胡麗紅

摘 要 本文通過(guò)研究財(cái)務(wù)管理目標(biāo)與資本結(jié)構(gòu)理論的關(guān)系，對(duì)如何優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題進(jìn)行了探討。指出財(cái)務(wù)管理目標(biāo)應(yīng)為企業(yè)價(jià)值最大化，財(cái)務(wù)杠桿利益是衡量企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的重要指標(biāo)。本文在分析影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)有關(guān)因素的基礎(chǔ)上，對(duì)如何優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題提出了建議。另外，進(jìn)一步對(duì)目前我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀進(jìn)行了闡述。指出我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)所存在的主要問(wèn)題是國(guó)有股比例過(guò)高、偏好股權(quán)融資、流動(dòng)負(fù)債水平偏高，并對(duì)造成這種痼疾的原因以及其對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)目標(biāo)、股東權(quán)益所造成的不利影響進(jìn)行了分析歸納。最后，在此基礎(chǔ)上，對(duì)優(yōu)化我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)提出了對(duì)策建議。

關(guān)鍵詞 財(cái)務(wù)管理目標(biāo)；企業(yè)價(jià)值最大化；上市公司；資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革的不斷深化，對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)管理體制的完善和發(fā)展提出了新的要求。如何科學(xué)地設(shè)置財(cái)務(wù)管理最優(yōu)目標(biāo)，對(duì)于研究財(cái)務(wù)管理理論、確定資本的最優(yōu)結(jié)構(gòu)、有效地指導(dǎo)財(cái)務(wù)管理實(shí)踐具有一定的現(xiàn)實(shí)意義。分析和研究企業(yè)價(jià)值最大化與資本結(jié)構(gòu)理論的存在的關(guān)系，對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)有很大的影響。指出企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)就是可使企業(yè)的總價(jià)值最高，資本成本最低的資本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)在客觀(guān)上存在最優(yōu)組合，企業(yè)在籌資決策中，要通過(guò)不斷優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)使其趨于合理，直至達(dá)到企業(yè)綜合資本成本最低的資本結(jié)構(gòu)，方能實(shí)現(xiàn)企業(yè)最大化這一目標(biāo)。

一、財(cái)務(wù)管理的最優(yōu)目標(biāo)———企業(yè)價(jià)值最大化

財(cái)務(wù)管理目標(biāo)，是在特定的理財(cái)環(huán)境中，通過(guò)組織財(cái)務(wù)活動(dòng)，處理財(cái)務(wù)關(guān)系所要達(dá)到的目的。比較具有代表性的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)主要有以下幾種觀(guān)點(diǎn)：企業(yè)利潤(rùn)最大化、股東財(cái)富最大化、企業(yè)價(jià)值最大化、企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益最大化。根據(jù)現(xiàn)代企業(yè)財(cái)務(wù)管理理論和實(shí)踐，并通過(guò)關(guān)于財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的幾種主要觀(guān)點(diǎn)的比較，筆者認(rèn)為企業(yè)價(jià)值最大化應(yīng)作為財(cái)務(wù)管理的最優(yōu)目標(biāo)。

企業(yè)價(jià)值是指企業(yè)全部資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值，它是以企業(yè)存續(xù)期間所取得的報(bào)酬 （按凈現(xiàn)金流量表示 ），按與取得該報(bào)酬相適應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率作為貼現(xiàn)率計(jì)算的現(xiàn)值來(lái)表示的。企業(yè)價(jià)值不同于利潤(rùn)，利潤(rùn)只是新創(chuàng)造價(jià)值的一部分，而企業(yè)價(jià)值不僅包含了新創(chuàng)造的價(jià)值，還包含了潛在或預(yù)期的獲利能力。如果用V表示企業(yè)價(jià)值；t表示取得報(bào)酬的具體時(shí)間；NCF表示第t年取得的企業(yè)報(bào)酬 （企業(yè)凈現(xiàn)金流量 ），i表示預(yù)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率，則企業(yè)價(jià)值可以通過(guò)以下公式計(jì)算：

V = NCFt/（1 +i）t

若假定企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)，即n→∞，且每年的NCF相等，則

V =NCF/i

由此可見(jiàn) ，企業(yè)總價(jià)值V與NCF成正比，與i成反比。即企業(yè)價(jià)值與預(yù)期報(bào)酬成正比，與預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)成反比。由財(cái)務(wù)管理的基本原理可知，報(bào)酬與風(fēng)險(xiǎn)是呈比例變動(dòng)的，所獲得的報(bào)酬越大，所冒的風(fēng)險(xiǎn)也就越大，而風(fēng)險(xiǎn)的增加又會(huì)影響到企業(yè)的生存狀況和獲利能力。因此，企業(yè)的價(jià)值只有在其報(bào)酬與風(fēng)險(xiǎn)達(dá)到較好的均衡時(shí)才能達(dá)到最大。

以利潤(rùn)最大化為目標(biāo)有其合理的方面，因?yàn)椋旱谝?，人?lèi)進(jìn)行任何活動(dòng)，都是為了創(chuàng)造剩余產(chǎn)品，現(xiàn)最而剩余產(chǎn)品的多少，可以用利潤(rùn)的多少來(lái)綜合衡量。第二，在自由競(jìng)爭(zhēng)條件下，資本將流向能實(shí)現(xiàn)大增值的企業(yè)，取得資本就等于取得了對(duì)各種經(jīng)濟(jì)資源的支配權(quán)，有助于實(shí)現(xiàn)社會(huì)經(jīng)濟(jì)資源的合理配置。但現(xiàn)代公司的重要特征是經(jīng)營(yíng)權(quán)和所有權(quán)相分離，公司經(jīng)營(yíng)者對(duì)股東承擔(dān)資產(chǎn)保值增值的責(zé)任，公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)片面地以財(cái)務(wù)報(bào)表上表現(xiàn)的短期利潤(rùn)的最大化作為財(cái)務(wù)目標(biāo)，是不適當(dāng)?shù)摹?/p>

二、資本結(jié)構(gòu)理論與企業(yè)價(jià)值最大化

資本結(jié)構(gòu)理論是西方當(dāng)代財(cái)務(wù)理論的主要研究成果之一。企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是由于企業(yè)采取不同的籌資方式形成的，表現(xiàn)為企業(yè)長(zhǎng)期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系即企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表右方的長(zhǎng)期負(fù)債、優(yōu)先股、普通股權(quán)益的結(jié)構(gòu)。各種籌資方式及其不同組合類(lèi)型決定著企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)及其變化。資本結(jié)構(gòu)的變化與企業(yè)價(jià)值處于怎樣的關(guān)系？當(dāng)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)處于什么狀態(tài)能使企業(yè)價(jià)值最大？這種關(guān)系構(gòu)成了資本結(jié)構(gòu)理論的焦點(diǎn)。其中，莫迪利安尼和米勒創(chuàng)立的MM定理，被認(rèn)為是當(dāng)代財(cái)務(wù)管理理論的經(jīng)典。

三、影響資本結(jié)構(gòu)的因素分析

1.財(cái)務(wù)杠桿利益

由于企業(yè)一般都采用債務(wù)籌資和股權(quán)籌資的組合，由此形成的資本結(jié)構(gòu)一般稱(chēng)為“杠桿資本結(jié)構(gòu)”，其杠桿比率即為資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)資本與股權(quán)資本的比例關(guān)系。因此，財(cái)務(wù)杠桿利益就成為衡量企業(yè)資本結(jié)構(gòu)、評(píng)價(jià)企業(yè)負(fù)債經(jīng)營(yíng)的重要指標(biāo)。

2.經(jīng)濟(jì)周期因素

在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，任何國(guó)家的經(jīng)濟(jì)都既不會(huì)較長(zhǎng)時(shí)間的增長(zhǎng)，也不會(huì)較長(zhǎng)時(shí)間的衰退，而是在波動(dòng)中發(fā)展的。這種波動(dòng)大體上呈現(xiàn)復(fù)蘇、繁榮、衰退和蕭條的階段性周期循環(huán)，即為經(jīng)濟(jì)周期。一般而言，在經(jīng)濟(jì)衰退、蕭條階段，由于整個(gè)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)不景氣，多數(shù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)舉步維艱，財(cái)務(wù)狀況常常陷入窘境，甚至惡化，經(jīng)濟(jì)效益較差。在此期間，企業(yè)應(yīng)盡可能壓縮負(fù)債，甚至采用“零負(fù)債”策略，不失為一種明智之舉。而在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、繁榮階段，一般來(lái)說(shuō)，由于經(jīng)濟(jì)走出低谷，市場(chǎng)供求趨旺，大部分企業(yè)的銷(xiāo)售順暢，利潤(rùn)水平不斷上升，此時(shí)，企業(yè)應(yīng)增加負(fù)債，以抓住機(jī)遇，迅速發(fā)展。

四、總結(jié)

綜合以上分析可以發(fā)現(xiàn)，財(cái)務(wù)管理目標(biāo)與資本結(jié)構(gòu)理論之間有著非常密切的關(guān)系，在實(shí)際的工作當(dāng)中，只有從兩者之間的關(guān)系出發(fā)，才能實(shí)現(xiàn)對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展。

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