管弋銘

南京財(cái)經(jīng)大學(xué) 金融學(xué)院，江蘇 南京 210046

伍旭川

中國(guó)人民銀行 金融研究所，北京 100800

隨著區(qū)塊鏈、云計(jì)算、分布式記賬等金融科技的應(yīng)用，數(shù)字貨幣開(kāi)始逐漸興起，并快速演化，在全球的接受程度不斷提高，交易范圍也日益擴(kuò)大，引起了人們的廣泛關(guān)注和討論。一方面，私人數(shù)字貨幣的規(guī)模和種類快速膨脹，總市值屢創(chuàng)新高，2019年，F(xiàn)acebook發(fā)布加密貨幣項(xiàng)目Libra白皮書(shū)，更是引起了全球熱議；另一方面各國(guó)銀行紛紛開(kāi)始進(jìn)行法定數(shù)字貨幣的研發(fā)，許多央行不僅在進(jìn)行理論研究，也已開(kāi)始進(jìn)行試點(diǎn)和測(cè)試。中國(guó)對(duì)數(shù)字貨幣展現(xiàn)出了高度的關(guān)注，早在2014年，中國(guó)人民銀行就開(kāi)始對(duì)數(shù)字貨幣進(jìn)行系統(tǒng)的研究，并在全球央行中率先成立數(shù)字貨幣研究所。2019年，中共中央和國(guó)務(wù)院在《中共中央國(guó)務(wù)院關(guān)于支持深圳建設(shè)中國(guó)特色社會(huì)主義先行示范區(qū)的意見(jiàn)》中，提出“支持在深圳開(kāi)展數(shù)字貨幣研究與移動(dòng)支付等創(chuàng)新應(yīng)用”，為數(shù)字貨幣的研究提供了極大的支持。由此可見(jiàn)，數(shù)字貨幣的發(fā)行和使用是不可阻擋的潮流和趨勢(shì)，那么，到底什么是數(shù)字貨幣，產(chǎn)生的原因和演化的機(jī)制是什么，對(duì)經(jīng)濟(jì)和金融體系的運(yùn)行造成哪些影響，這些問(wèn)題在理論和實(shí)踐上還存在模糊地帶，相關(guān)研究缺乏。本文將系統(tǒng)梳理現(xiàn)有的關(guān)于數(shù)字貨幣的研究和實(shí)踐，并對(duì)數(shù)字貨幣的未來(lái)發(fā)展方向進(jìn)行展望，為數(shù)字貨幣的發(fā)行應(yīng)用提供相關(guān)建議。

一、數(shù)字貨幣的內(nèi)涵界定與主要特征

(一)內(nèi)涵界定

作為一種新生的事物，目前對(duì)數(shù)字貨幣并無(wú)統(tǒng)一的定義，從各國(guó)實(shí)踐來(lái)看，數(shù)字貨幣經(jīng)常與電子貨幣、虛擬貨幣交叉混合使用。歐洲央行(European Central Bank,2012)[1]將數(shù)字貨幣稱為虛擬貨幣，并認(rèn)為虛擬貨幣不是由合法的貨幣發(fā)行機(jī)構(gòu)發(fā)行的貨幣，不受監(jiān)管，但是在特定的使用場(chǎng)景下可以作為貨幣的替代物，并進(jìn)一步根據(jù)其使用范圍和兌換范圍劃分為封閉貨幣、單向貨幣和雙向貨幣。Ali et al.(2014)[2]采用分布式記賬技術(shù)作為劃分標(biāo)準(zhǔn)將數(shù)字貨幣分為兩類：加密數(shù)字貨幣(例如比特幣)和非加密數(shù)字貨幣(例如瑞波幣)。國(guó)際清算銀行(Bank of International Settlements,2015)[3]將合法的貨幣劃分為物理形態(tài)的貨幣(各種紙幣、硬幣)和電子形態(tài)的貨幣，數(shù)字貨幣屬于廣義的電子貨幣，但不合法。Adrian et al.(2019)[4]擴(kuò)大了數(shù)字貨幣的概念，認(rèn)為非物理形態(tài)的貨幣都屬于數(shù)字貨幣，包括各類電子貨幣、虛擬貨幣、加密或非加密貨幣等。

學(xué)術(shù)界對(duì)數(shù)字貨幣也進(jìn)行了界定。Wagner(2014)[5]認(rèn)為數(shù)字貨幣是以電子儲(chǔ)存或轉(zhuǎn)移的貨幣，這一定義類似于國(guó)際貨幣基金組織的定義，比較寬泛。Bissessar(2016)[6]認(rèn)為數(shù)字貨幣是去中心化的運(yùn)用分布式記賬系統(tǒng)的貨幣。Kraus(2017)[7]認(rèn)為數(shù)字貨幣可以分為虛擬貨幣和加密數(shù)字貨幣，虛擬貨幣只能在虛擬空間使用，加密數(shù)字貨幣則能在現(xiàn)實(shí)中使用。李建軍和朱燁辰(2017)[8]認(rèn)為數(shù)字貨幣可以分為寬口徑數(shù)字和窄口徑數(shù)字貨幣。寬口徑數(shù)字貨幣包括電子貨幣(主權(quán)貨幣的電子化)、虛擬貨幣(私人發(fā)行的在特定空間使用的貨幣)和加密數(shù)字貨幣，而窄口徑的數(shù)字貨幣專指加密數(shù)字貨幣。戴金平(2019)[9]認(rèn)為數(shù)字貨幣是基于智能合約和分布式記賬技術(shù)(DLT)以及密鑰驗(yàn)證而創(chuàng)立的一種新型貨幣。

從技術(shù)的層面來(lái)看，國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)數(shù)字貨幣逐漸形成了共識(shí)，即數(shù)字貨幣是基于區(qū)塊鏈技術(shù)或分布式記賬技術(shù)而產(chǎn)生的一種新型加密貨幣。但是數(shù)字貨幣能否承擔(dān)交易媒介、價(jià)值尺度、貯藏手段等真正貨幣職能，取決于其發(fā)行主體。由此產(chǎn)生了法定數(shù)字貨幣或央行數(shù)字貨幣和私人數(shù)字貨幣兩大分類(周小川，2018[10])。央行發(fā)行的法定數(shù)字貨幣價(jià)值穩(wěn)定，具有無(wú)限法償性，能夠承擔(dān)真正貨幣的職能，而私人數(shù)字貨幣缺乏穩(wěn)定的信用基礎(chǔ)，不是真正的貨幣(曾繁榮，2018[11])。吳桐等(2020)[12]進(jìn)一步認(rèn)為法定數(shù)字貨幣具有泛在性、實(shí)時(shí)性、可編程性、自動(dòng)化、分布式、去中介、流通全球化、價(jià)格穩(wěn)定性、公共性等特征。何德旭和姚博(2019)[13]等將法定數(shù)字貨幣和私人數(shù)字貨幣進(jìn)行了詳細(xì)的比較(表1)。

表1 法定數(shù)字貨幣和私人數(shù)字貨幣的比較

續(xù)表1

相比于私人數(shù)字貨幣具有的價(jià)值暴漲暴跌、容易造成資金跨國(guó)流動(dòng)掩蓋非法交易、用于偷稅漏稅目的等先天不足，法定數(shù)字貨幣價(jià)值更加穩(wěn)定、交易效率更高，成本更低廉，對(duì)金融體系的沖擊更小，能夠承擔(dān)宏觀調(diào)控職能(劉津含和陳建，2018[14]；高旸，2019[15])。由此可見(jiàn)，由中央銀行發(fā)行的，采用先進(jìn)加密技術(shù)、具有無(wú)限法償性的數(shù)字貨幣才是真正具有貨幣職能的數(shù)字貨幣。

(二)基本特征

由于數(shù)字貨幣和相關(guān)技術(shù)發(fā)展仍處于發(fā)展進(jìn)程中，且相關(guān)定義尚未統(tǒng)一，因此各類研究對(duì)數(shù)字貨幣的特點(diǎn)總結(jié)也各有側(cè)重，但數(shù)字貨幣的去中心化作為主要特點(diǎn)已得到各界普遍認(rèn)同。國(guó)際清算銀行下屬的支付和市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施委員會(huì)(CPMI)(2015)[16]提出，數(shù)字貨幣在以下三方面與傳統(tǒng)電子貨幣具有區(qū)別，其主要特征包括三個(gè)方面。一是數(shù)字貨幣作為資產(chǎn)的價(jià)值由供求關(guān)系決定，但其內(nèi)在價(jià)值為零。與傳統(tǒng)電子貨幣不同，數(shù)字貨幣并不是任何機(jī)構(gòu)或個(gè)人的負(fù)債，也無(wú)需由管理當(dāng)局支持發(fā)行。因此，數(shù)字貨幣的價(jià)值完全依賴于交易雙方認(rèn)為其在未來(lái)某個(gè)時(shí)間可兌換成其他商品或服務(wù)，或一定數(shù)量的主權(quán)貨幣。新的數(shù)字貨幣的產(chǎn)生由計(jì)算機(jī)協(xié)議決定。二是數(shù)字貨幣創(chuàng)新性地運(yùn)用分布式賬本(DLT)，使得其無(wú)需通過(guò)中介機(jī)構(gòu)就可實(shí)現(xiàn)電子價(jià)值在支付方與收款方之間進(jìn)行點(diǎn)對(duì)點(diǎn)交易。通常情況下，付款人將加密密鑰存儲(chǔ)在數(shù)字錢包中，并運(yùn)用其發(fā)起交易，用于支付。三是數(shù)字貨幣具有去中心化特點(diǎn)。傳統(tǒng)的電子貨幣通常在運(yùn)行中需要依賴各類服務(wù)提供商，如發(fā)行機(jī)構(gòu)、網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)商、專業(yè)的軟硬件供應(yīng)商、電子貨幣交易清算機(jī)構(gòu)等。然而，數(shù)字貨幣并不需要由任何特定的機(jī)構(gòu)提供運(yùn)營(yíng)服務(wù)，具有去中心化特點(diǎn)。

在國(guó)內(nèi)研究中，朱閣(2015)[17]認(rèn)為，數(shù)字貨幣的核心特征是去中心化、發(fā)行數(shù)量固定、交易過(guò)程安全性相對(duì)較高。周永林(2018)[18]指出，數(shù)字貨幣本質(zhì)上是一套“代符+簿記系統(tǒng)”，其中簿記系統(tǒng)就是區(qū)塊鏈和分布式賬本技術(shù)，運(yùn)行在區(qū)塊鏈上的代符就是數(shù)字貨幣。

二、數(shù)字貨幣理論基礎(chǔ)與產(chǎn)生動(dòng)因

(一)理論基礎(chǔ)

數(shù)字貨幣能否承擔(dān)貨幣職能需要對(duì)貨幣的產(chǎn)生、形態(tài)和職能進(jìn)行理論溯源。馬克思(1986)[19]認(rèn)為，貨幣是人類社會(huì)生產(chǎn)發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物，貨幣作為交換價(jià)值的最后形式，是商品及其交換價(jià)值發(fā)展的結(jié)果。因此，貨幣是商品交換發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物，是固定地充當(dāng)一般等價(jià)物的特殊商品。西方主流金融理論認(rèn)為，貨幣的本質(zhì)是信用。米什金(2015)[20]指出貨幣是在商品或者勞務(wù)的支付中或債務(wù)的償還中被普遍接受的任何東西。孫國(guó)峰(2019)[21]指出信用貨幣是歷史上貨幣的主要表現(xiàn)形式，經(jīng)歷了由私人信用貨幣——政府信用貨幣——銀行信用貨幣的演進(jìn)形式?？疾熵泿判螒B(tài)的歷史演變，可以說(shuō)明貨幣的本質(zhì)就是信用。貨幣的形態(tài)經(jīng)歷了實(shí)物貨幣、貴金屬貨幣、可兌換紙幣和不可兌換紙幣四種形態(tài)，在不可兌換紙幣形態(tài)之前，貨幣是需要具有內(nèi)在價(jià)值的，牙買加體系切斷了紙幣與黃金之間的所有聯(lián)系，貨幣形態(tài)徹底處于信用貨幣體系之中，其功能的發(fā)揮建立在政府信用基礎(chǔ)之上，本身的價(jià)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于其紙幣所代表的價(jià)值(魏俊，2019[22])。盡管貨幣的形態(tài)在不停的演變，但是在任何經(jīng)濟(jì)社會(huì)，無(wú)論貨幣是貝殼、巖石或紙張，它都具有三項(xiàng)職能：交易媒介、記賬單位和價(jià)值儲(chǔ)藏(米什金，2015)。

目前學(xué)術(shù)界對(duì)數(shù)字貨幣的研究主要圍繞著數(shù)字貨幣是否具有貨幣屬性以及其市場(chǎng)特征。對(duì)于以比特幣為代表的私人數(shù)字貨幣是否具有貨幣功能并沒(méi)有統(tǒng)一的結(jié)論。有些學(xué)者認(rèn)為比特幣是一種高效率、低成本的價(jià)值交換方式，且具有貨幣職能的最高層次——交換媒介職能，因而是理想的貨幣形式，但是其認(rèn)可度依賴其內(nèi)在價(jià)值的不斷的發(fā)現(xiàn)(Chowdhury and Mendelson，2014[23]；Swan，2015[24])。更多的學(xué)者認(rèn)為，比特幣沒(méi)有內(nèi)在價(jià)值，是一種投機(jī)性商品，其價(jià)格依賴于市場(chǎng)力量和使用者的信心，無(wú)法承擔(dān)貨幣職能(Woo,2013[25];Yermack,2015[26])。圍繞私人數(shù)字貨幣的市場(chǎng)特征，學(xué)者們主要探討了作為投機(jī)性資產(chǎn)的比特幣的市場(chǎng)有效性和波動(dòng)性。研究表明，隨著時(shí)間的推移，比特幣市場(chǎng)逐漸滿足弱有效市場(chǎng)假說(shuō)，其價(jià)格會(huì)立即對(duì)公開(kāi)市場(chǎng)信息做出反應(yīng)(Yutaka and Akio，2017[27])。同時(shí)，比特幣的市場(chǎng)波動(dòng)性大，投機(jī)性高(Ortisi，2016[28])。

國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)數(shù)字貨幣的討論主要集中在數(shù)字貨幣是否是貨幣這一主題上。劉新華和郝杰(2019)[29]指出私人數(shù)字貨幣并不是任何主體的債務(wù)表現(xiàn)形式，不符合貨幣是信用的本質(zhì)，因而不是貨幣，充其量只是一種商品。魏俊(2019)認(rèn)為私人數(shù)字貨幣雖然具有貨幣屬性，但因其自身體系的致命缺陷，難以取得合法性，無(wú)法成為被廣泛接受的真正的貨幣。楊善奇等(2019)[30]認(rèn)為區(qū)塊鏈數(shù)字貨幣自身價(jià)值與其代表的交換價(jià)值相脫鉤，其“去中心化”的優(yōu)勢(shì)和貨幣信用高度依賴區(qū)塊鏈技術(shù)算法，技術(shù)的演進(jìn)也注定了區(qū)塊鏈數(shù)字貨幣消亡的歷史必然性。因此，區(qū)塊鏈數(shù)字貨幣很難成為真正的超主權(quán)貨幣。

對(duì)于法定數(shù)字貨幣，國(guó)外學(xué)者認(rèn)為，央行發(fā)行的數(shù)字貨幣更加安全、便捷、高效，能夠改善央行的支付和結(jié)算業(yè)務(wù)，拓寬公眾與中央銀行的接口，提高交易效率，便利跨國(guó)結(jié)算，有助于打擊洗錢逃稅行為(Raskin and Yermack，2018[31])。國(guó)內(nèi)學(xué)者亦普遍認(rèn)可法定數(shù)字貨幣，認(rèn)為央行發(fā)行數(shù)字貨幣的優(yōu)勢(shì)較大，可以降低信用風(fēng)險(xiǎn)，具有公平性和非營(yíng)利性，能夠更好地履行貨幣職能，有利于高質(zhì)量貨幣體系的構(gòu)建，有利于維持現(xiàn)代貨幣體系的穩(wěn)定(姚前，2016[32])。

(二)產(chǎn)生動(dòng)因

數(shù)字貨幣的產(chǎn)生并不是偶然的，而是具有深刻的歷史必然性。楊善奇等(2019)認(rèn)為數(shù)字貨幣是商品經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段的必然產(chǎn)物。隨著商品經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，需要貨幣交換的速度加快，作用區(qū)域不斷擴(kuò)大，日益要求貨幣擺脫物質(zhì)材料的束縛，數(shù)字貨幣的產(chǎn)生能夠彌補(bǔ)傳統(tǒng)電子貨幣的不足，適應(yīng)商品經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要。因此可以說(shuō)，數(shù)字貨幣是貨幣體系從商品貨幣向信用貨幣不斷演進(jìn)的必然結(jié)果。尤其是當(dāng)前數(shù)字經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，已經(jīng)成為推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的新動(dòng)能，數(shù)字貨幣是數(shù)字經(jīng)濟(jì)時(shí)代的貨幣發(fā)展形態(tài)。

數(shù)字貨幣的產(chǎn)生也源于當(dāng)前世界貨幣體系的不足。當(dāng)前運(yùn)行的世界貨幣體系主要是以美元為主導(dǎo)的“中心—外圍”結(jié)構(gòu)的牙買加體系，美元作為世界貨幣在全球大宗商品和服務(wù)貿(mào)易中行使流通手段、支付手段和價(jià)值尺度職能。這種體系下，單一或個(gè)別霸權(quán)國(guó)家利用其國(guó)際貨幣發(fā)行權(quán)攫取私利。具備“去中心化”和非主權(quán)特性的區(qū)塊鏈數(shù)字貨幣可以有效地避免單極世界貨幣格局的弊端，保持全球金融穩(wěn)定(魏俊，2019；楊善奇等，2019；戴金平，2019)。

法定數(shù)字貨幣的產(chǎn)生則是源于私人數(shù)字貨幣發(fā)展存在諸多問(wèn)題，倒逼各國(guó)中央銀行著手研究法定數(shù)字貨幣，且相比于傳統(tǒng)的電子支付，法定數(shù)字貨幣有其自身優(yōu)勢(shì)。Skingsley(2016)[33]認(rèn)為法定數(shù)字貨幣的推出與無(wú)現(xiàn)金社會(huì)的到來(lái)密切相關(guān)。Dyson and Hodgson(2016)[34]認(rèn)為法定數(shù)字貨幣可通過(guò)促進(jìn)央行資金直接向企業(yè)和個(gè)人轉(zhuǎn)移來(lái)支持量化寬松政策。除此之外，法定數(shù)字貨幣可以有效降低利率下限，支持非常規(guī)貨幣政策(如負(fù)利率政策)。法定數(shù)字貨幣亦能改善金融包容性，有利于抑制犯罪活動(dòng)(Dyson and Hodgson，2016；Rogoff，2017[35])。具體到中國(guó)，范一飛(2016)[36]認(rèn)為私人數(shù)字貨幣易產(chǎn)生負(fù)外部性等缺陷，法定數(shù)字貨幣是發(fā)展的必然趨勢(shì)。盛松成和蔣一樂(lè)(2016)認(rèn)為私人數(shù)字貨幣的去中心化、匿名性和高波動(dòng)性特征會(huì)沖擊目前的金融秩序。由央行發(fā)行數(shù)字貨幣可以保持比值穩(wěn)定，兼顧保護(hù)隱私與打擊違法犯罪行為，提高央行對(duì)貨幣供給的控制力，有助于宏觀調(diào)控和貨幣政策的實(shí)施。張利原等(2019)[37]認(rèn)為中國(guó)需要發(fā)展法定數(shù)字貨幣的原因是第三方支付對(duì)人民幣現(xiàn)金帶來(lái)了較大的挑戰(zhàn)，同時(shí)存在信息安全風(fēng)險(xiǎn)，因此M0需要與時(shí)俱進(jìn)尋找新的貨幣形態(tài)。此外，民間虛擬貨幣的無(wú)序發(fā)展沖擊了國(guó)家貨幣發(fā)行權(quán)，擾亂了市場(chǎng)秩序，危害金融穩(wěn)定，需要法定數(shù)字貨幣正本清源。

三、數(shù)字貨幣演化路徑和運(yùn)行機(jī)制

(一)演化路徑：從私人數(shù)字貨幣到法定數(shù)字貨幣

數(shù)字貨幣源于電子貨幣，Chaum(1983)[38]率先提出電子貨幣的概念，并采用盲簽名密碼學(xué)技術(shù)構(gòu)造了最初的數(shù)字貨幣方案，隨后發(fā)明了E-cash系統(tǒng)。在2008年之前，大部分的數(shù)字貨幣都是基于E-cash的中心化架構(gòu)，然而中心化的組織架構(gòu)缺乏國(guó)家信用的支撐，一旦中央服務(wù)器崩潰或者發(fā)行組織出現(xiàn)問(wèn)題，那么相應(yīng)的數(shù)字貨幣面臨著信用破產(chǎn)。因此，此階段大部分的數(shù)字貨幣嘗試均以失敗告終。

2008年之后，隨著區(qū)塊鏈技術(shù)的應(yīng)用，數(shù)字貨幣開(kāi)始得到真正的發(fā)展。Nakamoto(2008)[39]提出了比特幣概念，比特幣采用區(qū)塊鏈技術(shù)實(shí)現(xiàn)去中心化，解決了傳統(tǒng)數(shù)字貨幣存在的高成本、低效率等問(wèn)題。此后，各類數(shù)字貨幣開(kāi)始廣泛出現(xiàn)。戴金平(2019)、馮永琦和劉韌(2020)[40]認(rèn)為2008年之后，數(shù)字貨幣的演化經(jīng)歷了三個(gè)階段，第一代數(shù)字貨幣被稱為比特幣類，包括比特幣、萊特幣、瑞波幣等，這類貨幣采用智能合約和DLT技術(shù)，或者采用區(qū)塊鏈技術(shù)構(gòu)架，沒(méi)有明確的貨幣發(fā)行者，在很小的范圍內(nèi)發(fā)揮貨幣職能，價(jià)值不穩(wěn)定，沒(méi)有被大眾普遍接受；第二代貨幣成為穩(wěn)定代幣，包括Facebook提出的天秤幣，美國(guó)財(cái)政部批準(zhǔn)的USDT等，這類數(shù)字貨幣有明確的貨幣發(fā)行者，具有信用基礎(chǔ)，盯住某類資產(chǎn)(通常是美元)來(lái)保持幣值穩(wěn)定；第三代數(shù)字貨幣即為中央銀行發(fā)行的法定數(shù)字貨幣。

由此可以看出，前兩代貨幣均屬于私人數(shù)字貨幣，但私人數(shù)字貨幣之間也各不相同(表2)，例如比特幣、以太幣和瑞波幣三種貨幣在交易速度、去中心化程度等存在較大的差別(表2)。對(duì)于尚未發(fā)行的天秤幣，蔣歐翔等(2020)[41]認(rèn)為其與比特幣的區(qū)別主要在于，天秤幣具有發(fā)行主體，具有信用基礎(chǔ)并以真實(shí)資產(chǎn)作為儲(chǔ)備。此外比特幣可以自由買賣，但是天秤幣只能在會(huì)員平臺(tái)上進(jìn)行購(gòu)買。

表2 三種主要私人數(shù)字貨幣的比較

對(duì)于法定數(shù)字貨幣，中國(guó)、英國(guó)、新加坡、加拿大等國(guó)家已經(jīng)開(kāi)始了相關(guān)項(xiàng)目(郝毅，2019[42])。但首先發(fā)行法定數(shù)字貨幣的卻是一些欠發(fā)達(dá)國(guó)家，例如2014年厄瓜多爾即發(fā)行了自己的數(shù)字貨幣DE，其目的是弱化美元在該國(guó)的地位，但是它無(wú)法得到民眾的廣泛使用，不得不于2018年宣告中止。加拿大中央銀行于2016年啟動(dòng)了基于分布式賬本技術(shù)的名為Jasper的法定數(shù)字貨幣項(xiàng)目實(shí)驗(yàn)，以探索使用分布式賬本技術(shù)進(jìn)行大額支付、清算、結(jié)算的可行性。同年，借鑒加拿大的項(xiàng)目，新加坡金融管理局MAS聯(lián)合新加坡交易所、10家商業(yè)銀行、8家技術(shù)公司和6家學(xué)術(shù)機(jī)構(gòu)啟動(dòng)了Ubin項(xiàng)目。2017年，瑞典央行啟動(dòng)了“E-Krona”項(xiàng)目，以此探索法定數(shù)字貨幣在零售支付方面的可行性。

各國(guó)法定數(shù)字貨幣的實(shí)踐既有共性也有差異(表3)。從共性上來(lái)看，幣值穩(wěn)定是各國(guó)最先考慮的問(wèn)題，各國(guó)法定數(shù)字貨幣均以區(qū)塊鏈技術(shù)為基礎(chǔ)并由央行集中發(fā)行，雙層運(yùn)營(yíng)體系(中央銀行——商業(yè)銀行)更有利于法定數(shù)字貨幣的推廣和使用；從差異上看，這主要體現(xiàn)在使用用途上是批發(fā)型還是零售型。相比于批發(fā)型，零售型的應(yīng)用場(chǎng)景更加廣泛。

表3 各國(guó)法定數(shù)字貨幣比較

(二)法定數(shù)字貨幣運(yùn)行機(jī)制

在法定數(shù)字貨幣機(jī)制設(shè)計(jì)的研究進(jìn)展方面，Bordo and Levin(2017)[43]針對(duì)法定數(shù)字貨幣如何更好地實(shí)現(xiàn)貨幣基本功能，重點(diǎn)探討其機(jī)制設(shè)計(jì)，主要觀點(diǎn)包括從發(fā)揮交易媒介功能看，發(fā)行基于賬戶的法定數(shù)字貨幣將有助于提高央行支付系統(tǒng)效率?；谫~戶的法定數(shù)字貨幣與借記卡類似，相關(guān)賬戶可以開(kāi)立在央行或者商業(yè)銀行。央行可以通過(guò)簡(jiǎn)便地借計(jì)付款人賬戶，貸記收款人賬戶以實(shí)現(xiàn)快速而且安全的支付交易。基于賬戶的法定數(shù)字貨幣能提供實(shí)時(shí)交易且沒(méi)有成本，這是明顯優(yōu)勢(shì)。相較而言，基于代幣(token)的法定數(shù)字貨幣采用分布式賬本技術(shù)(DLT)來(lái)驗(yàn)證貨幣的所有權(quán)鏈與支付交易，無(wú)需央行或其他清算交易所的直接參與，但是央行需要確定代幣供應(yīng)量(名義供應(yīng)量為固定額度)，而且需要對(duì)DLT軟件進(jìn)行適當(dāng)更新，確保相關(guān)操作透明，難度較大。從發(fā)揮價(jià)值貯藏功能的角度看，法定數(shù)字貨幣采用付息機(jī)制將減少央行在應(yīng)對(duì)嚴(yán)重危機(jī)時(shí)面臨的有效利率下限約束，可能有助于促進(jìn)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。法定數(shù)字貨幣利率將成為貨幣政策的主要工具。在嚴(yán)重危機(jī)時(shí)，紙幣制約了央行對(duì)政策利率的下調(diào)幅度，如果對(duì)現(xiàn)金與法定數(shù)字貨幣的劃轉(zhuǎn)業(yè)務(wù)設(shè)定適當(dāng)費(fèi)率，則貨幣政策可能將不再受名義利率下限的約束，也不用強(qiáng)制性地維持現(xiàn)有的通脹目標(biāo)(如大多數(shù)央行設(shè)定2%為通脹目標(biāo))。從貨幣政策框架看，央行如果采用付息賬戶的法定數(shù)字貨幣，則可設(shè)定不變的價(jià)格水平目標(biāo)作為公眾預(yù)期的重要指標(biāo)，通過(guò)透明的、可信的名義錨來(lái)促進(jìn)私人部門的經(jīng)濟(jì)與財(cái)政決策，同時(shí)央行應(yīng)進(jìn)一步提高資產(chǎn)負(fù)債表及有關(guān)操作的透明度，但仍然需要保留最后貸款人職能，特別是在金融危機(jī)期間，以便能夠擴(kuò)大法定數(shù)字貨幣規(guī)模，為金融機(jī)構(gòu)提供緊急流動(dòng)資金。

Kumhof and Noone(2018)[44]提出了法定數(shù)字貨幣的三種模型，即金融機(jī)構(gòu)接入模型、全面接入模型、金融機(jī)構(gòu)與法定數(shù)字貨幣支持的狹義銀行引入模型，分析了法定數(shù)字貨幣剛推出，以及銀行存款大規(guī)模轉(zhuǎn)化為法定數(shù)字貨幣時(shí)，各部門資產(chǎn)負(fù)債表的變化情形。他們認(rèn)為，如果法定數(shù)字貨幣的發(fā)行能遵循以下核心原則，那么銀行資金并不一定會(huì)減少，銀行對(duì)私人部門的信用與流動(dòng)性支持并不會(huì)收縮，而且銀行存款大規(guī)模轉(zhuǎn)化為法定數(shù)字貨幣的風(fēng)險(xiǎn)可控。這些核心原則包括四個(gè)方面。一是按可調(diào)整利率對(duì)法定數(shù)字貨幣支付利息。二是法定數(shù)字貨幣與存款準(zhǔn)備金應(yīng)具有明顯區(qū)別，不能相互轉(zhuǎn)化，這一方面能確保準(zhǔn)備金與法定數(shù)字貨幣實(shí)現(xiàn)不同政策目標(biāo)，便于央行將法定數(shù)字貨幣作為有效政策工具；另一方面，也有助于維護(hù)金融穩(wěn)定，避免儲(chǔ)戶將存款大量轉(zhuǎn)換為法定數(shù)字貨幣。三是央行并不對(duì)銀行存款與法定數(shù)字貨幣之間的按需轉(zhuǎn)換提供擔(dān)保，但是必須確保在緊急狀態(tài)下接受銀行存款轉(zhuǎn)化為法定數(shù)字貨幣。四是央行只根據(jù)商業(yè)銀行提供的合格證券(主要是政府債券)來(lái)發(fā)行法定數(shù)字貨幣，這種發(fā)行機(jī)制既有助于央行管理自身資產(chǎn)負(fù)債表風(fēng)險(xiǎn)，也有助于減少銀行部門的擠兌風(fēng)險(xiǎn)。

在國(guó)內(nèi)研究中，范一飛(2016)認(rèn)為法定數(shù)字貨幣的運(yùn)行框架有兩種模式選擇，一是由央行直接面向公眾發(fā)行數(shù)字貨幣；二是遵循傳統(tǒng)的“中央銀行-商業(yè)銀行”二元體系模式。第二種模式更有優(yōu)越性，因?yàn)樵撃Ｊ礁菀自诂F(xiàn)有貨幣運(yùn)行框架下讓法定數(shù)字貨幣逐步取代紙幣，而且能調(diào)動(dòng)商業(yè)銀行積極性，共同參與法定數(shù)字貨幣的發(fā)行流通，適當(dāng)分散風(fēng)險(xiǎn)，加快金融創(chuàng)新。姚前(2018)[45]研究指出，央行發(fā)行法定數(shù)字貨幣可以設(shè)計(jì)觸發(fā)機(jī)制，以解決傳導(dǎo)機(jī)制不暢、逆周期調(diào)控困難、政策溝通不足等傳統(tǒng)貨幣政策困境。本文提出法定數(shù)字貨幣生效的前瞻條件為“時(shí)點(diǎn)條件”、“流向部門條件”與“信貸利率條件”，數(shù)字貨幣回收的前瞻性條件為“經(jīng)濟(jì)狀態(tài)條件”。這些條件在貨幣發(fā)行時(shí)設(shè)定但在貨幣投放之后才會(huì)觸發(fā)，能更好地反映央行的貨幣政策邏輯與意圖，發(fā)揮前瞻性指引功能。央行可以借鑒機(jī)器學(xué)習(xí)與人工智能思想，在發(fā)行當(dāng)下前瞻性地決定未來(lái)貨幣發(fā)行量，為宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控提供新的工具。

(三)中國(guó)央行的實(shí)踐

數(shù)字貨幣是未來(lái)貨幣形態(tài)的大勢(shì)所趨，央行推行數(shù)字貨幣具備成本、政策調(diào)控、監(jiān)管、安全及效率、供給側(cè)以及錨定等多方面動(dòng)機(jī)(穆杰，2020[46])。中國(guó)央行是世界上最早研究數(shù)字貨幣的央行之一。早在2014年，央行就組建了法定數(shù)字貨幣研究小組，對(duì)數(shù)字貨幣的發(fā)行、流通、組織架構(gòu)等問(wèn)題展開(kāi)了一系列研究。2016年開(kāi)始測(cè)試基于區(qū)塊鏈技術(shù)的數(shù)字票據(jù)交易平臺(tái)。2017年正式成立數(shù)字貨幣研究所，并于2018年成功搭建貿(mào)易金融區(qū)塊鏈平臺(tái)。中共中央和國(guó)務(wù)院于2019年8月發(fā)布了支持深圳建設(shè)先行示范區(qū)并開(kāi)展移動(dòng)支付以及數(shù)字貨幣等創(chuàng)新應(yīng)用，央行貨幣研究所開(kāi)發(fā)的灣區(qū)貿(mào)易金融區(qū)塊鏈平臺(tái)正式亮相。2020年有望實(shí)現(xiàn)數(shù)字貨幣的發(fā)行。

從中國(guó)的實(shí)踐來(lái)看，中國(guó)人民銀行開(kāi)發(fā)的數(shù)字貨幣也叫“數(shù)字貨幣電子支付”簡(jiǎn)稱DCEP。央行數(shù)字貨幣體系的核心要素為“一幣、兩庫(kù)、三中心”(圖1)。一幣指的是央行發(fā)行的DCEP；兩庫(kù)是指央行的DCEP發(fā)行庫(kù)和DCEPD商業(yè)銀行庫(kù)；三中心是指央行內(nèi)部對(duì)于DCEP設(shè)置認(rèn)證中心、登記中心和大數(shù)據(jù)分析中心(圖1)。在設(shè)計(jì)思路上主要有四點(diǎn)：第一，在運(yùn)營(yíng)體系上采用雙層運(yùn)營(yíng)體系。事實(shí)上，數(shù)字貨幣的發(fā)行有多種模式，吳志峰(2016)[47]指出數(shù)字貨幣的發(fā)行有三種模式，分別是面向大眾直接發(fā)行，與商業(yè)銀行合作發(fā)行以及采用原有的貨幣體系。具體的實(shí)踐中，有兩種模式：?jiǎn)螌舆\(yùn)營(yíng)體系和雙層運(yùn)營(yíng)體系。與單層運(yùn)營(yíng)體系相比，雙層運(yùn)營(yíng)體系可以避免把風(fēng)險(xiǎn)集中到單一機(jī)構(gòu)，可不顛覆現(xiàn)有的貨幣發(fā)行體系，讓數(shù)字貨幣逐步替代紙幣，能夠調(diào)動(dòng)商業(yè)銀行積極性(范一飛，2016)。第二，堅(jiān)持中心化管理，不預(yù)設(shè)技術(shù)路徑，賬戶采用“松耦合+雙離線”支付方式。吳桐等(2020)認(rèn)為，DCEP不一定基于區(qū)塊鏈技術(shù)，但會(huì)在確權(quán)登記環(huán)節(jié)使用區(qū)塊鏈，區(qū)塊鏈有覆蓋DCEP更多流程和環(huán)節(jié)的發(fā)展趨勢(shì)。第三，注重對(duì)M0的替代，不涉及M1和M2的領(lǐng)域。張利原等(2019)認(rèn)為，DCEP保持了M0的屬性和優(yōu)點(diǎn)，滿足了公眾便攜性和隱私性的需求，是替代現(xiàn)金的最佳選擇。第四，DCEP將暫時(shí)不具備任何智能合約功能。因?yàn)槿绻鸇CEP承載除了基本貨幣職能之外的其他智能合約，很有可能會(huì)影響DCEP的推廣和使用。

由此可知，央行發(fā)行的DCEP具有諸多優(yōu)點(diǎn)，例如節(jié)約紙幣印刷成本、增強(qiáng)對(duì)貨幣投放的掌控能力，滿足匿名支付的需求，豐富貨幣政策手段。但是也有一定的不足，例如，無(wú)法實(shí)現(xiàn)與紙幣現(xiàn)金一樣的完全匿名性，其潛在的風(fēng)險(xiǎn)還有待觀察。

上述半定規(guī)劃將求解從低維空間轉(zhuǎn)化到了高維空間,ADM算法獲得的解與真實(shí)值之間仍然存在相當(dāng)?shù)恼`差[13,15]。為了獲得更好的位置估計(jì),有必要引入更為精細(xì)的尋優(yōu)算法。倘若在以ADM算法所獲估計(jì)值為圓心,半徑不超過(guò)節(jié)點(diǎn)通信半徑的圓形區(qū)域內(nèi)進(jìn)一步搜索尋優(yōu),有可能獲得誤差更小的位置估計(jì)。相比其他搜索尋優(yōu)算法,粒子群算法PSO(Particle Swarm Algorithm)在具有較強(qiáng)的搜索能力的前提下,涉及參數(shù)較少且實(shí)現(xiàn)簡(jiǎn)單[16],適宜用于本文所述情形。

四、數(shù)字貨幣對(duì)經(jīng)濟(jì)金融體系的影響

目前，數(shù)字貨幣在全球金融資產(chǎn)中占比極低，且技術(shù)尚未成熟，不足以對(duì)金融體系、貨幣政策、金融穩(wěn)定造成實(shí)質(zhì)性影響，但是如果數(shù)字貨幣在將來(lái)運(yùn)用范圍日益擴(kuò)大，規(guī)模逐步增加，學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)為這可能對(duì)現(xiàn)有貨幣金融系統(tǒng)帶來(lái)深遠(yuǎn)影響。

(一)對(duì)經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展的影響

當(dāng)前關(guān)于數(shù)字貨幣對(duì)于經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展的影響主要是圍繞著法定數(shù)字貨幣展開(kāi)的。法定數(shù)字貨幣在推動(dòng)經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展中的積極作用得到不少學(xué)者的肯定。從對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響來(lái)看，Haldane(2015)[48]認(rèn)為數(shù)字貨幣可以更好地實(shí)施“負(fù)利率”貨幣政策，能夠鼓勵(lì)消費(fèi)和投資。Barrdear and Kumhof(2016)[49]認(rèn)為央行發(fā)行數(shù)字貨幣可以降低實(shí)際利率、扭曲性稅收和貨幣交易成本，若數(shù)字貨幣發(fā)行占GDP的30%，則可以永久提高3%的GDP。姚前(2019)[50]采用DSGE模型分析了法定數(shù)字貨幣的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，結(jié)論表明中國(guó)推出數(shù)字貨幣整體的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)為正。

從對(duì)金融體系的影響來(lái)看，焦瑾璞和孫天琦(2015)[51]認(rèn)為法定數(shù)字貨幣有利于增加金融服務(wù)覆蓋面，降低金融服務(wù)的成本，提高金融服務(wù)質(zhì)量和滿意度。周永林(2018)認(rèn)為，法定數(shù)字貨幣具有創(chuàng)新與發(fā)展?jié)摿?，可以為消費(fèi)者提供新的貨幣選擇與金融消費(fèi)體驗(yàn)，而且有利于支持央行通過(guò)區(qū)塊鏈技術(shù)實(shí)現(xiàn)政策目標(biāo)。Bouveret and Haksar(2018)[52]、Prasad(2018)[53]、Demertzis and Wolff(2018)[54]分析指出，分布式賬本技術(shù)對(duì)金融在內(nèi)的諸多領(lǐng)域可能帶來(lái)技術(shù)創(chuàng)新，能降低跨國(guó)收付款的成本，使得支付系統(tǒng)速度更快、成本更低，擴(kuò)大金融服務(wù)的覆蓋面和滲透度。從支付替代效應(yīng)來(lái)看，法定數(shù)字貨幣便利了支付結(jié)算，降低了流通運(yùn)行成本，豐富了線上線下支付場(chǎng)景，不斷滿足消費(fèi)者的需求；從儲(chǔ)蓄替代效應(yīng)來(lái)看，在單層發(fā)行體系下，儲(chǔ)蓄替代效應(yīng)凸顯，數(shù)字貨幣會(huì)與商業(yè)銀行存款進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)和替代，并表現(xiàn)為商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表的收縮和央行資產(chǎn)負(fù)債表的擴(kuò)張。

也有研究認(rèn)為法定數(shù)字貨幣的發(fā)行對(duì)經(jīng)濟(jì)金融體系有利有弊。CPMI(2018)[55]從支付系統(tǒng)、貨幣政策、金融市場(chǎng)與金融穩(wěn)定等方面謹(jǐn)慎權(quán)衡法定數(shù)字貨幣的利弊，提出法定數(shù)字貨幣可為支付、清算和結(jié)算系統(tǒng)帶來(lái)許多潛在優(yōu)勢(shì)；可能會(huì)強(qiáng)化政策利率對(duì)貨幣市場(chǎng)和存款利率的傳導(dǎo)，有利于實(shí)施負(fù)利率的非常規(guī)貨幣政策。但是，發(fā)行法定數(shù)字貨幣也面臨諸多風(fēng)險(xiǎn)與挑戰(zhàn)，需要慎重考慮其中的法律障礙、反洗錢與反恐融資要求、網(wǎng)絡(luò)安全、金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、貨幣政策成本收益分析與潛在金融風(fēng)險(xiǎn)等。Griffoli et al.(2018)[56]分析指出，法定數(shù)字貨幣可能有助于所有居民更加平等、更廣泛地使用現(xiàn)代化的數(shù)字支付功能，促進(jìn)普惠金融發(fā)展。還可能降低現(xiàn)金供應(yīng)成本；如果法定數(shù)字貨幣是帶息賬戶，則貨幣政策的利率傳導(dǎo)、銀行借貸渠道將更加有效。但另一方面，法定數(shù)字貨幣如果與銀行存款具有競(jìng)爭(zhēng)性(如具有可追蹤性、防竊防損失等)，則可能削弱現(xiàn)有的銀行中介功能與金融穩(wěn)定。Wadsworth(2018)[57]對(duì)法定數(shù)字貨幣做出六個(gè)假設(shè)，并基于相關(guān)假設(shè)，討論利用區(qū)塊鏈等新技術(shù)發(fā)行法定數(shù)字貨幣，對(duì)新西蘭儲(chǔ)備銀行核心職能(貨幣分配、支付系統(tǒng)、貨幣政策、金融穩(wěn)定)帶來(lái)的潛在影響，認(rèn)為法定數(shù)字貨幣利弊共存。有利因素主要表現(xiàn)在法定數(shù)字貨幣比現(xiàn)金更安全、更容易分發(fā)和流通，比現(xiàn)有支付系統(tǒng)的結(jié)算速度更快，交易費(fèi)用更低，而且可以作為貨幣政策工具，提高貨幣政策的有效性。不利因素主要表現(xiàn)在法定數(shù)字貨幣可能增加基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)成本，也可能造成巨大的消費(fèi)者損失，還可能增加監(jiān)管成本，易受電力和網(wǎng)絡(luò)中斷的影響，穩(wěn)定性較差，更有可能帶來(lái)跨境風(fēng)險(xiǎn)傳染。

(二)對(duì)貨幣政策的影響

數(shù)字貨幣對(duì)貨幣政策的影響首先體現(xiàn)在對(duì)貨幣供給的影響上。央行數(shù)字貨幣的發(fā)行將從基礎(chǔ)貨幣和貨幣乘數(shù)兩個(gè)維度影響貨幣供給。總的來(lái)看，央行發(fā)行數(shù)字貨幣將減少基礎(chǔ)貨幣供給，提升準(zhǔn)備金數(shù)量，顯著放大貨幣乘數(shù)。很顯然，央行發(fā)行數(shù)字貨幣首先是對(duì)M0的替代，改變?nèi)藗兊闹Ц斗绞?，影響貨幣供給結(jié)構(gòu)。法定數(shù)字貨幣會(huì)減少流通中的現(xiàn)金，還會(huì)影響活期存款和銀行準(zhǔn)備金，并進(jìn)而對(duì)貨幣供給機(jī)制造成影響。謝星和封思賢(2019)[58]認(rèn)為，法定數(shù)字貨幣替代現(xiàn)金會(huì)導(dǎo)致通貨和基礎(chǔ)貨幣的數(shù)量下降，準(zhǔn)備金數(shù)量短期內(nèi)上升，但在長(zhǎng)期會(huì)受到支付需求減少、貨幣流動(dòng)性提升而減少。貨幣供給乘數(shù)會(huì)變大，貨幣供給規(guī)模也會(huì)擴(kuò)張。周莉萍等(2019)[59]認(rèn)為，在超額準(zhǔn)備金率不變的前提下，如果央行法定存款準(zhǔn)備金率不變，那么會(huì)產(chǎn)生較大的貨幣乘數(shù)，出現(xiàn)貨幣超發(fā)的現(xiàn)象，從而加大央行對(duì)貨幣供給總量的控制難度。

關(guān)于數(shù)字貨幣對(duì)貨幣政策有效性的影響，尚未形成統(tǒng)一的觀點(diǎn)。部分研究認(rèn)為數(shù)字貨幣會(huì)削弱貨幣政策的有效性。CPMI(2015)研究指出，數(shù)字貨幣對(duì)貨幣政策的影響取決于銀行準(zhǔn)備金的需求變化，以及主權(quán)貨幣和數(shù)字貨幣之間的經(jīng)濟(jì)金融關(guān)聯(lián)程度。如果主權(quán)貨幣與數(shù)字貨幣具有較明顯的替代效應(yīng)，且相關(guān)性較弱，那么貨幣政策可能無(wú)法充分發(fā)揮效用。此外，數(shù)字貨幣的顯著擴(kuò)張可能帶來(lái)一系列技術(shù)問(wèn)題，造成貨幣總量難于界定，加大央行貨幣調(diào)控難度，降低貨幣政策有效性。此外，如果數(shù)字貨幣大規(guī)模替代紙幣發(fā)行，社會(huì)走向無(wú)現(xiàn)金化，央行的無(wú)息債務(wù)可能下降，有息負(fù)債可能增加，央行可能會(huì)縮減資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模，其結(jié)果是央行鑄幣稅收入(seigniorage revenue)減少。對(duì)于中央銀行來(lái)說(shuō)，如果缺乏其他的收入來(lái)源，任何顯著的鑄幣稅收入減少都會(huì)限制其在資金損失后進(jìn)行資本重組的能力，進(jìn)而使貨幣政策和金融穩(wěn)定目標(biāo)面臨風(fēng)險(xiǎn)。但是，央行在實(shí)踐中也可以運(yùn)用多種操作來(lái)抵消鑄幣稅收入的減少，擴(kuò)大資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模。

部分研究認(rèn)為法定數(shù)字貨幣能夠提高貨幣政策的有效性。Fernandez-Villaverde and Sanches(2018)[60]建立理論模型，詳細(xì)分析了加密貨幣與貨幣政策的關(guān)系，認(rèn)為從理論角度分析，官方貨幣與加密數(shù)字貨幣可能同時(shí)存在，加密數(shù)字貨幣的競(jìng)爭(zhēng)性可以對(duì)央行發(fā)揮正向的激勵(lì)約束作用，促使央行選擇更適當(dāng)、更有效的貨幣政策。張雙長(zhǎng)和孫浩(2018)[61]、呂江林等(2020)[62]研究了法定數(shù)字貨幣對(duì)于未來(lái)開(kāi)展利率政策創(chuàng)新的影響，提出數(shù)字貨幣利率未來(lái)可能成為重要的貨幣政策工具。央行可以通過(guò)技術(shù)與制度安排，提高貨幣政策傳導(dǎo)的有效性與針對(duì)性。謝星和封思賢(2019)認(rèn)為發(fā)行數(shù)字貨幣可以豐富央行的貨幣政策工具，比如負(fù)利率政策，同時(shí)通過(guò)數(shù)字貨幣賬戶進(jìn)行“直升機(jī)撒錢”比傳統(tǒng)的量化寬松更加有效。此外，法定數(shù)字貨幣的出現(xiàn)強(qiáng)化了貨幣政策傳導(dǎo)渠道，貨幣政策有效性得到提高。姚前(2019)認(rèn)為央行數(shù)字貨幣利率創(chuàng)造了一種新的貨幣政策工具，不僅有助于打破利率零下限，而且有助于政策利率對(duì)中長(zhǎng)期信貸利率的傳導(dǎo)，擴(kuò)展了貨幣政策操作空間。何德旭和姚博(2019)認(rèn)為人民幣數(shù)字貨幣法定化會(huì)改變貨幣政策傳導(dǎo)效果和貨幣市場(chǎng)供應(yīng)水平，通過(guò)數(shù)字化，可以實(shí)現(xiàn)貨幣的精準(zhǔn)投放、實(shí)時(shí)傳導(dǎo)以及逆周期調(diào)控。周莉萍等(2019)認(rèn)為法定數(shù)字貨幣可以使得貨幣運(yùn)行規(guī)模、貨幣乘數(shù)、貨幣流通速度等指標(biāo)能夠更加精準(zhǔn)、實(shí)時(shí)地展現(xiàn)出來(lái)，更有利于進(jìn)行政策評(píng)估，可以提升貨幣政策的有效性、準(zhǔn)確性和時(shí)效性。

(三)對(duì)商業(yè)銀行的影響

很顯然，央行數(shù)字貨幣的推出對(duì)商業(yè)銀行的經(jīng)營(yíng)和發(fā)展造成一定程度的影響。商業(yè)銀行與央行的關(guān)系將發(fā)生轉(zhuǎn)變，多了一層競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，社會(huì)公眾會(huì)將存款在商業(yè)銀行賬戶和央行法定數(shù)字貨幣賬戶之間進(jìn)行轉(zhuǎn)移，商業(yè)銀行吸儲(chǔ)更加困難，會(huì)削減商業(yè)銀行對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信貸支持(何德旭和姚博，2019)。央行數(shù)字貨幣會(huì)削弱商業(yè)銀行的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，增大科技平臺(tái)公司和央行在金融生態(tài)中的影響力。此外，央行數(shù)字貨幣的發(fā)行會(huì)使得金融體系面臨更高的網(wǎng)絡(luò)安全風(fēng)險(xiǎn)、數(shù)據(jù)隱私安全風(fēng)險(xiǎn)等，對(duì)商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)管控能力提出了更高的要求。除了上述挑戰(zhàn)之外，法定數(shù)字貨幣可以提高商業(yè)銀行的支付效率和反洗錢效率，有利于商業(yè)銀行開(kāi)展跨境結(jié)算業(yè)務(wù)，同時(shí)可以降低現(xiàn)金清點(diǎn)和ATM運(yùn)營(yíng)成本。此外，依托數(shù)字貨幣流通全流程信息的更精準(zhǔn)的客戶畫(huà)像有利于商業(yè)銀行提高服務(wù)的精準(zhǔn)度，降低風(fēng)險(xiǎn)(郝毅，2019)。

因此，總的來(lái)看數(shù)字貨幣的發(fā)行對(duì)商業(yè)銀行既有機(jī)遇也有挑戰(zhàn)。挑戰(zhàn)主要體現(xiàn)在數(shù)字貨幣會(huì)影響商業(yè)銀行存款的穩(wěn)定性，銀行負(fù)債端的成本會(huì)抬升，同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，盈利能力下滑。商業(yè)銀行信用中介的地位會(huì)受到較大程度的沖擊。機(jī)遇主要體現(xiàn)在業(yè)務(wù)拓展和營(yíng)運(yùn)效率提升兩方面。從業(yè)務(wù)拓展的角度來(lái)看，數(shù)字貨幣中心化管理模式下，商業(yè)銀行可新增表外業(yè)務(wù)，包括代理央行數(shù)字貨幣發(fā)行、數(shù)字貨幣錢包托管等業(yè)務(wù)。從營(yíng)運(yùn)效率的角度來(lái)看，數(shù)字貨幣減少了紙質(zhì)貨幣在流動(dòng)過(guò)程中的成本，現(xiàn)金管理的成本將大幅下滑。

(四)對(duì)金融穩(wěn)定的影響

CPMI(2015)分析認(rèn)為，數(shù)字貨幣的繁榮將影響金融穩(wěn)定：一是對(duì)金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施帶來(lái)影響。數(shù)字貨幣去中心化將改變很多金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施在數(shù)據(jù)匯總與軋差方面的機(jī)制設(shè)計(jì)，特別是分布式賬本技術(shù)可能影響支付系統(tǒng)的抵押擔(dān)保或股票、債券、衍生品交易和其他資產(chǎn)的登記方式，改變?cè)镜慕灰?、清算和結(jié)算方式，造成各市場(chǎng)和金融基礎(chǔ)設(shè)施的傳統(tǒng)服務(wù)提供商出現(xiàn)金融脫媒。二是對(duì)金融機(jī)構(gòu)與金融市場(chǎng)帶來(lái)影響。數(shù)字貨幣主要依靠分布式賬本技術(shù)，如果該技術(shù)在將來(lái)廣泛運(yùn)用，銀行的金融中介功能將受到嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，進(jìn)而影響到傳統(tǒng)的儲(chǔ)蓄與融資機(jī)制發(fā)揮作用。金融穩(wěn)定理事會(huì)(FSB，2018[63])對(duì)比特幣等數(shù)字貨幣可能帶來(lái)的主要風(fēng)險(xiǎn)及風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)渠道進(jìn)行詳細(xì)分析，指出數(shù)字貨幣的市場(chǎng)流動(dòng)性較差，操作風(fēng)險(xiǎn)較大，價(jià)格波動(dòng)較為劇烈，并且可能因持有者運(yùn)用杠桿而進(jìn)一步放大價(jià)格波動(dòng)，造成風(fēng)險(xiǎn)傳染。如果數(shù)字貨幣將來(lái)在金融體系中占比明顯提高，相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)可能通過(guò)影響市場(chǎng)信心、增加金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)暴露、財(cái)富效應(yīng)與支付結(jié)算等渠道對(duì)金融穩(wěn)定產(chǎn)生影響。

(五)其他方面的影響

很多研究顯示，數(shù)字貨幣還可能對(duì)金融消費(fèi)者保護(hù)、反洗錢與反恐融資、國(guó)際貨幣體系、匯率和人民幣國(guó)際化等方面形成挑戰(zhàn)。相關(guān)研究主要是圍繞私人數(shù)字貨幣展開(kāi)的。在金融消費(fèi)者保護(hù)方面，Demertzis and Wolff(2018)分析指出，數(shù)字貨幣容易增加金融消費(fèi)者的風(fēng)險(xiǎn)暴露，消費(fèi)者除了可能面臨投資損失或信用風(fēng)險(xiǎn)外，還可能面臨欺詐風(fēng)險(xiǎn)。此外，數(shù)字錢包等服務(wù)提供商也可能遭遇黑客攻擊與欺詐風(fēng)險(xiǎn)。在洗錢與恐怖融資方面，金融行動(dòng)特別工作組(FATF,2014[64])提出數(shù)字貨幣具有去中心化、匿名性、全球跨境支付便利等特性，資金流向難于監(jiān)測(cè)，這可能增加潛在的洗錢與恐怖融資風(fēng)險(xiǎn)。而且，數(shù)字貨幣的復(fù)雜結(jié)構(gòu)以及快速革新的技術(shù)方法，也增加了相關(guān)的反洗錢與反恐融資監(jiān)管難度。在對(duì)國(guó)際貨幣體系的沖擊方面，Libra對(duì)主權(quán)國(guó)家法幣和央行的沖擊，根本上與主權(quán)貨幣是競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，世界上多數(shù)國(guó)家均持擔(dān)憂態(tài)度。趙紅和付俊文(2020)[65]認(rèn)為L(zhǎng)ibra在擔(dān)保資產(chǎn)配置上需要滿足美國(guó)監(jiān)管要求，并主要以美債為主的特征會(huì)強(qiáng)化美元的地位，不僅削弱了Libra儲(chǔ)備籃子里非美元貨幣的地位，也削弱了非籃子里貨幣的地位，并對(duì)人民幣國(guó)際化造成較大的負(fù)面沖擊。從對(duì)匯率和人民幣國(guó)際化的角度來(lái)看，孟剛(2020)[66]認(rèn)為法定數(shù)字貨幣能夠通過(guò)維持貨幣政策的獨(dú)立性和幣值穩(wěn)定、有助于對(duì)接國(guó)際規(guī)則和加強(qiáng)法治合作、有助于完善人民幣跨境支付系統(tǒng)，也有助于優(yōu)化跨境投資和貿(mào)易中的貨幣格局，還有助于加強(qiáng)金融合作和維護(hù)金融安全五個(gè)維度推進(jìn)人民幣國(guó)際化進(jìn)程。

五、數(shù)字貨幣的監(jiān)管實(shí)踐

不論是法定數(shù)字貨幣還是私人數(shù)字貨幣都存在一定程度的風(fēng)險(xiǎn)。私人數(shù)字貨幣具有較強(qiáng)的投機(jī)性，容易引發(fā)市場(chǎng)混亂。區(qū)塊鏈技術(shù)本身也有風(fēng)險(xiǎn)，貨幣賬戶和數(shù)字貨幣交易平臺(tái)容易被黑客攻擊。私人加密數(shù)字貨幣的價(jià)格不穩(wěn)定會(huì)帶來(lái)信用風(fēng)險(xiǎn)，公眾易失去信心。此外，私人數(shù)字貨幣也常常被用于走私和洗錢，存在較大的法律風(fēng)險(xiǎn)(莊雷等，2019[67])。

法定數(shù)字貨幣可能會(huì)帶來(lái)對(duì)商業(yè)銀行存款的擠兌，產(chǎn)生“狹義銀行”現(xiàn)象。即當(dāng)公眾對(duì)商業(yè)銀行不信任時(shí)，會(huì)將存款轉(zhuǎn)移到數(shù)字貨幣賬戶，從而對(duì)商業(yè)的存款造成較大的沖擊，帶來(lái)擠兌風(fēng)險(xiǎn)(吳桐等，2020)。底層技術(shù)的不成熟也可能會(huì)引發(fā)技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)有區(qū)塊鏈技術(shù)無(wú)法保證數(shù)字貨幣在運(yùn)行中不出現(xiàn)紕漏，由技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)又可以引發(fā)數(shù)據(jù)風(fēng)險(xiǎn)、信息風(fēng)險(xiǎn)和監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，造成較大的破壞(伍旭川和王鵬，2017[68])。作為一種創(chuàng)新型貨幣，數(shù)字貨幣的應(yīng)用會(huì)對(duì)貨幣的發(fā)行、流通、信用創(chuàng)造等業(yè)務(wù)流程帶來(lái)較大的沖擊。與法定數(shù)字貨幣相關(guān)的業(yè)務(wù)可能會(huì)創(chuàng)造的新的金融業(yè)態(tài)，新的業(yè)態(tài)可能會(huì)對(duì)現(xiàn)有的監(jiān)管體系帶來(lái)較大的影響。同時(shí)，法定數(shù)字貨幣加速了貨幣流通速度和資產(chǎn)轉(zhuǎn)換速度也加劇了金融恐慌和金融風(fēng)險(xiǎn)的傳染(何德旭和姚博，2019；周莉萍等，2019)。此外，數(shù)字貨幣尚處于研發(fā)階段，配套的法律法規(guī)和監(jiān)管政策并不成熟，存在較大的法律風(fēng)險(xiǎn)(莊雷等，2019)。

因此，不論是對(duì)私人數(shù)字貨幣還是法定數(shù)字貨幣都要制定相關(guān)的法律法規(guī)，完善監(jiān)管政策。從各國(guó)對(duì)數(shù)字貨幣的監(jiān)管實(shí)踐來(lái)看，對(duì)于私人數(shù)字貨幣，有兩種態(tài)度，一種是持鼓勵(lì)態(tài)度，例如日本、新加坡、加拿大、英國(guó)、澳大利亞、德國(guó)、瑞士等國(guó)家。以日本為例，不僅承認(rèn)數(shù)字貨幣合法，還免除數(shù)字貨幣交易稅，澳大利也取消了對(duì)比特幣的雙重征稅；另一種持審慎態(tài)度，例如美國(guó)、俄羅斯、法國(guó)、中國(guó)、韓國(guó)等國(guó)家，認(rèn)為數(shù)字貨幣交易存在技術(shù)不成熟、監(jiān)管缺失、交易不安全、價(jià)格操縱、過(guò)度投機(jī)等風(fēng)險(xiǎn)，因此要求對(duì)數(shù)字貨幣要進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)管(高旸，2019)。但不論是哪種態(tài)度，都傾向于將數(shù)字貨幣納入監(jiān)管的范圍。從實(shí)踐來(lái)看，通過(guò)發(fā)行數(shù)字貨幣監(jiān)管牌照的方式，對(duì)數(shù)字貨幣相關(guān)業(yè)務(wù)進(jìn)行監(jiān)管，能夠一定程度上保護(hù)投資者的權(quán)益，維護(hù)金融市場(chǎng)的秩序。目前已經(jīng)發(fā)放數(shù)字貨幣牌照的國(guó)家有美國(guó)(MSB牌照)、加拿大(MSB和FMSB牌照)、瑞士(FIMANA牌照)，日本(FSA牌照)等。

具體到中國(guó)，2013年，中國(guó)人民銀行等五部委聯(lián)合印發(fā)了《關(guān)于防范比特幣風(fēng)險(xiǎn)的通知》，強(qiáng)調(diào)比特幣不是真正意義上的貨幣，要注意防范可能存在的風(fēng)險(xiǎn)。2014年，中國(guó)人民銀行又下發(fā)了《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)比特幣風(fēng)險(xiǎn)防范工作的通知》，要求各銀行和第三方支付機(jī)構(gòu)關(guān)閉多家境內(nèi)比特幣平臺(tái)的所有交易賬戶。2017年，央行全面禁止國(guó)內(nèi)比特幣和其他私人數(shù)字貨幣的交易平臺(tái)，并出臺(tái)了《關(guān)于防范代幣發(fā)行融資風(fēng)險(xiǎn)的公告》，禁止利用代幣發(fā)行(ICO)的活動(dòng)，暫?；饚啪W(wǎng)、OKEx、比特幣中國(guó)等五十余家虛擬數(shù)字貨幣交易平臺(tái)。由此可以看出，中國(guó)對(duì)私人數(shù)字貨幣持嚴(yán)格監(jiān)管態(tài)度，對(duì)法定數(shù)字貨幣則是充分予以支持。

六、結(jié)論與展望

本文梳理了數(shù)字貨幣的內(nèi)涵特征、理論機(jī)制、運(yùn)行機(jī)制、影響機(jī)制和監(jiān)管機(jī)制，主要得出四點(diǎn)結(jié)論。第一，數(shù)字貨幣是伴隨著金融科技蓬勃發(fā)展而產(chǎn)生的新興事物，是商品經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段的必然產(chǎn)物，是貨幣形態(tài)從物質(zhì)材料到虛擬數(shù)字轉(zhuǎn)變的必然趨勢(shì)，由央行開(kāi)發(fā)的法定數(shù)字貨幣是未來(lái)的主流數(shù)字貨幣，也是能夠承擔(dān)貨幣職能的真正的貨幣。第二，法定數(shù)字貨幣的發(fā)行對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)和金融體系造成深遠(yuǎn)的影響，將大大提高支付效率，豐富支付場(chǎng)景，通過(guò)影響貨幣政策工具、渠道，提升貨幣政策的有效性、精準(zhǔn)性，能夠有力地促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。第三，不論是私人數(shù)字貨幣還是法定數(shù)字貨幣都存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，例如技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)是二者共有的風(fēng)險(xiǎn)，因此應(yīng)當(dāng)不斷完善法律法規(guī)體系和監(jiān)管政策，將數(shù)字貨幣納入監(jiān)管范圍，避免對(duì)現(xiàn)有的貨幣體系造成較大的沖擊，著力打造高質(zhì)量的貨幣體系。第四，法定數(shù)字貨幣的推出有利于人民幣國(guó)際化，挑戰(zhàn)以美元為主的國(guó)際貨幣體系，加強(qiáng)各國(guó)之間的政策協(xié)調(diào)，也有利于打造超主權(quán)數(shù)字貨幣。

未來(lái)，數(shù)字貨幣可能需要在以下方面不斷加深理論與實(shí)踐研究，包括數(shù)字貨幣的技術(shù)創(chuàng)新與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)前瞻性研究，數(shù)字貨幣的發(fā)行、存儲(chǔ)、交易與清算機(jī)制研究，數(shù)字貨幣的安全與隱私保護(hù)機(jī)制研究，數(shù)字貨幣的金融消費(fèi)者保護(hù)機(jī)制，數(shù)字貨幣的監(jiān)管理論研究，央行數(shù)字貨幣的貨幣規(guī)制與監(jiān)管模式等，因此應(yīng)該積極穩(wěn)妥地推進(jìn)中國(guó)數(shù)字貨幣試驗(yàn)；此外，還要高度重視、審慎應(yīng)對(duì)中國(guó)企業(yè)創(chuàng)設(shè)穩(wěn)定幣的呼聲與訴求。目前，Libra發(fā)行計(jì)劃正遭遇國(guó)際上的重大質(zhì)疑，面臨嚴(yán)苛的監(jiān)管審查。一旦中國(guó)企業(yè)發(fā)行穩(wěn)定幣，必將面臨同樣的問(wèn)題。中國(guó)企業(yè)發(fā)行穩(wěn)定幣在錨定資產(chǎn)選擇等技術(shù)問(wèn)題上也不易敲定，去美元化將導(dǎo)致穩(wěn)定幣吸引力下降。因此，中國(guó)企業(yè)創(chuàng)設(shè)穩(wěn)定幣需要非常慎重。