摘 要：證監(jiān)會發(fā)布《國九條》明確提出要穩(wěn)步推進股票發(fā)行注冊制改革，注冊制重點是完成充分高效的信息披露，審核機構(gòu)只進行形式審查，注重事后監(jiān)管。當前我國股票市場正處于艱難發(fā)展時期，要充分認識到當前實行股票發(fā)行注冊制的風險以及相關(guān)法規(guī)制度條件尚不成熟，應(yīng)探索出適合我國國情的股票發(fā)行注冊制度，走具有“中國特色”的改革道路，不僅實施注冊制改革，還需完善相關(guān)配套制度。

關(guān)鍵詞：證券發(fā)行；注冊制；改革路徑

國務(wù)院于去年發(fā)布《關(guān)于進一步促進資本市場健康發(fā)展的若干意見》，稱之為新“國九條”，明確提出要積極穩(wěn)妥推進股票發(fā)行注冊制改革。股票發(fā)行注冊制主要是指發(fā)行人申請發(fā)行股票時，必須依法把應(yīng)公開各樣資料準確完整地向證券監(jiān)督管理機構(gòu)申報，監(jiān)督管理機構(gòu)承擔對申報文件準確性、全面性、真實性作形式審查，但不進行實質(zhì)性審查。

一、我國推進注冊制改革的環(huán)境背景

我國改革之前所實行的股票發(fā)行核準制是為了充分穩(wěn)定資本市場秩序。但隨著市場經(jīng)濟快速不斷發(fā)展，核準制弊端日益顯現(xiàn)出，進行股票發(fā)行注冊制改革隨之成為必然。

（一）證券監(jiān)督管理機構(gòu)干預(yù)股票市場過度

核準制下的證券監(jiān)管機構(gòu)不僅擁有審核股票發(fā)行上市的權(quán)限，并且掌控企業(yè)上市的規(guī)模、步驟及資源分配。資本市場被監(jiān)管部門控制，造成審核效率低，進而導致企業(yè)上市排隊現(xiàn)象，最終引起資本市場供求關(guān)系不平衡等問題。

（二）證券監(jiān)督管理機構(gòu)依賴行政權(quán)力過分

核準制主要依賴行政力量對證券市場進行監(jiān)督，而行政監(jiān)督的精力集中于事前審核環(huán)節(jié)，便導致對事中和事后監(jiān)管力度薄弱。公司上市后屢屢不斷發(fā)生高管人員辭職套現(xiàn)等現(xiàn)象，多數(shù)企業(yè)雖有贏利但不分紅。因證監(jiān)會審核過程中擁有較大自由裁量權(quán)，極易導致企在審核過程中誘發(fā)權(quán)力尋租。

（三）中介機構(gòu)承擔職責不合規(guī)范

在核準制下，會計師事務(wù)所、投資銀行、證券公司和擬上市公司為實現(xiàn)上市發(fā)行、獲得更多的募集資金與經(jīng)濟利益，合謀串通現(xiàn)象屢見不鮮。但對中介機構(gòu)存在責任不明確、處罰力度輕的事實。故而要明確界定中介機構(gòu)的責任，加強監(jiān)管處罰力度，進而提高我國企業(yè)上市效率的資源配置效率。

二、股票發(fā)行注冊制改革的國外先進經(jīng)驗借鑒

因我國一直以來均在實行股票發(fā)行核準制，卻缺少注冊制方面經(jīng)驗，所以進行改革理應(yīng)借鑒國外成功先進經(jīng)驗。

（一）美國采用雙重注冊的股票發(fā)行方式

美國的“雙重注冊制”主要指聯(lián)邦實行以披露為核心的注冊制，而州實行以實質(zhì)審核為核心的注冊制。美國注冊制旨在平衡不同階段進入企業(yè)股東之間的相對公平，特別是保護維護上市過程中投資者利益。美國發(fā)行注冊制的核心優(yōu)勢有三點：一是審核主體多元化；二是審核程序相分離；三是部分實質(zhì)審核的監(jiān)管以及相關(guān)配套制度。

（二）德國采用注冊制和審核制相結(jié)合的股票發(fā)行方式

德國實現(xiàn)證券發(fā)行與上市相分離，由不同機構(gòu)根據(jù)不同制度分別監(jiān)管。對發(fā)行但不上市公司實行注冊制，令更多企業(yè)成為上市候選對象，提高審核效率；對發(fā)行并上市公司實行核準制，由專業(yè)人員對風險進行評估，對公司價值做出判斷，展現(xiàn)監(jiān)管部門對企業(yè)上市審核的效率性與合理性。

三、我國推行發(fā)行注冊制改革應(yīng)選的路徑

我國資本市場正處于轉(zhuǎn)軌初始發(fā)展時期，注冊制改革終究是一場復雜系統(tǒng)工程?！爸袊健钡淖灾茟?yīng)結(jié)合中國市場特色，設(shè)計出一條具有漸進性、混合并行變遷路徑的具有“中國特色”的股票發(fā)行注冊制度。

（一）股票發(fā)行注冊制要走漸進式道路

股票發(fā)行從核準制到注冊制是一個變遷過程，從中國資本市場發(fā)展歷程來看，發(fā)行核準制向注冊制的過渡是主要依靠行政力量推動的強制性變遷，必然要經(jīng)歷一段漸進式的路徑選擇過程。這個過程中，在借鑒發(fā)達國家先進經(jīng)驗基礎(chǔ)上，結(jié)合資本市場發(fā)展的一般規(guī)律和具體國情，這將是一個復雜的、需要反復完善的長期過程，目前我國還缺乏完全意義上推行股票發(fā)行注冊制改革的條件，要選擇走一條擁有“中國特色”的漸進式改革道路。

（二）我國發(fā)行注冊制改革的完善手段

推行注冊制改革，兩個基本要求必須得以滿足：一是健全信息披露監(jiān)管機制；二是加強監(jiān)督管理機構(gòu)的事中、事后監(jiān)管能力。

1.注重信息披露，加強懲處力度

發(fā)行注冊制是以注重信息披露為核心的，要求各證券主體完成各自職責。我國資本市場證券發(fā)行信息欺詐現(xiàn)象頻發(fā)，主要原因便是參與主體信息掌握不對稱。只有令參與主體發(fā)布及時、完整、準確地信息，投資者就能據(jù)此信息做出正常判斷。能做到提升上市公司信息披露的透明化。股票發(fā)行注冊制既需要健全、完善信息披露制度，更需要加強對發(fā)布虛假信息、進行內(nèi)幕交易等違法行為的查處，加大各種違法違規(guī)行為的懲處力度。

2.推進制度深化變革，完善信息披露制度

保薦制度實質(zhì)是核準制下行政發(fā)行批準權(quán)的沿襲方式，目前我國股票發(fā)行審查還沒有形成系統(tǒng)的法規(guī)體系，更是存在法律盲點。股票市場的配套制度如資產(chǎn)評估、中介等方面的法律政策尚不完善，使投資者過度依賴評估報告和審核意見。所以，注冊制改革是涉及各層次資本市場與中介機構(gòu)以及投資者相銜接的系統(tǒng)工程，必須逐漸實現(xiàn)由行政干預(yù)向市場化機制轉(zhuǎn)變，證券監(jiān)管機構(gòu)應(yīng)將股票發(fā)行權(quán)逐漸轉(zhuǎn)移給證券交易所，只承擔督導的責任，并且明確相關(guān)主體權(quán)利義務(wù)與責任。

3.注重轉(zhuǎn)變證監(jiān)會職能，提高監(jiān)管效率

我國股票發(fā)行注冊制改革應(yīng)以厘清和處理好政府和市場關(guān)系為出發(fā)點，遵循市場經(jīng)濟發(fā)展規(guī)律。推進股票發(fā)行從核準制向注冊制轉(zhuǎn)變，實質(zhì)上就是減少行政干預(yù)，真正回歸到監(jiān)管本質(zhì)。監(jiān)管機構(gòu)在監(jiān)管過程中是“裁判員”，而不是“教練員”，其應(yīng)轉(zhuǎn)變監(jiān)管理念和監(jiān)管方式，工作重點由“重審批”職能向“重監(jiān)管”職能轉(zhuǎn)變，把對股票發(fā)行的事前、事后監(jiān)管放在首位，切實完成監(jiān)管責任，改善監(jiān)管效率。

參考文獻：

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作者簡介：

殷小曼（1991.09～），女，黑龍江人，遼寧大學法學院在讀研究生.