王　壘,劉新民,王　松

(山東科技大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，山東 青島 266590)

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基于雙重委托代理的創(chuàng)業(yè)企業(yè)治理框架構(gòu)建與研究展望

王壘,劉新民,王松

(山東科技大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，山東 青島 266590)

摘要：當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板上市公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)形式的“完美”與現(xiàn)實(shí)中凸顯的治理詬病，表明借鑒英美等股權(quán)分散為特征的成熟上市企業(yè)的治理規(guī)范和標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)于具有強(qiáng)家族治理特征的中國(guó)創(chuàng)業(yè)企業(yè)并不見(jiàn)得一定適用。首先，從第一重委托代理關(guān)系中高管代理人的機(jī)會(huì)主義道德風(fēng)險(xiǎn)與第二重委托代理關(guān)系中的大股東侵占利益道德風(fēng)險(xiǎn)兩個(gè)方面，分析了現(xiàn)階段關(guān)于兩類委托代理問(wèn)題治理的研究進(jìn)展，指出了當(dāng)前研究缺少關(guān)注創(chuàng)業(yè)企業(yè)治理特殊情境的不足。其次，基于雙重委托代理框架構(gòu)建了創(chuàng)業(yè)企業(yè)治理框架，提出在第一重委托代理關(guān)系中，從代理人激勵(lì)視角分析創(chuàng)始高管在創(chuàng)業(yè)企業(yè)股權(quán)安排對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)治理的影響，在第二重委托代理關(guān)系中，分析大股東委托人在合理控制權(quán)私有收益下所發(fā)揮的“監(jiān)督效應(yīng)”大于“侵占效應(yīng)”的最佳股權(quán)安排，在雙重委托代理關(guān)系下，分析創(chuàng)業(yè)企業(yè)不同股權(quán)身份制衡度對(duì)企業(yè)治理的影響路徑，并充分考慮外部市場(chǎng)化程度、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)差異以及企業(yè)規(guī)模等管理情境，以上研究成果將為提高創(chuàng)業(yè)上市公司內(nèi)部治理水平提供理論指導(dǎo)。

關(guān)鍵詞：雙重委托代理；創(chuàng)業(yè)企業(yè)治理框架；創(chuàng)始高管；終極控制；大股東；代理問(wèn)題

在全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速的背景下，以往粗獷的經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式已無(wú)法滿足當(dāng)今社會(huì)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的需求。轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，重點(diǎn)加強(qiáng)創(chuàng)新型企業(yè)的發(fā)展成為當(dāng)今社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的當(dāng)務(wù)之急。為了給以上所提的新興產(chǎn)業(yè)提供一個(gè)較好的發(fā)展環(huán)境，創(chuàng)業(yè)板塊應(yīng)運(yùn)而生。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)90%的上市公司基本符合戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)方向，這在很大程度為創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)培育提供了較高的技術(shù)、投資和融資平臺(tái)。在近5年的發(fā)展和運(yùn)行過(guò)程中，“高管套現(xiàn)”“低增長(zhǎng)”成為了創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的明顯印跡，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的發(fā)展并沒(méi)有如人們預(yù)期的那么順利。以山東省為例，截止2012年底細(xì)數(shù)18家山東股，曾經(jīng)15家出現(xiàn)破發(fā)，然后梳理2013年報(bào)可以發(fā)現(xiàn)，18家山東股在業(yè)績(jī)表現(xiàn)、市場(chǎng)表現(xiàn)方面變得十分落寞。然而，2014年12月份由中國(guó)社科院金融研究所發(fā)布的研究報(bào)告顯示，創(chuàng)業(yè)板相對(duì)于主板上市公司在公司經(jīng)營(yíng)狀況、公司內(nèi)部的治理結(jié)構(gòu)等方面的確是有顯著的優(yōu)勢(shì)。值得深思的是，創(chuàng)業(yè)板上市公司在治理結(jié)構(gòu)形式等方面近乎“完美”的情況下為什么還會(huì)表現(xiàn)出如此多的治理詬病？借鑒英美等股權(quán)分散為特征的成熟上市企業(yè)的治理規(guī)范和標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)于具有強(qiáng)家族治理特征的中國(guó)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)是否真的適用？

在企業(yè)內(nèi)部治理理論的形成和發(fā)展過(guò)程中，解決委托代理問(wèn)題是公司治理研究領(lǐng)域的重要核心。國(guó)內(nèi)治理理論的發(fā)展已經(jīng)突破了西方傳統(tǒng)的單重委托代理關(guān)系框架，考慮國(guó)內(nèi)股權(quán)集中等特征形成和發(fā)展了雙重委托代理理論。在第一重委托代理關(guān)系中，參與人主要是控股股東委托人或大股東委托人與高管代理人，代理問(wèn)題主要表現(xiàn)為委托人和代理人信息不對(duì)稱下導(dǎo)致的管理層機(jī)會(huì)主義行為；在第二重委托代理關(guān)系中，參與人主要是指小股東委托人與控股股東代理人或是大股東代理人，代理問(wèn)題表現(xiàn)在由于股權(quán)集中引起的大股東侵犯小股東利益的道德風(fēng)險(xiǎn)行為。目前研究積累的大量成果力求最優(yōu)策略解決兩重委托代理問(wèn)題，比如“獨(dú)立董事的引入”“股權(quán)制衡設(shè)計(jì)”“減少兩權(quán)分離度”等，集中在對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。但是以往的研究和分析大都關(guān)注成熟、大型的制造業(yè)上市公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)完善，根據(jù)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)進(jìn)化論觀點(diǎn)，處于不同生命周期階段的企業(yè)應(yīng)該匹配不同的治理機(jī)制，以往相關(guān)研究結(jié)論未必適用于處于創(chuàng)業(yè)階段企業(yè)。因此，考慮國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)發(fā)展的特殊背景，在雙重委托代理框架下系統(tǒng)梳理企業(yè)治理的研究進(jìn)展，找出目前研究存在的缺口，并基于國(guó)內(nèi)特殊管理情境及創(chuàng)業(yè)企業(yè)特征，構(gòu)建基于雙重委托代理的創(chuàng)業(yè)企業(yè)治理理論的未來(lái)研究框架，這對(duì)于完善和建立創(chuàng)業(yè)企業(yè)治理理論，促進(jìn)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)培育都有重要的理論和實(shí)踐意義。

一、第一重委托代理關(guān)系：高管代理人機(jī)會(huì)主義風(fēng)險(xiǎn)治理

在第一重委托代理關(guān)系中，解決和減少企業(yè)管理層機(jī)會(huì)主義行為是優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)的重點(diǎn)。國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)公司治理中第一類代理問(wèn)題的研究，主要分為理論模型和實(shí)證分析兩類，理論模型的分析主要在委托代理模型的基礎(chǔ)上設(shè)計(jì)有效契約對(duì)高管代理人進(jìn)行激勵(lì)，實(shí)證分析主要是針對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)對(duì)高管薪酬及高管行為的影響機(jī)制進(jìn)行驗(yàn)證。

(一)理論建模——委托代理模型的拓展

模型研究在標(biāo)準(zhǔn)委托代理理論模型(HM模型)基礎(chǔ)上，委托人設(shè)計(jì)有效契約合同對(duì)代理人進(jìn)行激勵(lì)來(lái)減少其自身的機(jī)會(huì)主義行為，促進(jìn)高管代理人在滿足自身收益的前提下不會(huì)損害委托人的收益，表現(xiàn)為單委托人單代理人的情形。在1對(duì)1的標(biāo)準(zhǔn)委托代理模型中，學(xué)者主要集中在各種報(bào)酬形式對(duì)代理人激勵(lì)效果的討論上。隨著管理環(huán)境的日益復(fù)雜，學(xué)者們逐漸發(fā)現(xiàn)，傳統(tǒng)僅僅以金錢進(jìn)行激勵(lì)的方式，并不能取得理想的激勵(lì)效果。因此，對(duì)于代理人的長(zhǎng)期激勵(lì)方式逐漸轉(zhuǎn)向代理人的個(gè)人偏好等方面的研究。

現(xiàn)有研究已經(jīng)突破傳統(tǒng)委托代理模型中1對(duì)1的委托代理關(guān)系模型，將委托代理模型中1對(duì)1的形式延伸到了對(duì)于1對(duì)多關(guān)系的研究，1對(duì)多的關(guān)系是指一個(gè)委托人同時(shí)對(duì)應(yīng)多個(gè)業(yè)績(jī)可以相互比較的代理人。探討項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)合作中的道德風(fēng)險(xiǎn)和團(tuán)隊(duì)績(jī)效問(wèn)題，研究主要集中在個(gè)人信息化特征[1]和錦標(biāo)賽等模型。[2]將代理人的公平偏好、互惠偏好、利他偏好、薪酬差距等引入項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)委托代理模型，探討了參與人不同行為偏好對(duì)其努力選擇及其績(jī)效的影響。[3-5]

由Bernheim和Whinston[6]對(duì)于“共同代理”的定義可知，在共同代理模型中，一個(gè)代理人與多個(gè)個(gè)人偏好相沖突的委托人對(duì)應(yīng)。共同代理理論研究的核心問(wèn)題是委托人與代理人如何在生產(chǎn)剩余相互分配的情況下，達(dá)到有效率的產(chǎn)出。[7]針對(duì)國(guó)有企業(yè)特殊的異質(zhì)委托情境，考慮國(guó)企高管在職消費(fèi)和隱藏收益自利行為，國(guó)內(nèi)學(xué)者王壘等[8]分析了代理人不同自利行為對(duì)政府股東和社會(huì)股東納什均衡合同中最優(yōu)激勵(lì)契約設(shè)計(jì)的影響。

然而在實(shí)際商業(yè)活動(dòng)中，普遍存在著多委托人多代理人狀況，由于參與人之間存在著合作或競(jìng)爭(zhēng)的復(fù)雜關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，現(xiàn)有研究也只是在探討他們?cè)谑裁礃拥娘@示機(jī)制下存在納什均衡解以及均衡解的穩(wěn)定性問(wèn)題。也有學(xué)者針對(duì)國(guó)內(nèi)國(guó)有企業(yè)特殊情景提出了關(guān)于國(guó)有企業(yè)的三邊道德風(fēng)險(xiǎn)模型，設(shè)計(jì)出了有效契約以此來(lái)規(guī)避異質(zhì)委托情境下的代理人機(jī)會(huì)主義行為。[9]

(二)實(shí)證分析——高管激勵(lì)效果及更替機(jī)制

Jensen和Meckling(1976)提出使用股權(quán)對(duì)高管進(jìn)行激勵(lì)，為了獲取股權(quán)的未來(lái)收益，高管代理人能夠努力工作，降低了股東與管理層之間的代理成本，從長(zhǎng)期來(lái)看能夠使高管利益與股東利益趨于一致。但近年來(lái)，隨著Enron等公司丑聞的出現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)了股權(quán)激勵(lì)存在的負(fù)面影響，因此，股權(quán)激勵(lì)能否完全適用于管理層，學(xué)者們?nèi)栽趪@“最優(yōu)契約理論”和“管理層權(quán)力理論”進(jìn)行探討，但迄今未達(dá)成一致結(jié)論。因?yàn)楣蓹?quán)激勵(lì)效果會(huì)受到一系列因素的影響，比如制度因素?，F(xiàn)在主流研究已經(jīng)開(kāi)始關(guān)注由股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃實(shí)施產(chǎn)生的一系列代理問(wèn)題，例CEO薪酬的過(guò)度支付、[10]管理層盈余操縱等等，這些都會(huì)對(duì)企業(yè)的治理效果產(chǎn)生不良影響。

在實(shí)證方面的另一支脈絡(luò)主要從對(duì)管理層機(jī)會(huì)主義行為事后懲罰的視角，開(kāi)展對(duì)高管離任機(jī)制的討論，試圖設(shè)計(jì)有效的治理機(jī)制來(lái)約束管理層機(jī)會(huì)主義行為提高治理效率，研究視角和切入點(diǎn)越來(lái)越細(xì)化，從開(kāi)始關(guān)注大型成熟的上市公司，到近年來(lái)國(guó)外學(xué)者以英美創(chuàng)業(yè)企業(yè)創(chuàng)始人為研究切入對(duì)象，分析了創(chuàng)始人離任、創(chuàng)始人投資決策、創(chuàng)始人戰(zhàn)略選擇等對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)有效治理的影響關(guān)系。國(guó)內(nèi)學(xué)者賀小剛發(fā)表了一系列有關(guān)家族企業(yè)創(chuàng)始人離任影響的相關(guān)成果，主要集中在創(chuàng)始人交接模式、[11]創(chuàng)始人離任情境[12]等對(duì)企業(yè)治理效果的影響。另外，據(jù)統(tǒng)計(jì)，許多企業(yè)在經(jīng)營(yíng)良好的情況下，經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)隨著家族創(chuàng)始人的退出而驟然倒閉的情況，因此，家族創(chuàng)始人合理的退出方式對(duì)于公司的發(fā)展至關(guān)重要。漸進(jìn)退出或激進(jìn)退出等退出方式的不同對(duì)于公司績(jī)效會(huì)產(chǎn)生顯著性差異。[13]至于退出方式的選擇，很大程度上受創(chuàng)始高管的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)與其期望水平的差距，以及繼任者來(lái)源的影響。[14]

另外，近幾年來(lái)開(kāi)始有學(xué)者關(guān)注從創(chuàng)始人激勵(lì)視角來(lái)研究其對(duì)于企業(yè)創(chuàng)新戰(zhàn)略的影響，因?yàn)閯?chuàng)始高管在一定程度上能夠決定董事會(huì)的結(jié)構(gòu)，對(duì)創(chuàng)始高管的激勵(lì)能夠促進(jìn)董事會(huì)結(jié)構(gòu)合理化，有利于公司的有效治理，已有學(xué)者從創(chuàng)始高管視角對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)IPO后的董事會(huì)結(jié)構(gòu)與公司研發(fā)資源投入的關(guān)系進(jìn)行了研究；針對(duì)創(chuàng)業(yè)上市公司高管離任事件，區(qū)分了公司創(chuàng)始高管和非創(chuàng)始高管離任，分析了不同高管身份對(duì)公司發(fā)展的影響機(jī)理。

二、第二重委托代理關(guān)系：大股東委托人利益侵占風(fēng)險(xiǎn)治理

在第二重委托代理關(guān)系研究中，主要為股權(quán)集中條件下大股東對(duì)小股東利益侵占風(fēng)險(xiǎn)治理的研究，其中不乏一些文獻(xiàn)綜述的評(píng)論，如Sheifer和Denis等都是將第二類代理問(wèn)題中的股權(quán)集中視為一種治理機(jī)制，與其他治理機(jī)制一起進(jìn)行了討論。Holderness[15]主要基于美國(guó)公司目前普遍存在股權(quán)集中現(xiàn)象，在股權(quán)集中的情況下，對(duì)于大股東與公司發(fā)展關(guān)系的文獻(xiàn)進(jìn)行梳理比較，對(duì)于第二類代理問(wèn)題的侵占效益進(jìn)行總結(jié)?？偨Y(jié)國(guó)內(nèi)外關(guān)于大股東侵占小股東利益的研究成果，可以概括為第二類代理問(wèn)題產(chǎn)生的原因、大股東侵占小股東利益的方式、大股東侵占小股東利益的后果以及避免第二類代理問(wèn)題的機(jī)制等四個(gè)方面。

國(guó)內(nèi)學(xué)者通過(guò)大量的實(shí)證和案例分析從以上四個(gè)方面揭示了第二類代理問(wèn)題的存在。[16-18]在回答國(guó)內(nèi)上市公司是否存在第二類代理問(wèn)題方面，主要是從關(guān)聯(lián)交易、金字塔結(jié)構(gòu)和交叉持股等方面探究大股東通過(guò)隧道行為對(duì)中小股東進(jìn)行利益侵占；關(guān)于避免第二類代理問(wèn)題的機(jī)制，已有研究證明大股東的現(xiàn)金股利非但沒(méi)有遏制他們的侵占欲望，反而為他們攫取私人收益提供了途徑。而增大其他股東的股權(quán)制衡能力，從而在一定程度上消除一股獨(dú)大的現(xiàn)象，能夠使其他中小股東增強(qiáng)對(duì)于控股股東的監(jiān)督能力，從而降低第二類代理問(wèn)題的成本，而且，民營(yíng)企業(yè)的股權(quán)制衡效果要優(yōu)于國(guó)有企業(yè)；對(duì)于大股東侵占方式的研究，我國(guó)上市公司的大股東大多通過(guò)現(xiàn)金股利和資金侵占兩種方式進(jìn)行?，F(xiàn)金股利非但沒(méi)有促使控股股東努力經(jīng)營(yíng)公司，反而導(dǎo)致了其對(duì)于資金的侵占，已有研究表明，社會(huì)法人控股股東相比較國(guó)有控股股東對(duì)于資金侵占的程度更嚴(yán)重。[19]吳育輝等[20]在雙重代理關(guān)系框架下，分析了大股東委托人和管理層代理人之間的掏空與自利行為的博弈過(guò)程及結(jié)果。而在特殊的管理情境下，連燕玲等[21]對(duì)危機(jī)沖擊下的大股東行為進(jìn)行了研究，該情況下，大股東出于其本能的管家意識(shí)，對(duì)于上市公司不會(huì)實(shí)施正常經(jīng)營(yíng)期間所進(jìn)行的侵占掠奪性行為，反而會(huì)表現(xiàn)出支撐行為，而且，大股東持股比例的提高有利于支撐行為的發(fā)揮，從而促進(jìn)公司績(jī)效的改善；對(duì)于大股東侵占小股東引起的一系列后果中，早在Claessens對(duì)東亞地區(qū)控股股東研究時(shí)就已發(fā)現(xiàn)，終極控股股東利用金字塔結(jié)構(gòu)分離其控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)，兩權(quán)分離度的增大加大了控股股東的隧道效應(yīng)動(dòng)機(jī)，顯著降低公司價(jià)值。[22]基于中國(guó)的現(xiàn)狀，趙尚梅等[23]發(fā)現(xiàn)地方政府的特殊大股東對(duì)城市商業(yè)銀行存在過(guò)度的掏空行為，嚴(yán)重影響了商業(yè)銀行的信貸結(jié)構(gòu)和經(jīng)營(yíng)績(jī)效。另外，馬磊等[24]通過(guò)案例研究對(duì)國(guó)內(nèi)股權(quán)分置改革第一股“三一重工”發(fā)現(xiàn)盡管終極控制股東通過(guò)金子塔持股實(shí)現(xiàn)了兩權(quán)分離，但并未影響企業(yè)治理績(jī)效，沒(méi)有表現(xiàn)出終極控制股東的侵占效應(yīng)，但后續(xù)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，中國(guó)民營(yíng)企業(yè)上市公司終極股東都不愿意放棄大股東的身份，兩權(quán)分離度與治理績(jī)效表現(xiàn)出顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。[25]

三、基于雙重委托代理的創(chuàng)業(yè)企業(yè)治理框架

目前國(guó)內(nèi)外關(guān)于企業(yè)兩類代理問(wèn)題的研究已經(jīng)進(jìn)行了大量嘗試。但是關(guān)于第一重委托代理關(guān)系中的代理人機(jī)會(huì)主義風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，主要集中在對(duì)大型成熟制造業(yè)企業(yè)的研究，而且大都在委托代理框架下從監(jiān)督代理人視角來(lái)進(jìn)行分析，盡管相關(guān)理論模型對(duì)有效企業(yè)高管契約進(jìn)行了拓展，試圖更好地激勵(lì)代理人，但實(shí)際操作性有待加強(qiáng)，而且缺少相關(guān)的實(shí)證檢驗(yàn)。另外，針對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)代理人的研究，主要集中在對(duì)創(chuàng)始人懲罰性離任或是自愿離任導(dǎo)致的企業(yè)績(jī)效變化的分析，明顯缺少?gòu)膭?chuàng)始人激勵(lì)視角針對(duì)創(chuàng)始人股權(quán)如何設(shè)計(jì)以此提高治理效率的研究，這將會(huì)導(dǎo)致對(duì)企業(yè)IPO后的績(jī)效惡化缺乏前瞻性和預(yù)防性。

圖1　基于雙重委托代理理論的創(chuàng)業(yè)企業(yè)治理框架

針對(duì)第二重委托代理關(guān)系中大股東侵占風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，國(guó)內(nèi)外主要考慮如何避免大股東與小股東利益的沖突，進(jìn)一步減少大股東的侵占行為。但是，在實(shí)際治理過(guò)程中大股東由于股權(quán)集中也有動(dòng)機(jī)會(huì)發(fā)揮監(jiān)督效應(yīng)，對(duì)高管的機(jī)會(huì)主義行為進(jìn)行監(jiān)督和避免，在這種情況下就出現(xiàn)了小股東的搭便車行為，那么合理的控制權(quán)私有收益是大股東發(fā)揮監(jiān)督效應(yīng)的激勵(lì)基礎(chǔ)。但是目前研究沒(méi)能夠區(qū)分創(chuàng)業(yè)企業(yè)控股股東合理控制權(quán)私益和超額控制權(quán)私益，這也使我們無(wú)法正確看待創(chuàng)業(yè)企業(yè)大股東的侵占行為，對(duì)相關(guān)企業(yè)行為認(rèn)識(shí)較為片面。關(guān)于公司治理理論的形成和發(fā)展，國(guó)外主要是針對(duì)英美企業(yè)的實(shí)證分析。然而，管理理論發(fā)展和形成不可能避免地依賴情境性因素，單純的引進(jìn)西方理論指導(dǎo)我國(guó)企業(yè)治理實(shí)踐將會(huì)出現(xiàn)“水土不服”。因此如何結(jié)合我國(guó)轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)體特殊背景，在充分考慮我國(guó)管理情境的基礎(chǔ)上凝練具有中國(guó)特色的內(nèi)部治理理論是目前研究的關(guān)鍵所在。[26]

創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)是戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)培育的重要平臺(tái)，而創(chuàng)業(yè)板上市公司的股權(quán)安排是提高內(nèi)部治理水平的重要內(nèi)核，考慮國(guó)內(nèi)特殊創(chuàng)業(yè)管理情境，在雙重委托代理框架下探討創(chuàng)業(yè)企業(yè)治理治理論將更加符合創(chuàng)業(yè)企業(yè)治理實(shí)踐。針對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)，未來(lái)研究應(yīng)該基于完全契約及隱性契約理論，分析創(chuàng)業(yè)企業(yè)在內(nèi)部治理過(guò)程中的參與主體，識(shí)別不同身份類型的控股股東、終極控股股東、中小股東以及高管之間的博弈關(guān)系，依據(jù)不同的控制權(quán)配置體系，抽象概括創(chuàng)業(yè)企業(yè)雙重委托代理關(guān)系特征，構(gòu)建創(chuàng)業(yè)企業(yè)雙重委托代理關(guān)系分析框架，具體見(jiàn)圖1。

在第一重委托代理關(guān)系中，考慮創(chuàng)業(yè)企業(yè)特殊階段，從創(chuàng)始高管激勵(lì)視角分析其股權(quán)安排對(duì)治理效率的影響。以往研究主要針對(duì)大型成熟制造業(yè)企業(yè)，而且主要是在委托代理理論框架下從職業(yè)經(jīng)理人的監(jiān)督視角來(lái)分析第一類代理問(wèn)題對(duì)治理效率的影響，未來(lái)研究可從創(chuàng)始高管激勵(lì)視角，以管家理論為理論基點(diǎn)，考慮國(guó)內(nèi)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的情境因素以及創(chuàng)業(yè)者的特點(diǎn)，分析其股權(quán)安排對(duì)治理效率的影響，是在董事會(huì)結(jié)構(gòu)進(jìn)化論觀點(diǎn)下對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)內(nèi)部治理理論的一個(gè)補(bǔ)充嘗試。在控股股東或是大股東與高管的委托代理關(guān)系下，分析創(chuàng)始高管在創(chuàng)業(yè)企業(yè)IPO后的股權(quán)安排對(duì)企業(yè)治理效率的影響。以創(chuàng)業(yè)板上市公司為研究對(duì)象，選取創(chuàng)始高管控制董事會(huì)程度、創(chuàng)始高管持股數(shù)量和創(chuàng)始高管持股分散程度三個(gè)變量，借助多元回歸分析驗(yàn)證其對(duì)企業(yè)治理效率的影響，并檢驗(yàn)兩兩變量之間的交互作用，分析變量之間替代效應(yīng)或是互補(bǔ)效應(yīng)，在管家理論框架下從創(chuàng)始高管激勵(lì)視角來(lái)解釋創(chuàng)業(yè)企業(yè)創(chuàng)始高管股權(quán)安排對(duì)企業(yè)治理效率的影響機(jī)理，通過(guò)對(duì)創(chuàng)始高管的有效股權(quán)激勵(lì)來(lái)減少第一類委托代理問(wèn)題。

在第二重委托代理關(guān)系中，區(qū)分大股東合理控制權(quán)私益和超額控制權(quán)私益，分析創(chuàng)業(yè)企業(yè)大股東發(fā)揮“監(jiān)督效應(yīng)”大于“侵占效應(yīng)”作用的最佳股權(quán)安排。以往研究主要就如何避免大股東超額控制權(quán)私有收益做出解答，未來(lái)研究可以拓展創(chuàng)業(yè)企業(yè)大股東控制權(quán)私有收益類型，認(rèn)為大股東股權(quán)集中應(yīng)當(dāng)獲取合理的控制權(quán)私益來(lái)彌補(bǔ)發(fā)揮監(jiān)督效應(yīng)所帶來(lái)的成本，對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)第二類代理問(wèn)題的解決提供新的視角和結(jié)論。在大股東與小股東的委托代理關(guān)系下，區(qū)分不同大股東身份類型，驗(yàn)證大股東股權(quán)集中對(duì)企業(yè)治理效率的影響。關(guān)注大股東股權(quán)集中所發(fā)揮的“監(jiān)督效應(yīng)”和“侵占效應(yīng)”，區(qū)分合理控制權(quán)私益和超額控制權(quán)私益概念，借助分位數(shù)回歸法驗(yàn)證大股東股權(quán)集中所發(fā)揮的“監(jiān)督效應(yīng)”大于“侵占效應(yīng)”的最佳股權(quán)安排，并考慮風(fēng)投基金(VC)等不同大股東身份之間的差異，從不同身份大股東動(dòng)機(jī)來(lái)解釋不同股權(quán)安排，在給出大股東合理控制權(quán)私益解釋的同時(shí)減少第二類委托代理問(wèn)題。

在雙重委托代理關(guān)系下，在多個(gè)大股東、小股東以及高管等多雙重委托代理關(guān)系下，考慮引入不同高管身份類型和企業(yè)戰(zhàn)略(國(guó)際化戰(zhàn)略、多元化)等中介變量，分析創(chuàng)業(yè)企業(yè)不同股權(quán)身份制衡度對(duì)企業(yè)治理效率的影響路徑。主要綜合考慮兩類代理問(wèn)題的影響，從不同股東身份的制衡情況如何影響董事會(huì)或是高層管理人員的選聘，以及如何基于企業(yè)自身資源和能力來(lái)制定企業(yè)戰(zhàn)略，到最后如何影響企業(yè)治理效果的邏輯來(lái)展開(kāi)討論。在此基礎(chǔ)上，針對(duì)國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)體的特殊背景，考慮了外部市場(chǎng)化程度、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)差異以及企業(yè)規(guī)模等管理情境，構(gòu)建具有調(diào)節(jié)效應(yīng)的中介模型，理清創(chuàng)業(yè)企業(yè)不同股權(quán)身份制衡度對(duì)企業(yè)治理效果的影響關(guān)系和機(jī)理。借助以上研究結(jié)論和成果，考慮行業(yè)特性、企業(yè)規(guī)模等管理情境，可以從創(chuàng)始高管在董事會(huì)股權(quán)安排、大股東股權(quán)集中度以及不同身份股東制衡度等方面提出提高創(chuàng)業(yè)上市公司內(nèi)部治理水平的改進(jìn)方案，并可以對(duì)國(guó)內(nèi)創(chuàng)業(yè)企業(yè)內(nèi)部治理水平提升提供借鑒。

本文主要以創(chuàng)業(yè)企業(yè)的治理理論為研究對(duì)象，在雙重委托代理框架下探討創(chuàng)業(yè)企業(yè)股權(quán)安排對(duì)企業(yè)治理的影響關(guān)系，并基于國(guó)內(nèi)特殊管理情境分析多種受制條件的影響機(jī)理。本文的研究設(shè)計(jì)主要試圖回答以下幾個(gè)問(wèn)題：第一，在第一重委托代理關(guān)系中，怎樣的創(chuàng)始高管股權(quán)結(jié)構(gòu)安排能夠獲取較高的企業(yè)治理水平，來(lái)解決第一類代理問(wèn)題中的高管代理人機(jī)會(huì)主義風(fēng)險(xiǎn)；第二，在第二重委托代理關(guān)系中，分析不同身份大股東股權(quán)集中如何影響企業(yè)內(nèi)部治理水平，在創(chuàng)業(yè)企業(yè)中是否存在合理的控制權(quán)私有收益而引發(fā)的“監(jiān)督效應(yīng)”大于“侵占效應(yīng)”的情況；第三，在雙重委托代理關(guān)系框架下，創(chuàng)業(yè)企業(yè)不同股權(quán)身份制衡度對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)內(nèi)部治理存在怎樣的影響路徑。上述問(wèn)題的回答一方面可使創(chuàng)業(yè)企業(yè)內(nèi)部治理理論更為完善，另外可以為創(chuàng)業(yè)板上市公司微觀治理和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)培育提供理論指導(dǎo)。

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(責(zé)任編輯：魏霄)

Frame Construction and Prospect on Entrepreneurial Corporate Governance Based on Dual Agency

WANG Lei，LIU Xinmin，WANG Song

(School of Economics and Management，Shandong University of Science and Technology，Qingdao 266590，China)

Abstract:The “perfect” internal governance structure of current companies listed on GEM and the imperfect reality indicate that drawing lessons from the governance norms and standards of Anglo-American listed corporate，which are characterized by equity dispersion，does not necessarily apply to the entrepreneurial enterprises in China，which has strong family governance characteristics.First，from the two aspects of opportunistic moral hazard of executive agents in the principal-agent relationship，and the moral risk of encroaching on the interests by big shareholders of the second agent relations，the paper analyzes the present research progress about the two kinds of principal-agent problems of governance，and points out the lack of current research on special situation of entrepreneurial corporate governance.Secondly，based on the dual-agent framework，it builds the framework of corporate governance，and puts forward that，in the first agent relationship，the influence of founding executives’ equity arrangements on starting-up corporate governance should be analyzed from the perspective of the agent incentive;in the second agent relationship，the optimal equity arrangement made by large shareholders under the reasonable control of the private benefits is analyzed，i.e.，“supervising effect” is bigger than“encroaching effect”;Under the double agent relationship，the path of influence of checks and balances of different ownership identity in the corporate on the entrepreneurial enterprises’ governance is analyzed，and management situations，such as external marketization degree，the difference of industry competition and enterprise scales are given full consideration.The above research results will provide theoretical guidance the improvement of internal governance of listed companies.

Key words:double Principal-Agent relationship;entrepreneurial corporate governance framework;founding executives;ultimate control;large shareholders;problems of agency

收稿日期：2016-03-12

基金項(xiàng)目：國(guó)家自然科學(xué)基金面上資助項(xiàng)目(71371111)；高等學(xué)校博士學(xué)科點(diǎn)專項(xiàng)科研基金(20133718110009)；中國(guó)博士后科學(xué)基金面上資助項(xiàng)目(2015M5820019)；山東省博士后創(chuàng)新項(xiàng)目專項(xiàng)資金資助項(xiàng)目(201403008)；山東科技大學(xué)科研創(chuàng)新團(tuán)隊(duì)支持計(jì)劃“組織治理與系統(tǒng)決策”(2015TDJH103)

作者簡(jiǎn)介：王壘(1986—)，男，山東淄博人，山東科技大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院講師，工學(xué)博士，管理學(xué)在站博士后.

中圖分類號(hào)：F276.5

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1008-7699(2016)03-0068-06