李先瑞

【摘 要】 公司控制權(quán)配置是公司治理的核心問(wèn)題。合理配置公司控制權(quán)有利于提高公司績(jī)效，保護(hù)公司各利益相關(guān)者的利益。文章以阿里巴巴集團(tuán)控制權(quán)的爭(zhēng)奪為背景，采用案例研究方法探討高科技公司的控制權(quán)配置問(wèn)題。研究表明，與資本密集型產(chǎn)業(yè)不同，高科技公司的核心資源是人力資本，即創(chuàng)始人及其創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)，由于創(chuàng)始人權(quán)威及人力資本的特殊性，大股東向創(chuàng)始人及其創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)讓渡控制權(quán)有利于實(shí)現(xiàn)公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)，從而使利益相關(guān)者實(shí)現(xiàn)利益最大化。從公司控制權(quán)配置的視角深化對(duì)高科技公司治理的理解，可為我國(guó)高科技公司治理提供必要的理論借鑒。

【關(guān)鍵詞】 創(chuàng)始人權(quán)威； 控制權(quán)配置； 高科技公司； 人力資本； 資本多數(shù)決

中圖分類號(hào)：F275 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1004-5937（2015）10-0038-04

一、問(wèn)題提出

公司控制權(quán)是一組排他性使用和處置公司稀缺資源（包括財(cái)務(wù)資源和人力資源）的權(quán)利束。在股份公司，控制權(quán)主要表現(xiàn)為投票權(quán)（寧向東，2006）。公司控制權(quán)配置實(shí)質(zhì)上是公司各利益相關(guān)方對(duì)公司權(quán)力和利益的安排。合理配置公司控制權(quán)有利于提高公司資源配置效率，實(shí)現(xiàn)公司各利益相關(guān)者利益最大化。雖然學(xué)術(shù)界對(duì)公司控制權(quán)配置問(wèn)題開(kāi)展了大量研究，但結(jié)論不盡一致。主流觀點(diǎn)認(rèn)為，保護(hù)投資者利益是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基本要求，如果不首先保護(hù)投資者利益，將不利于資本市場(chǎng)發(fā)展。因此，主流公司治理理論都強(qiáng)調(diào)企業(yè)所有權(quán)的重要性，認(rèn)為財(cái)產(chǎn)所有權(quán)是一切權(quán)利的前提，因而設(shè)計(jì)出一系列的制衡與激勵(lì)機(jī)制以保護(hù)投資者利益不受侵害。在絕大多數(shù)國(guó)家公司治理實(shí)踐中，堅(jiān)持“資本多數(shù)決”原則，即股東依其投資額擁有“一股一票”的投票權(quán)，通過(guò)投票左右股東大會(huì)和董事會(huì)的決議，因而掌握了對(duì)公司重大經(jīng)營(yíng)決策的控制權(quán)。

隨著科技進(jìn)步與經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展，科技型公司在經(jīng)濟(jì)社會(huì)中的地位不斷提高，成為社會(huì)發(fā)展的主要驅(qū)動(dòng)力。在杜邦化工、通用電氣等大企業(yè)各領(lǐng)風(fēng)騷幾十年之后，世界企業(yè)界出現(xiàn)了蘋(píng)果、微軟、谷歌、臉譜等一批新型高科技企業(yè)。隨著百度、京東、騰訊上市，中國(guó)也涌現(xiàn)出一批赴海外上市的高科技公司。2014年9月19日，阿里巴巴集團(tuán)在美國(guó)上市，上市當(dāng)日總市值達(dá)到2 314億美元的規(guī)模，成為僅次于Google的全球第二大互聯(lián)網(wǎng)公司。

企業(yè)是一個(gè)人力資本與非人力資本的特別契約（周其仁，1996），物質(zhì)資本和人力資本都是企業(yè)不可或缺的生產(chǎn)要素，企業(yè)控制權(quán)應(yīng)按照生產(chǎn)要素對(duì)企業(yè)貢獻(xiàn)的相對(duì)程度來(lái)配置。主流公司治理理論認(rèn)為大股東憑借其所有權(quán)擁有控制公司董事會(huì)等權(quán)利，對(duì)于傳統(tǒng)物質(zhì)資本密集型產(chǎn)業(yè)具有較強(qiáng)說(shuō)服力。相對(duì)傳統(tǒng)物質(zhì)資本密集型產(chǎn)業(yè)，高科技公司其核心資源是人力資本，即創(chuàng)始人及其創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)。他們擁有公司的核心技術(shù)并創(chuàng)造了公司的獨(dú)特文化，以支持公司實(shí)現(xiàn)盈利的高速增長(zhǎng)，為股東創(chuàng)造了巨額財(cái)富。因此確保其對(duì)公司的控制權(quán)對(duì)高科技公司的發(fā)展至關(guān)重要?；诖?，本文以阿里巴巴集團(tuán)控制權(quán)爭(zhēng)奪為背景，通過(guò)案例研究方法探討高科技公司的控制權(quán)配置，為我國(guó)高科技公司治理提供必要的理論借鑒。

二、阿里巴巴集團(tuán)“控制權(quán)爭(zhēng)奪”案例回顧

阿里巴巴集團(tuán)成立于1999年。經(jīng)過(guò)15年的發(fā)展，已成為僅次于Google的全球第二大互聯(lián)網(wǎng)公司。由于在初創(chuàng)時(shí)期缺乏資金，因此持續(xù)引入了風(fēng)險(xiǎn)投資為其持續(xù)發(fā)展提供資金支持。2000年，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)處于低谷，阿里巴巴集團(tuán)獲得了軟銀2 000萬(wàn)美元的風(fēng)險(xiǎn)投資資金。2005年，為了戰(zhàn)勝競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手eBay，阿里巴巴集團(tuán)引入雅虎10億美元的投資。軟銀和雅虎由于這兩筆風(fēng)險(xiǎn)投資資金換來(lái)較多的董事會(huì)席位和較高的投票取。從回購(gòu)雅虎股票到實(shí)行合伙人制度，馬云及其創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)通過(guò)公司治理的創(chuàng)新，重新獲得了公司的控制權(quán)。

（一）回購(gòu)股票

由于阿里巴巴集團(tuán)在創(chuàng)業(yè)初期缺乏資金，因此持續(xù)引入風(fēng)險(xiǎn)投資為其發(fā)展提供資金支持，軟銀和雅虎成為阿里巴巴的主要投資者。各股東的股權(quán)和投票權(quán)的演變情況大致可分為三個(gè)階段。第一階段，1999年創(chuàng)立公司到2004年，創(chuàng)始人擁有控制權(quán)階段。第二階段，2005年到2012年4月，雅虎注資10億美元成為第一大股東，創(chuàng)始人控制權(quán)受到威脅。2005年，為了打敗競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手eBay，阿里巴巴集團(tuán)收購(gòu)雅虎中國(guó)全部資產(chǎn)，同時(shí)得到雅虎10億美元風(fēng)險(xiǎn)投資，其結(jié)果是雅虎中國(guó)換來(lái)了阿里巴巴40%的股份和35%的投票權(quán)。注資后馬云及其團(tuán)隊(duì)的投票權(quán)為35.7%，仍為“控制者”。盡管如此，其控制者地位由于2005年簽署的一份協(xié)議受到了威脅。2005年，阿里巴巴集團(tuán)與雅虎簽訂協(xié)議，規(guī)定：從2010年10月起，雅虎的投票權(quán)從35%增加至39%，馬云及其創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)的投票權(quán)從35.7%降為31.7%，軟銀的股權(quán)和投票權(quán)保持在29.3%不變。該協(xié)議還規(guī)定，到2010年10月，以前簽署的“阿里巴巴首席執(zhí)行官馬云不會(huì)被辭退”的條文也將取消。如果馬云及其管理團(tuán)隊(duì)不采取行動(dòng)，阿里巴巴集團(tuán)的實(shí)際控制者將變?yōu)檠呕ⅰ５谌A段，2012年9月以后，通過(guò)回購(gòu)雅虎持有股份重新獲得控制權(quán)。隨著阿里巴巴集團(tuán)業(yè)務(wù)的高速增長(zhǎng)，馬云及其團(tuán)隊(duì)對(duì)收回公司控制權(quán)的愿望越來(lái)越強(qiáng)烈。2011年9月，阿里巴巴啟動(dòng)了員工股權(quán)購(gòu)買(mǎi)計(jì)劃，“長(zhǎng)征計(jì)劃”即回購(gòu)雅虎股權(quán)計(jì)劃隨后展開(kāi)。2012年5月，阿里巴巴集團(tuán)與雅虎簽署協(xié)議，允許阿里巴巴集團(tuán)分階段回購(gòu)雅虎持有的股份。該協(xié)議規(guī)定：阿里巴巴將以76億美元回購(gòu)大約50%雅虎持有的該集團(tuán)股份。根據(jù)2005年阿里巴巴集團(tuán)與雅虎簽署的協(xié)議估算，該筆回購(gòu)使雅虎的持股比例由原來(lái)的40%減少到20%。該協(xié)議還規(guī)定，如果阿里巴巴集團(tuán)上市，阿里有權(quán)在上市時(shí)以IPO價(jià)格回購(gòu)雅虎剩余股份的一半，其余的股份可以在阿里巴巴集團(tuán)上市禁售期過(guò)后選擇出售。2012年9月，阿里巴巴集團(tuán)對(duì)雅虎的股份回購(gòu)計(jì)劃全部完成。隨著股權(quán)的變化，阿里巴巴集團(tuán)的投票權(quán)也隨之改變。交易完成后，雅虎、軟銀的投票權(quán)合計(jì)在50%以下，雅虎放棄了一系列對(duì)阿里巴巴集團(tuán)戰(zhàn)略和經(jīng)營(yíng)決策相關(guān)的否決權(quán)。至此，從投票權(quán)角度來(lái)說(shuō)，馬云及其創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)重新獲得阿里巴巴的控制權(quán)。

（二）創(chuàng)新公司治理機(jī)制，實(shí)行合伙人制度

根據(jù)阿里巴巴集團(tuán)2014年8月的招股說(shuō)明書(shū)，馬云及其創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)合計(jì)擁有阿里巴巴集團(tuán)13.5%的股權(quán)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于軟銀和雅虎。對(duì)只持有少數(shù)股權(quán)的馬云及其團(tuán)隊(duì)來(lái)說(shuō)，奪回多數(shù)投票權(quán)還不足以形成對(duì)阿里巴巴的有效控制。從2010年7月開(kāi)始，馬云及其團(tuán)隊(duì)就開(kāi)始了另一種公司治理創(chuàng)新：阿里巴巴合伙人制度。

根據(jù)阿里巴巴集團(tuán)2014年8月招股說(shuō)明書(shū)所述，阿里巴巴合伙人既是公司的股東，又是公司的運(yùn)營(yíng)者、業(yè)務(wù)的建設(shè)者和文化的傳承者。在阿里巴巴工作5年以上的員工有資格當(dāng)選集團(tuán)合伙人。新合伙人入會(huì)時(shí)，需要取得原來(lái)所有合伙人75%的同意，所有合伙人為一人一票的原則。該制度允許合伙人在上市后提名半數(shù)以上的董事，以保證對(duì)公司的控制權(quán)。

阿里巴巴的合伙人制度其核心在于合伙人具有提名董事人選的特殊條款：合伙人提名董事會(huì)中的多數(shù)人選，而不是根據(jù)“資本多數(shù)決”原則分配董事提名權(quán)。如果合伙人提名的董事會(huì)成員被否決，新提名人仍將由合伙人提名。合伙人提名的董事會(huì)成員，經(jīng)股東大會(huì)投票通過(guò)可獲任命。

阿里巴巴的合伙人制度，實(shí)際上將公司的控制權(quán)歸于30人左右的核心高管團(tuán)隊(duì)，形成了“合伙人決定董事會(huì)、董事會(huì)決定公司”的決策過(guò)程。合伙人制度在一定程度上否決了主流公司治理的“資本多數(shù)決”原則，從而實(shí)現(xiàn)了創(chuàng)始人及其高管團(tuán)隊(duì)對(duì)公司的控制權(quán)和個(gè)人利益。

三、阿里巴巴集團(tuán)“控制權(quán)爭(zhēng)奪”案例分析

（一）高科技公司的創(chuàng)始人權(quán)威治理

企業(yè)家行為被認(rèn)為是影響企業(yè)績(jī)效的重要因素。企業(yè)家要承擔(dān)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，其工作具有創(chuàng)新性和挑戰(zhàn)性，而且從很多方面看，企業(yè)家能力是先天的，很難通過(guò)學(xué)習(xí)來(lái)掌握。企業(yè)家最重要的職能是作出決策，并承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)（張維迎，2005）。高科技公司創(chuàng)始人通過(guò)權(quán)威治理可以使公司在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中作出快速有效的決策。2011年8月，喬布斯宣布辭去蘋(píng)果公司CEO職位，當(dāng)日引發(fā)該公司股價(jià)下跌5%，這也印證了高科技公司創(chuàng)始人權(quán)威對(duì)公司經(jīng)營(yíng)決策具有重大影響。作為阿里巴巴集團(tuán)的創(chuàng)始人，同時(shí)又是公司的戰(zhàn)略決策者和控制者，馬云的個(gè)人理念和行為方式對(duì)公司具有深刻影響，并創(chuàng)造了阿里巴巴獨(dú)特的企業(yè)文化。他的權(quán)威是任何人難以挑戰(zhàn)和替代的。由于創(chuàng)始人權(quán)威的存在，使得阿里巴巴能快速實(shí)施戰(zhàn)略構(gòu)想，打敗競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手eBay，占據(jù)了絕大部分市場(chǎng)份額。

創(chuàng)始人權(quán)威表現(xiàn)為創(chuàng)始人具有領(lǐng)袖氣質(zhì)、能捕捉并利用有利環(huán)境、在戰(zhàn)略上能正確引領(lǐng)企業(yè)、在逆境中能堅(jiān)持夢(mèng)想等等。從經(jīng)營(yíng)管理的層面上講，表現(xiàn)在其創(chuàng)立的公司運(yùn)營(yíng)情況良好，盈利能力強(qiáng)，并且為股東創(chuàng)造了巨額財(cái)富，使各利益相關(guān)者實(shí)現(xiàn)了價(jià)值最大化。根據(jù)阿里巴巴2014年8月在美國(guó)紐交所上市前招股說(shuō)明書(shū)分析，阿里巴巴集團(tuán)運(yùn)營(yíng)情況、盈利能力都相當(dāng)出色，為股東創(chuàng)造了巨額財(cái)富，各股東持股市值不斷創(chuàng)出新高。通過(guò)表1可以看到：截至2013年底，阿里巴巴擁有2.31億活躍消費(fèi)者；2013年度交易額GMV達(dá)到1.5萬(wàn)億元人民幣，而京東2013年的交易額GMV為1 255億元人民幣，為京東的11.95倍；2013年第4季度手機(jī)交易占總交易的百分比與2012年第4季度相比增長(zhǎng)了166%。從表2可以計(jì)算得出，2013年阿里巴巴凈利潤(rùn)達(dá)到239.21億元人民幣，其中歸屬于普通股東的凈收益為217.3億元人民幣，2013年第4季度凈收益與2012年第4季度凈收益相比增長(zhǎng)了104%。優(yōu)良的業(yè)績(jī)?yōu)楣蓶|創(chuàng)造了巨額財(cái)富。如表3所示，大股東軟銀和雅虎持股市值以上市當(dāng)日即2014年9月19日收盤(pán)價(jià)93.89美元計(jì)算，分別達(dá)到796億和522億美元。從文獻(xiàn)中看，其初始投資分別為2000年軟銀投入風(fēng)險(xiǎn)投資資金2 000萬(wàn)美元，2005年雅虎投資10億美元。與其初始投資相比，獲利驚人。阿里巴巴董事局副主席蔡崇信持股市值為83億美元，張勇等其他核心高管持股市值為23億美元，均獲得了巨額財(cái)富。因此，無(wú)論是從阿里巴巴的運(yùn)營(yíng)情況、盈利能力分析，還是其為股東創(chuàng)造的巨額財(cái)富分析，客觀數(shù)據(jù)已經(jīng)證明馬云作為公司創(chuàng)始人的權(quán)威。

董事會(huì)結(jié)構(gòu)決定著公司實(shí)際控制權(quán)。從某種程度上講，董事會(huì)席位比股權(quán)更為重要。因?yàn)槌斯蓹?quán)外，創(chuàng)始人對(duì)企業(yè)戰(zhàn)略、人事安排的影響也是一種實(shí)際控制權(quán)。隨著阿里巴巴集團(tuán)的上市，其獨(dú)特的“合伙人制度”更從制度上保證了馬云作為公司創(chuàng)始人在公司選舉董事會(huì)等重大戰(zhàn)略決策中的權(quán)威。從表4可以看出，以馬云為核心的阿里巴巴合伙人行使其“獨(dú)家提名多數(shù)董事會(huì)成員”的權(quán)力，任命四名合伙人進(jìn)入董事會(huì)，即阿里巴巴集團(tuán)董事局執(zhí)行主席馬云、董事局執(zhí)行副主席蔡崇信、首席執(zhí)行官陸兆禧和首席運(yùn)營(yíng)官?gòu)堄?。軟銀仍提名孫正義擔(dān)任非執(zhí)行董事，杰奎琳·里塞絲代表的雅虎董事會(huì)席位退出，另選出楊致遠(yuǎn)等四名獨(dú)立董事代表中小股東的利益?！昂匣锶酥贫取焙洼^多的董事會(huì)席位從制度上保證了馬云作為高科技公司創(chuàng)始人的權(quán)威。

（二）高科技公司創(chuàng)始人擁有控制權(quán)的理論分析

第一，高科技公司創(chuàng)始人擁有控制權(quán)是由人力資本的特殊性決定的。相對(duì)于傳統(tǒng)物質(zhì)資本密集型產(chǎn)業(yè)，高科技公司其核心資源是人力資本，即創(chuàng)始人及其創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)。他們擁有公司的核心技術(shù)并創(chuàng)造了公司的獨(dú)特文化，以支持公司實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。由于人力資本和其所有人天然不可分離，大股東對(duì)人力資本的利用不可能通過(guò)壓榨的方式解決，而只能通過(guò)激勵(lì)（周其仁，1996）。人力資本其特殊性還在于團(tuán)隊(duì)的專用性，即一旦一些人組成一個(gè)團(tuán)隊(duì)工作，經(jīng)過(guò)一段時(shí)間的磨合，就會(huì)產(chǎn)生一種特殊的生產(chǎn)力。如果對(duì)其中的一些成員作出更換，這種生產(chǎn)力就會(huì)受到破壞（青木昌彥，1984）。在團(tuán)隊(duì)專用性的約束下，創(chuàng)始人及其創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)獲得一定的談判優(yōu)勢(shì)，就可以向股東要求超過(guò)持股比例的控制權(quán)。因此，在高科技公司，創(chuàng)始人擁有控制權(quán)是作為企業(yè)創(chuàng)始人的人力資本提供者與非人力資本提供者進(jìn)行博弈的結(jié)果。從表面看，創(chuàng)始人以少數(shù)股權(quán)獲得公司控制權(quán)違反了主流公司治理的“資本多數(shù)決”原則，但實(shí)質(zhì)上是非人力資本提供者對(duì)人力資本提供者經(jīng)營(yíng)決策能力的認(rèn)可而作出的讓步，是各利益相關(guān)方自愿達(dá)成的協(xié)議。正如阿里巴巴集團(tuán)大股東軟銀的總裁孫正義所說(shuō)：“這些年來(lái)，阿里巴巴為股東創(chuàng)造了巨大的價(jià)值，成績(jī)驚人。阿里巴巴特殊的企業(yè)文化是其成功的核心，保持這種文化對(duì)企業(yè)繼續(xù)向前發(fā)展非常重要。因此，我們非常支持阿里巴巴的合伙人制度?！?

第二，高科技公司創(chuàng)始人擁有控制權(quán)是最優(yōu)公司治理結(jié)構(gòu)的安排?！白顑?yōu)公司治理結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是一種狀態(tài)依存控制結(jié)構(gòu)，也就是說(shuō)，控制權(quán)應(yīng)當(dāng)與公司的經(jīng)營(yíng)狀態(tài)相關(guān)，不同狀態(tài)下的公司應(yīng)當(dāng)由不同的利益要求者控制”（張維迎，2005）。在高科技公司，由于創(chuàng)始人權(quán)威的存在，使得創(chuàng)始人對(duì)高科技公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)具有重大影響?！肮局卫砜梢岳斫鉃楣镜乃欣嫦嚓P(guān)者之間的一組合約安排，其核心問(wèn)題是如何在不同的公司參與人之間分配公司的控制權(quán)”（張維迎，2005）。由于合約的不完備性，按照“資本多數(shù)決”的傳統(tǒng)公司治理結(jié)構(gòu)安排并不能有效地激勵(lì)創(chuàng)始人及其創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)，而應(yīng)當(dāng)讓創(chuàng)始人擁有控制權(quán)，才符合最優(yōu)公司治理結(jié)構(gòu)的安排。

第三，高科技公司創(chuàng)始人擁有控制權(quán)有利于實(shí)現(xiàn)公司經(jīng)營(yíng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)。對(duì)于高科技公司而言，創(chuàng)始人最初只有創(chuàng)意而缺乏資金，在公司引入風(fēng)險(xiǎn)投資的同時(shí)股權(quán)也被不斷稀釋。大股東將控制權(quán)讓渡給創(chuàng)始人，可以使創(chuàng)始人按照公司長(zhǎng)遠(yuǎn)規(guī)劃實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)，避免由于擔(dān)心控制權(quán)變動(dòng)而導(dǎo)致的短期行為，從而使所有利益相關(guān)者實(shí)現(xiàn)利益最大化。

四、結(jié)語(yǔ)

本文以阿里巴巴集團(tuán)的控制權(quán)爭(zhēng)奪為案例背景，分析了高科技公司治理中的控制權(quán)配置問(wèn)題。案例研究表明，相對(duì)于傳統(tǒng)物質(zhì)資本密集型產(chǎn)業(yè)，高科技公司的核心資源是人力資本，即創(chuàng)始人及其創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)。由于創(chuàng)始人權(quán)威及人力資本的特殊性，大股東向創(chuàng)始人及其創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)讓渡控制權(quán)有利于實(shí)現(xiàn)公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)，從而使利益相關(guān)者實(shí)現(xiàn)利益最大化。需要指出的是，本文僅以阿里巴巴集團(tuán)的控制權(quán)配置作為研究對(duì)象，研究結(jié)論還有待大樣本經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)的進(jìn)一步證實(shí)。因此，高科技公司的控制權(quán)配置問(wèn)題有待今后作進(jìn)一步探討。

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