李映照　徐琴峰

【摘 要】 從上市公司負面網(wǎng)絡輿情事件出發(fā)，選取2012年出現(xiàn)在“中國上市公司輿情榜單”上的企業(yè)為樣本進行研究，分析在輿情期間影響股價信息含量的因素，得出在輿情期間網(wǎng)絡媒體報道越多，搜索量越高，機構(gòu)投資者交易越頻繁，而公司規(guī)模越小，股權(quán)越集中的企業(yè)，其股價信息含量越高的結(jié)論。實證結(jié)果對于提高證券市場股價信息含量和資源配置效率有較大的政策指導意義。

【關(guān)鍵詞】 網(wǎng)絡輿情； 股價信息含量； 機構(gòu)投資者； 資源配置

中圖分類號：F230 文獻標識碼：A 文章編號：1004-5937（2015）10-0104-07

一、引言

在證券市場，股價信息含量影響著市場中稀缺資源的有效配置，即股價信息含量越高，表明股票價格越接近于企業(yè)的實際價值，從而引導證券市場中的資源進行優(yōu)化配置。因此，研究股價信息含量對證券市場資源的配置有著重要的影響。

上市公司網(wǎng)絡輿情是指在網(wǎng)絡空間內(nèi)，各個利益相關(guān)者，如消費者、媒體、股東、債權(quán)人、政府、競爭對手等，對上市公司的產(chǎn)品、服務、社會責任及其他有關(guān)事件引發(fā)的熱點、焦點問題所持有的具有較強影響力的認知、觀點、態(tài)度、情感和行為傾向的總和。近幾年來，隨著網(wǎng)絡的發(fā)展，我國上市公司陷入網(wǎng)絡輿情事件的案例時有發(fā)生，如中信證券“巨虧29億元”、中石油董事長“神秘消失”、貴州茅臺“塑化劑事件”等等，這些網(wǎng)絡輿情事件都給企業(yè)帶來了不同程度的影響，面對此種突發(fā)事件，上市公司大都采取了一些措施，如發(fā)布臨時公告、臨時停牌，甚至大股東增持股票等。上市公司發(fā)生輿情事件的根源多樣，往往有以下幾種誘因：企業(yè)產(chǎn)品或者服務缺陷，造假丑聞，行業(yè)競爭或其他糾紛，突發(fā)事故引起的員工、社會公共安全事件，企業(yè)管理層個人行為等。結(jié)合我國的現(xiàn)狀，上市公司對輿情事件的應對都是在輿情已經(jīng)到達高峰期以后，此時輿情壓力大，處理時間短，企業(yè)對輿情的處理收效甚微。

關(guān)于股價信息含量的研究，國內(nèi)外已有成果主要是在投資者保護、公司信息透明度、證券分析師關(guān)注度和公司治理機制對股價信息含量的影響上，或者機構(gòu)投資者的公司治理作用，幾乎沒有近年來激增的上市公司負面網(wǎng)絡輿情事件與股價信息含量的研究。通過對多起上市公司網(wǎng)絡輿情事件的持續(xù)觀察，可以發(fā)現(xiàn)，上市公司負面網(wǎng)絡輿情事件爆發(fā)之后，上市公司的股價往往有較大幅度的下跌，而機構(gòu)投資者相對于個人投資者，在信息源相對豐富的基礎(chǔ)上，有資金優(yōu)勢、專業(yè)優(yōu)勢和人才優(yōu)勢等，能更好地解讀企業(yè)各方信息，并能依照企業(yè)價值進行投資，因此，機構(gòu)投資者在輿情期間對上市公司股價信息含量有著重要影響。當然，這一期間，影響、推動上市公司負面輿情事件走向高潮的網(wǎng)絡、網(wǎng)民等也會體現(xiàn)在企業(yè)股價上，從而影響期間股價信息含量。

本文意在負面網(wǎng)絡輿情期間上市公司股價信息含量的研究，試圖通過實證研究，找尋在輿情期間股價信息含量與各個相關(guān)因素之間的關(guān)系，也為下一階段對負面網(wǎng)絡輿情事件的預警奠定基礎(chǔ)。本文的研究貢獻可能有以下兩點：第一，不同于其他學者單從機構(gòu)投資者或者公司層面研究其對股價信息含量的影響，本文引入了在企業(yè)發(fā)生負面網(wǎng)絡輿情的特殊時期的媒體因素來考察其對股價信息含量的影響；第二，本文的研究結(jié)論有助于企業(yè)外部投資者考察企業(yè)股價的信息含量，從而在企業(yè)發(fā)生負面網(wǎng)絡輿情時期對其投資進行適當?shù)恼_引導。

本文其余部分結(jié)構(gòu)如下：第二部分進行理論分析及文獻研究，并提出本文的研究假設；第三部分是研究設計，包括樣本的選取，相關(guān)變量及本文的計量模型；第四部分是實證檢驗；第五部分總結(jié)本文的研究成果并提出了未來可作的研究。

二、文獻研究及假設

（一）負面輿情初期之信號理論

通過觀察企業(yè)負面輿情的整個生命周期，有文獻提出了以下螺旋形輿情演化模型，企業(yè)外部投資者、政府監(jiān)管部門認識到輿情事件往往是在輿情高峰點之后（2011年，中國上市公司輿情中心成立，每周公布上市公司輿情榜單），因此，研究輿情形成期間的股價，通過其股價信息含量的考察，讓企業(yè)外部投資者、政府監(jiān)管部門等獲取信號，正是本文意義所在。網(wǎng)絡輿情演化模型如圖1所示。

企業(yè)負面網(wǎng)絡輿情事件形成初期，往往伴隨著一些不明顯的信號，由于這些信息不足以引起大眾的注意，企業(yè)管理層大都采取“隱藏”的措施。他們?yōu)榱俗约旱拿?，為降低外部監(jiān)管環(huán)境對其職位的威脅，實現(xiàn)個人效用最大化，會采取相應的管理防御行為對其相關(guān)的信息進行“美化”或者“屏蔽”處理。此時公司股價信息也包含一些企業(yè)管理層所想傳達給外部的特定的并非真實的企業(yè)信息。

因此，本文把榜單公布日作為企業(yè)輿情的高峰點，考察了輿情高峰——輿情榜單公布日（S）之前一個月在企業(yè)輿情未達到巔峰狀態(tài)前企業(yè)的信息。

（二）股價信息含量

對股價信息含量影響因素的研究始于國外學者Morck等，其最早發(fā)現(xiàn)不同國家由于制度的差異，對投資者產(chǎn)權(quán)保護程度的差異往往造成股價信息含量的顯著差異，且正相關(guān)，即在金融較為發(fā)達、投資者產(chǎn)權(quán)保護較好的地區(qū)，投資者對搜集有關(guān)企業(yè)的信息的意愿較為強烈，知情交易所占比重也較大，使得股價信息含量較為充分。但也有學者認為，如Jin等（2006）的理論模型表明，股價信息含量差異實際上源于信息透明度差異，信息的不透明使公司內(nèi)部人比外部投資者知道更多公司層面信息，此時內(nèi)部人承擔較多公司層面風險，外部投資者承擔較多市場風險，從而導致知情交易概率下降，股價信息含量降低。

國內(nèi)學者對股價信息含量的研究也是基于以上分析。袁知柱等（2009）通過實證分析，研究了我國制度環(huán)境和企業(yè)公司治理因素對股價信息含量的影響，結(jié)果顯示，在制度環(huán)境較好的省市，股價信息含量會比較高，股權(quán)制衡度、董事會規(guī)模等因素也與股價信息含量正相關(guān)。也有學者如熊家財?shù)龋?014）研究異質(zhì)性機構(gòu)投資者的不同行為對股價信息含量的影響，發(fā)現(xiàn)不同性質(zhì)的機構(gòu)投資者交易或者持股對股價信息含量會有不同的影響。