陳天順

摘要：隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，投資在我國(guó)企業(yè)發(fā)展中的地位越來越凸顯，然而每年巨大數(shù)額的投資量不禁引起了廣大學(xué)者的關(guān)注，高投資是否意味著高效率？學(xué)者們研究發(fā)現(xiàn)，代理沖突導(dǎo)致總經(jīng)理與股東之間的最終利益和目標(biāo)不一致。一方面，管理層有的為了擴(kuò)大自己的權(quán)力范圍或者薪酬待遇而擴(kuò)大企業(yè)投資規(guī)模，投資一些凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目造成過度投資；另一方面，管理層擁有一定的社會(huì)地位，他們出于維護(hù)個(gè)人的聲譽(yù)及口碑，選擇放棄凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目造成投資不足。在上市公司中，核心管理者直接決定了公司未來的發(fā)展方向及政策，甚至當(dāng)高管兼兩職兼任也擔(dān)任董事長(zhǎng)時(shí)，他們能夠直接決定公司未來的發(fā)展方向。因此，管理層權(quán)力肯定能夠影響投資效率。本文將分析管理層權(quán)力如何影響投資效率。

關(guān)鍵詞：管理層權(quán)力；投資效率：高管

一、引言

改革開放以來，在我國(guó)特有制度和一系列政策推動(dòng)下，大量資金的投入帶來了飛速發(fā)展的30年。但是近幾年，我國(guó)政府開始強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、產(chǎn)業(yè)升級(jí)，控制地方政府債務(wù)，追求增長(zhǎng)質(zhì)量，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度有所下降，這引起國(guó)內(nèi)外對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂。因此投資效率受到了越來越多的關(guān)注。無論是投資不足或是投資過度，在這個(gè)效率至上的年代都將退出市場(chǎng)的激烈競(jìng)爭(zhēng)。因此找到影響企業(yè)投資效率的因素逐漸成為一個(gè)研究的熱點(diǎn)。在一個(gè)企業(yè)中，管理層權(quán)力對(duì)企業(yè)決策的制定和執(zhí)行起著至關(guān)重要的作用。八十年代我國(guó)實(shí)施了國(guó)企放權(quán)讓利的改革，在這次改革中，無論是國(guó)企還是民企，都完成了管理層權(quán)力的逐步形成及擴(kuò)大，發(fā)展到今天的中國(guó)，十九大的召開強(qiáng)調(diào)的不再是量的發(fā)展而是質(zhì)的發(fā)展。本文基于這一特殊國(guó)情和歷史背景，將管理層權(quán)力與投資效率的國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)進(jìn)行梳理，分析兩者之間的聯(lián)系，最后就如何提高企業(yè)投資效率給出建議。

二、文獻(xiàn)綜述

（一）國(guó)外文獻(xiàn)綜述

在國(guó)外學(xué)者的早期研究中，已經(jīng)發(fā)現(xiàn)了管理者和投資效率存在著一定的聯(lián)系。Narayanan（1985）發(fā)現(xiàn)管理層迫于業(yè)績(jī)壓力下，可能會(huì)放棄一些長(zhǎng)遠(yuǎn)來講對(duì)企業(yè)發(fā)展有利的項(xiàng)目，而選擇可以快速給企業(yè)帶來收益的投資項(xiàng)目。隔年Jensen就發(fā)現(xiàn)規(guī)模越大的企業(yè)管理層利用自己的權(quán)力獲取的私利越多，因此，管理層很樂意于不斷投資來擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，也就造就了投資過度。Murphv和Stulz的研究也印證了他的觀點(diǎn)，Jensen在這個(gè)研究成果的基礎(chǔ)上還得出了經(jīng)典的自由現(xiàn)金流假說。Alexander（2001）研究了股東持股方面，發(fā)現(xiàn)第一大股東持股比例越高，對(duì)管理者的約束能力越強(qiáng)，也就更能抑制非效率投資。Meclding（1976）研究薪酬激勵(lì)發(fā)明，發(fā)現(xiàn)通過股權(quán)激勵(lì)，可以緩解管理層和股東利益目標(biāo)不一致，可以有效抑制非效率投資。Bohren和Pfiestley（2009）從內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)方面出發(fā)，發(fā)現(xiàn)公司內(nèi)部?jī)?nèi)部治理機(jī)制越完善越能減少投資過度或投資不足。

（二）國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)綜述

在國(guó)外學(xué)者的研究基礎(chǔ)上，現(xiàn)在研究投資效率也逐漸成為我國(guó)的一個(gè)熱點(diǎn)，但單獨(dú)研究管理層權(quán)力對(duì)投資效率的影響還較少。我國(guó)同樣有不少學(xué)者從股權(quán)結(jié)構(gòu)人手研究，張棟、楊淑娥和楊紅（2008）講上市公司數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，第一大股東持股比例和企業(yè)投資過度不是簡(jiǎn)單的線性關(guān)系，而是一個(gè)倒“u”型關(guān)系；羅進(jìn)輝、萬迪防和蔡地（2008）得出了類似結(jié)論，不是簡(jiǎn)單的線性關(guān)系而是一個(gè)倒“N”型曲線。以上學(xué)者均認(rèn)為第一大股東持股比例越高越能越能約束管理者，抑制非效率投資。李麗君和金玉娜（2008）得出了相反結(jié)論，她們認(rèn)為過于集中地股權(quán)度會(huì)提高過度投資，徐細(xì)雄和呂金晶（2011）也認(rèn)為第一大股東持股比例越高，非效率投資情況越嚴(yán)重。辛清泉、林斌和王彥超（2007）開始著手研究薪酬激勵(lì)方面，發(fā)現(xiàn)管理層薪酬與非效率投資負(fù)相關(guān)。薛云奎和白云霞（2008）通過對(duì)比國(guó)企和民企發(fā)現(xiàn)，國(guó)企中高管更愿意過度投資來擴(kuò)張規(guī)模獲得更多的政府補(bǔ)助。國(guó)內(nèi)學(xué)者們關(guān)于企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)與投資效率的研究結(jié)果不盡一致。唐雪松、周曉蘇和馬如靜（2007）指出，良好的公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)能夠提高投資效率。

三、結(jié)論和展望

通過對(duì)國(guó)內(nèi)外管理層權(quán)力與投資效率的文獻(xiàn)回顧，為我們研究如何提高公司的投資效率提供了新思路。因此，針對(duì)如何提高公司的投資效率，我們可以從以下三個(gè)方面提出建議：

（一）完善經(jīng)理人市場(chǎng)

針對(duì)經(jīng)理人市場(chǎng)的不完善，可以考慮建立一個(gè)經(jīng)理人檔案，并在當(dāng)中反映經(jīng)理人的聲譽(yù)和參與的主要投資項(xiàng)目，形成一個(gè)可以評(píng)級(jí)經(jīng)理人的平臺(tái)。平臺(tái)的構(gòu)建可以給高管們提供一個(gè)公平統(tǒng)一的評(píng)價(jià)，能夠形成良好的競(jìng)爭(zhēng)，也可以更好地追蹤經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的后續(xù)以完善責(zé)任機(jī)制，對(duì)高管具有很好的約束與激勵(lì)作用，可以抑制高管作出非效率投資行為。

（二）加強(qiáng)對(duì)高管的監(jiān)督機(jī)制

薄弱的監(jiān)督機(jī)制很容易導(dǎo)致管理層權(quán)力過大而滋生非效率投資。針對(duì)當(dāng)今的經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢(shì)下，管理層權(quán)力范圍逐步擴(kuò)大，兩權(quán)分離和信息不對(duì)稱引起的非效率投資，企業(yè)可以通過完善企業(yè)的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，讓董事會(huì)發(fā)揮好它的監(jiān)督職能，在高管與股東之間發(fā)揮著橋梁作用，協(xié)調(diào)兩者的利益。因此公司要加強(qiáng)內(nèi)部治理機(jī)制的完善，盡快讓部門制度規(guī)章化、監(jiān)督日?；?，對(duì)重大項(xiàng)目的決策進(jìn)行二次考評(píng)，避免高管不合理的投資行為，來提高企業(yè)的投資效率提升企業(yè)的價(jià)值。

（三）降低股權(quán)集中程度

我國(guó)上市公司的一大特征則是，股權(quán)大部分集中在國(guó)企法人或者國(guó)家手中。這種情況就造就了我國(guó)上市公司大股東控制現(xiàn)象比較明顯。這樣會(huì)帶來一系列的問題，為了提高投資效率，避免大股東對(duì)公司投資絕對(duì)性的影響，我們要想方設(shè)法適當(dāng)?shù)貋斫档凸蓹?quán)的集中程度。首先，建立多元化的股權(quán)制度，這樣能夠降低國(guó)有股的控制地位，減少國(guó)家的干預(yù)又能提高公司的管理水平，其次加強(qiáng)維護(hù)中小股東的權(quán)益，通過完善相關(guān)法律，加強(qiáng)公司監(jiān)督機(jī)制來保護(hù)中小股東利益，使投資者更好地了解投資信息做出更好的投資決策，提高投資效率。