蔣 濤

中國人民銀行 廣州分行，廣州 510120

一、引言

2020年年初，新冠肺炎(COVID-19)疫情蔓延全球。世界衛(wèi)生組織(WHO)于2020年1月底宣布將新冠肺炎疫情列為國際關(guān)注的突發(fā)公共衛(wèi)生事件(PHEIC)，2020年2月底將新冠肺炎疫情全球風(fēng)險級別提高至非常高，2020年3月宣布新冠肺炎為全球大流行(Pandemic)，并呼吁各國采取強(qiáng)有力遏制措施，以減緩并扭轉(zhuǎn)疫情蔓延。

面對新冠肺炎疫情的影響，習(xí)近平總書記多次作出指示，強(qiáng)調(diào)要全面提高依法防控依法治理能力，健全國家公共衛(wèi)生應(yīng)急管理體系(習(xí)近平，2020[1])。健全國家公共衛(wèi)生應(yīng)急管理體系，不僅是公共衛(wèi)生部門的責(zé)任，金融管理部門同樣需要積極承擔(dān)、主動作為。金融管理部門要結(jié)合全球性公共衛(wèi)生事件對微觀市場主體的影響經(jīng)驗，建立具有針對性的管理措施，完善金融支持國家公共衛(wèi)生應(yīng)急管理體系，有效防范疫情等公共衛(wèi)生事件期間金融風(fēng)險，維護(hù)金融市場穩(wěn)定。

實(shí)際上，新冠肺炎疫情已經(jīng)是近年來世界衛(wèi)生組織宣布的第六起國際關(guān)注的突發(fā)公共衛(wèi)生事件和第二起全球大流行。此前，世界衛(wèi)生組織分別于2009年4月將甲型H1N1流感、2014年8月將西非埃博拉、2014年5月將脊髓灰質(zhì)炎、2016年2月將寨卡以及2019年7月將剛果(金)埃博拉等疫情列為國際關(guān)注的突發(fā)公共衛(wèi)生事件，并在2009年6月將甲型H1N1流感列為全球大流行。被WHO宣布成為國際關(guān)注的突發(fā)公共衛(wèi)生事件和全球大流行，標(biāo)志著這些公共衛(wèi)生事件不僅影響疫情始發(fā)地，而且對全球存在潛在影響。那么，WHO宣布的全球性公共衛(wèi)生事件是否會改變企業(yè)融資目的？是否會影響信貸合同？針對這些問題的研究將對進(jìn)一步完善全球性公共衛(wèi)生事件沖擊下金融支持政策具有重要參考意義。

基于此，本文利用湯森路透Dealscan數(shù)據(jù)庫中的銀團(tuán)貸款數(shù)據(jù)和世界衛(wèi)生組織公布的國際公共衛(wèi)生緊急事件及全球大流行數(shù)據(jù)，實(shí)證分析國際公共衛(wèi)生緊急事件和全球大流行(下文合稱為“全球性公共衛(wèi)生事件”)對企業(yè)融資目的和貸款合同的影響，進(jìn)一步提出金融支持國家公共衛(wèi)生應(yīng)急管理政策建議。本文主要有三個方面貢獻(xiàn)。一是首次探究了全球性公共衛(wèi)生事件下企業(yè)融資需求的變化。研究發(fā)現(xiàn)，全球性公共衛(wèi)生事件會顯著影響企業(yè)融資目的。WHO宣布國際公共衛(wèi)生緊急事件會增加企業(yè)以債務(wù)償還為目的的貸款，降低以企業(yè)發(fā)展為目的的貸款；宣布全球大流行會增加以債務(wù)償還為目的的貸款，同時降低以企業(yè)發(fā)展和收購為目的的貸款。二是豐富了全球公共衛(wèi)生事件沖擊下資產(chǎn)定價理論的發(fā)展。Donadelli et al.(2017)[2]發(fā)現(xiàn)傳染性疾病影響股票收益率，Gong et al.(2020)[3]發(fā)現(xiàn)甲型H1N1流感感染人數(shù)及死亡人數(shù)會顯著影響貸款利率和額度，而本文是對這些文獻(xiàn)的拓展，將全球性公共衛(wèi)生事件與銀團(tuán)貸款定價聯(lián)系起來。研究發(fā)現(xiàn)，WHO宣布國際公共衛(wèi)生緊急事件和全球大流行不僅會顯著增加銀團(tuán)貸款利率，而且會顯著降低銀團(tuán)貸款額度和期限。較宣布國際公共衛(wèi)生緊急事件相比，WHO宣布全球大流行事件對銀團(tuán)貸款利率、額度和期限的沖擊更大。三是厘清被列為全球性公共衛(wèi)生事件前后疫情對企業(yè)融資的差異性影響。研究發(fā)現(xiàn)，疫情只有在被列為全球性公共衛(wèi)生事件后，才會對企業(yè)銀團(tuán)貸款利率、期限和額度產(chǎn)生顯著沖擊。

二、理論分析與研究假設(shè)

(一)全球性公共衛(wèi)生事件與企業(yè)融資目的

全球性公共衛(wèi)生事件會多渠道影響企業(yè)融資目的。一是全球性公共衛(wèi)生事件影響企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營，部分企業(yè)將減工減產(chǎn)，嚴(yán)重時甚至出現(xiàn)停工停產(chǎn)。為維持生產(chǎn)經(jīng)營或生存，企業(yè)需要支付員工工資、房租等基礎(chǔ)運(yùn)營費(fèi)用，為此，將加大運(yùn)營資金相關(guān)融資需求。二是全球性公共衛(wèi)生事件會通過降低生產(chǎn)力水平(Chakraborty et al.,2010[4])影響企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營，進(jìn)一步?jīng)_擊企業(yè)資金流，加大企業(yè)現(xiàn)金流斷裂風(fēng)險，同時降低企業(yè)的償債能力。為防止現(xiàn)金流中斷和債務(wù)危機(jī)，企業(yè)償債目的的信貸需求將增加。三是受全球性公共衛(wèi)生事件沖擊全球供應(yīng)鏈影響(Ivanov，2020[5])，企業(yè)將降低并購及擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模等發(fā)展，更多關(guān)注生存和正常生產(chǎn)經(jīng)營，由此將會降低企業(yè)并購及發(fā)展等相關(guān)資金的融資需求。四是全球性公共衛(wèi)生事件沖擊得到緩和時，企業(yè)為復(fù)工復(fù)產(chǎn)，將加大資金投入，引起運(yùn)營資金需求增加。由此，本文提出假設(shè)1。

假設(shè)1：全球性公共衛(wèi)生事件沖擊下，企業(yè)融資目的會發(fā)生變化。

(二)全球性公共衛(wèi)生事件與貸款合同

全球性公共衛(wèi)生事件會通過資金供給和需求兩方面影響貸款合同。第一，全球性公共衛(wèi)生事件會通過多渠道影響企業(yè)信貸需求，但綜合影響結(jié)果不明確。從上文分析中可以看出，全球性公共衛(wèi)生事件會增加償債和運(yùn)營資金需求，同時降低并購及發(fā)展等融資需求。全球性公共衛(wèi)生事件對企業(yè)融資的最終影響取決于各種融資需求的加總，無法直接得到。第二，全球性公共衛(wèi)生事件沖擊下，銀行等金融機(jī)構(gòu)的信貸供給將降低。一方面，全球性公共衛(wèi)生事件會降低銀行信貸資產(chǎn)質(zhì)量，沖擊銀行中間收入、盈利能力等(李佩珈等，2020[6])，為維持正常經(jīng)營，銀行將降低信貸供給。另一方面，在全球性公共衛(wèi)生事件會沖擊下，銀行等金融機(jī)構(gòu)將更加偏好流動性(Radde，2015[7])和安全性(Lang and Nakamura，1995[8])較高的資產(chǎn)，降低風(fēng)險較高的信貸資產(chǎn)持有，也即降低信貸供給。綜合信貸需求和供給兩方面看，在全球性公共衛(wèi)生事件沖擊下，信貸市場上資金需求不明確、資金供給降低，信貸環(huán)境將可能出現(xiàn)惡化。由此，本文提出假設(shè)2。

假設(shè)2：全球性公共衛(wèi)生事件沖擊下，貸款利率、額度和期限等信貸條件會惡化。

(三)全球性公共衛(wèi)生事件與不同融資目的的貸款合同

全球性公共衛(wèi)生事件沖擊對企業(yè)融資需求存在沖擊，造成不同融資目的的貸款需求存在差異。首先，從資金需求方來看，由于該沖擊是全球性和系統(tǒng)性，會造成全球性公共衛(wèi)生事件沖擊期間企業(yè)部分特定類型信貸需求增加、其他類型貸款需求降低。當(dāng)企業(yè)按照真實(shí)的貸款需求申請貸款時，會出現(xiàn)部分特定目的貸款申請系統(tǒng)性增加，其他類型的信貸系統(tǒng)性降低。其次，從資金供給方來看，銀行為了分散信貸風(fēng)險，會將資金分散在不同融資目的的貸款上，以防止出現(xiàn)信貸風(fēng)險積聚。這可能引發(fā)銀行將信貸資金分配到不同目的信貸上，而不是將信貸資金全部分配至系統(tǒng)性增加的特定目的融資上。這使得在全球性公共衛(wèi)生事件沖擊下，受信貸需求和供給兩方面共同影響，不同融資目的的貸款利率、額度和期限等信貸合同出現(xiàn)差異性變化。由此，本文提出假設(shè)3。

假設(shè)3：全球性公共衛(wèi)生事件對不同融資目的的信貸合同存在異質(zhì)性沖擊。

三、變量選擇與模型設(shè)計

(一)變量與數(shù)據(jù)

1. 全球性公共衛(wèi)生事件。本文主要關(guān)注的全球性公共衛(wèi)生事件包括世界衛(wèi)生組織公布的國際公共衛(wèi)生緊急事件和全球大流行，具體包括：WHO在2009年4月認(rèn)定甲型H1N1流感疫情為PHEIC(1)https://www.who.int/mediacentre/news/statements/2009/h1n1_20090425/en/。，2009年6月將其調(diào)整為Pandemic(2)https://www.who.int/mediacentre/influenzaAH1N1_presstranscript_20090611.pdf?ua=1。，2010年8月宣布全球大流行結(jié)束(3)https://www.who.int/mediacentre/news/statements/2010/h1n1_vpc_20100810/en/。；2014年5月宣布脊髓灰質(zhì)炎疫為PHEIC(4)https://www.who.int/mediacentre/news/statements/2014/polio-20140505/en/。，2015年9月宣布已消滅WPV2型脊髓灰質(zhì)炎(5)http://polioeradication.org/news-post/global-eradication-of-wild-poliovirus-type-2-declared/。；2014年8月宣布西非埃博拉為PHEIC(6)http://www.euro.who.int/en/health-topics/communicable-diseases/pages/news/news/2014/08/ebola-outbreak-in-west-africa-declared-a-public-health-emergency-of-international-concern。，2016年3月終止該P(yáng)HEIC(7)https://www.cdc.gov/vhf/ebola/history/2014-2016-outbreak/index.html?CDC_AA_refVal=https%3A%2F%2Fwww.cdc.gov%2Fvhf%2Febola%2Foutbreaks%2F2014-west-africa%2Findex.html。；2016年2月宣布寨卡為PHEIC(8)https://outbreaknewstoday.com/who-declares-zika-a-public-health-emergency-96376/。，2016年11月宣布寨卡不再是PHEIC(9)https://www.nytimes.com/2016/11/19/health/who-ends-zika-global-health-emergency.html。；2019年7月宣布剛果(金)埃博拉為PHEIC(10)https://www.who.int/news-room/detail/17-07-2019-emergency-committee-on-ebola-in-the-dr-of-congo。。

本文分別選取了國際公共衛(wèi)生緊急事件(PHEIC)和全球大流行(Pandemic)變量。其中，國際公共衛(wèi)生緊急事件(PHEIC)變量是指貸款簽約時間是否位于WHO宣布國際公共衛(wèi)生緊急事件開始至結(jié)束期間內(nèi)，如果是，則該變量取1，否則該變量取0。全球大流行(Pandemic)變量是指貸款簽約時間是否位于WHO宣布全球大流行開始至結(jié)束期間內(nèi)，如果是，該變量取1，否則取0。此外，考慮到全球性公共衛(wèi)生事件公布存在一定滯后性，在此之前疫情已經(jīng)爆發(fā)并開始蔓延。對此，本文引入了WHO宣布國際公共衛(wèi)生緊急事件前的疫情(BeforePHEIC)變量，該變量是指貸款簽約時間是否位于疫情發(fā)生至WHO宣布PHEIC前這段期間內(nèi)，如果是，該變量取1，否則取0。全球性公共衛(wèi)生事件相關(guān)數(shù)據(jù)均來自于WHO網(wǎng)站。

2. 銀團(tuán)貸款。銀團(tuán)貸款變量主要包括企業(yè)、銀團(tuán)和貸款合同三個方面變量。參照Bharath et al.(2011)[9]、吳衛(wèi)星和蔣濤(2017)[10]、Gong et al.(2018)[11]的研究，本文選取以下變量。第一，企業(yè)方面變量，選取了企業(yè)貸款目的、所在行業(yè)和國家或地區(qū)等。其中，貸款目的包括企業(yè)發(fā)展、債務(wù)償還、收購、營運(yùn)資金，所在行業(yè)包括農(nóng)林漁業(yè)、采掘業(yè)、建筑行業(yè)、制造業(yè)、交通運(yùn)輸和通信等行業(yè)、批發(fā)業(yè)、零售業(yè)、服務(wù)業(yè)、公共管理行業(yè)等(11)考慮到金融機(jī)構(gòu)貸款具有一定的特殊性，本文剔除了借款人為金融機(jī)構(gòu)(2位SIC碼位于60-64間)貸款。。企業(yè)共來自83個國家和地區(qū)(12)限于篇幅，不同國家和地區(qū)樣本分布情況沒有在文中列出，感興趣的讀者可與作者聯(lián)系。。第二，銀團(tuán)方面變量，主要選取了銀團(tuán)規(guī)模(Lenders)，采用銀團(tuán)貸款中參與銀行數(shù)量來表示。第三，貸款合同方面變量，主要有貸款利率(Spread)、貸款額度(Amount)、貸款期限(Maturity)、循環(huán)貸款(Revolver)、定期貸款(Termloan)、優(yōu)先級貸款(Senior)、抵押物信息缺失(MissingSecured)以及同期銀團(tuán)貸款數(shù)(Facilities)等變量。其中，貸款利率(Spread)采用銀團(tuán)貸款綜合利率超過倫敦銀行同業(yè)拆借利率(LIBOR)的溢價(AllinDrawn)來表示，貸款額度(Amount)采用銀團(tuán)貸款額度的自然對數(shù)值，貸款期限(Maturity)采用年度的銀團(tuán)貸款期限表示，同期銀團(tuán)貸款數(shù)(Facilities)表示企業(yè)簽訂該銀團(tuán)貸款時合計簽訂的單筆銀團(tuán)貸款數(shù)量。其他貸款合同變量均為虛擬變量，具體定義見表1。銀團(tuán)貸款數(shù)據(jù)來自于湯森路透Dealscan數(shù)據(jù)庫。

3. 宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境。參照Cerutti et al.(2017)[12]和蔣濤(2019)[13]，宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境變量主要選取GDP增長率(GDPgrowth)、通脹率(Inflation)、凈出口(NetExp)、貨幣政策利率(PolicyRate)和私營部門信貸(CreditSize)等，變量的定義見表1。其中，貨幣政策利率數(shù)據(jù)來自于國際金融統(tǒng)計(IFS)和歐洲央行(ECB)，其他變量數(shù)據(jù)均來自于世界銀行(World Bank)。

表1 變量定義及描述性統(tǒng)計

(二)模型設(shè)計

本文重點(diǎn)分析WHO宣布的公共衛(wèi)生事件對企業(yè)融資影響，參照Ivashina(2009)[14]、Ivashina and Scharfstein(2010)[15]和蔣濤(2020)[16]的研究，分別構(gòu)建三個基準(zhǔn)回歸模型。其中，式(1)為分析全球性公共衛(wèi)生事件對企業(yè)融資目的影響的基準(zhǔn)回歸模型。該模型中，Purposeit代表企業(yè)發(fā)展、債務(wù)償還、收購、營運(yùn)資金等貸款目的變量；PHEt表示國際公共衛(wèi)生緊急事件和全球大流行等全球性公共衛(wèi)生事件變量；Industryit、Countryit和Yearit分別表示企業(yè)所在行業(yè)、國家或地區(qū)以及年份；其他變量定義見表1。本文主要關(guān)注回歸系數(shù)β10。當(dāng)β10大于0且顯著時，表明全球性公共衛(wèi)生事件會顯著增加該類型融資目的的貸款數(shù)量；當(dāng)β10小于0且顯著時，表明全球性公共衛(wèi)生事件會顯著減少該類型融資目的的貸款數(shù)量。

Purposeit=α10+β10PHEt+β11Amountit+β12Maturityit+β13Lendersit+β14Facilitiesit

+β15Revolverit+β16Termloanit+β17Seniorit+β18MissingSecuredit

+β19GDPgrowthit+β110Inflationit+β111PolicyRateit+β112CreditSizeit

+β113NetExpit+β114Industryit+β115Countryit+β116Yearit+ε

(1)

分析全球性公共衛(wèi)生事件對貸款合同影響的基準(zhǔn)回歸模型見式(2)。式(2)中，LoanContractit代表貸款利率(Spread)、貸款額度(Amount)、貸款期限(Maturity)等；其他變量定義與式(1)相同。該模型中，主要關(guān)注回歸系數(shù)β20。當(dāng)β20大于0且顯著時，表明國際公共衛(wèi)生事件會顯著增加銀團(tuán)貸款利率、期限和額度等貸款合同變量；當(dāng)β20小于0且顯著時，表明國際公共衛(wèi)生事件會顯著降低銀團(tuán)貸款利率、期限和額度等。

LoanContractit=α20+β20PHEt+β21Purposeit+β22Amountit+β23Maturityit+β24Lendersit

+β25Facilitiesit+β26Revolverit+β27Termloanit+β28Seniorit

+β29MissingSecuredit+β210GDPgrowthit+β211Inflationit

+β212PolicyRateit+β213CreditSizeit+β214NetExpit

+β215Industryit+β216Countryit+β217Yearit+ε

(2)

式(3)為分析全球性公共衛(wèi)生事件對不同融資目的下貸款合同影響的基準(zhǔn)回歸模型，式中變量定義與式(1)和式(2)相同。該模型中，主要關(guān)注回歸系數(shù)β30和β3。當(dāng)β30+β3大于0且顯著時，表明國際公共衛(wèi)生事件會顯著增加該類型融資目的銀團(tuán)貸款利率、期限和額度等合同變量；當(dāng)β30+β3小于0且顯著時，表明國際公共衛(wèi)生事件會顯著降低該類型融資目的銀團(tuán)貸款利率、期限和額度等。

LoanContractit=α30+β30PHEt+β3PHEt×Purposeit+β31Purposeit+β32Amountit

+β33Maturityit+β34Lendersit+β35Facilitiesit+β36Revolverit

+β37Termloanit+β38Seniorit+β39MissingSecuredit+β310GDPgrowthit

+β311Inflationit+β312PolicyRateit+β313CreditSizeit+β314NetExpit

+β315Industryit+β316Countryit+β317Yearit+ε

(3)

本文所有的回歸均采用固定效應(yīng)模型估計方法，標(biāo)準(zhǔn)差聚類于貸款企業(yè)上。

四、實(shí)證分析

(一)全球性公共衛(wèi)生事件對企業(yè)融資目的的影響

全球性公共衛(wèi)生事件對企業(yè)融資目的的影響結(jié)果如表2所示。其中，第1至第4列為國際公共衛(wèi)生緊急事件(PHEIC)對貸款目的的影響結(jié)果，第5至第8列為全球大流行(Pandemic)對貸款目的的影響結(jié)果。結(jié)果顯示，WHO宣布PHEIC后，企業(yè)以債務(wù)償還為目的的銀團(tuán)貸款數(shù)量顯著增加，以企業(yè)發(fā)展為目的的銀團(tuán)貸款數(shù)量顯著降低。WHO宣布全球大流行后，企業(yè)以債務(wù)償還為目的的銀團(tuán)貸款數(shù)量會顯著增加，以企業(yè)發(fā)展和收購為目的的銀團(tuán)貸款數(shù)量顯著降低。

表2 全球性公共衛(wèi)生事件對企業(yè)融資目的的影響結(jié)果

續(xù)表2

該結(jié)果表明，WHO宣布PHEIC和全球大流行后，企業(yè)融資目的均發(fā)生了顯著變化。究其原因可能是WHO宣布PHEIC和全球大流行后，不僅會釋放負(fù)面信號影響金融市場運(yùn)行，而且會對全球經(jīng)濟(jì)社會產(chǎn)生多方面負(fù)面影響，這些直接或者間接影響企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營和戰(zhàn)略發(fā)展，沖擊企業(yè)生產(chǎn)運(yùn)營，加大企業(yè)償債壓力。對此，企業(yè)將增加償債目的的貸款，同時降低以企業(yè)發(fā)展和融資并購為目的的融資。

(二)全球性公共衛(wèi)生事件對貸款合同的影響

全球性公共衛(wèi)生事件對貸款合同的影響結(jié)果見表3。其中，第1、第3、第5列分別為國際公共衛(wèi)生緊急事件(PHEIC)對貸款利率、額度和期限的影響結(jié)果，第2、第4、第6列為全球大流行(Pandemic)對貸款利率、額度和期限的影響結(jié)果。結(jié)果顯示，WHO宣布PHEIC或全球大流行后，企業(yè)銀團(tuán)貸款利率均顯著增加，貸款額度和期限均顯著降低。對比發(fā)現(xiàn)，全球大流行事件對全球銀團(tuán)貸款利率、額度和期限等信貸條件的沖擊更大。

續(xù)表3

該結(jié)果具有兩方面啟示。第一，全球性公共衛(wèi)生事件沖擊下企業(yè)銀團(tuán)貸款利率顯著增加，表明全球性公共衛(wèi)生事件反映在了貸款定價上。該結(jié)果是Donadelli et al.(2017)和Gong et al.(2020)研究的豐富拓展，為將全球性公共衛(wèi)生事件納入資產(chǎn)定價模型中提供了銀團(tuán)貸款方面的證據(jù)。第二，隨著全球性公共衛(wèi)生事件嚴(yán)重程度的加深，對企業(yè)貸款利率、期限和額度的沖擊越大。該結(jié)果表明，面對更為嚴(yán)重的全球性公共衛(wèi)生事件沖擊時，金融管理部門應(yīng)該加大信貸支持力度，以降低其對企業(yè)融資的負(fù)面影響。

(三)全球性公共衛(wèi)生事件對不同融資目的貸款合同的影響

通過樣本分組或引入交乘項均可分析WHO宣布的公共衛(wèi)生事件對不同融資目的下貸款合同影響。但是，通過樣本分組方式分析易造成樣本降低、信息損失，且難以比較不同融資目的下貸款合同之間的差異。因此，本文通過引入交乘項來分析全球性公共衛(wèi)生事件對不同融資目的貸款合同的影響，實(shí)證模型見式(3)。

1. 貸款利率。全球性公共衛(wèi)生事件對不同融資目的銀團(tuán)貸款利率影響結(jié)果如表4所示。結(jié)果顯示：第一，WHO宣布國際公共衛(wèi)生緊急事件后，以債務(wù)償還為目的的貸款利率小幅降低，而以收購和營運(yùn)資金等為目的的貸款利率均顯著增加。第二，WHO宣布全球大流行后，不同目的的銀團(tuán)貸款利率均顯著增加，但增幅存在差異。其中，以債務(wù)償還為目的的銀團(tuán)貸款利率增幅最小，以企業(yè)發(fā)展為目的的貸款利率增幅最大。由此可見，在WHO宣布國際公共衛(wèi)生緊急事件和全球大流行事件后，不同融資目的的貸款成本呈現(xiàn)出差異性。

表4 全球性公共衛(wèi)生事件對不同融資目的銀團(tuán)貸款利率影響結(jié)果

2. 貸款額度。表5為全球性公共衛(wèi)生事件對不同融資目的貸款額度的影響結(jié)果。結(jié)果顯示：第一，WHO宣布國際公共衛(wèi)生緊急事件后，不同融資目的的銀團(tuán)貸款額度變化存在差異。其中，以債務(wù)償還為目的的貸款額度顯著增加，以收購和營運(yùn)資金為目的的銀團(tuán)貸款額度均顯著降低，以收購為融資目的的貸款額度降幅最大。第二，WHO宣布全球大流行后，企業(yè)銀團(tuán)貸款額度均顯著降低，不同融資目的的貸款額度降幅不同。其中，以企業(yè)發(fā)展為目的的貸款額度降幅最低，以債務(wù)償還和營運(yùn)資金為目的的銀團(tuán)貸款額度降幅較大。因此，全球性公共衛(wèi)生事件對不同融資目的銀團(tuán)貸款額度存在異質(zhì)性影響。

表5 全球性公共衛(wèi)生事件對不同融資目的貸款額度的影響結(jié)果

3. 貸款期限。全球性公共衛(wèi)生事件對不同融資目的貸款期限的影響結(jié)果如表6所示。結(jié)果顯示：第一，WHO宣布國際公共衛(wèi)生緊急事件后，不同融資目的的銀團(tuán)貸款期限均顯著降低，且不同融資目的貸款額度期限降幅并沒有表現(xiàn)出顯著差異。第二，WHO宣布全球大流行后，不同融資目的的銀團(tuán)貸款期限均顯著降低，不同融資目的貸款額度期限降幅存在顯著差異。其中，以企業(yè)發(fā)展為目的的貸款額度降幅最大，以債務(wù)償還和營運(yùn)資金為目的的銀團(tuán)貸款額度降幅較小。因此，全球性公共衛(wèi)生事件會顯著降低不同融資目的貸款的期限，其中，全球大流行對不同類型融資目的的貸款期限有異質(zhì)性影響。

表6 全球性公共衛(wèi)生事件對不同融資目的貸款期限的影響結(jié)果

續(xù)表6

綜上所述，全球性公共衛(wèi)生事件對不同融資目的銀團(tuán)貸款利率、額度和期限影響存在顯著不同。這表明，在全球性公共衛(wèi)生事件下，不同融資目的企業(yè)銀團(tuán)貸款合同受到全球性公共衛(wèi)生事件異質(zhì)性沖擊。

五、進(jìn)一步研究：WHO宣布全球性公共衛(wèi)生事件前疫情的影響

以上研究結(jié)果表明，WHO宣布國際公共衛(wèi)生緊急事件和全球大流行對企業(yè)融資目的和貸款合同均存在顯著性影響。實(shí)際上，疫情通常在WHO宣布國際公共衛(wèi)生緊急事件和全球大流行之前就已經(jīng)發(fā)生。例如，剛果(金)埃博拉2018年8月就已經(jīng)爆發(fā)，但直至2019年7月才被列入國際公共衛(wèi)生緊急事件。那么，在疫情被WHO列為全球性公共衛(wèi)生事件之前，是否就已經(jīng)開始影響企業(yè)融資了？對此，本文剔除宣布PHEIC后的貸款樣本進(jìn)一步分析在WHO宣布PHEIC之前疫情對貸款目的和貸款合同的影響，結(jié)果如表7所示。結(jié)果顯示：第一，WHO宣布國際公共衛(wèi)生緊急事件前，疫情會降低以債務(wù)償還為目的的銀團(tuán)貸款數(shù)量(顯著性較低)，但對其他目的的銀團(tuán)貸款數(shù)量并沒有顯著性影響。第二，在WHO宣布國際公共衛(wèi)生緊急事件前的疫情期間，企業(yè)銀團(tuán)貸款利率不僅沒有顯著增加，反而出現(xiàn)了降低的現(xiàn)象，銀團(tuán)貸款額度和期限也沒有顯著變化。進(jìn)一步對比WHO宣布國際公共衛(wèi)生緊急事件前后疫情對企業(yè)融資影響結(jié)果發(fā)現(xiàn)，在WHO宣布國際公共衛(wèi)生緊急事件前，疫情對企業(yè)融資目的影響顯著性不高，且沒有沖擊銀團(tuán)貸款利率、額度和期限等信貸合同條件；而宣布成為PHEIC和全球大流行后，疫情不僅顯著改變企業(yè)融資目，而且對銀團(tuán)貸款利率、額度和期限等產(chǎn)生顯著的沖擊。因此，疫情發(fā)生后并沒有立即影響全球范圍企業(yè)融資目的、沖擊銀團(tuán)貸款合同，而是在WHO宣布為全球性公共衛(wèi)生事件后才產(chǎn)生的。

表7 列為全球性公共衛(wèi)生事件前疫情對融資目的和貸款合同的影響結(jié)果

續(xù)表7

六、結(jié)論與啟示

面對新冠肺炎疫情的影響，習(xí)近平總書記強(qiáng)調(diào)，要全面提高依法防控依法治理能力，健全國家公共衛(wèi)生應(yīng)急管理體系。為總結(jié)全球性公共衛(wèi)生事件對市場主體融資的影響機(jī)制，完善金融支持國家公共衛(wèi)生應(yīng)急管理體系，維護(hù)全球性公共衛(wèi)生事件沖擊下金融市場穩(wěn)定。本文利用2009-2018年83個經(jīng)濟(jì)體的銀團(tuán)貸款數(shù)據(jù)和世界衛(wèi)生組織公布的全球性公共衛(wèi)生事件數(shù)據(jù)，實(shí)證分析了全球性公共衛(wèi)生事件對企業(yè)融資目的和貸款合同的影響。研究結(jié)論如下。第一，全球性公共衛(wèi)生事件會顯著影響企業(yè)融資目的。其中，WHO宣布國際公共衛(wèi)生緊急事件(PHEIC)會增加企業(yè)以債務(wù)償還為目的的貸款，降低以企業(yè)發(fā)展為目的的貸款；宣布全球大流行(Pandemic)會增加企業(yè)以債務(wù)償還為目的的貸款，降低以企業(yè)發(fā)展和收購為目的的貸款。第二，全球性公共衛(wèi)生事件會增加企業(yè)貸款利率，降低貸款額度和期限。較國際公共衛(wèi)生緊急事件(PHEIC)相比，WHO宣布全球大流行(Pandemic)事件對銀團(tuán)貸款利率、額度和期限的沖擊更大。第三，全球性公共衛(wèi)生事件對不同融資目的貸款利率、額度和期限均存在異質(zhì)性影響。第四，在WHO宣布國際公共衛(wèi)生緊急事件之前，疫情對銀團(tuán)貸款利率、額度和期限的沖擊不顯著。

本文結(jié)論有三方面啟示。一是全球性公共衛(wèi)生事件是影響資產(chǎn)定價的重要因素，應(yīng)將全球性公共衛(wèi)生事件風(fēng)險因子納入銀團(tuán)貸款等金融資產(chǎn)定價模型中。二是隨著全球性公共衛(wèi)生事件嚴(yán)重程度的加深，對企業(yè)貸款利率、額度和期限等貸款合同的沖擊將更大，需金融管理部門加大信貸支持力度。三是面對WHO宣布全球大流行等全球性公共衛(wèi)生事件時，金融支持政策不應(yīng)該一刀切，而應(yīng)結(jié)合企業(yè)不同融資目的，制定實(shí)施具有針對性的金融支持政策；特別是應(yīng)該積極引導(dǎo)銀行等金融機(jī)構(gòu)加大對以債務(wù)償還為目的企業(yè)信貸支持力度，給予“降利率、延期限”等優(yōu)惠政策。