苗玉

摘 要：在項目投資評價指標(biāo)法的應(yīng)用過程中，決策主體對不同評價方法適用條件的選擇判斷比較模糊。本文嘗試通過對項目投資評價指標(biāo)法梳理和初步探析，發(fā)現(xiàn)項目投資評價指標(biāo)的選擇要結(jié)合企業(yè)項目投資決策的特點、經(jīng)營管理特點及投資項目類型等因素綜合加以考量。

關(guān)鍵詞：投資決策；項目評價方法；適用條件

一、項目投資評價方法應(yīng)用中的基本問題

項目投資評價指標(biāo)法是利用基本的投資決策指標(biāo)對所要投資的項目進行評價，項目投資評價指標(biāo)法是長期我國企業(yè)運用較為普遍的投資決策方法，借助各種投資指標(biāo)對投資項目進行分析評價，這種方法具有直觀易懂，分析成本低，專業(yè)要求低的特點。

通過整理現(xiàn)有文獻對評價指標(biāo)法適用條件的討論，我們發(fā)現(xiàn)在貼現(xiàn)指標(biāo)中，凈現(xiàn)值（NPV）反映投資項目所能夠獲得的大于期望報酬的超額收益，主要缺陷包括NCF和折現(xiàn)率r受人為影響較大；NPV指標(biāo)不適宜對互斥方案進行比選；忽略了可能導(dǎo)致項目發(fā)生變化的各種信息因素，否認了決策的靈活性。獲利指數(shù)（PI）反映投資項目的投資效率，但不適宜對互斥項目進行比選。內(nèi)含報酬率（IRR）反映投資項目的實際報酬率，是項目接受貸款利率的最高臨界點，但是IRR假設(shè)再投資利率等于項目本身的IRR；現(xiàn)金流量為非傳統(tǒng)型，項目可能存在多個IRR或不存在。動態(tài)投資回收期（PP）動態(tài)反映項目投產(chǎn)后收回全部投資所需的時間，但是忽略了回收期以后的現(xiàn)金流量。在非貼現(xiàn)指標(biāo)中，靜態(tài)投資回收期（PP）在不考慮時間價值時項目投資產(chǎn)后收回全部投資所需要的時間，會計收益率（ARR）反映投資項目在投資有效期內(nèi)所能獲得的會計凈收益水平，投資利潤率（ROI）反映項目投資資產(chǎn)的盈利能力。共性缺陷是沒有考慮貨幣的時間價值和投資的風(fēng)險價值，投資利潤率還存在計算口徑不一致，可比性差的缺陷。

現(xiàn)有文獻對投資評價指標(biāo)選擇問題的討論主要關(guān)注對不同評價指標(biāo)優(yōu)劣勢比較，未對選擇最優(yōu)投資評價方法提供解決思路，這削弱了指標(biāo)法對企業(yè)進行投資決策實務(wù)的指導(dǎo)意義。而且，學(xué)者對各個投資評價指標(biāo)缺陷的討論會使決策主體片面認為投資評價指標(biāo)法并不完善，是存在問題的。這些討論尚缺乏從投資項目本身及決策主體的角度出發(fā)思考這個問題。運用不同的項目評價方法進行分析時可能會導(dǎo)致不盡相同的決策結(jié)果，是否存在相對最優(yōu)的項目投資評價方法？判斷的標(biāo)準是什么？要解決這些問題，首先需要梳理項目投資評價指標(biāo)法在應(yīng)用過程中存在的基本問題，綜合現(xiàn)有相關(guān)文獻，評價指標(biāo)的選擇缺乏統(tǒng)一標(biāo)準是應(yīng)用決策中存在的基本問題。

二、項目投資評價指標(biāo)法及其適用條件的探析

（一）評價指標(biāo)選擇的標(biāo)準

在梳理項目投資評價指標(biāo)法適用條件之前，首先需要對其應(yīng)用中的指標(biāo)選擇標(biāo)準進行分析，這有益于當(dāng)評價指標(biāo)決策結(jié)果矛盾時作出客觀合理的取舍。通過整理有關(guān)最優(yōu)項目投資評價問題的研究文獻，我們發(fā)現(xiàn)指標(biāo)選擇標(biāo)準主要包含兩方面：

1、評價指標(biāo)的決策效益性。決策效益性指綜合考慮評價指標(biāo)分析的決策成本和企業(yè)投資決策特征。決策成本包括數(shù)據(jù)信息成本、分析人員的雇傭成本等。企業(yè)投資決策特征包括投資活動是否頻繁、投資金額是否巨大、企業(yè)規(guī)模等。在項目投資評價時應(yīng)結(jié)合企業(yè)決策特征，根據(jù)不同類型指標(biāo)的決策效益性進行選擇。

貼現(xiàn)指標(biāo)的效益性表現(xiàn)在分析資料翔實完整、分析人員雇傭成本高及分析過程復(fù)雜，適宜于企業(yè)投資決策特征為項目投資活動頻繁、投資金額巨大的大型企業(yè)。非貼現(xiàn)指標(biāo)的效益性表現(xiàn)在分析成本較低且穩(wěn)定和分析過程簡單，適宜于企業(yè)投資決策特征為項目投資活動少，投資金額較小的中小型企業(yè)。

2、評價指標(biāo)估算的客觀性。估算的客觀性是指評價指標(biāo)估算是否能客觀反映投資項目的各種決策因素，如項目壽命期內(nèi)的現(xiàn)金流量、貨幣時間價值、項目壽命期、項目投資金額等因素對項目未來收益的影響。當(dāng)評價指標(biāo)結(jié)果發(fā)生矛盾時，應(yīng)根據(jù)評價指標(biāo)估算的客觀性進行取舍。

（二）項目投資評價指標(biāo)法的適用條件

互斥項目決策包括固定資產(chǎn)的續(xù)用、修理、更新決策等，需要對決策項目按照評價指標(biāo)進行評價排序選擇。這種類型的投資決策在經(jīng)營活動中尤為頻繁，所以我們隊貼現(xiàn)指標(biāo)適用條件的梳理和討論主要關(guān)注的是，當(dāng)決策結(jié)果不同時應(yīng)按照指標(biāo)選擇標(biāo)準如何取舍。

1、NPV和IRR評價結(jié)果發(fā)生矛盾。假設(shè)項目的折現(xiàn)率為10%，項目A和項目B都是初始投資額均為2000萬元且經(jīng)營期限為4年的項目，項目A投產(chǎn)后第一年的預(yù)期現(xiàn)金流量為1600萬元、其余三年均為1000萬元，項目B的未來預(yù)期現(xiàn)金流量分別為200萬元、2600萬元、1000萬元、1000萬元。

NPV的決策結(jié)果分別為1559.36萬元、1604.46萬元，即項目B可行，而IRR的決策結(jié)果分別為50%和43%，即項目A可行。此時，兩個評價指標(biāo)決策結(jié)果發(fā)生矛盾，造成矛盾的主要原因是兩項指標(biāo)的再投資報酬率假設(shè)不同，NPV指標(biāo)假設(shè)企業(yè)能接受最低資本成本為再投資報酬率，即10%。而IRR指標(biāo)假設(shè)項目本身的報酬率為再投資率，意味著可以再投資到和項目A本身報酬率（50%）的相等的項目，這顯然不現(xiàn)實。所以此時選用NPV指標(biāo)進行評價的參考價值較大。

假設(shè)項目的折現(xiàn)率為10%，項目C和項目D是經(jīng)營期限為4年，但初始投資額不等，分別為2000萬元和22000萬元的項目，項目C投產(chǎn)后的預(yù)期現(xiàn)金流量為均為1010萬元，項目D投產(chǎn)后的預(yù)期現(xiàn)金流量均為10000萬元。

項目C的NPV為1092.33萬元，項目D的NPV為8816.96萬元，即項目D可行，IRR指標(biāo)估算結(jié)果分別為36%和29%，即項目C可行，出現(xiàn)矛盾。投資規(guī)模不等是產(chǎn)生矛盾的主要原因。解決這一矛盾的方法主要有三種，一是參照獲利指標(biāo)PI的結(jié)果進行取舍，即項目C比較可行；二是考慮資本約束，存在較高資本約束時，NPV指標(biāo)的參考價值高，反之，IRR的參考價值高；三是采取差額投資內(nèi)含報酬率法進行取舍，二者的差額內(nèi)含報酬率為28%，較之基準折現(xiàn)率10%大得多，所以在不考慮資本限量時，優(yōu)選項目D。

2、NPV和PI評價結(jié)果發(fā)生矛盾。在評價規(guī)模不同的互斥項目是，NPV指標(biāo)和PI指標(biāo)評價結(jié)果通常會出現(xiàn)矛盾。產(chǎn)生差異的原因是兩項目的初始投資額不等，這是由二者估算標(biāo)準不同導(dǎo)致的，NPV是絕對值指標(biāo)，該指標(biāo)傾向于投資額較大的項目。而PI指標(biāo)是相對數(shù)指標(biāo)，傾向于投資效率高的項目。所以要解決這個矛盾取決于資本限量。

三、啟示與結(jié)論

為減少項目投資評價方法不同產(chǎn)生的決策偏差，提高投資決策的有效性和科學(xué)性，本文通過對投資評價指標(biāo)法適用條件的梳理和探析，發(fā)現(xiàn)在運用項目投資評價指標(biāo)法時，指標(biāo)選擇的標(biāo)準應(yīng)考慮評價指標(biāo)決策的效益性和估算的客觀性。中小型企業(yè)選用非貼現(xiàn)指標(biāo)進行項目投資決策更為經(jīng)濟，大型企業(yè)則選用貼現(xiàn)指標(biāo)更為經(jīng)濟。貼現(xiàn)指標(biāo)較之非貼現(xiàn)指標(biāo)更客觀，適宜長期投資項目的決策。對于項目初始投資額不等的互斥項目決策，貼現(xiàn)指標(biāo)在進行評價時可能會失效，此時需要考慮其他因素對貼現(xiàn)指標(biāo)進行調(diào)整后再對項目進行評價會比較有效。

此外，項目投資評價更是一個系統(tǒng)的決策活動，需考慮不同項目的特征，再結(jié)合投資評價方法的適用條件，選擇相對較優(yōu)的評價方法進行投資評價，才能提高投資決策的有效性。（作者單位：西北民族大學(xué)管理學(xué)院）

基金項目：中央高?；究蒲袠I(yè)務(wù)費專項資金資助研究生科研創(chuàng)新項目（Yxm2015214）

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