聶子赫 康金怡

一、知識產(chǎn)權(quán)證券化的特征

在資產(chǎn)多層級的結(jié)構(gòu)下，企業(yè)尤其是中小企業(yè)的融資方式顯得愈發(fā)重要，融資與否一方面決定著企業(yè)的設(shè)立、存續(xù)以及經(jīng)營情況，一方面也決定著資產(chǎn)的整合和利用，而資產(chǎn)證券化作為一種越發(fā)活躍的資產(chǎn)運營方式，也逐步成為了風(fēng)向標(biāo)，廣義的資產(chǎn)證券化中的實物資產(chǎn)往往指實體資產(chǎn)，但另一種無形資產(chǎn)同樣能夠成為中小企業(yè)融資過程中重要的殺手锏，在科技經(jīng)濟高速發(fā)展的社會，知識產(chǎn)權(quán)直接彰顯著國家與社會的競爭力，知識產(chǎn)權(quán)毫無疑問是一項重要的競爭標(biāo)準(zhǔn)，知識產(chǎn)權(quán)證券化拓寬了中小企業(yè)融資渠道，成為企業(yè)、發(fā)展強有力的一環(huán)，但知識產(chǎn)權(quán)證券化目前仍稍顯稚嫩，如何更好的幫助企業(yè)達(dá)成融資，也是知識產(chǎn)權(quán)證券化不可避免的難題。

資產(chǎn)證券化是現(xiàn)代金融社會一種相當(dāng)活躍的資產(chǎn)運營方式，一般而言，在資產(chǎn)證券化的過程中，通過把資產(chǎn)剝離并且優(yōu)化，最終隔離，有效的分散風(fēng)險，提高資產(chǎn)的信用等級，將資產(chǎn)信用從發(fā)起人自身信用中剝離開，從而有效的提高企業(yè)的融資幾率。什么樣的資產(chǎn)適合證券化也是企業(yè)要考慮的重點難題，如果選擇的基礎(chǔ)資產(chǎn)過于核心，可能會導(dǎo)致企業(yè)的競業(yè)風(fēng)險升高，但如果選擇的資產(chǎn)并非本企業(yè)的核心資產(chǎn)，又要考慮該資產(chǎn)的收益穩(wěn)定性，畢竟這是投資者決定是否投資的關(guān)鍵性問題，而接下來也是相當(dāng)重要的一步即“剝離”，將基礎(chǔ)資產(chǎn)從原始權(quán)益人手中剝離開，實現(xiàn)資產(chǎn)證券化的破產(chǎn)隔離，隔離之后的資產(chǎn)交由特別目的機構(gòu)（Special Purpose Vehicle，SPV）來持有并管理，進(jìn)行資產(chǎn)評級并實現(xiàn)信用增級。

二、知識產(chǎn)權(quán)證券化的風(fēng)險因素

首先，權(quán)屬糾紛，比如最為常見的作為知識產(chǎn)權(quán)證券化客體的版權(quán)，版權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)時，是否存在IP 的改編，是否存在原著作家的轉(zhuǎn)讓，版權(quán)是否存在多人共同占有的情況，原始權(quán)益人是否享有完善的處分權(quán)能，是否涉及壟斷，或者說是否存在成為公共財產(chǎn)的可能性，比如如果將一種調(diào)試過后的色鏈作為無形資產(chǎn)進(jìn)行證券化，那這種將本應(yīng)屬于公眾的顏色視為私有財產(chǎn)的行為是否恰當(dāng)，這些都是對基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行評估的過程中需要考慮的重要難題。其次，知識產(chǎn)權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行評估的難度也較大，比如該版權(quán)能夠帶來的預(yù)期收益以什么標(biāo)準(zhǔn)去預(yù)測，知識產(chǎn)權(quán)預(yù)期收益的預(yù)測考慮因素較多，因此這種預(yù)測就變得比較困難，這種預(yù)期的前提是該資產(chǎn)能否產(chǎn)生較為穩(wěn)定的現(xiàn)金流，但這本身又是不易判斷的一點。另外，對于企業(yè)而言，知識產(chǎn)權(quán)證券化的目的并非產(chǎn)生收益而是解決資金的流動性，而對于企業(yè)和投資者雙方來說，選擇知識產(chǎn)權(quán)證券化這種方式與銀行信貸、債券等方式相比，其存在什么樣的優(yōu)勢，也是相當(dāng)重要的一點。對于中小企業(yè)而言，價值評估、增信評級一系列較長的鏈條，是否存在著較高的門檻和成本。最后，特別目的機構(gòu)作為知識產(chǎn)權(quán)證券化過程中相當(dāng)重要的一個角色，在進(jìn)行破產(chǎn)隔離時，是否存在著雙倍稅收導(dǎo)致的證券化的經(jīng)營成本又進(jìn)一步被拔高，而這就會形成一個惡性循環(huán)，中小企業(yè)輕資產(chǎn)、規(guī)模小，難以利用傳統(tǒng)融資方式進(jìn)行融資，但如果將知識產(chǎn)權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行證券化，又要面對門檻高、鏈條長的困局，這些都是我們對于知識產(chǎn)權(quán)證券化要考慮的重要問題和探索?？傊R產(chǎn)權(quán)證券化過程中的風(fēng)險勢必要被審慎對待，也一定要被不停的探索與研究，展現(xiàn)在逐步完善的過程當(dāng)中。

在金融市場，任何一種專業(yè)操作都很難說是毫無風(fēng)險的，對于知識產(chǎn)權(quán)證券化而言，投資人和市場要考慮的重要問題之一，就是如何降低或者更好的分散風(fēng)險。第一個重要問題是對于知識產(chǎn)權(quán)證券化形式的選擇，資產(chǎn)證券化的重要目的是要增強資金的流動性，優(yōu)化企業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈。對于投資人而言，直接對所有權(quán)進(jìn)行證券化，也有可能反倒不利于分散風(fēng)險，會使得資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢不明顯。對于原始權(quán)益人而言，如果不拿出核心資產(chǎn)，那么對于市場的吸引力便會變的十分有限，但是如果拿出自身核心技術(shù)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，就有可能使其在行業(yè)中的競爭能力明顯受挫，要面臨極大的競爭風(fēng)險。所以投資人在進(jìn)行價值判斷時，就要重點考量基礎(chǔ)資產(chǎn)與企業(yè)服務(wù)的主要內(nèi)容的類型是否匹配，如果不相匹配，是否存在極大的偏差，亦或是這種偏差仍處于市場和行業(yè)通用包容的范圍之內(nèi)，這都是基礎(chǔ)資產(chǎn)篩選的重要判斷依據(jù)。因此以何種具體且較為客觀的標(biāo)準(zhǔn)去篩選品質(zhì)優(yōu)良、能夠產(chǎn)生持續(xù)穩(wěn)定現(xiàn)金流的知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)，也是需要逐步完善的細(xì)則之一。

三、淺探知識產(chǎn)權(quán)證券化的發(fā)展方向

（一）加強核心企業(yè)的帶動作用

在基礎(chǔ)資產(chǎn)評估方面，進(jìn)行知識產(chǎn)權(quán)證券化的無形資產(chǎn)在實務(wù)中以版權(quán)居多，這類影視作品的市場反響受到多方面因素的制衡。宏觀上，要看政策的調(diào)整、行業(yè)的規(guī)范；微觀上，要判斷版權(quán)作品的專業(yè)質(zhì)量，所涉企業(yè)的信用等級。與一般的基礎(chǔ)資產(chǎn)相比，不確定性、不穩(wěn)定性更強，需要考慮的因素也更多，因此在構(gòu)建資金池，進(jìn)行結(jié)構(gòu)化設(shè)計時，要盡量避免單一化，一旦單一的基礎(chǔ)資產(chǎn)減值或者受到行業(yè)、市場等其他因素的影響，就會很難分散掉這種風(fēng)險，使得證券化的優(yōu)勢有所模糊。而對于中小企業(yè)而言，如果無形資產(chǎn)結(jié)構(gòu)比較單一，融資較為困難，也可以鼓勵中小企業(yè)采取“抱團”的形式，比如奇藝世紀(jì)知識產(chǎn)權(quán)證券化的案例當(dāng)中，以愛企業(yè)作為強有力的高資信等級的下游企業(yè)為核心，供應(yīng)鏈上游的中小企業(yè)結(jié)合達(dá)成反向保理協(xié)議，一方面核心企業(yè)可以產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流作為核心資產(chǎn)，帶動了其他信用等級不高但存在輕資產(chǎn)的中小企業(yè)，解決了其融資難、門檻高的問題，另一方面也避免了資金池的單一化，一定程度上分散了多因素、難預(yù)測、難評估等問題造成的投資風(fēng)險，而這種多個知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)打包的形式在實務(wù)中也并非難以復(fù)制，這種模式非常適合產(chǎn)業(yè)集中區(qū)域企業(yè)的抱團生存，找到高信用核心點，共同優(yōu)化產(chǎn)業(yè)鏈，構(gòu)建穩(wěn)定的現(xiàn)金流。

（二）充分考慮內(nèi)部增信措施的具體性

由于知識產(chǎn)權(quán)具有無體性，知識產(chǎn)權(quán)在授權(quán)與被授權(quán)的過程中存在著較大的彈性，也十分有效的降低了因一方主體履行不能或者違約所造成的損失，但也有造成權(quán)利義務(wù)主體混亂的可能性，從而產(chǎn)生權(quán)利義務(wù)的重疊，造成權(quán)屬不明晰甚至導(dǎo)致訴訟糾紛，時間成本與經(jīng)營成本大幅增加，同時還造成法律上的爭議與風(fēng)險。合同方面，由于知識產(chǎn)權(quán)授權(quán)內(nèi)容被非合同方的其他利害關(guān)系人所察覺的難易比較大，因此可以適當(dāng)簡化程序要求，但同時加強實質(zhì)審查力度，對一些風(fēng)險點加大公示與各方審慎要求。對于內(nèi)部增信措施，以愛奇藝的供應(yīng)鏈模式為例，信用觸發(fā)機制能夠更好的實現(xiàn)信用增級，在此以提前清償事件和權(quán)利完善事件為例，就提前清償事件而言，其一旦被觸發(fā)，核心債務(wù)人就需要提前清償價款。權(quán)利完善事件則較為復(fù)雜，當(dāng)核心債務(wù)人、原始權(quán)益人、資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)失去履行能力，并且無法盡到履行職責(zé)時，也可向下延伸至其他主體，比如應(yīng)收賬款的擔(dān)保人未履行或未完全履行約定的義務(wù)時，觸發(fā)權(quán)利完善事件，資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)或銷售機構(gòu)即管理人，可根據(jù)約定向債務(wù)人及其他相關(guān)主體發(fā)送的通知，發(fā)生債權(quán)轉(zhuǎn)讓的效果，但這些事件的范圍和內(nèi)容不應(yīng)該是被固定的、模板化的，原因在于，對于奇藝世紀(jì)這種成熟的、存在穩(wěn)定供應(yīng)鏈和大量知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)的企業(yè)而言，一旦發(fā)生風(fēng)險事件，在一定情況下，轉(zhuǎn)讓債權(quán)可能會比加速清償帶來的收益更大，因此在設(shè)置加速清償事件時可以適當(dāng)縮小范圍，相對的對于權(quán)利完善事件而言，加大從橫向和縱向上對風(fēng)險事件的設(shè)置力度，比如當(dāng)任一資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)破產(chǎn)時即可被觸發(fā)等等。

（三）繼續(xù)明確對于“真實出售”的認(rèn)定

對于知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)的“真實出售”應(yīng)該如何認(rèn)定，也是一個值得被不斷探索的問題?！罢鎸嵆鍪邸笔琴Y產(chǎn)證券化實現(xiàn)破產(chǎn)隔離這一目的的重要前置條件，對于“真實出售”判斷標(biāo)準(zhǔn)，各個國家皆有不同，歐洲國家大多按照形式上的判斷標(biāo)準(zhǔn)，即資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移是否符合形式上的要求，但不會在實質(zhì)層面設(shè)置過高的門檻和條件。美國的判斷標(biāo)準(zhǔn)則更為復(fù)雜，在形式條件的基礎(chǔ)上加入了對其他條件的審查，包括資產(chǎn)的收益權(quán)和風(fēng)險是否已經(jīng)“不可撤銷的”、“公平合理的”轉(zhuǎn)移給了特別目的機構(gòu)，還有是否存在通知的問題等，這也可以和上述提到的內(nèi)部增信措施相融合。但除此之外，知識產(chǎn)權(quán)具有特殊性，對權(quán)利是否完整、權(quán)屬是否清晰等方面的判斷也存在其復(fù)雜性，這一方面既要求建立起更為完善便捷的一體化登記制度，匯總資產(chǎn)的各種公示信息，節(jié)省各方主體的時間成本，也要求我們不能忽視信息披露這一項重要法律制度在知識產(chǎn)權(quán)證券化過程中的意義和作用，信息披露同樣可以成為在知識產(chǎn)權(quán)證券化過程中資產(chǎn)管理人是否履行好信義義務(wù)，尤其是管理人的注意義務(wù)的強有力的判斷標(biāo)準(zhǔn)。另一方面，因為資產(chǎn)證券化本身就具有“重資產(chǎn)、輕主體”的特性，而知識產(chǎn)權(quán)也具有無體性，準(zhǔn)確、直接的資產(chǎn)權(quán)屬信息的獲取便成為了降低知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化的運作成本，保持其原有優(yōu)勢，推動資產(chǎn)的流動性，同時有效降低在流動過程中投資人的風(fēng)險，樹立投資信心。

總而言之，對于知識產(chǎn)權(quán)證券化這一操作而言，比較關(guān)鍵的問題就是相關(guān)法律法規(guī)制度的構(gòu)建，比如對特殊目的機構(gòu)提供明確的法律依據(jù)，資產(chǎn)證券化最本質(zhì)的特點就是破產(chǎn)隔離，而特殊目的機構(gòu)的存在正是實現(xiàn)破產(chǎn)隔離這一目標(biāo)的重要途徑。特殊目的機構(gòu)的每次選擇都直接決定著證券化的效果，比如在我國特殊目的機構(gòu)到底如何選擇其法律形態(tài)，是繼續(xù)跟隨回歸信托本質(zhì)，還是以公司或有限合伙的形式出現(xiàn)，但毫無疑問每種選擇都會存在不同的問題。以信托形式為例，特殊目的機構(gòu)是以風(fēng)險隔離為目的出現(xiàn)的，因此為了實現(xiàn)這種目的，特殊目的機構(gòu)必須要能夠有一定權(quán)利去運作經(jīng)營，如果特殊目的機構(gòu)以信托的形式出現(xiàn)，關(guān)于信托財產(chǎn)的歸屬問題或者受托人對信托財產(chǎn)到底享有何種類型的權(quán)利，目前仍存在不同聲音。總而言之，知識產(chǎn)權(quán)證券化是符合時代趨勢的、有自身獨特優(yōu)勢的、能夠強有力解決手握無形資產(chǎn)的中小企業(yè)融資難困境的途徑，雖然目前來看還比較超前，仍需不斷試煉，但隨著法律制度的不斷完善，實務(wù)操作的不斷摸索，知識產(chǎn)權(quán)會越來越成為證券化的重要組成部分。

（四）完善對企業(yè)的激勵措施

如果說簡化登記流程、節(jié)約時間成本是對企業(yè)外在的推動，那么各項激勵措施就是對企業(yè)起到內(nèi)在的推動作用，會在一定程度上增強企業(yè)對知識產(chǎn)權(quán)證券化的運作信心與積極性。在稅收方面，按照知識產(chǎn)權(quán)證券化的一般方式和流程，企業(yè)和特別目的機構(gòu)之間會產(chǎn)生多次資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓以及費用的收取，這就會產(chǎn)生多次繳納所得稅以及增值稅的情況，而關(guān)于知識產(chǎn)權(quán)證券化能否套用融資性售后回租的涉稅處理也引起討論。如果能套用融資性售后回租的稅收處理辦法，則可以大幅度降低知識產(chǎn)權(quán)證券化的運作成本，但是根據(jù)《財政部稅務(wù)總局關(guān)于全面推開營業(yè)稅改征增值稅試點的通知》的規(guī)定，適用融資性售后回租稅務(wù)處理方式應(yīng)滿足以下條件：主體為經(jīng)人民銀行、銀監(jiān)會或者商務(wù)部批準(zhǔn)從事融資租賃業(yè)務(wù)的試點納稅人；租賃物為有形動產(chǎn)或不動產(chǎn)；提供融資性售后回租服務(wù)，即簽訂融資性售后回租合同，此規(guī)定列出三項限制即主體限制、租賃物種類限制以及合同形式的限制。如果想承擔(dān)更小的阻力被稅法更好的接受，企業(yè)則需要在交易架構(gòu)中插入租賃公司，企業(yè)與某融資租賃簽署專利轉(zhuǎn)讓與反授權(quán)合同，但這樣一來，運作成本將再度上升，且缺乏明確的法律依據(jù)，法律風(fēng)險也會有所增加。如果采用其他的一些形式又會容易受制于主體限制和合同形式的限制，從而面對更大的阻力，因此對于知識產(chǎn)權(quán)證券化的稅收措施，仍然需要進(jìn)行多方面的協(xié)調(diào)。

除此之外，也應(yīng)進(jìn)一步推動整個行業(yè)的品牌效應(yīng)，《上海證券交易所融資租賃債權(quán)資產(chǎn)支持證券掛牌條件確認(rèn)指南》第二十一條提出，對于在一些傳統(tǒng)領(lǐng)域、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)展業(yè)的融資租賃公司發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品時，會給予一定的鼓勵措施，具體表現(xiàn)為提升受理、評審及掛牌轉(zhuǎn)讓工作效率，這些形式上的鼓勵措施無疑是非常有必要的，會大幅調(diào)動相關(guān)企業(yè)的積極性與信心，而對于無形資產(chǎn)的證券化，也應(yīng)該加入形式上與實質(zhì)上的鼓勵措施，樹立品牌意識，推動我國知識產(chǎn)權(quán)品牌建設(shè)，逐步引導(dǎo)社會公眾對知識產(chǎn)權(quán)戰(zhàn)略性地位的認(rèn)識。

總之，對于知識產(chǎn)權(quán)證券化這種順應(yīng)時代發(fā)展的重要金融創(chuàng)新方式，我們要不斷地去探索去進(jìn)步，激勵措施是需要考慮的重點之一。充分發(fā)揮資產(chǎn)證券化發(fā)行“重資產(chǎn)、輕主體”的特性，而這種激勵措施不僅應(yīng)針對產(chǎn)業(yè)集中區(qū)的“核心點”企業(yè)，還要針對以核心企業(yè)為中心的上下游企業(yè)，推動整個產(chǎn)業(yè)鏈的協(xié)調(diào)與建設(shè)，設(shè)置統(tǒng)一、透明、完善的評級制度并推進(jìn)相關(guān)服務(wù)機構(gòu)的品牌化建設(shè)，推動評估機構(gòu)、信用評級機構(gòu)以及其他機構(gòu)的協(xié)調(diào)與融合。在法律制度層面，也要進(jìn)一步明確對基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇以及對無形資產(chǎn)的估值等內(nèi)容，加大對企業(yè)知識產(chǎn)權(quán)證券化的個性化指導(dǎo)，增加交易成功率。

引用

[1] 知識產(chǎn)權(quán)ABS 三大交易模式https://www.sohu.com/a/343306914_530597

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[3] 知識產(chǎn)權(quán)ABS 法律實務(wù)操作分析——交易結(jié)構(gòu)篇https://www.sohu.com/a/302383500_120054912

[4] 開展商標(biāo)品牌價值評價 發(fā)揮品牌資本功能http://ip.people.com.cn/n1/2018/0815/c179663-30230032.html

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