陳曉珊

（廣東財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院，廣州 510320）

一、引言

現(xiàn)代公司制度確立后，公司的所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)相分離。股東將公司的主要經(jīng)營(yíng)控制權(quán)委托給高管行使，雖然有助于權(quán)責(zé)分明，但信息不對(duì)稱容易導(dǎo)致高管產(chǎn)生管理松懈。一方面，擁有經(jīng)營(yíng)控制權(quán)的高管作為理性的經(jīng)濟(jì)人，有著強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)利用其權(quán)力影響董事會(huì)對(duì)其薪酬契約的制定過程，與此同時(shí)也有可能利用各種短視投資項(xiàng)目攫取私人利益，這不僅會(huì)增加代理成本，也會(huì)加大企業(yè)內(nèi)部的薪酬差距，進(jìn)而影響員工的工作積極性并最終損害企業(yè)的發(fā)展。另一方面，上市公司董事會(huì)固有的任人唯親文化也會(huì)使得董事們通常傾向于與高管保持良好關(guān)系，從而對(duì)高管獲得超額薪酬的行為扮演“旁觀者”的角色（Bebchuk & Fried，2003；Brick等，2006；鄭志剛等，2012）。近年來(lái)，關(guān)于我國(guó)上市公司高管獲得“天價(jià)薪酬”的新聞報(bào)道屢見不鮮，使得高管超額薪酬問題一直是學(xué)者們關(guān)注的熱點(diǎn)話題。相關(guān)文獻(xiàn)也圍繞高管超額薪酬的影響因素展開了大量研究，然而，鮮有學(xué)者從企業(yè)產(chǎn)權(quán)的根本性質(zhì)上討論高管超額薪酬產(chǎn)生的原因。

事實(shí)上，國(guó)有產(chǎn)權(quán)與非國(guó)有產(chǎn)權(quán)之間存在績(jī)效差異的最根本原因在于政府干預(yù)。政府干預(yù)會(huì)直接影響國(guó)有企業(yè)高管激勵(lì)機(jī)制的正常建立，也會(huì)給國(guó)有企業(yè)強(qiáng)加政策性負(fù)擔(dān)，使得國(guó)有企業(yè)面臨多重經(jīng)營(yíng)任務(wù)（張敏等，2013）。政府有義務(wù)緩解社會(huì)就業(yè)壓力，因此，國(guó)有企業(yè)承擔(dān)冗員壓力便是政府干預(yù)下的主要任務(wù)之一，也正因如此，國(guó)有企業(yè)的高管才有更加強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)尋求額外補(bǔ)償，從而獲得超額薪酬?；旌纤兄破髽I(yè)是介于完全國(guó)有企業(yè)和完全民營(yíng)企業(yè)之間的一種中間狀態(tài)。作為一個(gè)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的主體，其除了考慮自身的盈利外，還要兼顧政府的目標(biāo)（比如通過增加就業(yè)達(dá)到維持社會(huì)穩(wěn)定的目標(biāo)）。這種社會(huì)性負(fù)擔(dān)的存在使得政府會(huì)通過產(chǎn)出補(bǔ)貼的方式增加混合所有制企業(yè)的產(chǎn)出，進(jìn)而緩解就業(yè)壓力。

基于上述分析，本文以國(guó)有控股上市公司為研究對(duì)象，探討冗員負(fù)擔(dān)與高管超額薪酬之間的關(guān)系，從而有效彌補(bǔ)現(xiàn)有文獻(xiàn)缺乏從產(chǎn)權(quán)因素進(jìn)行研究的局限，研究結(jié)論也可以補(bǔ)充高管超額薪酬影響因素的相關(guān)研究?？紤]到國(guó)有控股上市公司中既包含國(guó)有股權(quán)，又包含非國(guó)有股權(quán)。前者需要完成政策性目標(biāo)，后者追求利潤(rùn)最大化的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)。相對(duì)而言，這樣的股權(quán)結(jié)構(gòu)比較貼合混合所有制的內(nèi)涵要求。故本文選擇國(guó)有控股上市公司作為樣本對(duì)象。

二、理論分析與研究假設(shè)

學(xué)界關(guān)于企業(yè)冗員負(fù)擔(dān)可能產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)后果的研究最早涉及冗員負(fù)擔(dān)對(duì)國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率的影響（Shleifer & Vishny，1994；Bai等，2006），并指出國(guó)有企業(yè)承擔(dān)著大量的冗員負(fù)擔(dān)（Dewenter & Malatesta，2001）。在此基礎(chǔ)上，近年來(lái)國(guó)內(nèi)學(xué)者開始以國(guó)有企業(yè)為研究對(duì)象，從理論和實(shí)證上研究國(guó)有企業(yè)冗員負(fù)擔(dān)的經(jīng)濟(jì)后果（林毅夫，2004；曾慶生和陳信元，2006；薛云貴和白云霞，2008）。譬如，張?zhí)烨伲?011）、張敏（2013）、沈永建和倪婷婷（2014）等研究指出，我國(guó)國(guó)有企業(yè)承擔(dān)的冗員負(fù)擔(dān)會(huì)顯著降低高管薪酬-業(yè)績(jī)敏感性。葉建宏和汪偉（2015）的研究表明，國(guó)有企業(yè)承擔(dān)的政策性負(fù)擔(dān)會(huì)明顯抑制高管獲得超額薪酬。楊德明和趙璨（2016）認(rèn)為冗員負(fù)擔(dān)使得國(guó)有企業(yè)承擔(dān)較高的勞動(dòng)力成本，從而降低企業(yè)價(jià)值。趙雅娜和敖小波（2016）指出，國(guó)有企業(yè)的冗員負(fù)擔(dān)會(huì)對(duì)企業(yè)的盈利能力和財(cái)務(wù)績(jī)效造成負(fù)面影響。張宏亮和曹麗娟（2016）研究發(fā)現(xiàn)，國(guó)有企業(yè)的冗員負(fù)擔(dān)會(huì)加大企業(yè)自由現(xiàn)金約束和高管道德風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)還會(huì)制約企業(yè)的投資行為。陳曉珊和劉洪鐸（2019a）的研究表明，冗員負(fù)擔(dān)會(huì)負(fù)向影響公司的現(xiàn)金股利政策。盡管相關(guān)研究已取得較為豐富的成果，但是上述文獻(xiàn)更多的是討論國(guó)有企業(yè)冗員負(fù)擔(dān)的經(jīng)濟(jì)后果，忽視了國(guó)有企業(yè)在經(jīng)過混合所有制改革之后所形成的具有相對(duì)靜止產(chǎn)權(quán)狀態(tài)的混合所有制企業(yè)中，同樣因?yàn)閲?guó)有產(chǎn)權(quán)的存在仍然承擔(dān)著冗員負(fù)擔(dān)，因此，討論這種混合所有制企業(yè)的冗員負(fù)擔(dān)問題有一定的必要性和重要性。

目前關(guān)于高管超額薪酬影響因素的研究主要從三個(gè)方面展開：一是從公司治理的角度討論公司治理機(jī)制如何有效降低高管超額薪酬（Graham，2012；Pandher &Currie，2013；陳曉珊和劉洪鐸，2019b）；二是從企業(yè)文化的角度分析董事會(huì)文化對(duì)高管超額薪酬的影響（Jensen，1993；鄭志剛等，2012）；三是從外部監(jiān)督的角度探討媒體對(duì)高管超額薪酬的治理作用（Kuhnen & Niessen，2012）。然而，上述文獻(xiàn)忽視了企業(yè)產(chǎn)權(quán)績(jī)效差異是影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)的重要原因。在國(guó)有企業(yè)混合所有制改革進(jìn)程中，國(guó)有獨(dú)資企業(yè)在經(jīng)過所有制改革后，所形成的混合所有制企業(yè)內(nèi)部同時(shí)擁有國(guó)有產(chǎn)權(quán)和非國(guó)有產(chǎn)權(quán)，國(guó)有產(chǎn)權(quán)的存在不可避免地造成混合所有制企業(yè)也會(huì)受到政府干預(yù)，而政府干預(yù)會(huì)使混合所有制企業(yè)面臨更嚴(yán)重的代理問題，同時(shí)影響企業(yè)高管的激勵(lì)機(jī)制設(shè)計(jì)，此外，政府也會(huì)賦予混合所有制企業(yè)社會(huì)、經(jīng)濟(jì)、政治等多重任務(wù)，造成企業(yè)多重目標(biāo)之間的利益沖突，并且給企業(yè)帶來(lái)沉重的政策性負(fù)擔(dān)，最終降低企業(yè)的市場(chǎng)主動(dòng)性和自生能力。

對(duì)于混合所有制企業(yè)而言，當(dāng)他們承擔(dān)大量的冗員負(fù)擔(dān)時(shí)，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)就由單純的追求利潤(rùn)最大化異化為多目標(biāo)，其中一個(gè)重要的目標(biāo)就是承擔(dān)社會(huì)上的冗員，從而為政府緩解就業(yè)壓力（張敏等，2013）。從高管的角度看，目前無(wú)論是國(guó)有產(chǎn)權(quán)的高管抑或非國(guó)有產(chǎn)權(quán)的高管，其績(jī)效薪酬均與企業(yè)業(yè)績(jī)高度正相關(guān)，如果企業(yè)在為政府承擔(dān)冗員負(fù)擔(dān)的同時(shí)，高管卻無(wú)法獲得相應(yīng)的薪酬補(bǔ)償，那對(duì)高管來(lái)說明顯是一種損失。因此，作為理性的經(jīng)濟(jì)人，高管必然會(huì)通過其他手段攫取替代性補(bǔ)償，從而獲得超額薪酬。從政府的角度看，政府為了使企業(yè)高管積極配合承擔(dān)冗員，也會(huì)默許讓高管獲得其他的隱性激勵(lì)，如此一來(lái)，企業(yè)承擔(dān)的冗員壓力越大，高管可獲得的超額薪酬越多。

基于上述分析，提出本文的研究假設(shè)：

假設(shè)1：混合所有制企業(yè)的冗員負(fù)擔(dān)會(huì)使高管獲得超額薪酬。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文以國(guó)有控股上市公司為研究對(duì)象，樣本區(qū)間為2010～2018年。為平衡樣本數(shù)據(jù)，剔除樣本期內(nèi)的金融類公司、被ST或*ST的公司、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)異常及數(shù)據(jù)缺失嚴(yán)重的公司，最終得到7195個(gè)樣本觀測(cè)值。為避免異常值影響，本文對(duì)所有連續(xù)變量均進(jìn)行上下1%的winsorize處理。除特別說明之外，本文的數(shù)據(jù)均來(lái)自國(guó)泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。

（二）計(jì)量模型設(shè)計(jì)與變量說明

為檢驗(yàn)混合所有制企業(yè)的冗員負(fù)擔(dān)與高管超額薪酬之間的關(guān)系，本文構(gòu)建以下計(jì)量模型進(jìn)行實(shí)證分析：

式（1）中，overpay表示高管超額薪酬。本文主要借鑒陳曉珊和劉洪鐸（2019a）的做法，構(gòu)建模型（2）進(jìn)行回歸估計(jì)，得到預(yù)期的高管正常薪酬水平（pay_expected），再利用模型（3）求取高管超額薪酬。

式（2）和式（3）中，變量pay表示高管絕對(duì)薪酬，選擇上市公司年報(bào)中披露的“薪酬最高前三名高管的薪酬總額”的自然對(duì)數(shù)衡量；變量size、roe、IA、lev分別代表企業(yè)規(guī)模、企業(yè)業(yè)績(jī)、無(wú)形資產(chǎn)比、財(cái)務(wù)杠桿；變量year、industry分別為年份和行業(yè)啞變量。

式（1）中，burden表示冗員負(fù)擔(dān)?？紤]到公司規(guī)模、資本密集度、成長(zhǎng)性水平、行業(yè)特征等是公司決定雇傭員工規(guī)模的最基本決定因素，本文關(guān)于公司冗員負(fù)擔(dān)的衡量主要借鑒張敏等（2013）、薛云奎和白云霞（2008）、曾慶生和陳信元（2006）等主流文獻(xiàn)的研究方法，構(gòu)建以下模型進(jìn)行分行業(yè)分年度回歸：

首先根據(jù)式（4）的估計(jì)得到各變量的預(yù)測(cè)系數(shù)，再代入式（4）算出公司正常的雇員規(guī)模Y?，最后再計(jì)算得出公司的冗員負(fù)擔(dān)：式（4）中，被解釋變量Y衡量公司的雇員規(guī)模，其計(jì)算方法為：公司雇員人數(shù)/年末資產(chǎn)總額*1000000；變量size代表公司規(guī)模，以年末資產(chǎn)總額取自然對(duì)數(shù)表示；變量capital為資本密集度，以固定資產(chǎn)/總資產(chǎn)衡量；變量growth為公司成長(zhǎng)性，以公司的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率表示。

式（1）中，control為一組控制變量。本文分別從公司特征和公司治理兩個(gè)維度對(duì)可能影響高管超額薪酬的因素進(jìn)行控制。其中，公司特征包括公司績(jī)效、公司規(guī)模、公司資本密集度、公司價(jià)值、公司代理成本、公司財(cái)務(wù)杠桿；公司治理機(jī)制包括管理層激勵(lì)、第一大股東持股比例、獨(dú)立董事比例、董事會(huì)規(guī)模、監(jiān)事會(huì)規(guī)模等。此外，本文還控制了行業(yè)和時(shí)間固定效應(yīng)。綜上，所有變量的定義和具體計(jì)算方法見表1。

表1 變量說明

四、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)與相關(guān)性分析

表2報(bào)告了所有變量的描述性統(tǒng)計(jì)信息。數(shù)據(jù)顯示，通過模型（2）和（3）估計(jì)出來(lái)的高管超額薪酬，其總體均值為-0.077，標(biāo)準(zhǔn)差為0.829，最小值為-2.475，最大值為1.750，說明2010～2018年間我國(guó)上市公司的高管同時(shí)存在實(shí)際薪酬低于或高于正常水平的現(xiàn)象。進(jìn)一步對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析發(fā)現(xiàn)，上市公司高管獲得超額薪酬與未獲得超額薪酬的樣本數(shù)據(jù)約各占50%。通過模型（4）估計(jì)出的冗員負(fù)擔(dān)，其總體均值為6.229，標(biāo)準(zhǔn)差為0.856，最小值為4.644，最大值為11.040，說明樣本期間內(nèi)我國(guó)上市公司間的冗員負(fù)擔(dān)差異較大。由于控制變量不是本文關(guān)注的重點(diǎn)，故此不對(duì)其數(shù)據(jù)特征進(jìn)行詳細(xì)分析。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)信息

表3報(bào)告了變量的Pearson相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果?？梢钥吹剑瑥恼w上看本文計(jì)量模型中所有變量與被解釋變量之間均存在顯著的相關(guān)性。其中，冗員負(fù)擔(dān)變量與高管超額薪酬之間呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)關(guān)系，相關(guān)系數(shù)為0.044，初步表明冗員負(fù)擔(dān)會(huì)促進(jìn)高管獲得超額薪酬。此外，方差膨脹因子（VIF）檢驗(yàn)結(jié)果顯示（篇幅限制未列示），所有變量的VIF值均介于1.00～3.00之間，其中最小值為1.22，最大值僅為2.70，充分表明本文變量間不存在嚴(yán)重的多重共線性，可以進(jìn)行多元回歸分析。

表3 相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果

（二）回歸分析

通過Hausman檢驗(yàn)，本文的計(jì)量模型適合固定效應(yīng)估計(jì)。為對(duì)比考慮，表4同時(shí)報(bào)告了OLS估計(jì)、FE估計(jì)以及將解釋變量和控制變量滯后一期處理的FE估計(jì)結(jié)果，但主要結(jié)論仍以FE估計(jì)的結(jié)果為主?？梢钥吹?，三組回歸的結(jié)果高度一致，冗員負(fù)擔(dān)變量（burden）與高管超額薪酬（overpay）之間均呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)關(guān)系，并且回歸系數(shù)均在5%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著，表明冗員負(fù)擔(dān)會(huì)顯著促進(jìn)高管獲得超額薪酬，驗(yàn)證了本文的研究假設(shè)。

表4 混合所有制企業(yè)的冗員負(fù)擔(dān)與高管超額薪酬的關(guān)系檢驗(yàn)結(jié)果

從控制變量的回歸結(jié)果看，高管薪酬激勵(lì)、獨(dú)立董事比例、公司財(cái)務(wù)杠桿等均與高管超額薪酬顯著正相關(guān)。公司代理成本與高管超額薪酬未有明顯的相關(guān)性。第一大股東持股比例越大，高管超額薪酬越低，充分肯定了大股東的治理作用。未有證據(jù)表明董事會(huì)與監(jiān)事會(huì)會(huì)對(duì)高管超額薪酬發(fā)揮顯著的治理作用。公司規(guī)模、公司資本密集度、公司成長(zhǎng)性和公司績(jī)效等越高，越有助于降低高管超額薪酬。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了增強(qiáng)前文研究結(jié)果的說服力，本文進(jìn)行如下穩(wěn)健性檢驗(yàn)：

1. 內(nèi)生性問題。本文研究發(fā)現(xiàn)，冗員負(fù)擔(dān)會(huì)正向提升高管超額薪酬，但是不可避免地需要考慮兩者間可能存在的內(nèi)生性問題。那些高管通過權(quán)力攫取私人利益的公司，其冗員負(fù)擔(dān)本身就重，那么冗員負(fù)擔(dān)與高管超額薪酬之間的正相關(guān)關(guān)系就不完全代表冗員負(fù)擔(dān)對(duì)高管超額薪酬的提升效應(yīng)。通過Hausman檢驗(yàn)和異方差穩(wěn)健的DWH檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，本文的回歸模型（1）中的冗員負(fù)擔(dān)變量與被解釋變量之間存在明顯的內(nèi)生性。對(duì)此，本文考慮采用工具變量法控制內(nèi)生性。

具體而言，本文同時(shí)選擇冗員負(fù)擔(dān)的滯后一階變量（l.burden）和其行業(yè)均值水平（burden_ind）作為冗員負(fù)擔(dān)的工具變量，這兩個(gè)變量都與冗員負(fù)擔(dān)息息相關(guān)，但不會(huì)直接影響高管的超額薪酬水平。表5中列（1）報(bào)告了2SLS估計(jì)結(jié)果，可以看到，第一階段回歸中，兩個(gè)工具變量均與冗員負(fù)擔(dān)呈正相關(guān)關(guān)系，回歸系數(shù)分別為0.8437、0.5015，并且都在1%的統(tǒng)計(jì)水平上高度顯著；此外，工具變量均通過不可識(shí)別檢驗(yàn)、弱識(shí)別檢驗(yàn)和過度識(shí)別檢驗(yàn)，滿足工具變量的有效性。第二階段回歸中，冗員負(fù)擔(dān)變量與高管超額薪酬之間呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，回歸系數(shù)為0.0044，表明在控制內(nèi)生性后，本文的研究結(jié)論依然成立。

2. 替換關(guān)鍵變量。首先，基于模型（2）和（3）對(duì)高管超額薪酬水平的估計(jì)，本文構(gòu)建高管是否獲得超額薪酬的虛擬變量（overpay_dum）為被解釋變量，當(dāng)高管超額薪酬水平（overpay）大于零時(shí)，啞變量overpay_dum取值1，相反地，當(dāng)高管超額薪酬水平（overpay）小于零時(shí)，overpay_dum啞變量取值0，并采用Logit估計(jì)，具體估計(jì)結(jié)果如表5列（2）所示?？梢钥吹?，冗員負(fù)擔(dān)變量與高管是否獲得超額薪酬之間呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，表明冗員負(fù)擔(dān)會(huì)增加高管獲得超額薪酬的概率，佐證了本文的研究結(jié)論。其次，本文采用公司絕對(duì)雇員規(guī)模（lnemp）作為冗員負(fù)擔(dān)的代理變量，并采用固定效應(yīng)估計(jì)。表5中列（3）展示了具體的回歸結(jié)果，可以看到，絕對(duì)雇員規(guī)模變量lnemp與高管超額薪酬之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，回歸系數(shù)為0.0036，表明公司雇員規(guī)模越大，高管獲得超額薪酬越多。

3. 嚴(yán)格界定研究樣本。根據(jù)前文表2的描述性統(tǒng)計(jì)信息，本文研究樣本中高管獲得超額薪酬與未獲得超額薪酬的數(shù)據(jù)各占50%。作為穩(wěn)健性檢驗(yàn)，本文對(duì)研究樣本進(jìn)行嚴(yán)格界定，刪除高管未獲得超額薪酬的數(shù)據(jù)，并重新進(jìn)行固定效應(yīng)回歸，結(jié)果如表5列（4）所示?？梢钥吹?，在確保研究樣本中高管獲得超額薪酬的情況下，冗員負(fù)擔(dān)與高管超額薪酬之間的正相關(guān)關(guān)系并未發(fā)生實(shí)質(zhì)性改變，充分驗(yàn)證了本文的研究結(jié)論。

表5 穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果

五、進(jìn)一步分析

前文的基礎(chǔ)分析證實(shí)了混合所有制企業(yè)的冗員負(fù)擔(dān)會(huì)使高管獲得超額薪酬，隨之而來(lái)的問題是，這一結(jié)論是否在所有的混合所有制企業(yè)中都存在。本部分進(jìn)一步從企業(yè)生命周期、企業(yè)特征、管理層權(quán)力等角度探討冗員負(fù)擔(dān)與高管超額薪酬之間的關(guān)系，以夯實(shí)本文的研究結(jié)論。

（一）企業(yè)生命周期的影響

前文的研究主要從靜態(tài)角度討論冗員負(fù)擔(dān)與高管超額薪酬之間的關(guān)系，但是企業(yè)在不同的生命階段面臨著不同的經(jīng)營(yíng)狀態(tài)，這可能會(huì)影響兩者間的關(guān)系。因此，本部分考慮從動(dòng)態(tài)角度探討冗員負(fù)擔(dān)與高管超額薪酬之間的關(guān)系是否會(huì)隨著企業(yè)生命周期的變化而變化。借鑒王旭和徐向藝（2015）、陳曉珊和劉洪鐸（2019a）的研究，本文首先將營(yíng)業(yè)收入為負(fù)值的企業(yè)認(rèn)定為正處于衰退期的企業(yè)，將營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率大于0的前50%的企業(yè)認(rèn)定為正處于成長(zhǎng)期的企業(yè)，后50%的企業(yè)歸為成熟期企業(yè)集合Ⅰ；其次，將留存收益資產(chǎn)比從高到低排序，將前5%分位上的樣本歸入成熟期企業(yè)集合Ⅱ，集合Ⅰ與集合Ⅱ的交集即為成熟期企業(yè)。將上述三組樣本進(jìn)行固定效應(yīng)回歸，結(jié)果如表6所示?？梢钥吹剑M回歸中冗員負(fù)擔(dān)變量的回歸系數(shù)均為正，但僅在成熟期企業(yè)中顯著，充分表明冗員負(fù)擔(dān)與高管超額薪酬之間的正相關(guān)關(guān)系僅在成熟期企業(yè)中存在。

表6 冗員負(fù)擔(dān)與高管超額薪酬：企業(yè)生命周期的影響

可能的原因在于：處于成長(zhǎng)期的企業(yè)需要較多的投資資金，此時(shí)的企業(yè)承擔(dān)冗員是一種明顯的經(jīng)營(yíng)負(fù)擔(dān)，高管需集中精力致力于企業(yè)的擴(kuò)張經(jīng)營(yíng)，難以利用冗員負(fù)擔(dān)獲取其他利益。對(duì)處于衰退期的企業(yè)而言，其承擔(dān)冗員的壓力相對(duì)較小。而處于成熟期的企業(yè)擁有較為穩(wěn)定和豐富的現(xiàn)金流，整體經(jīng)營(yíng)效率和盈利能力較強(qiáng)，此時(shí)企業(yè)承擔(dān)冗員更可能成為高管獲得額外激勵(lì)的一種手段。

（二）企業(yè)特征的影響

從產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的角度看，不同產(chǎn)權(quán)的企業(yè)有著明顯的責(zé)任差異，譬如國(guó)有產(chǎn)權(quán)的企業(yè)面臨著較高的政策性負(fù)擔(dān)和預(yù)算軟約束，企業(yè)同時(shí)追求政治和經(jīng)濟(jì)目標(biāo)，而非國(guó)有產(chǎn)權(quán)的企業(yè)更多的是創(chuàng)造利潤(rùn)，單純面臨著經(jīng)濟(jì)壓力。本文按絕對(duì)控股比例（50%）將全樣本分為國(guó)有絕對(duì)控股和民營(yíng)絕對(duì)控股，并對(duì)兩組樣本進(jìn)行固定效應(yīng)估計(jì)，結(jié)果如表7列（1）和（2）所示?？梢钥吹剑瑑山M樣本中冗員負(fù)擔(dān)變量的回歸系數(shù)均為正，但僅在民營(yíng)絕對(duì)控股的樣本中才顯著，表明冗員負(fù)擔(dān)與高管超額薪酬之間的正相關(guān)關(guān)系在民營(yíng)絕對(duì)控股的企業(yè)中更明顯。可能的原因在于：與國(guó)有絕對(duì)控股企業(yè)相比，民營(yíng)絕對(duì)控股企業(yè)中非國(guó)有股權(quán)占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)地位，使得企業(yè)事實(shí)上承擔(dān)的冗員壓力較小。與此同時(shí)，民營(yíng)絕對(duì)控股企業(yè)的高管多經(jīng)市場(chǎng)化選聘而來(lái)，薪酬也多為董事會(huì)與高管協(xié)商確定，不受政府薪酬管制政策的約束。換言之，民營(yíng)絕對(duì)控股企業(yè)的高管具有較大的能動(dòng)性。當(dāng)企業(yè)中由于國(guó)有股權(quán)的存在而需要協(xié)助政府承擔(dān)一定的冗員任務(wù)時(shí)，理性的高管必然會(huì)要求更高的薪酬回報(bào)，因?yàn)槌袚?dān)冗員必然會(huì)增大經(jīng)營(yíng)成本，加大高管的經(jīng)營(yíng)壓力。當(dāng)無(wú)法直接獲得薪酬回報(bào)時(shí)，這些高管便會(huì)尋求替代的激勵(lì)方式，包括在職消費(fèi)、關(guān)聯(lián)交易等。因此，在民營(yíng)絕對(duì)控股企業(yè)中，冗員負(fù)擔(dān)對(duì)高管超額薪酬的正向提升作用更加明顯。

從行業(yè)屬性的角度看，企業(yè)所處的行業(yè)會(huì)影響企業(yè)的社會(huì)貢獻(xiàn)，也會(huì)影響企業(yè)所承擔(dān)的社會(huì)責(zé)任。本文將全樣本按行業(yè)性質(zhì)劃分為壟斷行業(yè)和非壟斷行業(yè)（篇幅限制，具體分類未列出），并將上述兩組樣本進(jìn)行固定效應(yīng)估計(jì)，結(jié)果如表7列（3）和（4）所示。可以看到，兩組樣本中冗員負(fù)擔(dān)變量的回歸系數(shù)均為正，但僅在壟斷行業(yè)的樣本中才顯著，表明冗員負(fù)擔(dān)與高管超額薪酬之間的正相關(guān)關(guān)系在壟斷行業(yè)的企業(yè)中更明顯?？赡艿脑蛟谟冢簩?duì)處于壟斷性行業(yè)的企業(yè)而言，高管一般面臨著較高的薪酬管制和更嚴(yán)峻的冗員負(fù)擔(dān)。理性的高管在代替政府履行政治性職責(zé)的同時(shí)會(huì)有動(dòng)機(jī)尋求替代性激勵(lì)，以補(bǔ)償自己積極應(yīng)對(duì)企業(yè)的冗員負(fù)擔(dān)。此時(shí)，政府為使高管配合長(zhǎng)期承擔(dān)冗員，會(huì)允許此類高管獲得除正常薪酬外的替代性補(bǔ)償，以彌補(bǔ)高管在薪酬方面的損失。

從產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的角度看，企業(yè)所面臨的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)是一種重要的外部治理機(jī)制，高管面臨不同的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力可能會(huì)對(duì)其攫取私人利益的行為產(chǎn)生影響。對(duì)此，本文采用勒納指數(shù)的相反數(shù)作為市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的代理變量，并將其從低到高平均劃分為6組，將最低的三組定義為低競(jìng)爭(zhēng)組，將最高的三組定義為高競(jìng)爭(zhēng)組，并對(duì)上述兩組樣本進(jìn)行固定效應(yīng)估計(jì)，具體估計(jì)結(jié)果如表7列（5）和（6）所示?？梢钥吹剑瑑山M樣本中冗員負(fù)擔(dān)變量的回歸系數(shù)均為正，但只在高競(jìng)爭(zhēng)組中顯著，表明混合所有制企業(yè)的冗員負(fù)擔(dān)與高管超額薪酬之間的正相關(guān)關(guān)系在面臨較高市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的企業(yè)中更明顯?？赡艿脑蛟谟冢寒a(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的清算威脅假說認(rèn)為，產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越激烈，公司面臨清算威脅的可能性越大，此時(shí)公司的管理層會(huì)有更加強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)經(jīng)營(yíng)好公司，以降低破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。而對(duì)于承擔(dān)冗員的公司而言，既要面臨外部激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，又要經(jīng)營(yíng)好公司的內(nèi)部正常運(yùn)轉(zhuǎn)，這會(huì)極大增加管理層的工作強(qiáng)度。因此，作為理性的經(jīng)濟(jì)人，管理層會(huì)直接要求更高的薪酬補(bǔ)償，或者尋求在職消費(fèi)等替代性的激勵(lì)方式。

表7 冗員負(fù)擔(dān)與高管超額薪酬：企業(yè)特征的影響

（三）管理層權(quán)力的影響

相關(guān)研究表明，管理層權(quán)力是高管獲得超額薪酬的重要原因，為了驗(yàn)證管理層權(quán)力是否會(huì)影響冗員負(fù)擔(dān)與高管超額薪酬之間的關(guān)系，本文首先將全樣本按照董事長(zhǎng)與總經(jīng)理是否兩職合一劃分為兩職分離和兩職合一兩個(gè)子樣本，一般而言，兩職分離時(shí)高管的權(quán)力相對(duì)較小。其次按照管理層是否持股（有持股取值1，否則取值0），獨(dú)立董事比例是否低于當(dāng)年樣本均值（低于均值取值1，否則取值0）、第一大股東與第二至第十大股東的比值是否小于1（小于1取值1，否則取值0）構(gòu)建管理層權(quán)力的積分變量，再將此積分變量按從低到高平均分為六組，將最低的三組定義為管理層權(quán)力低組，將最高的三組定義為管理層權(quán)力高組。最后對(duì)上述四組樣本進(jìn)行固定效應(yīng)估計(jì)，具體結(jié)果如表8所示?？梢钥吹?，四組樣本中，冗員負(fù)擔(dān)變量的回歸系數(shù)均為正，但僅在兩職分離和管理層權(quán)力低的企業(yè)中顯著，表明混合所有制企業(yè)的冗員負(fù)擔(dān)與高管超額薪酬之間的正相關(guān)關(guān)系在董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩職分離和管理層權(quán)力較低的企業(yè)中更明顯。

表8 冗員負(fù)擔(dān)與高管超額薪酬：管理層權(quán)力的影響

可能的原因在于：兩職分離弱化了管理層權(quán)力，并且加劇了董事會(huì)與管理層之間的信息不對(duì)稱，此時(shí)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)便成為董事會(huì)設(shè)計(jì)管理層薪酬契約的重要基礎(chǔ)。但是，在公司需要承擔(dān)冗員的情況下，倘若董事會(huì)強(qiáng)化管理層薪酬與公司業(yè)績(jī)的關(guān)聯(lián)性，顯然會(huì)受到管理層的抵制。因?yàn)楣芾韺幼鳛槔硇缘慕?jīng)濟(jì)人，冗員負(fù)擔(dān)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)斐傻呢?fù)面影響很大程度上并非管理層的責(zé)任。因此，冗員負(fù)擔(dān)會(huì)使得董事會(huì)反而降低管理層薪酬與公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)之間的敏感性，這樣一來(lái)，便給管理層攫取超額薪酬提供了便利。當(dāng)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下滑時(shí)，管理層更可能利用公司承擔(dān)了冗員的政策性負(fù)擔(dān)導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)成本上升來(lái)作為業(yè)績(jī)下滑的借口，將責(zé)任轉(zhuǎn)嫁于政府，從而為其經(jīng)營(yíng)決策失誤免責(zé)；而當(dāng)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)上升時(shí)，管理層更可能借著承擔(dān)冗員的壓力來(lái)夸大自身的經(jīng)營(yíng)能力和付出的努力程度，從而要求獲得正常薪酬之外的補(bǔ)償。總而言之，兩職分離加劇了董事會(huì)與管理層之間的信息不對(duì)稱程度，反而促使冗員負(fù)擔(dān)成為管理層獲得超額薪酬的手段和借口。

六、研究結(jié)論與啟示

在政府不斷推進(jìn)國(guó)有企業(yè)混合所有制改革的背景下，本文以2010～2018年滬深兩市A股國(guó)有控股上市公司為研究對(duì)象，實(shí)證研究了混合所有制企業(yè)的冗員負(fù)擔(dān)對(duì)高管超額薪酬的影響。結(jié)果表明，冗員負(fù)擔(dān)會(huì)顯著促進(jìn)高管獲得超額薪酬，并且該結(jié)論在控制內(nèi)生性和一系列穩(wěn)健性檢驗(yàn)下都成立。進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)，冗員負(fù)擔(dān)對(duì)高管超額薪酬的促進(jìn)效應(yīng)在處于成熟期、民營(yíng)絕對(duì)控股、壟斷行業(yè)、面臨激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩職分離、管理層權(quán)力低等類型的企業(yè)中更明顯。

本文的研究具有重要的理論意義和實(shí)踐價(jià)值。從理論上看，本文充分考慮了企業(yè)的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)問題對(duì)公司治理的影響。從產(chǎn)權(quán)的角度看，混合所有制企業(yè)需要代替政府承擔(dān)社會(huì)就業(yè)的政策性目標(biāo)。本文特此選擇冗員負(fù)擔(dān)這一研究視角，深入討論當(dāng)企業(yè)本身存在事實(shí)上的冗員壓力時(shí)會(huì)如何影響作為經(jīng)營(yíng)決策者高管的行為，這有助于豐富相關(guān)領(lǐng)域的研究文獻(xiàn)，拓展研究視野，同時(shí)也提供新的研究視角。從實(shí)踐上看，本文的研究結(jié)論在一定程度上可以為混合所有制企業(yè)高管獲得超額薪酬的事實(shí)提供來(lái)自企業(yè)產(chǎn)權(quán)層面的合理解釋，同時(shí)也為企業(yè)部門進(jìn)一步完善公司治理以及政府部門進(jìn)一步完善監(jiān)管制度提供經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

具體啟示在于：一是混合所有制企業(yè)要同時(shí)兼顧經(jīng)濟(jì)目標(biāo)和政治目標(biāo)，這要求高管要能夠動(dòng)態(tài)調(diào)整經(jīng)營(yíng)決策方向，同時(shí)要重視員工雇傭制度建設(shè)，設(shè)定適度冗員水平，避免冗員負(fù)擔(dān)過重而影響企業(yè)利潤(rùn)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。二是國(guó)有企業(yè)要注重分類改革和治理，不同功能的企業(yè)要設(shè)定不同程度的冗員規(guī)模，重點(diǎn)解決特殊功能類和公益類企業(yè)的冗員問題，提升此類企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效率。三是國(guó)有企業(yè)混合所有制改革過程中，應(yīng)該科學(xué)估計(jì)和設(shè)定混改后的混合所有制企業(yè)內(nèi)部合理的雇員數(shù)量，積極利用人才市場(chǎng)機(jī)制，并充分發(fā)揮市場(chǎng)的資源配置效用，引導(dǎo)市場(chǎng)這一“無(wú)形之手”真正參與到企業(yè)管理和治理中。四是政府在持續(xù)穩(wěn)步推進(jìn)國(guó)有企業(yè)混合所有制改革時(shí)要注重企業(yè)內(nèi)部的產(chǎn)權(quán)制衡改革，同時(shí)減少政府干預(yù)，切實(shí)降低混合所有制企業(yè)的冗員負(fù)擔(dān)，尤其是要降低處于成熟期、民營(yíng)絕對(duì)控股、壟斷行業(yè)、面臨激烈市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩職分離、管理層權(quán)力低等類型企業(yè)的冗員負(fù)擔(dān)，從而約束高管獲得超額薪酬的機(jī)會(huì)主義行為。