)上市、企業(yè)并購重組或者企業(yè)清算等方式收回投資成本和投資損益。

2.政策性融資運行模式

針對吉林省政策性融資存在的投入總量不足和績效低的問題，政府創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金是一種極佳的解決方式。政府通過財政出資設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金作為母基金，進而通過借款、參股、擔(dān)保等方式充分調(diào)動民間資金、金融機構(gòu)資金參與創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資基金的積極性，彌補了財政資金的投入不足。同時，基金的投資決策和日常管理都是由專業(yè)的創(chuàng)業(yè)投資管理團隊負(fù)責(zé)，這種市場化的運作模式從根本上保證了政府財政支出的績效。

3.市場性間接融資運行模式

吉林省現(xiàn)存金融機構(gòu)之間尚未形成完善的競爭與互補機制，傳統(tǒng)的商業(yè)銀行經(jīng)營理念阻礙了吉林省金融機構(gòu)對長吉圖先導(dǎo)區(qū)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的支持。在間接性融資市場上，應(yīng)當(dāng)根據(jù)高新技術(shù)企業(yè)所處的不同發(fā)展階段對各類機構(gòu)進行分工，并在市場調(diào)節(jié)作用和政府引導(dǎo)下，形成合作競爭的投融資機制。

圖2顯示，在高新技術(shù)企業(yè)的種子階段，企業(yè)面臨著重大的技術(shù)風(fēng)險，應(yīng)由風(fēng)險投資機構(gòu)為企業(yè)提供金融支持。風(fēng)險投資機構(gòu)在為企業(yè)提供資金的支持的同時，還可以為企業(yè)提供一系列的咨詢服務(wù)或者直接參與企業(yè)管理，能夠促進高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展和成熟；在創(chuàng)業(yè)階段，企業(yè)表現(xiàn)為高風(fēng)險性與高盈利性并存的特征，除風(fēng)險投資機構(gòu)的參與，還應(yīng)當(dāng)鼓勵科技型中小銀行對高新技術(shù)企業(yè)提供信貸，同時應(yīng)充分發(fā)揮融資擔(dān)保機構(gòu)、中介服務(wù)機構(gòu)和政府的擔(dān)保、咨詢作用，以降低銀行的科技貸款風(fēng)險；在企業(yè)的成長階段，企業(yè)風(fēng)險大大降低，商業(yè)性銀行在控制風(fēng)險的同時，應(yīng)擴大對高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的貸款規(guī)模。在這一階段，企業(yè)還可以積極申請在新三板上市，以謀求股權(quán)融資；在企業(yè)的成熟階段，企業(yè)的風(fēng)險進一步降低，同時也進入投資回收高峰期，風(fēng)險投資退出企業(yè)。

4.市場性直接融資的運行模式

根據(jù)國內(nèi)外高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)成功的投融資經(jīng)驗，發(fā)達的資本市場是高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)融資的重要保障。但長吉圖先導(dǎo)區(qū)只有少數(shù)成熟企業(yè)才能滿足上市條件，而且很少有企業(yè)通過發(fā)行債券的方式進行融資。為了彌補直接融資的不足，應(yīng)當(dāng)探索建立股權(quán)交易中心，為非上市的高新技術(shù)企業(yè)提供的股份轉(zhuǎn)讓服務(wù)，并鼓勵一些處于成長階段的高新技術(shù)企業(yè)在新三板掛牌交易，這不僅能夠使企業(yè)通過重組購并、股份轉(zhuǎn)讓等融入資金，還可以提高企業(yè)的知名度。

四、長吉圖先導(dǎo)區(qū)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)融資模式的政策保障

為確保長吉圖先導(dǎo)區(qū)融資新模式的正常運行，切實發(fā)揮為高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)融資的作用，吉林省政府應(yīng)當(dāng)盡快完善符合融資新模式特點的政策體系。

1.政策性融資的政策保障

在以政府為主導(dǎo)的創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金融資模式中，最為關(guān)鍵的是要保證政府投入資金的績效，充分發(fā)揮政府基金對社會資本的引導(dǎo)效應(yīng)。首先，應(yīng)當(dāng)建立財政支出績效評估制度，及時合理地調(diào)整現(xiàn)有財政支出結(jié)構(gòu)，充分發(fā)揮對高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)融資的支持作用；其次，建立市場化的投融資選擇機制，對長吉圖先導(dǎo)區(qū)高新技術(shù)企業(yè)進行篩選，有計劃有目的地進行財政支持；再次，為了拓寬創(chuàng)業(yè)投資資本來源的渠道，應(yīng)當(dāng)創(chuàng)建地方性法規(guī)，放寬創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金和創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的投資準(zhǔn)入條件；最后，成立專門的管理委員會，制定創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金發(fā)展規(guī)劃和扶持政策，指導(dǎo)基金運作。

2.市場性間接融資的政策保障

市場性間接融資涉及的投融資主體主要是風(fēng)險投資機構(gòu)和銀行業(yè)金融機構(gòu)。就銀行業(yè)金融機構(gòu)而言，應(yīng)當(dāng)制定稅收優(yōu)惠政策和一定的財政激勵政策，以激勵銀行開展知識產(chǎn)權(quán)融資、集合委托貸款等有利于區(qū)域內(nèi)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)融資的業(yè)務(wù)。就風(fēng)險投資機構(gòu)而言，應(yīng)當(dāng)加強風(fēng)險投資機構(gòu)組織形式多樣化，鼓勵風(fēng)險投資機構(gòu)的信托基金制、有限合伙制組織形式。為了降低投資機構(gòu)的風(fēng)險，還應(yīng)當(dāng)積極搭建信息服務(wù)平臺，弱化高新技術(shù)企業(yè)與其他各組織機構(gòu)的信息不對稱性。

3.市場性直接融資的政策保障

由于長吉圖先導(dǎo)區(qū)高新技術(shù)企業(yè)大多屬于中小型企業(yè)，并不能滿足公開發(fā)行股票和債券的條件。為了解決這一問題，政府應(yīng)當(dāng)重視以下方面：第一，建立場外股權(quán)交易中心，開展集股份轉(zhuǎn)讓、登記結(jié)算、代理買賣、市場拓展、定向增資、企業(yè)購并等多種金融服務(wù)業(yè)務(wù)，解決中小公司不能上市融資的難題；第二，通過制度性的安排，加強股權(quán)交易中心與中小板、創(chuàng)業(yè)板的聯(lián)系，由此形成上市資源庫，并重點關(guān)注新三板市場；第三，為了能夠?qū)崿F(xiàn)發(fā)行債務(wù)融資，應(yīng)當(dāng)建立專門的機構(gòu)，作為中小企業(yè)集合債券的牽頭人，負(fù)責(zé)債券發(fā)行中的統(tǒng)一組織協(xié)調(diào)。此外，為應(yīng)對高新技術(shù)企業(yè)的信用風(fēng)險問題，應(yīng)當(dāng)建立和完善針對企業(yè)逃廢債行為的硬性約束機制，促使中小高新技術(shù)企業(yè)集合債券的良性發(fā)展。

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責(zé)任編輯：張 旭

F207/F830.9

A

1005-2674（2015）06-092-05

2015-03-30

定稿日期：2015-05-11

科技部國家軟科學(xué)研究計劃重大合作項目（2013GXS2D019）

費聿珉（1967-），男，山東日照人，東北師范大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院博士研究生，主要從事世界經(jīng)濟理論研究；張友祥（1971-），男，山東壽光人，東北師范大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院教授、博士生導(dǎo)師，主要從事區(qū)域金融理論與實踐研究；國林恒（1992-）男，山東菏澤人，東北師范大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院碩士研究生，主要從事區(qū)域金融理論與實踐研究。