□王 鵬 楊 鵬

[西南財(cái)經(jīng)大學(xué) 成都 611130]

引言

近年來(lái)，互聯(lián)網(wǎng)金融在我國(guó)發(fā)展如火如荼。在互聯(lián)網(wǎng)金融的6種基本業(yè)態(tài)中，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸作為互聯(lián)網(wǎng)金融的典型業(yè)態(tài)形式，滿足了我國(guó)建立多層次融資的需求、實(shí)現(xiàn)了廣大投資人的資金價(jià)值。我們應(yīng)該認(rèn)識(shí)到金融機(jī)構(gòu)只有不斷創(chuàng)新才能推動(dòng)金融體系更加強(qiáng)大和高效。正如莫頓和博迪談到“金融功能比金融機(jī)構(gòu)更穩(wěn)定，金融機(jī)構(gòu)的功能比金融機(jī)構(gòu)的組織方式更重要”[1]。但是，互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展給傳統(tǒng)的金融系統(tǒng)帶來(lái)更高效率的同時(shí)也為金融系統(tǒng)帶來(lái)了新的風(fēng)險(xiǎn)，特別是P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)。截至2014年12月中旬全國(guó)出問(wèn)題的P2P網(wǎng)貸平臺(tái)已經(jīng)超過(guò)63家，如一度被認(rèn)為是網(wǎng)貸行業(yè)內(nèi)增速快、實(shí)力強(qiáng)的銅都貸（安徽銅陵）網(wǎng)貸平臺(tái)在運(yùn)營(yíng)半年之后突然倒閉，涉及待還投資人1700多人，并由此造成了局部群體事件。因此，對(duì)P2P 借貸行業(yè)進(jìn)行監(jiān)管應(yīng)當(dāng)遵循投融資效率與投資者保護(hù)平衡的原則。監(jiān)管當(dāng)局對(duì)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸不能簡(jiǎn)單地全盤否定或一味的放任自流，而應(yīng)借鑒成熟金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理的方法，對(duì)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)的系統(tǒng)重要性進(jìn)行識(shí)別，確定需要重點(diǎn)監(jiān)管的重要P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)，從而為有效的多層次的監(jiān)管工作提供強(qiáng)有力的支持。同時(shí)，對(duì)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的監(jiān)管研究也為其他互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)態(tài)監(jiān)管提供新的研究思路。排名結(jié)果也可為不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者提供參考。

一、文獻(xiàn)綜述

（一）P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)監(jiān)管研究

許多學(xué)者認(rèn)為目前的P2P借貸行業(yè)監(jiān)管存在巨大改進(jìn)空間?？姳笠枣?zhèn)江市為例，在分析鎮(zhèn)江市三家P2P 借貸平臺(tái)情況基礎(chǔ)上，研究P2P 借貸平臺(tái)監(jiān)管的法律依據(jù)，針對(duì)P2P借貸平臺(tái)潛在的風(fēng)險(xiǎn)，從國(guó)家立法、監(jiān)管職能部門、信用評(píng)價(jià)、內(nèi)控建設(shè)、行業(yè)組織、外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境等方面提出相關(guān)建議[2]。關(guān)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸風(fēng)險(xiǎn)的研究中，現(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)P2P借貸行業(yè)中出現(xiàn)的各種風(fēng)險(xiǎn)和類似風(fēng)險(xiǎn)存在一定的誤判，其中普遍的問(wèn)題是沒(méi)有把正常的信用風(fēng)險(xiǎn)（違約風(fēng)險(xiǎn)）和各種欺詐行為導(dǎo)致的違約區(qū)別對(duì)待[3]。有些文獻(xiàn)還夸大了某些風(fēng)險(xiǎn)的危害程度。中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所、中國(guó)證券報(bào)等提到P2P 網(wǎng)貸業(yè)務(wù)涉及的是金融信貸，應(yīng)從注冊(cè)資金、股東身份、從業(yè)人員資質(zhì)、信息系統(tǒng)安全級(jí)別等多個(gè)方面加以約束[4]。它雖不同于銀行，但樹(shù)立一定的準(zhǔn)入門檻可以幫助P2P網(wǎng)貸企業(yè)抵御未來(lái)的金融沖擊。例如英國(guó)對(duì)P2P的監(jiān)管也有資本金的限制。也有學(xué)者從博弈的角度分析了P2P行業(yè)中監(jiān)管機(jī)構(gòu)和被監(jiān)管機(jī)構(gòu)的關(guān)系，提出監(jiān)管部門需要通過(guò)加強(qiáng)自律、設(shè)立入行門檻、建立嚴(yán)苛的處罰機(jī)制等手段來(lái)規(guī)范P2P網(wǎng)絡(luò)借貸行業(yè)的發(fā)展，并提到我國(guó)P2P監(jiān)管已經(jīng)確定歸口于銀監(jiān)會(huì)，但是具體監(jiān)管內(nèi)容還未出臺(tái)[5]。

部分學(xué)者對(duì)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)行業(yè)評(píng)價(jià)體系進(jìn)行了研究。羅揚(yáng)建立了基本風(fēng)險(xiǎn)管理體系和特定風(fēng)險(xiǎn)管理體系，把兩種風(fēng)險(xiǎn)的管理體系結(jié)合起來(lái)，形成從監(jiān)管體系到服務(wù)體系到P2P平臺(tái)的定性監(jiān)管模式[6]。中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所、中國(guó)證券報(bào)等借鑒國(guó)外金融機(jī)構(gòu)評(píng)價(jià)體系提出了一套P2P網(wǎng)貸評(píng)級(jí)體系指標(biāo)設(shè)計(jì)與評(píng)分規(guī)則，按層次分析法來(lái)確定權(quán)重[3]。該文章的評(píng)價(jià)方法優(yōu)點(diǎn)是指標(biāo)較細(xì)，分析全面，并得出評(píng)級(jí)結(jié)果。其問(wèn)題主要有兩點(diǎn)：一是因?yàn)榻y(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)需求較大，部分?jǐn)?shù)據(jù)由被評(píng)級(jí)單位上報(bào)提供，平臺(tái)可能存在故意夸大或縮小數(shù)據(jù)及核心數(shù)據(jù)不愿提供或由于數(shù)據(jù)難看而有所保留的情況，導(dǎo)致數(shù)據(jù)質(zhì)量不能保證；二是體系設(shè)計(jì)過(guò)于主觀，未能對(duì)指標(biāo)設(shè)定的出處作足夠說(shuō)明，且子指標(biāo)含義或有交叉。

以上文獻(xiàn)表明對(duì)于P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別及管理的研究仍未形成規(guī)范理解，行業(yè)監(jiān)管存在巨大改進(jìn)空間，需要進(jìn)一步規(guī)范。同時(shí)，當(dāng)前P2P網(wǎng)絡(luò)借貸行業(yè)評(píng)價(jià)體系定性分析較多，且主觀性較大，各排名分歧較大，定量研究成果較少，并存在一些問(wèn)題，如指標(biāo)設(shè)定偏向于主觀化或有交叉，依據(jù)不足；排名結(jié)果過(guò)于籠統(tǒng)，沒(méi)有考慮到投資者不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好等。

（二）金融機(jī)構(gòu)系統(tǒng)重要性研究

系統(tǒng)重要性衡量了一個(gè)機(jī)構(gòu)對(duì)于整個(gè)系統(tǒng)的負(fù)的外部性，即風(fēng)險(xiǎn)的溢出效應(yīng)。目前的系統(tǒng)重要性研究多集中于銀行，研究銀行對(duì)于整個(gè)金融系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)。目前國(guó)內(nèi)外學(xué)術(shù)界研究較多的采用模型法進(jìn)行度量分析，Chen Zhou提出了三種衡量金融系統(tǒng)中系統(tǒng)重要性機(jī)構(gòu)的方法，指出通常所認(rèn)為的機(jī)構(gòu)規(guī)模作為重要性指標(biāo)往往是不成立的，并在多元極值條件的框架下提出了重要性節(jié)點(diǎn)的理論模型及“系統(tǒng)重要性指數(shù)”[7]。Mathias Drehmann，Nikola Tarashev通過(guò)一家銀行造成的系統(tǒng)性沖擊的程度來(lái)衡量重要性，可以使用Shapley值來(lái)衡量[8]。賈彥東基于金融網(wǎng)絡(luò)模型對(duì)風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散機(jī)制的分析，將金融網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)因素納入到對(duì)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的衡量中，并依此建立了以“直接貢獻(xiàn)”和“間接參與”兩種方式分析和評(píng)價(jià)金融機(jī)構(gòu)系統(tǒng)重要性的模式[9]。宋群英從資本市場(chǎng)的角度出發(fā)，通過(guò)比較次貸危機(jī)前后尾部相關(guān)系數(shù)的變化，運(yùn)用Copula函數(shù)方法對(duì)中國(guó)14家上市銀行之間的風(fēng)險(xiǎn)傳染性進(jìn)行了分析[10]。Tobias Adrian應(yīng)用CoVaR的方式測(cè)算金融機(jī)構(gòu)的系統(tǒng)重要性程度，將CoVaR與正常條件下整個(gè)金融系統(tǒng)VaR的差作為對(duì)應(yīng)金融機(jī)構(gòu)對(duì)整體系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的邊際貢獻(xiàn)，以此反映每家機(jī)構(gòu)的系統(tǒng)重要性水平[11]。另外還有采用JPoD模型、MES方法等。

部分學(xué)者采用指標(biāo)法進(jìn)行研究，陸靜和張佳根據(jù)巴塞爾委員會(huì)、金融穩(wěn)定理事會(huì)和中國(guó)銀監(jiān)會(huì)等部門的監(jiān)管理念，從規(guī)模、關(guān)聯(lián)性和復(fù)雜性出發(fā)，對(duì)附帶破壞指數(shù)CDI做出改進(jìn)，采用多變量極值模型和規(guī)模加權(quán)的穩(wěn)定尾部相依函數(shù)，評(píng)估中國(guó)上市銀行的系統(tǒng)重要性[12]。鄭鳴，陳福生在BCBS和Zhou等思想的基礎(chǔ)上分別采用客觀賦權(quán)法的熵權(quán)模型和對(duì)變量分布不做要求的Spearman相關(guān)級(jí)數(shù)，研究了我國(guó)16家上市銀行的規(guī)模重要性和關(guān)聯(lián)重要性，最后綜合構(gòu)建了一個(gè)新的Csll指數(shù)[13]。曹靜按照我國(guó)銀行業(yè)年報(bào)的財(cái)務(wù)科目，給出了具體的指標(biāo)，并采用主觀的平均賦權(quán)法和客觀賦權(quán)的熵值法確定各類指標(biāo)的權(quán)重，對(duì)我國(guó)的系統(tǒng)重要性銀行進(jìn)行了排名[14]。少數(shù)學(xué)者將該研究擴(kuò)展到其他金融機(jī)構(gòu)，提到證券業(yè)應(yīng)充分發(fā)揮其區(qū)別于銀行、保險(xiǎn)公司的功能優(yōu)勢(shì)，大力發(fā)展證券業(yè)系統(tǒng)重要性機(jī)構(gòu)，這對(duì)于分散我國(guó)目前金融市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)具有重要意義[15]。我國(guó)P2P行業(yè)目前尚處于無(wú)序發(fā)展初期，其對(duì)于整個(gè)金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)暫時(shí)還未顯現(xiàn)。但隨著行業(yè)的發(fā)展整合，其他金融機(jī)構(gòu)的參與度增加，對(duì)于整個(gè)金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)會(huì)逐漸增強(qiáng)。有學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)擁有金融機(jī)構(gòu)的大股東背景和扶持，能提高平臺(tái)的公信力，還能通過(guò)渠道和信用評(píng)估優(yōu)勢(shì)迅速做大規(guī)模，合作模式包括：自行開(kāi)展P2P 借貸業(yè)務(wù)、單獨(dú)投資現(xiàn)有的P2P 借貸平臺(tái)、聯(lián)合其他機(jī)構(gòu)共同投資現(xiàn)有的P2P 借貸平臺(tái)等[16]。

在對(duì)金融機(jī)構(gòu)系統(tǒng)重要性進(jìn)行衡量時(shí)，模型法需要足夠的金融市場(chǎng)數(shù)據(jù)、金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表數(shù)據(jù)或機(jī)構(gòu)間支付系統(tǒng)等數(shù)據(jù)，而對(duì)于新興的P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)，以上數(shù)據(jù)無(wú)法獲取或很難獲取。因此，本文采用數(shù)據(jù)獲取相對(duì)完整的指標(biāo)法進(jìn)行研究。同時(shí)，對(duì)比分析各文獻(xiàn)指標(biāo)的構(gòu)建，本文以巴塞爾委員對(duì)系統(tǒng)重要性銀行進(jìn)行識(shí)別的指標(biāo)體系為主要分析對(duì)象，聯(lián)系我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展現(xiàn)狀及P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)的特征對(duì)指標(biāo)體系進(jìn)行合理改進(jìn)。另外，由于我國(guó)P2P行業(yè)目前尚處于無(wú)序發(fā)展初期，其對(duì)于整個(gè)金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)暫時(shí)還未顯現(xiàn)，因此本文著重研究P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)對(duì)于整個(gè)P2P借貸行業(yè)的系統(tǒng)重要性。

二、指標(biāo)設(shè)定

本文借鑒了巴塞爾委員對(duì)系統(tǒng)重要性銀行進(jìn)行識(shí)別的指標(biāo)體系，主要考慮到以下兩點(diǎn)：一是巴塞爾委員對(duì)系統(tǒng)重要性銀行進(jìn)行識(shí)別的指標(biāo)體系被普遍接受，比較權(quán)威，作為指標(biāo)設(shè)定的基礎(chǔ)來(lái)源依據(jù)比較充分，且較為全面；二是目前我國(guó)P2P監(jiān)管已經(jīng)確定歸口于銀監(jiān)會(huì)，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)作為金融體系的中介角色，其行為監(jiān)管可類比參考較為成熟的銀行體系。筆者結(jié)合P2P信貸平臺(tái)特點(diǎn)，給出了適合我國(guó)實(shí)際情況的具體的系統(tǒng)重要性P2P信貸平臺(tái)指標(biāo)體系。如表1所示。

表1 本文識(shí)別系統(tǒng)重要性P2P信貸平臺(tái)的具體指標(biāo)

由于本文要識(shí)別的是我國(guó)的系統(tǒng)重要性P2P信貸平臺(tái)，故將巴塞爾委員會(huì)設(shè)定的跨區(qū)域業(yè)務(wù)這一大類指標(biāo)予以剔除，保留其余四大類指標(biāo)，通過(guò)對(duì)指標(biāo)意義的理解和對(duì)比分析，聯(lián)系當(dāng)前P2P信貸平臺(tái)發(fā)展的實(shí)際情況。最后確定的各指標(biāo)、其觀測(cè)指標(biāo)的意義及選取原因解釋如下。

1．規(guī)模。規(guī)模是其系統(tǒng)重要性的重要特征。一家P2P信貸平臺(tái)所占的市場(chǎng)份額越大，它遭受風(fēng)險(xiǎn)沖擊對(duì)金融市場(chǎng)帶來(lái)的負(fù)面影響就越大。一旦它出現(xiàn)危機(jī)甚至破產(chǎn)，就會(huì)給整個(gè)行業(yè)帶來(lái)巨大的恐慌及損失也會(huì)影響公眾對(duì)P2P信貸行業(yè)的信心。本文選擇反映各P2P信貸平臺(tái)財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)狀況的指標(biāo)來(lái)表示，反映P2P信貸平臺(tái)財(cái)務(wù)狀況的為平臺(tái)注冊(cè)資金，反映P2P信貸平臺(tái)經(jīng)營(yíng)狀況的為P2P信貸平臺(tái)的總成交量。

2．關(guān)聯(lián)性。關(guān)聯(lián)性指的是風(fēng)險(xiǎn)傳染進(jìn)而會(huì)威脅到整個(gè)行業(yè)的穩(wěn)定。一家P2P信貸平臺(tái)發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)時(shí)可能會(huì)導(dǎo)致借款人或與之有業(yè)務(wù)合作的其他P2P信貸平臺(tái)出現(xiàn)危機(jī)。一家P2P信貸平臺(tái)與社會(huì)的關(guān)聯(lián)性越強(qiáng)，在它出現(xiàn)危機(jī)時(shí)帶來(lái)的影響就越大。特別說(shuō)明，對(duì)于不同平臺(tái)間的關(guān)聯(lián)性，多數(shù)學(xué)者認(rèn)為會(huì)產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)，宋鵬程、吳志國(guó)等卻認(rèn)為“不同平臺(tái)間的套利是正常的市場(chǎng)行為，卻被有些文獻(xiàn)當(dāng)作行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)看待”[3]。根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)溢出會(huì)產(chǎn)生負(fù)外部性的原則，筆者認(rèn)為不同平臺(tái)間的關(guān)聯(lián)性確會(huì)放大風(fēng)險(xiǎn)，考慮到P2P信貸平臺(tái)資金關(guān)聯(lián)行為在整個(gè)行業(yè)中所占比例較小，對(duì)系統(tǒng)重要性的影響小，同時(shí)數(shù)據(jù)難以獲取，筆者在此不作深入討論。因此，本文主要分析P2P信貸平臺(tái)與借款人之間的關(guān)聯(lián)性，選取“投資人數(shù)”指標(biāo)反映。

3．不可替代性。P2P信貸平臺(tái)的不可替代性是指當(dāng)單個(gè)P2P信貸平臺(tái)所提供的業(yè)務(wù)占市場(chǎng)的比重越大，且P2P信貸平臺(tái)體系中可以提供類似業(yè)務(wù)的P2P信貸平臺(tái)較少，當(dāng)其陷入危機(jī)狀態(tài)時(shí)，對(duì)系統(tǒng)的影響也越大。即產(chǎn)品特性越強(qiáng)，越具有不可替代性，越具有系統(tǒng)重要性。銀行系統(tǒng)一般選取業(yè)務(wù)所獲得的利息凈收入和手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入來(lái)表示。本文選擇P2P信貸平臺(tái)“累計(jì)待還金額”、“平均利率”、“手續(xù)費(fèi)收入”來(lái)表示?！袄塾?jì)待還金額”越高，表明平臺(tái)所提供的業(yè)務(wù)占市場(chǎng)的比重越大，當(dāng)未來(lái)陷入危機(jī)狀態(tài)時(shí)，對(duì)系統(tǒng)的影響也越大；“平均利率”越高，表明其產(chǎn)品特性越高；由于各平臺(tái)的手續(xù)費(fèi)規(guī)則出入較大，但充值服務(wù)費(fèi)與投標(biāo)管理費(fèi)占比普遍較高。為簡(jiǎn)化處理，“手續(xù)費(fèi)收入”采用如下公式計(jì)算：

手續(xù)費(fèi)收入=充值服務(wù)費(fèi)+ 投標(biāo)管理費(fèi)=（充值服務(wù)費(fèi)率×投資總量）+（投標(biāo)管理費(fèi)率×成交量×平均利率）

4．復(fù)雜性。復(fù)雜性是指P2P信貸平臺(tái)的業(yè)務(wù)、結(jié)構(gòu)、操作及產(chǎn)品的復(fù)雜程度，一家P2P信貸平臺(tái)的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)或產(chǎn)品越復(fù)雜，當(dāng)其發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)事件時(shí)，處置它的成本就越大，對(duì)整個(gè)系統(tǒng)的影響也就越大。本文僅考慮產(chǎn)品的復(fù)雜程度。選擇“平均借款期限”、“滿標(biāo)用時(shí)”這兩個(gè)具體指標(biāo)來(lái)代替復(fù)雜性。平均借款期限越短、滿標(biāo)用時(shí)越短，其結(jié)構(gòu)越簡(jiǎn)單靈活。

三、實(shí)證研究

（一）數(shù)據(jù)來(lái)源

本文按照年度成交量數(shù)據(jù)，選擇我國(guó)比較知名的20家P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)2013年12月5日至2014年12月4日的全年數(shù)據(jù)為樣本，分別為：紅嶺創(chuàng)投、溫州貸、陸金所、盛融在線、鑫合匯、合拍在線、微貸網(wǎng)、愛(ài)投資、人人貸、積木盒子、錢爸爸、PPmoney、有利網(wǎng)、易九金融、團(tuán)貸網(wǎng)、國(guó)誠(chéng)金融、投哪網(wǎng)、你我貸、易貸網(wǎng)、88財(cái)富網(wǎng)。數(shù)據(jù)來(lái)源主要包括“網(wǎng)貸之家”網(wǎng)站的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)庫(kù)及各平臺(tái)官方網(wǎng)站數(shù)據(jù)收集。數(shù)據(jù)整理如表2所示。

表2 我國(guó)20家P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)匯總

（二）確定指標(biāo)權(quán)重

本文所采用的樣本數(shù)據(jù)均為正數(shù)，故本文的系統(tǒng)重要性P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)識(shí)別可以省略非負(fù)數(shù)化處理。但由于各指標(biāo)量綱差距較大，應(yīng)對(duì)以上統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理。由指標(biāo)設(shè)定分析可知，所選的8個(gè)指標(biāo)與P2P網(wǎng)貸平臺(tái)的系統(tǒng)重要性之間都存在正效應(yīng)性關(guān)系，因此采用公式：對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化，通過(guò)標(biāo)準(zhǔn)化可得樣本矩陣：

為了更客觀合理地確定評(píng)價(jià)指標(biāo)的權(quán)重，本文采用客觀賦權(quán)法中的熵值法來(lái)確定權(quán)重。在熵值法中，某指標(biāo)的權(quán)重是用它對(duì)應(yīng)的信息熵來(lái)確定的。信息熵這個(gè)概念最早由信息論的創(chuàng)立者Shannon提出，是類比物理學(xué)中的熱力學(xué)熵的概念而定義的。在物理學(xué)中，熱力學(xué)熵越大，代表系統(tǒng)內(nèi)部越混亂，組成系統(tǒng)的粒子之間的狀態(tài)越接近，其狀態(tài)分布越接近均勻分布。從熵越大的狀態(tài)得到的關(guān)于系統(tǒng)的規(guī)律、信息越少。Shannon定義的信息熵有相似的含義。信源的信息熵越大，從信源得到的信息量就小，這個(gè)信源對(duì)人們的用處也就越小，地位就越不重要。

在熵值法中，原理是相同的，信息熵越小，說(shuō)明指標(biāo)的作用越大，權(quán)重也應(yīng)越大之。這一點(diǎn)和人們?nèi)粘Ｉ钪械慕?jīng)驗(yàn)是一致的。另外，熵值法是根據(jù)評(píng)價(jià)指標(biāo)中包含信息量的多少來(lái)確定權(quán)重的，利用決策矩陣所給的信息來(lái)計(jì)算權(quán)重，減少了主觀判斷的影響，能夠反映評(píng)價(jià)指標(biāo)間的比較關(guān)系，所以相對(duì)其他權(quán)值確定方法更為客觀。因此，熵值法在研究評(píng)價(jià)、評(píng)估問(wèn)題時(shí)被廣泛采用，并且取得了非常不錯(cuò)的效果。本文也采用這種方法，并將計(jì)算結(jié)果與層次分析法、主成分分析法得到的結(jié)果進(jìn)行對(duì)比驗(yàn)證。

熵值法的具體計(jì)算步驟如下：

1．對(duì)數(shù)據(jù)標(biāo)準(zhǔn)化處理后，第j項(xiàng)指標(biāo)下第i個(gè)樣本P2P平臺(tái)的指標(biāo)值比重為pij：

2．計(jì)算第j項(xiàng)指標(biāo)的熵值ej：..

其中，k=1 lnm，ln為自然對(duì)數(shù)，1≥ej≥0，且規(guī)定pij=0時(shí)，pij×lnpij=0。

3．計(jì)算第j項(xiàng)指標(biāo)的差異性系數(shù)dj:

其中，差異性系數(shù)越大，即指標(biāo)值的差異越大，對(duì)樣本識(shí)別的作用越大，熵值就越小，指標(biāo)越重要。

4．定義權(quán)重wj:

5．由上述式可得到樣本銀行的系統(tǒng)重要性指數(shù)hi：.

根據(jù)以上公式分步計(jì)算，可得各指標(biāo)的權(quán)重如表3所示。

表3 熵值法確定的各指標(biāo)的權(quán)重

從表3可以看出，各大類的指標(biāo)的權(quán)重之間存在較大差別，其中，不可替代性和規(guī)模性指標(biāo)比重較大，也即人們通常所認(rèn)為“規(guī)模大小決定系統(tǒng)重要性”的這一想法，在這里得到一定的驗(yàn)證。同時(shí)，各P2P平臺(tái)的注冊(cè)資金權(quán)重較大，占到近20%。因?yàn)樽?cè)資金一定程度反映了平臺(tái)的實(shí)力和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力。關(guān)聯(lián)類指標(biāo)的權(quán)重較小為8.9%，分析原因：一是目前P2P行業(yè)處于無(wú)序生長(zhǎng)期，因此投資人選擇平臺(tái)的行為較為分散，單個(gè)P2P平臺(tái)對(duì)于投資人的風(fēng)險(xiǎn)溢出較??；二是本文指標(biāo)未能考慮到P2P平臺(tái)間的相互關(guān)聯(lián)交易行為，因而導(dǎo)致關(guān)聯(lián)性指標(biāo)比值較小。不可替代性指標(biāo)中，平均利率指標(biāo)占比較小，表明人們通常認(rèn)為的“利率越高，越有可能產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)”的想法并不一定成立。復(fù)雜性指標(biāo)的權(quán)重大小雖然低于規(guī)模指標(biāo)和不可替代性指標(biāo)，但其比值仍超過(guò)平均數(shù)，在系統(tǒng)重要性P2P網(wǎng)貸平臺(tái)識(shí)別中起著較為重要的作用。

為保證計(jì)算結(jié)果的可靠性，另采用層次分析法（主、客觀相結(jié)合的賦權(quán)法）和主成分分析（客觀賦權(quán)法）法對(duì)上述問(wèn)題進(jìn)行計(jì)算，其中層次分析法對(duì)應(yīng)的一致性比率為0.8903。結(jié)果見(jiàn)表4和表5。

表4 層次分析法確定的各指標(biāo)的權(quán)重

表5 主成分分析法確定的各指標(biāo)的權(quán)重

對(duì)比表3和表4、表5不難看出，熵值法和層次分析法的計(jì)算結(jié)果是比較接近且符合常識(shí)，采用主成分分析法得到的結(jié)果則略有出入。這說(shuō)明同樣作為客觀賦權(quán)法，熵值法的計(jì)算結(jié)果更合理。與層次分析法相比，熵值法是完全客觀的，完全基于數(shù)據(jù)用計(jì)算結(jié)果說(shuō)明問(wèn)題，減少了方法的隨意性。

（三）實(shí)證結(jié)果及結(jié)論

從表6來(lái)看，規(guī)模較大的平臺(tái)系統(tǒng)重要性也較大，如陸金所、紅嶺創(chuàng)投、溫州貸等。但規(guī)模與系統(tǒng)重要性沒(méi)有必然的對(duì)應(yīng)關(guān)系，如果簡(jiǎn)單地將資產(chǎn)規(guī)模作為評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)，會(huì)造成監(jiān)管錯(cuò)位。成交量小的平臺(tái)不一定系統(tǒng)重要性小，如你我貸，成交量?jī)H排名17位，但其系統(tǒng)重要性排名為第5位，主要原因分析為其平均借款期限達(dá)到27.29月，可能存在較大的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

表6 熵值法的實(shí)證結(jié)果

另外，從表6可以看出，根據(jù)系統(tǒng)重要性指數(shù)的閾值，就可以判斷出系統(tǒng)重要性P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)。如果以重點(diǎn)監(jiān)管P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)0.1，主要監(jiān)管P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)0.04為閾值，則重點(diǎn)監(jiān)管P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)為陸金所、紅嶺創(chuàng)投，主要監(jiān)管P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)為溫州貸、人人貸、你我貸、盛融在線、易九金融、合拍在線、有利網(wǎng)。其他為一般監(jiān)管的P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)。閾值設(shè)定可根據(jù)監(jiān)管部門對(duì)行業(yè)整體風(fēng)險(xiǎn)的判斷進(jìn)行調(diào)整。

四、對(duì)我國(guó)P2P 借貸行業(yè)監(jiān)管的建議

監(jiān)管系統(tǒng)重要性P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)主要有四個(gè)目標(biāo)：一是減少系統(tǒng)重要性P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)倒閉的可能性；二是減少負(fù)外部性的規(guī)模和對(duì)社會(huì)穩(wěn)定的沖擊程度；三是若系統(tǒng)重要性P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)遭遇危機(jī)，需政府干預(yù)或救助，找到關(guān)鍵的需要救助的機(jī)構(gòu)可以減少公共資金的投入和納稅人的負(fù)擔(dān)；四是維護(hù)公平的市場(chǎng)環(huán)境?；谝陨夏康?，本文提出以下建議：

1．對(duì)于金融創(chuàng)新，尤其是P2P行業(yè)的監(jiān)管過(guò)程中，對(duì)于系統(tǒng)重要性P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)往往存在風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別不足和過(guò)度識(shí)別的問(wèn)題。識(shí)別不足會(huì)降低監(jiān)管的有效性，反之，識(shí)別過(guò)度則會(huì)增加P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)的運(yùn)轉(zhuǎn)成本和社會(huì)融資效率的降低。而這種識(shí)別不足或過(guò)度識(shí)別的問(wèn)題，主要是由于未能精確的評(píng)估。因此，監(jiān)管部門加強(qiáng)對(duì)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)，建立與之相對(duì)應(yīng)的評(píng)估指標(biāo)，對(duì)系統(tǒng)重要性進(jìn)行動(dòng)態(tài)追蹤。

2．監(jiān)管部門應(yīng)出臺(tái)相關(guān)法律法規(guī)引導(dǎo)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)加強(qiáng)自身的風(fēng)險(xiǎn)控制，發(fā)揮金融中介平臺(tái)本身的作用，從源頭上杜絕可能存在的嚴(yán)重?fù)p害投資者利益或金融市場(chǎng)安全的行為。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)溢出較大的行為予以禁止性規(guī)定，平臺(tái)業(yè)務(wù)間設(shè)立相應(yīng)的防火墻，隔離風(fēng)險(xiǎn)傳染。如禁止P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)過(guò)度擔(dān)保，禁止投資者的投資額超過(guò)其資產(chǎn)的一定比例等。

3．監(jiān)管部門應(yīng)適當(dāng)放權(quán)給行業(yè)自律協(xié)會(huì)，由行業(yè)協(xié)會(huì)對(duì)行業(yè)進(jìn)行約束。促進(jìn)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的形成，明確平臺(tái)的網(wǎng)絡(luò)技術(shù)安全、內(nèi)控及風(fēng)控指標(biāo)體系等。

4．建立問(wèn)題P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)的處置機(jī)制。對(duì)系統(tǒng)重要性P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)制定恢復(fù)和處置機(jī)制，健全綜合風(fēng)險(xiǎn)處置機(jī)制，確保系統(tǒng)重要性P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)一旦發(fā)生重大問(wèn)題，能夠平穩(wěn)有序地退出市場(chǎng)，降低單一機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散為系統(tǒng)性、區(qū)域性風(fēng)險(xiǎn)的可能性。

五、研究的不足及展望

本研究存在以下一些不足之處，當(dāng)然也是下一步工作的方向。

1．本文采用了熵值法確定權(quán)重，該方法雖然比較客觀，但該方法極度依賴樣本，因此需要擴(kuò)大樣本數(shù)，以確定較為準(zhǔn)確的權(quán)重，并對(duì)結(jié)果進(jìn)行穩(wěn)定性檢驗(yàn)。再進(jìn)一步研究中，可以對(duì)多個(gè)時(shí)間段數(shù)據(jù)分別求熵值作比較，提高權(quán)重的穩(wěn)定性。

2．指標(biāo)設(shè)定有待完善。對(duì)于關(guān)聯(lián)性，尤其是平臺(tái)間的相互關(guān)聯(lián)性，由于時(shí)間限制，未能進(jìn)行更加深入的調(diào)查統(tǒng)計(jì)，導(dǎo)致關(guān)聯(lián)性數(shù)據(jù)信息缺失較多，略有遺憾。未來(lái)可通過(guò)收集平臺(tái)間的相互關(guān)聯(lián)行為數(shù)據(jù)進(jìn)行完善。對(duì)于手續(xù)費(fèi)收入，由于各平臺(tái)規(guī)則出入較大，統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)僅考慮到兩項(xiàng)較為重要的收入，未考慮提現(xiàn)費(fèi)用、VIP會(huì)員費(fèi)用等，未來(lái)可通過(guò)公司內(nèi)部數(shù)據(jù)進(jìn)行更加詳細(xì)的統(tǒng)計(jì)。

3．就目前來(lái)看，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)溢出對(duì)于整個(gè)金融系統(tǒng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)還較小，因此該研究結(jié)果僅適用于行業(yè)內(nèi)部監(jiān)管，并不能與其他金融機(jī)構(gòu)系統(tǒng)重要性進(jìn)行橫向比較。隨著P2P借貸行業(yè)在金融體系中的作用的提高，行業(yè)內(nèi)部資源的進(jìn)一步整合，未來(lái)研究中可考慮與銀行等金融機(jī)構(gòu)間的風(fēng)險(xiǎn)溢出。

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