王玉梅，龔燕晨

(西安建筑科技大學(xué)管理學(xué)院，西安 710055)

【經(jīng)濟(jì)學(xué)研究】

上市公司信息披露透明度與權(quán)益資本成本關(guān)系的研究

王玉梅，龔燕晨

(西安建筑科技大學(xué)管理學(xué)院，西安 710055)

通過整理2013年深市主板481家上市公司的公開報(bào)表數(shù)據(jù)，并選擇其中有代表性的指標(biāo)樣本，利用回歸模型對(duì)其信息披露透明度有關(guān)影響因素進(jìn)行分析，結(jié)果表明:在控制了上市公司的資產(chǎn)規(guī)模、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、公司治理結(jié)構(gòu)這三個(gè)方面的因素后，上市公司信息披露透明度對(duì)權(quán)益資本成本大小有明顯影響。因此，政府監(jiān)管機(jī)構(gòu)在保護(hù)廣大投資者權(quán)益，尤其是中小投資者的利益方面，應(yīng)通過政策導(dǎo)向、約束制度、表彰獎(jiǎng)勵(lì)等多種措施，激勵(lì)并引導(dǎo)上市公司提高信息披露透明度。

信息透明度;權(quán)益資本成本;信息披露

一、引言

上市公司信息披露透明度的提高對(duì)于保護(hù)投資人的利益、完善公司治理結(jié)構(gòu)、改善公司資本成本過高的情況具有明顯的實(shí)際意義。分析顯示，信息披露程度高低不僅影響權(quán)益資本成本的大小，而且會(huì)引起資本市場(chǎng)上資源配置效率的提高。［1］

國內(nèi)外曾有不少學(xué)者指出信息披露透明度對(duì)權(quán)益資本成本有影響，但并沒有結(jié)合我國特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)背景，深入研究這二者之間的關(guān)系，關(guān)于信息披露透明度對(duì)權(quán)益資本成本的作用程度相關(guān)研究尚欠缺。本文試圖結(jié)合我國深市上市公司的實(shí)際情況，利用回歸模型對(duì)上市公司信息披露與權(quán)益資本成本關(guān)系進(jìn)行數(shù)據(jù)分析，該研究一方面有利于進(jìn)一步闡釋現(xiàn)有理論體系，另一方面對(duì)促進(jìn)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展具有一定的借鑒意義。

二、文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

(一)信息披露透明度

現(xiàn)有研究對(duì)“透明度”的定義較豐富，在國際上對(duì)上市公司信息透明度的理解為及時(shí)向市場(chǎng)所有參與者反饋清晰的、可理解的信息程度。國內(nèi)對(duì)信息透明度的理解分為狹義和廣義兩個(gè)方面，狹義的理解即為充分披露，廣義的理解囊括了信息質(zhì)量的全部含義以及中立性、完整性、清晰性和充分性等。［2］

眾所周知，我國上市公司信息披露有證監(jiān)會(huì)規(guī)定的強(qiáng)制性信息披露內(nèi)容，也有企業(yè)自愿性信息披露部分。現(xiàn)如今，投資者對(duì)上市公司信息的全方位需求已經(jīng)不能由強(qiáng)制性內(nèi)容來滿足，必須完全放開企業(yè)信息束縛，加以自愿性信息披露。［3］

(二)信息披露透明度與權(quán)益資本成本

學(xué)者們從不同角度和領(lǐng)域研究了信息披露透明度與權(quán)益資本成本的關(guān)系，并普遍認(rèn)為信息披露透明度對(duì)權(quán)益資本成本有較為顯著的影響。學(xué)術(shù)資料表明，關(guān)于信息披露透明度對(duì)資本成本的理論研究主要存在兩大論點(diǎn):一種論點(diǎn)認(rèn)為，透明度可以刺激股票流動(dòng)性，從而引起交易成本降低。［4］另一種論點(diǎn)認(rèn)為，披露不夠充分，會(huì)引起投資者對(duì)公司經(jīng)營狀況的預(yù)測(cè)精準(zhǔn)度下降，而引起未來預(yù)測(cè)效用的信度下降，間接說明了披露較少信息的企業(yè)資本成本更高。［5］由此我們得到如下假設(shè):上市公司信息披露透明度的提高會(huì)有效地促進(jìn)其權(quán)益資本成本降低。

三、模型設(shè)計(jì)和數(shù)據(jù)描述

(一)模型設(shè)計(jì)及變量定義

1．因變量的設(shè)置

本文綜合多種計(jì)量方法的優(yōu)劣，選取歷史平均收益模型作為資本成本的計(jì)量方法。歷史平均收益模型在某種程度上會(huì)受到期限長短的制約，而從長期趨勢(shì)看，平均收益更趨于穩(wěn)定，較為合理，另外其通過收盤價(jià)和股息收入來反映，具有獲取數(shù)據(jù)較為容易的優(yōu)勢(shì)，可操作性強(qiáng)。公司的權(quán)益資本成本Re可通過以下公式得到:

其中:Reit為t時(shí)期內(nèi)證券i的收益率;

Pit為t時(shí)期內(nèi)證券i的收盤價(jià);

Pi(t－1)為t－1時(shí)期內(nèi)證券i的收盤價(jià);

Dit為t時(shí)期內(nèi)證券i的股息收入;

Rt為證券的平均歷史收益率。

2．解釋變量的計(jì)算

主要是用盈余質(zhì)量來代替的信息披露質(zhì)量，是反映信息披露透明度的有效方式。而收益激進(jìn)度是盈余質(zhì)量計(jì)量方式的一種，它能較為真實(shí)地反映出客觀存在的而報(bào)告中又不可觀測(cè)的經(jīng)濟(jì)收益程度。故此，本文選取收益激進(jìn)度作為衡量指標(biāo)，用來計(jì)算信息披露透明度。

其中:ACCkt為t年度k公司的應(yīng)計(jì)項(xiàng)目;

ΔCAkt為t年度k公司的流動(dòng)資產(chǎn)增加額;

ΔCLkt為t年度k公司的流動(dòng)負(fù)債增加額;

TAkt－1為t－1年度k公司的公司資產(chǎn)總額;

EAkt為t年度k公司的收益激進(jìn)度。

通過計(jì)算收益激進(jìn)度會(huì)出現(xiàn)正負(fù)兩種完全相反的結(jié)果，對(duì)于收益激進(jìn)度為正值的樣本公司來說，信息披露透明水平越低，EA值越大;收益激進(jìn)度為負(fù)值的樣本公司則相反。綜上，信息披露透明水平越低，EA的絕對(duì)值越大，本文采用EA的絕對(duì)值衡量信息披露透明度，用字母D表示。

3．控制變量的選擇

上市公司的資產(chǎn)規(guī)模、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、治理結(jié)構(gòu)對(duì)一個(gè)公司的權(quán)益資本成本有較大的影響，因此本文選擇這三個(gè)方面作為本文的控制變量。具體的變量定義與計(jì)算方法如表1。

表1變量的定義與計(jì)算方法

4．回歸模型

經(jīng)上述分析，為充分論證解析信息披露透明度對(duì)權(quán)益資本成本的影響，對(duì)上述假設(shè)建立如下回歸模型:

若假設(shè)成立，我們將會(huì)發(fā)現(xiàn)模型中的β1顯著為正。

(二)樣本選取及數(shù)據(jù)描述

本文采用深市主板中的481家上市公司作為研究對(duì)象，選取2013年的數(shù)據(jù)作為研究數(shù)據(jù)。在481家上市公司中剔除ST，*ST公司、各種異常及數(shù)據(jù)不完整的公司后，得出有效數(shù)據(jù)的有415家。

表2深市主板2012～2013年信息披露考評(píng)情況

表2列示了深市主板2012—2013年信息披露考核結(jié)果的分布情況。此中的數(shù)據(jù)來源于深交所官網(wǎng)“監(jiān)管信息”下的“信息披露考評(píng)情況”統(tǒng)計(jì)得出。從表1來看，深市主板2013的信息披露水平較好，

表3描述統(tǒng)計(jì)量

從表3可以看出，Re的極小值與極大值的相差在6倍左右，從極大值可以看出，個(gè)別公司的權(quán)益資本成本相對(duì)較高;D的極大值與極小值相距較遠(yuǎn)，說明信息披露程度在上市公司被重視程度差異很大。另外，從Asset的極大值與極小值的差距可以看出樣本的資產(chǎn)規(guī)模存在差異。Lev的均值達(dá)到了0．5的比例說明了樣本公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)比較高。CR的均優(yōu)良率高達(dá)83．8%，較2012年有了不同程度的提升。

表3為本文研究中變量的描述性統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。值在0．48左右，Board規(guī)模為9人左右，Indep的均值大約在36%左右，已經(jīng)超過了1/3的比例。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

(一)相關(guān)性分析

對(duì)2013年各變量之間進(jìn)行相關(guān)性分析，結(jié)果見表4。

表4相關(guān)性

表4給出了各變量之間的相關(guān)系數(shù)。從中得出，被解釋變量權(quán)益資本成本(Re)與解釋變量(D)之間存在正相關(guān)，解釋變量(D)越小，表示其信息披露透明水平越高，進(jìn)而顯示信息披露透明度與權(quán)益資本成本呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)。

資產(chǎn)規(guī)模(Asset)與收益激進(jìn)度(D)成正相關(guān)，并通過了1%的顯著性檢驗(yàn)，而與資產(chǎn)負(fù)債率(Lev)成負(fù)相關(guān)，這表明，公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)隨著資產(chǎn)負(fù)債率的提高而提高，公司披露信息既要滿足股東的投資決策需求，又要滿足債權(quán)人的跟蹤追索需求，顯然，導(dǎo)致其監(jiān)督成本增高，信息披露透明度隨之降低。

表中顯示股東持股比例(CR)同樣與收益激進(jìn)度正相關(guān)，即大股東持股比例越高，信息披露程度反而越低，這充分表明股權(quán)越趨于集中，董事會(huì)監(jiān)督效用明顯降低，難以做到信息披露實(shí)質(zhì)性的公開透明，難以維護(hù)中小投資者的利益。

與上述相反，董事會(huì)成員人數(shù)多少與收益激進(jìn)度成負(fù)相關(guān)。表明董事會(huì)人數(shù)越多，信息披露的水平越高。

(二)多元回歸分析

為了進(jìn)一步驗(yàn)證本文假設(shè)，我們通過建立回歸分析模型，對(duì)權(quán)益資本成本、信息披露質(zhì)量及控制變量進(jìn)行分析，得出的結(jié)果如表5。

表5回歸分析綜合表

多元回歸分析表明，由于模型中有相當(dāng)部分被解釋變量沒有被解釋，R2與調(diào)整后的R2有一定的距離差，并且本文選取影響權(quán)益資本成本的指標(biāo)有限，結(jié)果可以接受。F的統(tǒng)計(jì)量為23．768，表示在1%的顯著性水平上均通過了F檢驗(yàn)，回歸方程有顯著意義。

最終確定回歸模型:

回歸模型顯示，收益激進(jìn)度對(duì)權(quán)益資本成本影響明顯，與權(quán)益資本成本顯著正相關(guān)，說明信息披露透明度越大，影響權(quán)益資本成本變小，與前述假設(shè)較為一致。

五、結(jié)論

本文的目的在于通過揭示信息披露透明度與權(quán)益資本成本的關(guān)系，說明在控制了上市公司的資產(chǎn)規(guī)模、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、公司治理結(jié)構(gòu)這三個(gè)方面的因素后，上市公司信息披露透明度對(duì)權(quán)益資本成本大小有明顯影響，旨在提示政府監(jiān)管機(jī)構(gòu)為保護(hù)廣大投資者權(quán)益，尤其是中小投資者的利益，應(yīng)通過政策導(dǎo)向、制度約束、表彰獎(jiǎng)勵(lì)等多種措施，激勵(lì)并引導(dǎo)上市公司提高信息披露透明度。

［1］汪煒，蔣高峰．信息披露、透明度與資本成本［J］．經(jīng)濟(jì)研究，2004，(7):107－144．

［2］孫士霞．中國上市公司信息披露與資本成本關(guān)系研究［D］．北京:首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)，2010．

［3］彭建丹．自愿性信息披露與權(quán)益資本成本［D］．廣州:暨南大學(xué)，2007:13－14．

［4］何玉，張?zhí)煳鳎畔⑴丁⑿畔⒉粚?duì)稱和資本成本:研究綜述［J］．會(huì)計(jì)研究，2006，(6):80－85．

［5］宮義飛，朱京博．上市公司治理特征對(duì)信息透明度影響的實(shí)證研究［J］．會(huì)計(jì)之友，2010，(2):59－61．

［6］王強(qiáng)．信息披露透明度與盈余管理［J］．財(cái)會(huì)與審計(jì)，2010，(18):90－91．

［責(zé)任編輯 申亞民］

Study on the Relationship between Information Disclosure and Transparency of Listed Com panies and the Cost of Equity Capital

WANG Yu-mei，GONG Chen-yan
(School ofmanagement，Xi'an University Of Architecture and Technology，Xi'an 710055，China)

In this paper，the regression-model is used in the survey as the way to conduct the relationship between information disclosure and transparency of listed companies and cost of capital．Data is collected from 480 listed companies in the SZSE in 2013．The result shows that the improvement of information disclosure and transparency has positive effects to decline the cost of capital．

information transparency;equity cost;information disclosure

F830.91

A

1008－777X(2015)02－0086－04

2015－01－08

王玉梅(1962—)，女，河北武強(qiáng)人，西安建筑科技大學(xué)管理學(xué)院副教授，主要從事會(huì)計(jì)理論與實(shí)務(wù)研究;龔燕晨(1990—)，女，陜西西安人，西安建筑科技大學(xué)管理學(xué)院碩士研究生，主要從事會(huì)計(jì)理論與實(shí)務(wù)研究。