張俊鳴

回購制度剛松綁，A股市場便出現一份高達千億元的回購“大禮”，主角是公認的白馬股代表中國平安。根據中國平安的公告，公司準備適時回購境內外發(fā)行的股份，回購總額不超過總股本的10%，按公告日的收盤價計算約1000億元人民幣。這一巨額回購預案如果落實到位，將超過今年以來702家上市公司實施241億元回購金額三倍，對市場將構成實質性重大利好。但正如中國平安公告所說，回購股份的要素仍有待確定，甚至存在不確定性。為了避免讓千億回購預案淪為“雷聲大、雨點小”的作秀，中國平安回購需要做出最妥善的安排，兼顧各方利益，成為未來藍籌股回購的典范。

從千億融資到千億回購

在這份千億回購預案拋出之前，資深投資者對中國平安的另一個“千億”印象深刻，那就是2008年3月公司提出的“千億增發(fā)預案”，當時這一巨量融資方案遭遇市場“用腳投票”，在付出市值大量蒸發(fā)的代價之后，最終胎死腹中。這一融資預案讓中國平安的股價長期受制于預案提出時的價格，形成“融資頂”直到2015年大牛市才沖破，更被認為是當時A股重挫的因素之一。如今十年過去，中國平安復權之后的股價遠超當時，卻沒有拋出巨額融資而是提出巨額回購，雖然實施還有不確定性，但從抽血變成輸血，無疑值得點贊。

中國平安作為藍籌股的代表之一，其資本運作不僅代表公司自身，更會對其它藍籌股形成對比和示范效應。特別是在目前市場相對低迷的情況下，藍籌股群體如果也能根據自身的情況，推出數額可觀、具有可操作性的回購方案，無疑對市場是一大利好，有利于向投資者傳遞出公司內在價值的清晰信號，對樹立長線價值投資理念的效果明顯。

回購有上限更要有下限

雖然這份千億回購預案看起來數額驚人，但卻充滿了許多模糊空間。特別是回購的股份，涉及的“千億”金額僅僅是上限，也就是最多回購的金額，而沒有明確下限。如果只是少量的回購，對公司股價的支持和價值發(fā)現，無疑只是杯水車薪的效果，甚至會被投資者質疑只是“口水護盤”，讓回購預案淪為短期市值管理的工具。因此，在未來回購方案的細節(jié)里，需要訂立回購金額的下限，而且這個下限還不能太低，才能讓投資者感受到公司回購的誠意。

當然，制定回購金額下限也需要在一定的市場條件下，如果未來股價大漲，公司還大量回購，不排除會對公司的內在價值造成損害，最直接就是造成每股凈資產的降低。因此，回購方案中最好明確回購的價格區(qū)間，筆者建議可設置回購價為當年平安核心員工持股計劃買入的價格，低于這個價格公司在下一交易日便實施回購，在價格沒有回升到回購價之前，回購買入不少于當年員工持股計劃買入金額。如此一來，可以讓投資者對公司的價值看得更清楚明白。

明確回購時間表，設定“回購準備金”

除了回購金額的明確之外，回購時間表也應當更清晰。如果沒有時間表，理論上公司可以讓投資者“千年等一回”，每年回購1億元，分1000年完成，這對投資者來說沒有太大意義。當然，如果是一次性快速買入，不僅會對買入價造成巨大的沖擊成本，也容易造成市場的劇烈波動，對公司的財務安排也未必是最好的選擇。因此，筆者建議，回購時間表可采用年度計劃完成，選擇股價低估的時候出手。比如，每年度的回購金額在不低于核心員工買入金額的同時，不超過100億元，以免市場對股價有過度預期。

另外，在股價沒有下跌到符合回購的價格區(qū)間時，公司應當設定“回購準備金”，將每年凈利潤的一部分，以固定比例的方式提取出來，在某年度股價大幅下跌、進入回購價格區(qū)間時在當年回購，直至準備金用完。如此一來，回購可根據市場價格的變動靈活應對，也有充足的資金來源，對空頭保持強大的威懾力。即使最終因為股價上漲而沒有實施，也不會對投資者的利益造成損害，因為本身投資者就能從股價上漲中獲利。

在回購股份的用途方面，筆者認為直接注銷是首選，可以對每股收益形成直接提升的效果，增加股票的內在價值；其次是作為年終獎金發(fā)放的一部分替代品，發(fā)放給員工時設置一定的鎖定期，讓員工收入實現和公司績效的共同成長。