逯金

[摘 要] 目前，我國(guó)實(shí)施MBO存在定價(jià)不公、融資難、信息披露不完全等多方面的問(wèn)題，出現(xiàn)這些問(wèn)題的主要原因都與我國(guó)的法律環(huán)境具有一定的關(guān)系。正是因?yàn)橹袊?guó)國(guó)有企業(yè)約束力和外部監(jiān)督機(jī)制的不完善，使得MBO過(guò)程中存在各種缺陷。文章首先分析管理層收購(gòu)存在的融資和定價(jià)問(wèn)題，并給出了相應(yīng)的改善措施。

[關(guān)鍵詞] 國(guó)企 改革視角 管理層收購(gòu)

中圖分類號(hào)：F276.1 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A

管理層收購(gòu)又稱為MBO，它是杠桿收購(gòu)中的一種類型，主要是指經(jīng)過(guò)購(gòu)買企業(yè)的股權(quán)或資產(chǎn)，讓公司管理層從經(jīng)營(yíng)者轉(zhuǎn)變?yōu)樗姓叩囊粋€(gè)流程。20世紀(jì)80年代，在國(guó)家部門私有化和企業(yè)兼并重組浪潮的環(huán)境下，管理層收購(gòu)在歐美得到了迅速的進(jìn)程。隨著長(zhǎng)時(shí)間的發(fā)展，MBO在歐美國(guó)家逐步形成了一套公開、完善的操作制度，它不僅激勵(lì)了公司的管理人員，而且減少了一定的代理成本，提高了公司的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。伴隨中國(guó)的國(guó)企產(chǎn)權(quán)改革不斷深化，MBO在我國(guó)慢慢出現(xiàn)，但是在實(shí)施過(guò)程中存在一定的缺陷。

一、管理層收購(gòu)存在的問(wèn)題

（一）收購(gòu)定價(jià)不合理

MBO在中國(guó)的實(shí)行與美國(guó)不同。我國(guó)實(shí)施管理層收購(gòu)的核心是公司的控制和收益權(quán)力。在實(shí)際工作中，我國(guó)使用管理層收購(gòu)的時(shí)候，轉(zhuǎn)讓價(jià)格都比同年每股凈資產(chǎn)價(jià)格低，這就表示MBO進(jìn)行的時(shí)候怎樣公平的確認(rèn)收購(gòu)價(jià)格是管理層收購(gòu)成功實(shí)行的重要內(nèi)容。管理層收購(gòu)價(jià)格應(yīng)該從多方逐步轉(zhuǎn)變?yōu)殡p方展開談判確定，在其他國(guó)家，MBO的收購(gòu)價(jià)格主要是由收購(gòu)人與目標(biāo)公司進(jìn)行商議和確定，可以有效反映股票的市值。在中國(guó)，主要是由政府和管理層通過(guò)私下交易協(xié)商確定收購(gòu)價(jià)格，這表明收購(gòu)價(jià)格的制定很難公平。因?yàn)橹袊?guó)股票市場(chǎng)還不夠成熟，不能對(duì)企業(yè)的真正價(jià)值進(jìn)行展示，因此轉(zhuǎn)讓價(jià)格呈現(xiàn)出不公平。應(yīng)該在考慮公司管理層對(duì)公司做出的歷史貢獻(xiàn)后，降低收購(gòu)價(jià)格，這樣是合理的，但不可以過(guò)低，不然收購(gòu)價(jià)格就會(huì)不公平，造成公司資產(chǎn)的損失[1]。

（二）收購(gòu)主體的法律地位不明確

中國(guó)企業(yè)規(guī)定，公司管理人員如果處于任職期間，那么每年不得轉(zhuǎn)讓超過(guò)四分之一的公司股份，規(guī)定導(dǎo)致管理層的收購(gòu)舉措被限制。所以，作為自然人，在進(jìn)行管理層收購(gòu)以后，將很難退出融資。雇員持股委員會(huì)（esc）是代表持有公司股份的雇員的組織，為其保障了權(quán)益。在中國(guó)實(shí)行MBO的早期，許多企業(yè)都使用這種方法來(lái)進(jìn)行主體的收購(gòu)。但是，這樣的收購(gòu)手段具有一定的法律障礙，沒(méi)有科學(xué)的法律依據(jù)。我國(guó)有相關(guān)的法律規(guī)定職工持股會(huì)擁有一定的社會(huì)組織法人的性質(zhì)，但也規(guī)定了社會(huì)組織不可以參與具有營(yíng)利性的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。這樣如果管理層將職工權(quán)益委員會(huì)作為管理層收購(gòu)的主體就是違法行為。

（三）融資渠道狹窄，融資結(jié)構(gòu)單一

中國(guó)管理層收購(gòu)在融資方面還有較多的問(wèn)題，但是融資卻是MBO中極為重要的組成部分。因?yàn)槭召?gòu)主體的支付能力具有一定的限制，不能進(jìn)行全額支付，只可以對(duì)收購(gòu)標(biāo)價(jià)值里的一部分進(jìn)行支付，而其他所需的資金則必須通過(guò)融資來(lái)獲得。從我國(guó)實(shí)行管理層收購(gòu)的公司也能夠看出，管理層自居擁有的資金完全不能滿足巨額的收購(gòu)資金。美國(guó)在實(shí)行管理層收購(gòu)的同時(shí)，具有完善的經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)和專業(yè)的經(jīng)理層這種組織來(lái)為收購(gòu)者作為基礎(chǔ)，因此，中國(guó)企業(yè)在實(shí)行MBO的過(guò)程中，也必須創(chuàng)建科學(xué)合理的定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)和具有專業(yè)水準(zhǔn)的組織，三因?yàn)橹袊?guó)的金融工具和產(chǎn)品較少，不能有效的滿足MBO的資金需求。

（四）MBO的融資中介機(jī)構(gòu)缺乏專業(yè)性

其他先進(jìn)國(guó)家的MBO通常都是通過(guò)中介機(jī)構(gòu)的幫助來(lái)實(shí)現(xiàn)，中介機(jī)構(gòu)可以知道和掌握在服務(wù)的時(shí)候市場(chǎng)發(fā)生的改變，從而了解企業(yè)價(jià)值的變化。投資銀行在管理層收購(gòu)的時(shí)候供應(yīng)相應(yīng)的融資安排，處理融資產(chǎn)生的問(wèn)題，確認(rèn)交易價(jià)格等。律師事務(wù)所對(duì)于MBO同樣也十分重要。例如，在進(jìn)行收購(gòu)時(shí)，需要專業(yè)的律師來(lái)處理一些經(jīng)濟(jì)糾紛和法律問(wèn)題。但是從我國(guó)現(xiàn)如今的管理層收購(gòu)發(fā)展現(xiàn)狀來(lái)說(shuō)，中介機(jī)構(gòu)的專業(yè)水平較差，沒(méi)有相應(yīng)的解決經(jīng)驗(yàn)，只能處理簡(jiǎn)單的事情，不能在確認(rèn)價(jià)格和融資方面進(jìn)行良好的幫助，因此，中國(guó)的企業(yè)應(yīng)該不斷吸收發(fā)達(dá)國(guó)家先進(jìn)機(jī)構(gòu)的經(jīng)驗(yàn)，解決在管理層收購(gòu)中遇到的問(wèn)題。

二、規(guī)范管理層收購(gòu)的對(duì)策

（一）加強(qiáng)定價(jià)信息披露機(jī)制

為了能夠有效預(yù)防管理人員在MBO實(shí)施過(guò)程中暗箱操作，隱瞞企業(yè)財(cái)務(wù)的真實(shí)情況，我國(guó)應(yīng)該建立健全的信息披露機(jī)制。也可以通過(guò)不斷開發(fā)專業(yè)的中介機(jī)構(gòu)，強(qiáng)化監(jiān)督措施，為收購(gòu)的有序進(jìn)行提供有利的條件。政府機(jī)構(gòu)應(yīng)該不斷強(qiáng)化對(duì)不披露信息或披露不完全的企業(yè)進(jìn)行懲罰，使其收購(gòu)舉措得到一定的限制，降低管理層收購(gòu)的時(shí)候出現(xiàn)暗箱操作可能性，維護(hù)有關(guān)人員的自身利益。MBO可以吸引更多的外部投資人員積極投入收購(gòu)定價(jià)，讓收購(gòu)價(jià)格能夠用拍賣和公開招標(biāo)的方法來(lái)體現(xiàn)公平性。所以，不斷優(yōu)化管理層收購(gòu)體系，參加的機(jī)構(gòu)投資者越多，得到的收購(gòu)價(jià)格將會(huì)越合理。只有嚴(yán)格披露MBO的有關(guān)信息，讓整個(gè)過(guò)程透明化，才能降低企業(yè)的資產(chǎn)損耗和暗箱操作，以及價(jià)格不公平這些缺陷，為MBO的發(fā)展?fàn)I造更加良好的經(jīng)濟(jì)和法律環(huán)境[2]。

（二）培育和發(fā)展專業(yè)規(guī)范的中介機(jī)構(gòu)

在管理層收購(gòu)過(guò)程中，確認(rèn)價(jià)格是針對(duì)所有管理層來(lái)說(shuō)的，應(yīng)該不斷強(qiáng)化與中介機(jī)構(gòu)和律師事務(wù)所的聯(lián)系，只有通過(guò)中介機(jī)構(gòu)給予幫助，才可以有效地實(shí)行MBO，降低不必要的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)和損失。這些組織對(duì)于MBO而言具有重要的意義，他們能夠按照市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)變化，不斷對(duì)公司的真正價(jià)值產(chǎn)生了解，以此來(lái)處理MBO中產(chǎn)生的問(wèn)題，有效保證MBO能夠順利進(jìn)行。具有專業(yè)水平的中介機(jī)構(gòu)在MBO中具有重要的作用，但是因?yàn)槲覈?guó)中介機(jī)構(gòu)較少，專業(yè)水平較差，并且具有低估國(guó)企價(jià)值的情況，造成我國(guó)國(guó)企的資金受到損害，因此，我國(guó)應(yīng)該不斷發(fā)展中介機(jī)構(gòu)的專業(yè)水平，培養(yǎng)更多具有經(jīng)驗(yàn)的優(yōu)秀人才，提高參與積極性，保證企業(yè)價(jià)值定價(jià)能夠具有公平性，為MBO的開展提供有效的幫助。

（三）創(chuàng)新MBO的融資方式，拓寬MBO的融資渠道

信托、風(fēng)險(xiǎn)投資和基金等方式可以有效處理管理層的融資問(wèn)題。信托的方法可以有效為委托人提供極高的投資收益，一般情況下，委托者將自身的資金委托他人進(jìn)行管理，受托者在MBO中利用委托者的資金作為自己的投資金額，然后收回貸款的本金和利息，直到退出投資，以此來(lái)增加本金的價(jià)值。管理層利用信托的方法將資金委托給受托人，為管理層收購(gòu)的實(shí)施供應(yīng)了可靠的資金來(lái)源。管理層收購(gòu)的運(yùn)行結(jié)構(gòu)是收購(gòu)雙方在事前建立一個(gè)期權(quán)協(xié)議，然后雙方共同來(lái)收購(gòu)企業(yè)的股權(quán)，在未來(lái)，管理層將以商定的價(jià)格（相當(dāng)于交易期權(quán)）回購(gòu)該基金的股票。雖然管理層收購(gòu)基金為MBO供應(yīng)了能夠滿足融資的資金，但是通常成本都比較高。并且，引入具有專業(yè)能力的機(jī)構(gòu)投資者，開拓融資途徑，創(chuàng)新金融工具，以及吸引各種金融風(fēng)險(xiǎn)愛好者，也能夠?yàn)楣芾韺犹峁┬枨蟮氖召?gòu)資金。

（四）放松MBO的融資限制，規(guī)范管理層的融資行為

在管理層收購(gòu)中，收購(gòu)的主要資金來(lái)源通常都是外部資金，但我國(guó)法律對(duì)管理層收購(gòu)提出了一些限制。為了保證MBO中債權(quán)者、股東的自身利益，我國(guó)應(yīng)該不斷減輕融資的法律規(guī)定，完善融資行為。新《信托法》為信托公司發(fā)放貸款和持有股權(quán)提供了一定的法律依靠，對(duì)銀行貸款的局限問(wèn)題進(jìn)行了解決，為管理層獲得合法資金供應(yīng)了更多可能性。管理層應(yīng)該嚴(yán)格遵守法律制度來(lái)進(jìn)行融資，讓收購(gòu)過(guò)程公平、公開，并讓管理層自行承擔(dān)融資時(shí)產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)其融資手段進(jìn)行約束[3]。

三、結(jié)語(yǔ)

進(jìn)行管理層收購(gòu)時(shí)應(yīng)該具有特定的法律來(lái)對(duì)其管理層實(shí)行限制，并有效保證資金來(lái)源的合法性和確定定價(jià)的合理性。利用增加管理層的責(zé)任、風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)其收購(gòu)行為產(chǎn)生制約。詳細(xì)了解收購(gòu)雙方的權(quán)益，處理收購(gòu)主題產(chǎn)生的法律缺陷，推動(dòng)MBO在法律的依靠下實(shí)施。在融資過(guò)程中，國(guó)家應(yīng)該放松融資機(jī)構(gòu)的相關(guān)制約，由于MBO目標(biāo)的價(jià)值通常遠(yuǎn)高于它們的承受能力，因此大部分收購(gòu)都是在交易期間融資獲得資金。但是，我國(guó)現(xiàn)行法律規(guī)定了嚴(yán)格的融資標(biāo)準(zhǔn)，不能幫助管理層籌集需求的收購(gòu)資金，導(dǎo)致MBO不能順利實(shí)施。所以，在融資方面我國(guó)法律應(yīng)該放寬對(duì)其限制，讓資金來(lái)源更加合法。

參考文獻(xiàn)：

[1]吳玉娟.基于國(guó)企改革視角的管理層收購(gòu)問(wèn)題探討[J].現(xiàn)代營(yíng)銷，2016（6）：8- 9.

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[3]溫海龍.基于國(guó)有企業(yè)改革視角下的管理層收購(gòu)問(wèn)題研究[D].大連：東北財(cái)經(jīng)大學(xué)，2003.