王雪純　楊洪濤

[摘 要]混合所有制改革是我國國有企業(yè)改革的主要方式，但與國企混改的模式有所不同。中國建材集團是被國資委列為首批混改試點的單位，經(jīng)歷多年改革探索出以并購重組為核心的三種改革方式。與此同時，建材行業(yè)整體效益下滑，有效供給不足問題嚴峻，是國家供給側改革實施的重點領域。選擇中國建材集團下屬核心公司中國巨石為案例來具體研究雙重改革下對其經(jīng)營績效的長期影響?？梢越o其他有內(nèi)部整合訴求的行業(yè)和需要市場化改革的國企提供借鑒。

[關鍵詞]供給側改革;混合所有制改革;財務分析

[中圖分類號]F271

[文獻標識碼]A

[文章編號]2095-3283（2019）10-0105-06

Research on “Mixed Reform” Mode and its Influence under the Background

of Supply-Side Reform

——Take China Building Materials Group as an Example

Wang Xuechun Yang Hongtao

（Southwest Forestry University， Kunming Yunnan 650224）

Abstract： The mixed ownership reform is the main way of state-owned enterprises reform in China， but the mode of mixed ownership reform varies with different state-owned enterprises. China Building Materials Group is listed as one of the first batch of mixed reform pilot units by the state-owned assets supervision and administration commission （SASAC）. After years of reform， it has explored three reform methods centering on merger， acquisition and reorganization. At the same time， the overall benefit of the building materials industry is declining， and the problem of effective supply shortage is severe. The core company of China building materials group， China Stone， is selected as a case to study the long-term impact of dual reform on its business performance. It can provide reference for other industries with internal integration demands and state-owned enterprises in need of market-oriented reform.

Keywords： Supply-side Reform; Reform of Mixed Ownership; Financial Analysis

[作者簡介]王雪純（1995-），女，江蘇人，會計學專業(yè)碩士生，研究方向：公司治理。

[通訊作者]楊洪濤（1966-），男，云南人，教授，博士，研究方向：金融投資、內(nèi)部控制。

一、引言

在改革開放以及市場經(jīng)濟發(fā)展推動下，20世紀90年代開始提出了混合所有制改革的相關方案，希望通過引入民間資本提高國企的生產(chǎn)力水平，發(fā)展有競爭力和創(chuàng)新力的現(xiàn)代公司治理體系。從2014年國資委啟動改革試點以來，截至2018年末，前三批混改試點企業(yè)達到50家，并且未來呈現(xiàn)批量推動趨勢。成立于1984年的中國建材集團，是一家集科研、生產(chǎn)、流通為一體的大型綜合建材產(chǎn)業(yè)集團，被國資委納入首批改革試點。自2002年起，企業(yè)為解決未來如何發(fā)展以及改變行業(yè)整體“多散亂”的問題，中國建材集團開始進行行業(yè)的整合以及多種資本的融合，重組近千家不同所有制企業(yè)，明確了“央企市營”的道路。與此同時，中國建材集團所處行業(yè)又是激烈競爭的領域，水泥、玻璃等行業(yè)產(chǎn)能過剩問題嚴重。從供給方來看，由于供給側結構性改革的實施，近幾年建材行業(yè)的產(chǎn)能擴張受到明顯抑制，減少過剩產(chǎn)能和落后產(chǎn)能成為改革的重中之重，而隨著環(huán)保標準的不斷提高，各產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應也在逐漸擴大。本文研究的重點，一是中國建材集團并購提升市場集中度，即增加民營資本注入降低國有產(chǎn)權集中度能否改善行業(yè)競爭格局，并提高盈利水平。二是從供給角度看，減產(chǎn)量、去產(chǎn)能能否有效緩解建材行業(yè)產(chǎn)能過剩的程度并保證相對穩(wěn)定的盈利。

二、國內(nèi)外文獻綜述

基于國外發(fā)達的資本主義市場，學者研究發(fā)現(xiàn)股權越分散，越容易出現(xiàn)經(jīng)營者利益與股東利益相背離的“兩權”分離現(xiàn)象?；旌纤兄聘母锿ㄟ^國有資本與民營資本的融合，降低了股權集中度，提高了兩權分離度，比完全由國有資本控制的企業(yè)擁有更高的經(jīng)營效率（Megginson W L et al.，2001）。混合所有制改革還可以降低國企的政策性負擔從而提高企業(yè)績效（張輝等，2016）。同時公有制和私有制的結合，之間的協(xié)同效應為經(jīng)濟發(fā)展注入活力，實現(xiàn)了不同資本的互利共贏。國有企業(yè)中的非國有資本還能夠為改善公司的治理制度提供經(jīng)驗，以降低道德風險。國內(nèi)學者白重恩等通過實證研究發(fā)現(xiàn)改革后的控制權是否轉移對企業(yè)能夠產(chǎn)生不同影響，當國有資本仍控制企業(yè)時改革的社會效益更好，而當其他資本擁有企業(yè)控制權時改革能產(chǎn)生更好的經(jīng)濟效果（白重恩等，2006）。

國內(nèi)外學者基于不同的背景和角度，表明主要是國有企業(yè)體制中的產(chǎn)權不明確以及所有者缺位這兩個問題使得國企經(jīng)營效率不及私人企業(yè)，基本一致認為國有企業(yè)想提高盈利能力和未來發(fā)展能力，進行混合所有制改革具有必要性。但國外學者少有研究混合所有制改革的模式或方法，而從國內(nèi)企業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀來看，事實證明整合上市、并購重組以及股份制等資本運營方式是實現(xiàn)混改的有效途徑（馬紅等，2015）。另一方面推進供給側改革的原因在于，任何一個國家想保證長期持續(xù)經(jīng)濟增長離不開來自供給方的推動力（滕泰，2013）。供給側結構性改革旨在改變過去粗放式的經(jīng)濟發(fā)展模式，并將重心轉移到如何提高經(jīng)濟增長質量和效益上。而中國的建材行業(yè)正處于充分競爭領域，水泥、玻璃等產(chǎn)能嚴重過剩，成為了供給側改革的重中之重。因此本文選取中國建材集團及其旗下子公司為樣本案例，研究集團在供給側改革背景下推進混合所有制改革的模式以及對績效有何影響。

三、中國建材集團實施混合所有制改革案例研究

（一）混合所有制改革的動因及方式

1.改革動因

中國建材集團的前身是中國新型建筑材料公司，由國務院于1984年批準設立，2003年由國資委接管，被劃分為國有企業(yè)，之后更名為中國建筑材料集團有限公司。2005年3月中國建材股份有限公司成立，并于2006年3月在香港上市，之后集團旗下5家子公司也分別在國內(nèi)上市。

2005年前后，占建材行業(yè)GDP總量7成的水泥行業(yè)一直存在的產(chǎn)能過剩、集中度低、無序競爭的“多散亂”問題越來越嚴重，華東等地區(qū)水泥行業(yè)的惡性競爭使得大部分企業(yè)嚴重虧損。中國建材集團審時度勢及時把握住國家產(chǎn)業(yè)結構調(diào)整的有利時機，推動行業(yè)進行供給側改革。2006年7月，中國建材集團成功收購徐州海螺水泥有限公司，跨出集團聯(lián)合重組的第一步。短短幾年間，中國建材聯(lián)合重組近千家企業(yè)，使得公司水泥板塊的業(yè)務規(guī)模躍居世界第一，并探索出“央企市營”的改革模式。中國建材集團改革的動因可總結為四個因素：

（1）政策因素

自改革開放以來，國有企業(yè)逐漸面臨不適應市場經(jīng)濟、績效放緩等困境，因此國家積極制定各項針對國有企業(yè)的試點、改革等措施。十八屆三中全會等中央的重要指示部署，均將發(fā)展混改作為國企改革的核心工程。因此包括中國建材集團在內(nèi)的六家央企最先進入第一批試點名單，迄今為止已經(jīng)有50家企業(yè)進入混改名列，2019年第四批混改試點則將加入上百家企業(yè)，改革進程加快。

（2）經(jīng)濟因素

我國經(jīng)濟持續(xù)十多年的高速運行，國民生產(chǎn)總值實現(xiàn)了從十萬億至六十萬億的增長，但近幾年逐步放緩，經(jīng)濟形勢嚴峻。但近年來我國基礎設施建設特別是鐵路項目的快速發(fā)展以及“一帶一路”帶動國際建設等的大量需求刺激了建材行業(yè)的發(fā)展。因此國內(nèi)水泥、玻纖等建材相關產(chǎn)業(yè)迫切需要解決產(chǎn)能過剩以及行業(yè)內(nèi)惡性競爭的問題，于是以聯(lián)合重組為主要方式的混改來保障行業(yè)健康發(fā)展成為迫切要求。

（3）文化因素

企業(yè)的內(nèi)部文化可以決定其價值取向甚至是經(jīng)營道路。國企和民企的“混合”是考驗企業(yè)的包容性，就不能單靠條款的約束了。集團的“包容文化”正是倡導通過與自然、社會、競爭者、員工和諧，實現(xiàn)包容性增長，才能成為整個行業(yè)發(fā)展的引領者。

（4）國際因素

伴隨我國在國際舞臺中的影響力日益提升，國有企業(yè)在面臨國內(nèi)市場激烈競爭以及產(chǎn)能過剩等發(fā)展瓶頸后，不少企業(yè)開始主動選擇吸納國際資本、將經(jīng)營領域延伸至國外市場以此充分利用各地資源優(yōu)勢，從而幫助企業(yè)向更多元化的領域發(fā)展。

2.改革方式

中國建材集團早在2002年就有進行混合所有制改革的意愿，雖然集團當時的年總收入能達到20多億元、并擁有二百多家子公司，但存在巨額銀行過期負債、缺少可支配資金、國家扶持力度弱等問題，讓集團處于艱難境地。為解決生存發(fā)展的難題，集團層面決定把重點放在水泥板塊發(fā)展上，2006年開始進行了大規(guī)模聯(lián)合重組，通過其上市子公司廣泛吸納民營水泥企業(yè)的資本，在淮海、東南、東北和西南四個地區(qū)分別重組了中聯(lián)水泥、南方水泥、北方水泥和西南水泥四個大型水泥公司。之后在2015年集團提出的改革方案獲批，該方案主要包括四個要點：第一，引入社會資本重新合理調(diào)整集團股權結構;第二，提高員工持股數(shù)量;第三，引入現(xiàn)代企業(yè)制度包括設立職業(yè)經(jīng)理人制度;第四，保證中長期激勵的有效實施。同時提出將其在A股上市的中國巨石等四家下屬企業(yè)納入集團內(nèi)首批改革試點單位。

根據(jù)多年經(jīng)驗，中國建材集團摸索出三種混改路徑。首先，在上市公司層面，聯(lián)合社會資本重組或成立一個新企業(yè)，即聯(lián)合重組模式;其次，在平臺公司層面，引入私人企業(yè)部分股份交叉持股即民企參股模式;第三，在業(yè)務公司層面，根據(jù)“三七原則”構建股權結構。通過這三個層面，既確保了集團對戰(zhàn)略決策、固定資產(chǎn)與股權投資等的絕對控制，也能借鑒到私營企業(yè)中先進的現(xiàn)代企業(yè)管理制度，從而提升自身管理水平，更重要的是，市場機制可以真正引入集團內(nèi)部，從而加快國企的轉型發(fā)展。

（1）聯(lián)合重組模式混改

a.中聯(lián)水泥并購民營企業(yè)

中聯(lián)水泥成立于1999年。同年，對其控股的魯南水泥廠、全資控股的河南南陽航天水泥廠和河南安陽海工水泥廠資產(chǎn)重組。2006年7月，集團又重組了擁有萬噸生產(chǎn)線的徐州海螺公司，成功實現(xiàn)各企業(yè)之間的管理聯(lián)合，形成由徐州中聯(lián)、淮海中聯(lián)、魯南中聯(lián)、棗莊中聯(lián)組成的中國聯(lián)合水泥核心利潤區(qū)。

b.南方水泥的交叉持股

2007年以前，中國東南地區(qū)的水泥行業(yè)在經(jīng)過一段野蠻快速發(fā)展時期后，隨即又陷入到產(chǎn)能過剩和惡性競爭的市場衰退中。因此為了搶先開拓發(fā)展南方水泥市場，中國建材集團開始了兼并重組的進程。2007年南方水泥有限公司在上海的成立，正式拉開了國內(nèi)企業(yè)聯(lián)合重組的大幕。此后，中國建材、南方水泥等股東又合資成立了南方尖峰水泥有限公司和江西萬年青水泥有限公司，同時收購東南地區(qū)多家私人企業(yè)，如浙江虎山集團有限公司和浙江水泥有限公司等，與此同時繼續(xù)吸納其他投資公司的資本，共同組成了由多家企業(yè)交叉持股的大型水泥企業(yè)。

（2）民企參股模式

中國巨石是中國建材集團旗下最具有代表性的改革試點企業(yè)。1999年4月22日在上海證券交易所上市，當年首次公開發(fā)行普通股7000萬股，之后一直以發(fā)行股票、吸引基金等形式不斷引入外來戰(zhàn)略投資者和民營股東，從而逐漸降低企業(yè)中的國有成分，如表2、3所示。

把中國巨石成立之初時的主要股權成分與2018年進行對比，可以看出中國巨石中的國有和集體資本占比持續(xù)降低，股權結構向多元化轉變。企業(yè)通過引入外資，設立公司以及引入基金等途徑，使國有企業(yè)與其他戰(zhàn)略投資者逐步融合，共同經(jīng)營。

（3）以“三七原則”設計的股權結構

從中國建材集團來看，它采用了“正三七”與“倒三七”的多種股權構成形式。當原所有者仍持有上市公司30%左右股份相對控股時，然后引入其他股東的方式是“正三七”;至于“倒三七”是指部分上市公司會持有70%左右的股份，然后其他投資者或民企實際控制人將分攤約30%的股份。這種改革方式不僅使得集團對內(nèi)部戰(zhàn)略決策、固定資產(chǎn)與股權投資等擁有絕對控制權，還能通過注入民營資本來增強企業(yè)活力，從而實現(xiàn)國有資本的保值增值。

（二）“供給側改革”后建材行業(yè)績效分析

由圖1可以看出2015年受到供給側改革以及市場重組等影響，建材行業(yè)整體經(jīng)濟狀況不佳，但2015年之后至今，建材行業(yè)利潤總額呈上升趨勢而虧損數(shù)額也在下降，2017年末國內(nèi)建材行業(yè)利潤總額達到4446億元，同比增長9.8%，但增速有所放緩;另外從2015—2017企業(yè)的毛利率和銷售利潤率水平的持續(xù)增長情況可以看出，在去產(chǎn)能去庫存政策下建材行業(yè)的總體盈利能力呈上升趨勢?？梢娬咭约敖?jīng)濟環(huán)境的有利變化的確能夠促成建材行業(yè)的轉型發(fā)展。

（三）中國巨石績效分析

中國建材集團已建成產(chǎn)業(yè)、技術、成套設備和物流貿(mào)易四大業(yè)務板塊，中國巨石作為核心企業(yè)，負責開展集團戰(zhàn)略性新型玻纖材料產(chǎn)業(yè)及其研發(fā)，也是我國新材料行業(yè)最早進入資本市場，企業(yè)規(guī)模最大的上市公司之一。同時，中國巨石同北新建材等其他三家企業(yè)也是中國建材集團在2015年提出的改革試點方案批準后，第一批選入混改的試點企業(yè)。因此本文選擇中國巨石作為案例來分析該集團在雙重改革下的財務績效狀況[8]。

1.財務指標分析

（1）盈利能力

凈資產(chǎn)收益率是衡量企業(yè)獲利能力的財務指標之一;營業(yè)利潤率是指營業(yè)利潤占營業(yè)收入的百分比，可反映出企業(yè)的經(jīng)營效率。由圖2可以看出，除了在2015年供給側改革正式提出之后，其凈資產(chǎn)收益率呈現(xiàn)小額下降之外一直處于平穩(wěn)上升狀態(tài)，而營業(yè)凈利率在2015年之后更是呈加速增長趨勢，表明供給側改革通過減少該行業(yè)過剩能源和降低低端產(chǎn)品產(chǎn)量，切實提高了該企業(yè)的獲利能力和營業(yè)效率。但2018年左右，受房地產(chǎn)行業(yè)低迷的影響并且建材行業(yè)正處于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)接力發(fā)展的結構調(diào)整期，技術裝備水平升級形成持續(xù)性壓力;同時還因面臨環(huán)保約束，受生產(chǎn)環(huán)境治理影響，建材生產(chǎn)有關的原料、燃料供給結構和價格出現(xiàn)較大變化，生產(chǎn)成本增加，因此對企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營造成重大影響，當年的水泥建材銷售盈利能力有所下降[7]。

（2）償債能力

流動比率反映公司持有的可變現(xiàn)流動資產(chǎn)償還流動負債的能力。速動比率則是在全部流動資金基礎上扣除存貨、預付賬款等變現(xiàn)能力較弱的流動資產(chǎn)之后，再來衡量其償還流動負債的能力，因此反映公司的償債能力更合理。從表中可以看出，2015年企業(yè)的流動比率和速動比率都有較大波動，然后逐步穩(wěn)定提高，表明供給側改革降庫存、去產(chǎn)能以及企業(yè)正在進行的混改確實短暫提高了企業(yè)的償債能力，雖然之后有所回落但一直呈向有利方向發(fā)展的趨勢，與企業(yè)盈利能力指標分析相同，其經(jīng)營績效和償債能力都有所提高。2017年建材行業(yè)整體流動比率均值為1.25，中國巨石為1;而2017年建材行業(yè)整體速動比率均值為0.9，中國巨石也為0.9，這表明公司流動資產(chǎn)中的存貨和預收款項等資產(chǎn)的變現(xiàn)能力仍有待改善。

（3）營運能力

應收賬款周轉率反映了一定時期內(nèi)應收賬款的周轉次數(shù)。存貨周轉率是一定時期內(nèi)企業(yè)的運營成本與平均存貨余額之比，體現(xiàn)企業(yè)管理存貨的能力，并衡量庫存商品占用的資金量及其流動性是否合理。由圖4可以看出自企業(yè)集團于2014年起正式進入混合所有制改革行列后，企業(yè)的應收賬款周轉率和存貨周轉率都有提高趨勢，這表現(xiàn)出在推行改革進程中企業(yè)流動資產(chǎn)的管理效率得到提升，企業(yè)的存貨周轉一直處于較穩(wěn)定狀態(tài)，正是由于國家一直在努力調(diào)節(jié)產(chǎn)業(yè)結構和控制產(chǎn)能釋放，加強了環(huán)保監(jiān)控、質量嚴抓、錯峰生產(chǎn)等綜合手段的實施，致力于維持市場供需的動態(tài)平衡。近年來，在“一帶一路”的引領下，中建材、海螺等企業(yè)在境外均有大型項目，加大了對建材物資的需求量，因此企業(yè)銷售的資金周轉速度有所增加。

（4）發(fā)展能力

由圖5可以看出，2012—2014年企業(yè)的凈利潤和營業(yè)收入每年均有提高，且營業(yè)收入增長率也從負轉為正，正是由于工信部在2012年頒布實施了新的《玻璃纖維行業(yè)準入條件》，提高了能源消耗、工藝設備等準入門檻，合理限制了建材行業(yè)低水平建設和盲目擴張，但后續(xù)增長仍不穩(wěn)定且動力不足。2015—2017年，自供給側改革實施以來全行業(yè)結構調(diào)整取得重大突破，同時受惠于復合材料制品市場的大量需求，公司凈利潤有所增加，但2018年后由于公司不斷地進行海內(nèi)外擴張，面臨的貿(mào)易壁壘逐漸增大，受中美貿(mào)易摩擦等國際因素影響增加，而國內(nèi)低迷的房地產(chǎn)行業(yè)等也給企業(yè)的盈利能力造成影響。且其營業(yè)收入增長狀況一直較差，甚至負增長，表明其盈利能力較弱，受外部環(huán)境影響很大，內(nèi)生動力不足的問題仍然存在。

2.結果分析

通過對中國建材集團的改革原因、改革方式、其上市子公司各項財務指標以及改革后的建材行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀進行分析，可以看出，建材行業(yè)經(jīng)濟發(fā)展整體保持穩(wěn)定，并呈現(xiàn)出穩(wěn)中有變的發(fā)展特征，可見中國建材集團通過大量并購重組有效緩解了市場的無序和惡性競爭，使得許多處于虧損狀態(tài)的民營企業(yè)扭虧為盈，穩(wěn)定了行業(yè)發(fā)展。再通過對多年的凈資產(chǎn)收益率、營業(yè)利潤率和流動速動比率等財務指標變動情況分析，可知：中國巨石在改革后，優(yōu)化了其財務結構，特別是2015年后凈利潤增長率的不斷提高，表明了其凈利潤的不斷増長，但2018年凈利潤又有所下降，說明產(chǎn)能過剩等結構性矛盾還沒有得到有效緩解，仍然存在市場需求和企業(yè)內(nèi)生動力不足的問題。集團在混合所有制改革的過程中還應考慮如何解決這些年發(fā)展中存在的各種問題，適時調(diào)整改革路徑，并確?！盎旌稀敝械膰罄婧鸵氲膽?zhàn)略投資者利益都能兼顧。從中國建材集團這一案例可以看出，供給側改革以及國企層面實施混改的必要性和可行性。

建材行業(yè)正處于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)接力發(fā)展的結構調(diào)整攻堅期，以及中國制造與中國創(chuàng)造并舉發(fā)展期，機遇與挑戰(zhàn)并存。中國建材集團要抓住政策和市場的有利優(yōu)勢，與時俱進，加快創(chuàng)新步伐，實現(xiàn)企業(yè)未來持續(xù)盈利性發(fā)展。

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（責任編輯：郭麗春）