●鄭 怡

一、引言

90年代開始，我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)取得了突飛猛進(jìn)的發(fā)展，行業(yè)產(chǎn)值占GDP比重連年上升，房地產(chǎn)行業(yè)大規(guī)模擴(kuò)張使得諸如萬(wàn)科、保利地產(chǎn)、碧桂園等企業(yè)脫穎而出，在內(nèi)部激烈競(jìng)爭(zhēng)的同時(shí)，也帶動(dòng)了上下游企業(yè)的快速發(fā)展。自2014年以來(lái)，我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)體系不斷完善，政府的調(diào)控力度也不斷增大，各種因素使得房地產(chǎn)企業(yè)的融資門檻越來(lái)越高，而房地產(chǎn)企業(yè)的發(fā)展需要大規(guī)模的資金支持，因此，這些企業(yè)越來(lái)越依靠自有資金進(jìn)行經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，即股權(quán)融資，于是相對(duì)應(yīng)地，股東會(huì)要求管理層在進(jìn)行決策時(shí)采取更加謹(jǐn)慎的態(tài)度，以達(dá)到股權(quán)價(jià)值最大化的目的。

企業(yè)價(jià)值往往是企業(yè)進(jìn)行投資和資產(chǎn)重組等決策時(shí)必不可少的參考指標(biāo)，它能夠?qū)ζ髽I(yè)的綜合實(shí)力做出比較全面的描述，同時(shí)，在價(jià)值管理逐漸成為企業(yè)管理模式主流的如今，企業(yè)價(jià)值的大小也反映了管理者的經(jīng)營(yíng)水平 （謝冉，2016），因此，對(duì)于如今的房地產(chǎn)企業(yè)管理者來(lái)說(shuō)，利用科學(xué)的方法對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，以做出合適的決策，達(dá)到企業(yè)價(jià)值最大化的目標(biāo)就顯得至關(guān)重要。對(duì)于股東來(lái)說(shuō)，企業(yè)價(jià)值最大化的目標(biāo)實(shí)現(xiàn)，也能促使股東價(jià)值最大化目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

傳統(tǒng)的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法可以分為成本法、收益法與市場(chǎng)法，其中收益法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中應(yīng)用最為廣泛，但是，這三種方法并未將權(quán)益資本成本納入估值時(shí)所考慮的因素范圍，即忽略了公司所隱藏的股權(quán)資本成本，這顯然與管理者應(yīng)當(dāng)創(chuàng)造最大化的股東價(jià)值不符，基于此，研究者提出利用EVA評(píng)估方法以真正反映企業(yè)的增值能力與創(chuàng)造股東價(jià)值能力，從而反映企業(yè)價(jià)值。

本文擬應(yīng)用EVA評(píng)估模型對(duì)保利地產(chǎn)的企業(yè)價(jià)值進(jìn)行探索，并在評(píng)估過(guò)程中發(fā)現(xiàn)提升企業(yè)價(jià)值的策略，以期在理論上充實(shí)EVA研究成果，在實(shí)踐中為管理者經(jīng)營(yíng)提供一定的參考，并為我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)增加價(jià)值提出建議。

二、文獻(xiàn)綜述

（一）EVA評(píng)估方法的發(fā)展與應(yīng)用現(xiàn)狀

Marshall（1890）提出了經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)一詞，他認(rèn)為公司真正的盈利不僅僅應(yīng)當(dāng)補(bǔ)償企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成本，還應(yīng)當(dāng)補(bǔ)償其資本成本。此后，諸如剩余收益（Residual Income）、超額可實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)（Excess Realizable Profit）以及經(jīng)濟(jì)增加值（Economic Value Added，以下簡(jiǎn)稱 EVA）等相似概念逐漸提出。Anthony（1982）將這些概念引入了企業(yè)價(jià)值評(píng)估體系。Stewart（1994）在對(duì)通用汽車公司進(jìn)行研究時(shí)，就利用剩余收入的概念對(duì)其各個(gè)部門的價(jià)值創(chuàng)造能力做出了評(píng)價(jià)，通過(guò)分析Stewart發(fā)現(xiàn)，EVA能夠?qū)⑵髽I(yè)價(jià)值的經(jīng)營(yíng)決策和價(jià)值增值有效地體現(xiàn)出來(lái)。OByrn（1996）在預(yù)測(cè)企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值時(shí)，發(fā)現(xiàn)相對(duì)于稅后凈利潤(rùn)與公司凈值，EVA的表現(xiàn)更為出色。而在面對(duì)為股東帶來(lái)價(jià)值的問(wèn)題時(shí)，Shimin Chen和James L Dodd（2003）認(rèn)為 EVA能夠反應(yīng)出企業(yè)為所有者帶來(lái)的收益，阿薩夫（2004）也認(rèn)為，如果要將股東利益最大化放在第一位并將其看作企業(yè)的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，那么EVA方法可以是用來(lái)估算企業(yè)價(jià)值的基本方法。

在我國(guó)，段亞軍（2000）首次利用EVA理論對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，近幾年來(lái)，EVA方法被廣泛應(yīng)用于我國(guó)企業(yè)價(jià)值評(píng)估。就房地產(chǎn)行業(yè)而言，周夏飛與陳曉紅（2009）以上市房地產(chǎn)企業(yè)為樣本，利用實(shí)證方法分析了EVA與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)性，發(fā)現(xiàn)二者之間存在著顯著的線性相關(guān)性。馬留康（2016）采用理論與案例結(jié)合的方式，利用EVA、市凈率以及市盈率模型對(duì)碧桂園的企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，結(jié)果表明EVA模型與其實(shí)際價(jià)值最接近的結(jié)論。

除此之外，企業(yè)價(jià)值的評(píng)估方法還有折現(xiàn)現(xiàn)金流法與實(shí)物期權(quán)法等，基于不同的研究角度，學(xué)者對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)當(dāng)應(yīng)用何種估值方法的說(shuō)法不一，比如丁艷春（2014）對(duì)魯商置業(yè)進(jìn)行案例分析后認(rèn)為，現(xiàn)金流量法比較適合房地產(chǎn)企業(yè)價(jià)值分析，企業(yè)應(yīng)當(dāng)保證充足的現(xiàn)金流與存貨。利用實(shí)物期權(quán)法對(duì)具體企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估的企業(yè)較少，在理論研究中，陳漢明與李翔（2017）認(rèn)為該方法適用于在預(yù)見的將來(lái)既無(wú)股利也沒有真正的現(xiàn)金流，但是具有發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)。

綜合而言，近幾年的房地產(chǎn)企業(yè)存在股東投入占比大、回收期長(zhǎng)的特點(diǎn)，在價(jià)值管理的視角下，一方面，股東要求管理層在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中實(shí)現(xiàn)股東價(jià)值最大化，另一方面，管理層亦需要通過(guò)企業(yè)價(jià)值最大化來(lái)完成經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)指標(biāo)以及實(shí)現(xiàn)自身抱負(fù)，EVA模型同時(shí)兼顧了這兩點(diǎn)，這是其他估值方法無(wú)法做到的，因此本文認(rèn)為，在現(xiàn)階段將EVA模型應(yīng)用于房地產(chǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估是比較合適的。

（二）EVA與企業(yè)價(jià)值

根據(jù)現(xiàn)有研究，EVA對(duì)企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值有著比較強(qiáng)的關(guān)聯(lián)，Uyemura（1996）在針對(duì)EVA對(duì)金融企業(yè)價(jià)值和股價(jià)的關(guān)系時(shí)發(fā)現(xiàn)，EVA在較長(zhǎng)的時(shí)間跨度上才能顯示出與二者的相關(guān)性。周明明（2015）也認(rèn)為，EVA在實(shí)現(xiàn)企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展具有促進(jìn)作用，他指出EVA不僅僅是一種業(yè)績(jī)考核指標(biāo)，更加是一套先進(jìn)的價(jià)值管理體系。

在EVA如何驅(qū)動(dòng)企業(yè)提高價(jià)值方面，李光貴 （2011）將“可持續(xù)分紅比例”估算與EVA價(jià)值管理體系結(jié)合，通過(guò)分析數(shù)據(jù)表明國(guó)有企業(yè)應(yīng)當(dāng)不斷提高和保持留存收益在投資的報(bào)酬水平、樹立全面的資本成本管觀念，從而提高企業(yè)價(jià)值。王鑫（2016）通過(guò)對(duì)EVA計(jì)算公式的分解認(rèn)為影響EVA大小的主要是ROA、資本總額、加權(quán)平均資本成本以及利息費(fèi)用，而由于加權(quán)平均資本成本等因素的調(diào)節(jié)作用有限，因此ROA才是目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素。寧宇新、張志寧和榮倩倩（2017）利用實(shí)證方法研究EVA在企業(yè)中的實(shí)施效果后發(fā)現(xiàn)，公司治理是影響EVA作為企業(yè)財(cái)務(wù)控制系統(tǒng)試試效果的重要因素，其中董事會(huì)規(guī)模、控制權(quán)以及資產(chǎn)規(guī)模是影響EVA與股價(jià)之間差異的重要因素，因此要提高企業(yè)價(jià)值，就應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步優(yōu)化公司治理因素。

綜合而言，關(guān)于如何通過(guò)EVA管理實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值提高的研究結(jié)論并不一致，這在某種意義上能夠說(shuō)明企業(yè)利用EVA進(jìn)行價(jià)值管理能夠較為全面地考慮到經(jīng)營(yíng)的各個(gè)方面，從而能夠從整體出發(fā)去提高企業(yè)價(jià)值。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀

1、房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀?？傮w而言，房地產(chǎn)一直屬于投資大、風(fēng)險(xiǎn)高、周期長(zhǎng)的資金密集型企業(yè)，由于其只有在竣工備案且交付住房后才能對(duì)收入進(jìn)行確認(rèn)，因此其資金周轉(zhuǎn)與償債是房地產(chǎn)企業(yè)面對(duì)的眾多風(fēng)險(xiǎn)之一。此外，一般而言，房地產(chǎn)企業(yè)采用間接方式進(jìn)行融資，也因此房地產(chǎn)受到國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)政策的影響比較大，比如貨幣政策的變化會(huì)直接影響這些企業(yè)的債務(wù)資本成本，從而影響償債與盈利能力。進(jìn)而影響企業(yè)價(jià)值。2014年之后，我國(guó)房地產(chǎn)的市場(chǎng)體系不斷完善，雖然存在央行降息、“二孩”等促進(jìn)政策，但是由于政府的調(diào)控力度也不斷增大，總體而言房地產(chǎn)企業(yè)的融資門檻并沒有降低，在我國(guó)，房地產(chǎn)企業(yè)主要為國(guó)有企業(yè)，這意味著國(guó)家作為股東，需要對(duì)這些企業(yè)提供更多的資金支持。在逐漸以價(jià)值為導(dǎo)向的現(xiàn)代企業(yè)管理中，股東價(jià)值最大化是企業(yè)所有者和管理者共同追逐的目標(biāo)（張文靜，張鐸，2016）。也因此，房地產(chǎn)企業(yè)的管理者需要應(yīng)用適當(dāng)?shù)钠髽I(yè)估值方法來(lái)實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)。

2、房地產(chǎn)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)狀況。從2017年的數(shù)據(jù)來(lái)看，雖然處在房地產(chǎn)行業(yè)降溫階段，但是一些具有優(yōu)勢(shì)的企業(yè)，如融創(chuàng)中國(guó)、碧桂園、萬(wàn)科、中國(guó)恒大、保利地產(chǎn)等等仍舊憑借其在品牌、規(guī)模以及成本等方面的優(yōu)勢(shì)取得了顯著的增長(zhǎng)，圖1與圖2顯示了2017年我國(guó)房地產(chǎn)且銷售額及其同比增速：

圖1 2017年中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)銷售額及同比增速（單位：億元）

圖2 2017年我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)銷售額同比增速

從圖1可以看出，整體而言我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)處于高速的增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，2017年的房地產(chǎn)行業(yè)中，融創(chuàng)中國(guó)、碧桂園、萬(wàn)科、中國(guó)恒大以及保利地產(chǎn)的銷售額居于前五，但是結(jié)合圖2，應(yīng)注意到一部分房地產(chǎn)企業(yè)如旭輝集團(tuán)、新城控股、陽(yáng)光城等有后來(lái)居上的趨勢(shì)，他們?cè)?017年的銷售額不到融創(chuàng)中國(guó)、萬(wàn)科、恒大以及保利地產(chǎn)的半成，但是增長(zhǎng)速度缺僅落后于融創(chuàng)中國(guó)，分別為96%、94%以及88%。這說(shuō)明房地產(chǎn)企業(yè)仍舊面臨著十分激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，位于前列的企業(yè)在葆有自身優(yōu)勢(shì)的同時(shí)，也要注意到這些可能后來(lái)居上的企業(yè)，并采取相應(yīng)的對(duì)策以應(yīng)對(duì)相應(yīng)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。

除了銷售業(yè)績(jī)，市場(chǎng)集中度也反映了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的情況，圖3顯示了2017年我國(guó)前五和前十房企市場(chǎng)集中度的變化情況：

圖3 中國(guó)前五和前十房企市場(chǎng)集中度變化情況

經(jīng)歷低迷期后，房地產(chǎn)行業(yè)逐漸不如升溫階段，從圖3可以看出，2017年，前五和前十的市場(chǎng)集中度分別為16.9%和24.1%，較2016年年末分別大幅提升了4%和5.2%，從2011年到2017年，房地產(chǎn)企業(yè)市場(chǎng)集中度有向優(yōu)勢(shì)企業(yè)靠攏的趨勢(shì)，這表明房地產(chǎn)企業(yè)在面對(duì)激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)時(shí)，雖然已處于行業(yè)龍頭的企業(yè)已經(jīng)獲得了一定競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，但是這些優(yōu)勢(shì)很有可能是由其品牌、規(guī)模等帶來(lái)的，而其他未在龍頭地位的企業(yè)很有可能通過(guò)努力也能達(dá)到這樣的效果，從而躋身于行業(yè)前列分享市場(chǎng)集中帶來(lái)的相應(yīng)資源，因此，在保持現(xiàn)有優(yōu)勢(shì)的同時(shí)，目前的位于行業(yè)前列的企業(yè)仍舊需要采取其他措施來(lái)應(yīng)對(duì)可能后來(lái)居上企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)。

就本文的研究對(duì)象保利地產(chǎn)來(lái)看，2017年其銷售額占到了全國(guó)第五位，但是銷售額增長(zhǎng)率則排在第十一位，而與此同時(shí)，融創(chuàng)中國(guó)的銷售額僅高于保利地產(chǎn)，但是增長(zhǎng)率則達(dá)到135%，這說(shuō)明保利地產(chǎn)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)雖然存在，但是相較于其他龍頭企業(yè)來(lái)說(shuō)仍舊稍顯不足，此外，其他銷售業(yè)績(jī)不如保利地產(chǎn)的企業(yè)，如華潤(rùn)臵地、新城控股等，他們的銷售增長(zhǎng)率也大于保利地產(chǎn)，這說(shuō)明保利地產(chǎn)不僅僅要面對(duì)龍頭企業(yè)之間的的競(jìng)爭(zhēng)，還要面對(duì)一些后來(lái)居上企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)。多年來(lái)，保利地產(chǎn)通過(guò)其品牌知名度、企業(yè)規(guī)模等取得了競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，近幾年，保利地產(chǎn)通過(guò)不斷完善自身發(fā)展戰(zhàn)略，擴(kuò)大業(yè)務(wù)領(lǐng)域，利用多元化戰(zhàn)略來(lái)應(yīng)對(duì)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，其市場(chǎng)占有率仍舊有比較大優(yōu)勢(shì)，因此總體來(lái)說(shuō)，雖然面對(duì)各種各樣的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，但是在相當(dāng)一段時(shí)間內(nèi)，保利地產(chǎn)仍舊能憑借多年的行業(yè)優(yōu)勢(shì)占據(jù)行業(yè)領(lǐng)先地位。

（二）EVA評(píng)估模型

1、EVA的計(jì)算方法。相比其他的估值方法，EVA評(píng)估方法最大的優(yōu)點(diǎn)在于其能夠考慮企業(yè)的權(quán)益融資成本以及長(zhǎng)期利益，這與企業(yè)的價(jià)值管理觀點(diǎn)不謀而合，利用這種方法對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估也能避免管理者盲目投資或者短視行為的發(fā)生。

利用EVA進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估時(shí)應(yīng)當(dāng)注意，雖然與傳統(tǒng)方法相似，EVA也以會(huì)計(jì)利潤(rùn)作為基礎(chǔ)數(shù)據(jù)來(lái)源，但是對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，利潤(rùn)是其價(jià)值的一種表現(xiàn)形式，從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度來(lái)看，只有企業(yè)的利潤(rùn)大于其權(quán)益和債務(wù)成本之和時(shí)，才是真正創(chuàng)造了價(jià)值，或者說(shuō)經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)（Stiglitz,1993）。也因此，EVA必須通過(guò)調(diào)整后才能真實(shí)反映企業(yè)的價(jià)值以及其創(chuàng)造價(jià)值的能力。Stern-Stewart咨詢公司認(rèn)為應(yīng)當(dāng)針對(duì)超過(guò)150個(gè)指標(biāo)進(jìn)行調(diào)整，但是從目前的研究來(lái)看，在具體計(jì)算中僅對(duì)幾個(gè)重要指標(biāo)進(jìn)行調(diào)整亦能滿足需求（李莎莎，2017），據(jù)此，EVA的計(jì)算原理可以為表現(xiàn)為式（1）：

EVA=NOPAT-TC*WACC （1）

NOPAT指稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)，TC指資本總額，WACC指加權(quán)平均資本成本。

其中，NOPAT是在不影響企業(yè)資本總額的前提下，公司所取得的稅后凈利潤(rùn)，它反映了企業(yè)投入資產(chǎn)后的盈利能力，計(jì)算方法如式（2）所示：

NOPAT=息前稅后凈利潤(rùn)+少數(shù)股東損益+本年商譽(yù)攤銷+遞延所得稅貸方增加+準(zhǔn)備金增加+研發(fā)費(fèi)用+廣告支出+營(yíng)業(yè)外支出-營(yíng)業(yè)外收入-研發(fā)和廣告費(fèi)用本年攤銷 （2）

TC包括權(quán)益資本總額與債務(wù)資本總額，在實(shí)際計(jì)算時(shí)，可以采取年初數(shù)或者年初年末的均值，具體計(jì)算方式可以表示為式（3）：

TC=普通股權(quán)益+少數(shù)股東權(quán)益+準(zhǔn)備金+遞延所得稅貸方余額+短期借款+長(zhǎng)期借款+一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期借款+應(yīng)付債券-在建工程-金融資產(chǎn) （3）

WACC的計(jì)算方式如式（4）所示：

其中，債務(wù)資本成本包括當(dāng)年計(jì)入損益的利息支出與資本化的利息支出，股權(quán)資本成本通常采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型來(lái)確定，其計(jì)算如式（5）所示：

股權(quán)資本成本=無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率+β×市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) （5）

根據(jù)Stewart公司的建議，本文擬采用2017年長(zhǎng)期國(guó)債年收益率作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)用10年滬深指數(shù)平均收益率與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率之差表示，則通過(guò)國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)查詢得到。

2、EVA價(jià)值評(píng)估模型。EVA評(píng)估模型的核心與現(xiàn)金流折現(xiàn)模型相似，都為貼現(xiàn)思想，但是EVA模型利用的是EVA值進(jìn)行貼現(xiàn)，根據(jù)企業(yè)的發(fā)展階段，EVA價(jià)值評(píng)估模型可以進(jìn)一步分為單階段評(píng)估模型、兩階段評(píng)估模型和三階段評(píng)估模型。使用單階段模型的企業(yè)目前發(fā)展比較平穩(wěn)，且在未來(lái)能夠保持比較穩(wěn)定的增長(zhǎng)率。使用兩階段模型的企業(yè)將發(fā)展階段分為高速增長(zhǎng)與穩(wěn)定增長(zhǎng)階段，三階段模型則考慮了兩階段中的過(guò)渡期，通過(guò)研究比較，企業(yè)采用兩階段模型的情況較為普遍，因此本文擬采用兩階段模型來(lái)對(duì)選定的目標(biāo)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，具體計(jì)算方法如式（6）所示：

其中，V代表企業(yè)價(jià)值，Co代表期初企業(yè)的資本總額，EVAt代表第t年的經(jīng)濟(jì)增加值，WACC為加權(quán)平均資本成本，g為永續(xù)增長(zhǎng)率。

四、EVA模型下保利地產(chǎn)價(jià)值評(píng)估

（一）保利地產(chǎn)基本情況

1、保利地產(chǎn)簡(jiǎn)介。保利房地產(chǎn)（集團(tuán)）股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“保利地產(chǎn)”）成立于1992年，是中國(guó)保利集團(tuán)控股的房地產(chǎn)上市公司，國(guó)家以及開發(fā)資質(zhì)企業(yè)，其綜合實(shí)力在我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)中居于前五位。

經(jīng)過(guò)二十余年的發(fā)展，保利地產(chǎn)已經(jīng)基本形成以房地產(chǎn)開發(fā)經(jīng)營(yíng)為主、以房地產(chǎn)金融和社區(qū)消費(fèi)為翼的“一主兩翼”板塊布局。在房地產(chǎn)開發(fā)方面，保利地產(chǎn)產(chǎn)品包括住宅、寫字樓、星級(jí)酒店、購(gòu)物中心、商貿(mào)會(huì)展等，其康居、善居、逸居、尊居四大品牌下設(shè)多個(gè)品類，并結(jié)合業(yè)主全齡段的需求推出了“全生命周期居住系統(tǒng)”。在區(qū)域布局方面，除了覆蓋國(guó)內(nèi)的珠三角、長(zhǎng)三角、環(huán)渤海、中部與西南主要經(jīng)濟(jì)圈的68個(gè)城市外，保利地產(chǎn)還積極擴(kuò)大海外市場(chǎng)，截止到2016年，其在澳大利亞、美國(guó)、英國(guó)等國(guó)家已實(shí)現(xiàn)9個(gè)項(xiàng)目的開發(fā)。在社區(qū)消費(fèi)服務(wù)方面，保利地產(chǎn)利用其布局的物業(yè)管理、銷售代理、社區(qū)商業(yè)運(yùn)營(yíng)等相關(guān)業(yè)務(wù)，逐漸形成了機(jī)構(gòu)、社區(qū)、居家“三位一體”的養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)體系，其中，物業(yè)公司已經(jīng)完成股份制改造，2016年實(shí)現(xiàn)了約1500萬(wàn)平方米的市場(chǎng)化外擴(kuò)。在在房地產(chǎn)金融方面，保利地產(chǎn)以房地產(chǎn)基金為主，積極探索和發(fā)展小額貸款、產(chǎn)業(yè)投資等相關(guān)業(yè)務(wù)以對(duì)經(jīng)營(yíng)管理規(guī)模進(jìn)行擴(kuò)張。綜合來(lái)看，保利地產(chǎn)雄厚的實(shí)力與穩(wěn)健的發(fā)展大大提升了其可持續(xù)發(fā)展的能力。

通過(guò)介紹可以看出，保利地產(chǎn)在我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)內(nèi)的地位舉足輕重，且作為優(yōu)質(zhì)上市公司，其相關(guān)披露清晰完整、可靠性高，因此作為研究對(duì)象是可行的。本文將以保利地產(chǎn)為例，用韻EVA價(jià)值評(píng)估模型對(duì)其價(jià)值進(jìn)行分析。

2、保利地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況。銷售規(guī)模不斷擴(kuò)大，銷售質(zhì)量不斷提高，可持續(xù)發(fā)展能力強(qiáng)。綜合來(lái)看，保利地產(chǎn)營(yíng)業(yè)收入2016年為1547.52億元，較2015年增長(zhǎng)了25.27%，而同年簽約金額則達(dá)到了公司步入千億時(shí)代以來(lái)的最高額2101億元，同比增長(zhǎng)36%，在銷售規(guī)模不斷增長(zhǎng)的同時(shí)，保利地產(chǎn)制定了嚴(yán)格的應(yīng)收賬款回收政策，保證了良好的銷售質(zhì)量，2016年全年銷售回籠金額為2041億元，回籠率達(dá)97%。此外，保利地產(chǎn)通過(guò)多元拓展的方式以快速補(bǔ)充土地資源，以維持其可持續(xù)發(fā)展能力，2016年期末，公司通過(guò)招拍掛、合作、并購(gòu)等方式完成項(xiàng)目拓展112個(gè)，擴(kuò)展面積達(dá)到2404萬(wàn)平方米，同比增長(zhǎng)84%，與此同時(shí)，保利地產(chǎn)在2016年承擔(dān)了與中航集團(tuán)下屬地產(chǎn)業(yè)務(wù)的整合，增加待開發(fā)資源150萬(wàn)平方米，在以后的年度整合中，保利地產(chǎn)將獲得更多的待整合資源。

財(cái)務(wù)狀況比較穩(wěn)健，資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，債務(wù)成本逐漸降低。2016年公司資產(chǎn)負(fù)債率為74.76%，較2015年下降了1.19%，凈負(fù)債率下降為55%，為2010年之后的最低點(diǎn)，此外，其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為341億元，有息負(fù)債凈額減少了79億元，有息負(fù)債余額1122億元，其中短期債務(wù)為132億元，從債務(wù)成本來(lái)看，2016年保利地產(chǎn)新增負(fù)債綜合成本為4.4%，同年發(fā)行的“3+2”債券利率僅為2.95%，這表明其債務(wù)結(jié)構(gòu)更加穩(wěn)定，資產(chǎn)的質(zhì)量也在不斷得到更強(qiáng)的保證。

多元化經(jīng)營(yíng)下，兩翼布局進(jìn)一步完善。在社區(qū)消費(fèi)服務(wù)板塊，保利地產(chǎn)積極創(chuàng)新經(jīng)營(yíng)機(jī)制與激勵(lì)模式，在促進(jìn)物業(yè)公司改制上市的同時(shí)，還積極實(shí)現(xiàn)商業(yè)運(yùn)營(yíng)的市場(chǎng)化管理輸出，而養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)中也利用連鎖的形式，培養(yǎng)養(yǎng)老生態(tài)圈。在房地產(chǎn)金融板塊，2016年末，房地產(chǎn)基金規(guī)模已達(dá)600億元，小額貸款業(yè)務(wù)規(guī)模也達(dá)到了4.93億元，此外，保利地產(chǎn)還積極參與滴滴出行、粵高速A定增、粵港證券等戰(zhàn)略投資。

綜上所述，保利地產(chǎn)經(jīng)銷售逐年增長(zhǎng)，資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)合理，現(xiàn)金流穩(wěn)定，總體經(jīng)營(yíng)狀況良好，參考其行業(yè)地位和整體房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展態(tài)勢(shì)，保利地產(chǎn)擁有良好的未來(lái)發(fā)展前景。

3、保利地產(chǎn)財(cái)務(wù)分析。由于截止到本文寫作時(shí)，保利地產(chǎn)2017年年報(bào)未報(bào)出，相關(guān)數(shù)據(jù)不可得，因此本文根據(jù)保利地產(chǎn)2012-2016年年報(bào)所列出的相關(guān)數(shù)據(jù)，分別從償債能力、盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力以及成長(zhǎng)性四個(gè)方面對(duì)其財(cái)務(wù)情況進(jìn)行分析，其中，短期償債能力用流動(dòng)比率、速動(dòng)比率表示，長(zhǎng)期償債能力用利息保障倍數(shù)、資產(chǎn)負(fù)債率表示，盈利能力用營(yíng)業(yè)凈利率、總資產(chǎn)凈利潤(rùn)率、凈資產(chǎn)收益率表示，營(yíng)運(yùn)能力用應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率、固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率以及總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率表示，成長(zhǎng)性則用營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)、總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)以及每股收益的增長(zhǎng)情況表示。所有數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)，具體計(jì)算結(jié)果如表1所示：

表1 保利地產(chǎn)2012-2016年財(cái)務(wù)指標(biāo)

（1）償債能力分析。對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)來(lái)說(shuō)，其流動(dòng)資產(chǎn)一般由貨幣資金、應(yīng)收賬款以及存貨構(gòu)成，應(yīng)收賬款主要為房屋銷售的未變現(xiàn)款項(xiàng)以及票據(jù)等，根據(jù)表1的數(shù)據(jù)，保利地產(chǎn)的流動(dòng)比率各年基本穩(wěn)定，基本維持在1.7左右，速動(dòng)比率呈現(xiàn)出逐年上升的趨勢(shì)，但是明顯比流動(dòng)比率小，這是由于房地產(chǎn)企業(yè)將未結(jié)算的項(xiàng)目確認(rèn)為存貨所致，在流動(dòng)比率變化不大情況下，速動(dòng)比率在明顯上升，這說(shuō)明保利地產(chǎn)除去存貨外的資金相對(duì)于流動(dòng)負(fù)債來(lái)說(shuō)逐漸增多，也因此，其短期償債能力在逐步增強(qiáng)。自2012年以來(lái)，保利地產(chǎn)的利息保障倍數(shù)呈現(xiàn)出下降趨勢(shì)，雖然在2016年有所回升，但是幅度不大，這說(shuō)明其有息負(fù)債比較多，從資產(chǎn)負(fù)債情況來(lái)看，雖然其資產(chǎn)負(fù)債率呈現(xiàn)出下降趨勢(shì)，但是近五年仍舊維持在70%以上，這在行業(yè)中處于較高的水平，這很有可能是前期開發(fā)投資巨大引起的，長(zhǎng)此以往可能會(huì)破壞企業(yè)的資金運(yùn)營(yíng)情況，因此綜合而言，保利地產(chǎn)的長(zhǎng)期償債能力較弱，但是通過(guò)2016年年報(bào)披露，其已經(jīng)在從降低融資成本等方面對(duì)長(zhǎng)期償債能力做出改善。

（2）盈利能力分析。營(yíng)業(yè)凈利率從2012-2016年總體處于下滑趨勢(shì)，但變動(dòng)幅度不大，這主要與今年來(lái)我國(guó)國(guó)家的宏觀調(diào)控政策、融資約束條件嚴(yán)格所導(dǎo)致?？傎Y產(chǎn)收益率與凈資產(chǎn)收益率兩個(gè)指標(biāo)表現(xiàn)的較為平穩(wěn)，其中，總資產(chǎn)凈利率維持在4%左右，凈資產(chǎn)收益率維持在17%-18%，但ROE在2016年降低到14.46%，這是2016年保利地產(chǎn)增加了權(quán)益融資的結(jié)果?？傮w而言，保利地產(chǎn)的盈利能力保持的比較穩(wěn)定，從行業(yè)整體環(huán)境來(lái)看以及其采取的融資政策來(lái)看，在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)保利地產(chǎn)的融投資成本可能會(huì)有所降低，其盈利能力可能在保持穩(wěn)定的基礎(chǔ)上有所上升。

（3）營(yíng)運(yùn)能力分析。2016年，保利地產(chǎn)的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)明顯小于以往年度，這可能是其采取了較為嚴(yán)格的應(yīng)收賬款政策所致，從2012-2016年應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)總體情況來(lái)看，保利地產(chǎn)的銷售質(zhì)量良好，資金使用效率較高。此外，固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率呈現(xiàn)出下降趨勢(shì)，其水平與行業(yè)總體水平能夠保持一致。存貨周轉(zhuǎn)率呈現(xiàn)出上升趨勢(shì)，這一方面說(shuō)明保利地產(chǎn)房地產(chǎn)的開發(fā)周期在逐漸加長(zhǎng)，另一方面也與宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境相關(guān)，如政策對(duì)消費(fèi)者的購(gòu)房限制等措施使得房屋銷量受到一定影響等。但是總體而言，保利地產(chǎn)的各項(xiàng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)情況在行業(yè)中均處于較高的水平，其營(yíng)運(yùn)能力在未來(lái)期間內(nèi)是可以繼續(xù)保持的。

（4）成長(zhǎng)性分析。根據(jù)表1的數(shù)據(jù)顯示，保利地產(chǎn)的總能給資產(chǎn)增長(zhǎng)率、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率在2012-2015年呈現(xiàn)出下降趨勢(shì)，且下降幅度較大，這兩項(xiàng)指標(biāo)在2016年均有所回升。每股收益增長(zhǎng)率的波動(dòng)較為明顯，這說(shuō)明保利地產(chǎn)為股東創(chuàng)造財(cái)務(wù)的能力并不穩(wěn)定，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)在逐漸放緩，凈資產(chǎn)增長(zhǎng)則較為迅速，這表明保利地產(chǎn)可能擴(kuò)大了股權(quán)融資，但是并未為其股東帶來(lái)穩(wěn)定的收益，這一系列變動(dòng)可能與近幾年我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的整體波動(dòng)有關(guān)?？紤]到近兩年我國(guó)房地產(chǎn)發(fā)展逐漸平穩(wěn)，因此，總體而言保利地產(chǎn)仍舊具有成長(zhǎng)的潛力。

綜上所述，保利地產(chǎn)在償債、盈利、營(yíng)運(yùn)以及成長(zhǎng)方面都有比較穩(wěn)定的表現(xiàn)，從償債與營(yíng)運(yùn)能力來(lái)看，其現(xiàn)金流較為充足，能夠維持企業(yè)不斷擴(kuò)張以及多元化發(fā)展的需要，從盈利以及成長(zhǎng)來(lái)看，由于受到政策影響較大，在政策較為平穩(wěn)的近期，保利地產(chǎn)能夠保持現(xiàn)有的穩(wěn)定趨勢(shì)。

（二）保利地產(chǎn)2012-2016年EVA計(jì)算

1、保利地產(chǎn)2012-2016年NOPAT。NOPAT=息前稅后凈利潤(rùn)+少數(shù)股東損益+本年商譽(yù)攤銷+遞延所得稅貸方增加+準(zhǔn)備金增加+研發(fā)費(fèi)用+廣告支出+營(yíng)業(yè)外支出-營(yíng)業(yè)外收入-研發(fā)和廣告費(fèi)用本年攤銷

本文利用保利地產(chǎn)2012-2016年年報(bào)數(shù)據(jù)，對(duì)利潤(rùn)進(jìn)行調(diào)整從而計(jì)算NOPAT，其中，息前稅后凈利潤(rùn)用式（7）進(jìn)行計(jì)算：

息前稅后凈利潤(rùn)=（凈利潤(rùn)+所得稅費(fèi)用+利息費(fèi)用）×（1-所得稅率） （7）

具體計(jì)算過(guò)程及結(jié)果如表2所示：

表2 保利地產(chǎn)2012-2016年NOPAT計(jì)算

通過(guò)EVA的計(jì)算公式可以看出，企業(yè)的EVA會(huì)隨著息前稅后凈利潤(rùn)的增大而增加，而影響息前稅后凈利潤(rùn)的主要因素為凈利潤(rùn)以及利息費(fèi)用，因此企業(yè)可以通過(guò)努力經(jīng)營(yíng)以及合理的納稅籌劃來(lái)提高企業(yè)的凈利潤(rùn)水平，同時(shí)，保持必要的債務(wù)融資水平也是必要的。

就保利地產(chǎn)而言，通過(guò)表2可以看出，2012-2016年其凈利潤(rùn)增長(zhǎng)幅度放緩，尤其是2015-2016年的增幅僅為1%，利息費(fèi)用也未有變動(dòng)，通過(guò)中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)公布的數(shù)據(jù)，保利地產(chǎn)2016年的銷售額增長(zhǎng)為36%，2017年為47%，相對(duì)企業(yè)處于行業(yè)同等地位的企業(yè)來(lái)說(shuō)，保利地產(chǎn)的“成績(jī)”并不突出，基于這一角度，本文認(rèn)為保利地產(chǎn)應(yīng)當(dāng)通過(guò)改善其銷售以及投資經(jīng)營(yíng)來(lái)獲得更多的利潤(rùn)，從而在一定程度上提高企業(yè)價(jià)值。

2、保利地產(chǎn)2012-2016年資產(chǎn)總額。TC=普通股權(quán)益+少數(shù)股東權(quán)益+準(zhǔn)備金+遞延所得稅貸方余額+短期借款+長(zhǎng)期借款+一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期借款+應(yīng)付債券-在建工程-金融資產(chǎn)

其中遞延所得稅貸方余額為遞延所得稅負(fù)債余額減去遞延所得稅資產(chǎn)之差，具體過(guò)程與結(jié)果如表3所示：

表3 保利地產(chǎn)2012-2016年TC計(jì)算

EVA會(huì)隨著資產(chǎn)總額以及加權(quán)平均資本成本的增大而變小，而資產(chǎn)總額包括企業(yè)的權(quán)益與債務(wù)，這意味著企業(yè)應(yīng)當(dāng)合理運(yùn)用債務(wù)與權(quán)益融資，盡可能以最小的成本去最高效率運(yùn)用資金，通過(guò)表3的結(jié)果可以看出，2012-2016年，保利地產(chǎn)權(quán)益資本有所上升，占總?cè)谫Y的比例也在不斷增加，但基本維持在50%的水平①，這意味著保利地產(chǎn)的融資成本在下降，但同時(shí)需要為股東謀求更大的價(jià)值。此外，2012-2016年保利地產(chǎn)的短期借款下降，長(zhǎng)期借款增加，且其從2013起開始利用債券進(jìn)行融資，這說(shuō)明保利地產(chǎn)的長(zhǎng)期債務(wù)開始增多，通過(guò)保利地產(chǎn)2016年年報(bào)披露，保利地產(chǎn)的債務(wù)融資成本比較低，這在一定程度上能夠促進(jìn)資金的使用效率。綜合而言，從資本總額的角度來(lái)看，保利地產(chǎn)的融資結(jié)構(gòu)比較合理，這對(duì)企業(yè)價(jià)值的提升有著積極作用。

3、保利地產(chǎn)2012-2016年加權(quán)平均資本成本

（1）計(jì)算債務(wù)資本成本。債務(wù)資本成本的計(jì)算方法如式（8）所示：

稅后債務(wù)資本成本=（長(zhǎng)期借款所占權(quán)重×長(zhǎng)期借款利率+短期借款所占權(quán)重×短期借款利率+應(yīng)付債券所占權(quán)重×應(yīng)付債券利率）×（1-所得稅率） （8）

此處為了簡(jiǎn)化計(jì)算，本文以一年期銀行貸款利率作為短期借款資本成本，以1-3年銀行貸款利率作為長(zhǎng)期借款資本成本，以3-5年期銀行貸款利率作為應(yīng)付債券資本成本。計(jì)算過(guò)程及結(jié)果如表4所示：

表4 保利地產(chǎn)2012-2016年稅后債務(wù)資本成本計(jì)算

（2）計(jì)算權(quán)益資本成本

股權(quán)資本成本=無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率+β×市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)

無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率用 各年度10年期國(guó)債收益率表示，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)用10年滬深指數(shù)平均收益率與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率之差表示，來(lái)自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)。計(jì)算過(guò)程及結(jié)果如表5所示：

表5 保利地產(chǎn)2012-2016年權(quán)益資本成本計(jì)算

（3）計(jì)算加權(quán)平均資本成本

計(jì)算過(guò)程及結(jié)果如表6所示：

表6 保利地產(chǎn)2012-2016年WACC計(jì)算

加權(quán)平均資本成本說(shuō)明了企業(yè)的資金獲得成本，該值越低，則企業(yè)的融資成本越低，EVA值越大，那么企業(yè)價(jià)值就越大，在計(jì)算資本總額時(shí)本文發(fā)現(xiàn)保利地產(chǎn)的權(quán)益融資逐年增加，這一方面意味著保利地產(chǎn)的資本成本下降，一方面也意味著其股東價(jià)值最大化的目標(biāo)更加明確與重要。通過(guò)債務(wù)融資則逐漸轉(zhuǎn)為了以長(zhǎng)期借款和債券為主的長(zhǎng)線，同時(shí)其發(fā)行的債券利率并不高，而長(zhǎng)期借款利率也因?yàn)殂y行政策調(diào)整有所下滑，因此總體來(lái)看保利地產(chǎn)的加權(quán)平均資本成本并不高，這無(wú)疑能夠促進(jìn)企業(yè)價(jià)值的提升，實(shí)現(xiàn)股東以及企業(yè)價(jià)值最大化的經(jīng)營(yíng)管理目標(biāo)。

4、保利地產(chǎn)2012-2016年EVA。

EVA=NOPAT-TC×WACC，計(jì)算過(guò)程及結(jié)果如表7所示：

表7 保利地產(chǎn)2012-2016年EVA計(jì)算 單位：萬(wàn)元

在此基礎(chǔ)上，本文對(duì)2012-2016年保利地產(chǎn)的EVA值變動(dòng)情況進(jìn)行了分析，如圖4所示：

圖4 2012-2016年EVA變化情況

2012-2016年保利地產(chǎn)的EVA均為正值，這說(shuō)明保利地產(chǎn)為其股東創(chuàng)造了價(jià)值，但是從圖4可以看出其波動(dòng)較大，說(shuō)明其真實(shí)利潤(rùn)波動(dòng)也比較大，通過(guò)本次EVA的計(jì)算，可以了解到保利地產(chǎn)的價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素主要為主營(yíng)收入與融資結(jié)構(gòu)，在營(yíng)業(yè)收入方面，保利地產(chǎn)需要提升其銷售業(yè)績(jī)以提高利潤(rùn)水平，在融資方面則需要合理安排融資結(jié)構(gòu)，力求降低資金成本并使其使用效率最大化。

（三）EVA模型下保利地產(chǎn)價(jià)值

在得到2012-2016年保利地產(chǎn)的EVA，還需要對(duì)其未來(lái)EVA進(jìn)行預(yù)測(cè)，根據(jù)上文所述的兩階段模型，企業(yè)價(jià)值V表示為：

本文將2016年12月31日作為期初，以評(píng)價(jià)當(dāng)日保利地產(chǎn)的價(jià)值?？紤]到政策以及經(jīng)濟(jì)環(huán)境的不斷變化，且房地產(chǎn)企業(yè)收到市場(chǎng)及政策環(huán)境的影響比較大，這里采用宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率2%來(lái)代替增長(zhǎng)率。

在第一階段，參考李莎莎（2017）在評(píng)估碧桂園企業(yè)價(jià)值的做法，本文用2012-2016年稅后經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)與資本總額的平均增長(zhǎng)率即18%與14%來(lái)預(yù)測(cè)2017-2021年保利地產(chǎn)的稅后經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)與資本總額，同時(shí)考慮到其增長(zhǎng)不會(huì)一直保持高速態(tài)勢(shì)，因此自2017年之后5年的增長(zhǎng)率按照每年2%遞減來(lái)預(yù)測(cè)。此外，由于加權(quán)平均資本成本呈現(xiàn)出逐年上升的趨勢(shì)，因此以2012-2016年的平均增長(zhǎng)率來(lái)則以2012-2016年的平均值代替。通過(guò)計(jì)算，2012-2016年保利地產(chǎn)的EVA預(yù)測(cè)結(jié)果如表8所示：

表8 保利地產(chǎn)2017-2021年EVA預(yù)測(cè)

在2021年之后，保利地產(chǎn)進(jìn)入穩(wěn)定期，預(yù)測(cè)維持2021年年末數(shù)據(jù)，因此，計(jì)算得出保利地產(chǎn)在2016年12月31日的價(jià)值如表9所示：

表9 保底地產(chǎn)2016年12月31日企業(yè)價(jià)值評(píng)估結(jié)果

通過(guò)計(jì)算得出，保利地產(chǎn)在2016年12月31日的企業(yè)價(jià)值為13501663.43萬(wàn)元，截止到2016年年末。保利地產(chǎn)股分總數(shù)為11857812078股，因此折合股價(jià)為11.39元/股，通過(guò)查詢得到2016年最后一個(gè)交易日保利地產(chǎn)股票收盤價(jià)為9.13元/股，這說(shuō)明保利地產(chǎn)當(dāng)天的股價(jià)被低估，保利地產(chǎn)為其股東創(chuàng)造了價(jià)值。

五、結(jié)論與建議

隨著我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的不斷發(fā)展，其市場(chǎng)也在不斷完善，而同時(shí)價(jià)值管理的理念也越來(lái)越深入人心，本文利用EVA模型對(duì)保利地產(chǎn)的企業(yè)價(jià)值進(jìn)行了探討，并該過(guò)程中發(fā)現(xiàn)保利地產(chǎn)應(yīng)通過(guò)日常經(jīng)營(yíng)提高銷售水平與合理安排融資結(jié)構(gòu)兩個(gè)方面提高企業(yè)價(jià)值。具體而言，本文得出了以下結(jié)論與啟示：

其一，相較于其他價(jià)值評(píng)估方法，EVA模型能夠貼合企業(yè)的價(jià)值管理理念，滿足股東價(jià)值與企業(yè)價(jià)值最大化的目標(biāo)，且由于EVA能購(gòu)比較準(zhǔn)確的說(shuō)明企業(yè)的長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)情況，因此利用這一指標(biāo)對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估有利于企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展。

其二，管理者在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中應(yīng)當(dāng)以價(jià)值管理為導(dǎo)向，在面對(duì)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)時(shí)需要培養(yǎng)自身的核心競(jìng)爭(zhēng)力，努力提高稅后凈利潤(rùn)水平，同時(shí)設(shè)置合理的融資結(jié)構(gòu)，努力使得企業(yè)能夠以最小的成本達(dá)成資金的最大化使用效率。■

注釋：

①數(shù)據(jù)通過(guò)保利地產(chǎn)年報(bào)披露數(shù)據(jù)計(jì)算分析得出。

[1]池國(guó)華,王志,楊金.EVA考核提升了企業(yè)價(jià)值嗎?——來(lái)自中國(guó)國(guó)有上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].會(huì)計(jì)研究,2013，(11).

[2]李光貴.資本成本、可持續(xù)分紅與國(guó)有企業(yè)EVA創(chuàng)造——系統(tǒng)框架分析[J].經(jīng)濟(jì)與管理研究,2011,(05).

[3]李莎莎.基于EVA評(píng)估模型的房地產(chǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估——以碧桂園集團(tuán)為例[D].太原：山西財(cái)經(jīng)大學(xué),2017.

[4]汪鑫.基于EVA提升安慶電信價(jià)值策略[J].價(jià)值工程,2016,(26).

[5]肖明,胡志穎.我國(guó)企業(yè)財(cái)務(wù)決策中價(jià)值評(píng)估模型選擇[J].科研管理,2006,(02).

[6]周夏飛,陳曉紅.EVA、會(huì)計(jì)利潤(rùn)與企業(yè)價(jià)值——來(lái)自房地產(chǎn)行業(yè)的證據(jù)[J].生產(chǎn)力研究,2009，(16).

[7]周濤.新借款費(fèi)用準(zhǔn)則下房地產(chǎn)企業(yè)盈余管理探析[J].建筑經(jīng)濟(jì)，2017，（05）.

[8]Feltham,G.A.,Ohlson,J.A.,Valuation and Clean Surplus Accounting for Operating and Financial Activities[J],Contemporary Accounting Research，11.

[9]Stewart G.B.EVA:Fast and fantasy[J].Journal of Applied Corporate Finance.1994.7(2).