曾克基 羅藝桐 伍茂潔 劉富英

摘?要：文章通過定性分析和定量分析相結合的方法，以比特幣為例探究數字貨幣的價格影響因素。首先，以理論的形式論述了影響比特幣價格的三個主要方面：內部供需因素、外部宏觀因素和情緒因素；其次，建立VAR模型進行實證分析。研究發(fā)現，比特幣長短期價格的影響因素會隨著時間的長短而變動，且各因素對比特幣價格的影響呈現出一種復雜的動態(tài)變化過程。

關鍵詞：數字貨幣價格；比特幣；美元指數；黃金價格

中圖分類號：F821????文獻標識碼：A?文章編號：1005-6432（2023）13-0047-04

DOI：10.13939/j.cnki.zgsc.2023.13.047

1?研究背景

21世紀是一個信息時代，興起了一場以網絡技術為代表的新興技術革命，在此宏觀背景下產生了虛擬貨幣、數字加密貨幣和電子貨幣這三種不同的網絡貨幣。Satoshi?Nakamoto（2008）在虛擬數字貨幣領域發(fā)表了一篇極具開創(chuàng)性的文章《比特幣：一種點對點式的電子現金系統(tǒng)》［1］，自此最為出名的新型數字貨幣——比特幣誕生了。由多種技術（如數學、密碼學以及網絡技術等）交融誕生的虛擬數字貨幣具有虛擬化、數字化和電子化等多重特點，其依賴的底層技術是被稱為對當前經濟行業(yè)帶來超越性創(chuàng)新的“第四次工業(yè)革命”——區(qū)塊鏈，而且比特幣等數字貨幣正好符合了Hayek（1976）在著作《貨幣非國家化》中的設想，即“貨幣由私人或者機構自由發(fā)行流通，相互競爭從而會使最好的貨幣成為被多數人所選擇的、最有競爭力的貨幣”的貨幣去中心化思想［2］。

2?比特幣價格影響因素

綜合學者研究以及目前主流觀點，比特幣價格主要受到三個方面的影響：內部供需因素、外部宏觀因素以及情緒因素。首先，數字貨幣的本身并無價值，只是一組符號或代碼，但和多數商品一樣，其供需數量決定了貨幣的購買力，即當其他條件不變時，其價格會隨著市場對貨幣需求數量的增多而上漲，并隨著貨幣供給數量的增多而下降；其次，因為比特幣的科技、金融性質，影響其價格的因素較多，但由于比特幣的避險屬性，宏觀經濟因素方面的相關指標對其價格可能會有較大影響，如股票、美元、黃金等市場因素；最后，2020年來，一直有機構投資者宣傳比特幣具有良好的發(fā)展前景，但目前比特幣市場主要仍是短期交易者、投機者在主導，這是因為比特幣的價格沒有一個用于支撐的基本面，投資者的信心對其價格驅動作用較大，因此投資者的情緒也是影響比特幣價格的變量之一。

3?實證結果分析

3.1?變量選取與數據來源

根據上文論述的影響比特幣價格的三個主要因素，文章選取了相應的9個變量。在內部供需因素方面，選用了比特幣兌美元價格（BP）、自由流通供應量（FLOAT）、活躍的錢包地址數量（ADD）、平均美元交易成本（FEE）；在外部宏觀因素方面，選用了標準普爾500指數（SPX）、美元指數（DXY）、黃金現貨兌美元價格（GP）；在情緒因素方面，選用了比特幣的百度指數（TREND）、VIX恐慌指數（VIX）。其中，FEE、FLOAT、ADD均來源于Coinmetrics，BP、DXY、SPX、GP、VIX均來源于英為財情，TREND來源于百度指數官網。為了時間一致性，對于以上指標數據統(tǒng)一選取2014年3月１日至2022年3月1日數據，除去節(jié)假日及周末休市日共有有效樣本2014個。

3.2?模型建立

Christopher?Sims（1980）提出了一種經過AR模型拓展后，可用于研究多變量時間序列的向量自回歸模型，即VAR模型［3］。其結合脈沖響應和方差分解，可分析變量間的動態(tài)結構，來進行長期預測。其被廣泛應用于動態(tài)分析經濟與金融系統(tǒng)。實證分析過程中，為了避免出現偽回歸現象，先對相應變量進行ADF平穩(wěn)性檢驗，結果表明所有變量的一階差分序列均是平穩(wěn)的時間序列；再根據滯后階數的AIC、SC準則，確定此VAR模型的最優(yōu)滯后階數為2階；最后，進行VAR模型穩(wěn)定性檢驗，結果顯示所有的特征根均位于單位圓內，說明文章建立的VAR（2）模型是穩(wěn)定的。

3.3?格蘭杰因果檢驗

格蘭杰因果檢驗方法可以用來判斷哪些變量的過去值有助于對比特幣價格BP的預測，而哪些變量是被BP的過去值所影響。

分析表1可以發(fā)現，平均美元交易成本FEE、百度指數TREND和比特幣價格BP互為格蘭杰原因，自由流通供應量FLOAT、恐慌指數VIX是比特幣價格BP的單向格蘭杰原因，整體也都通過了1%置信水平的格蘭杰因果檢驗，這說明其過去值的變化能夠影響比特幣價格的變動。而比特幣價格BP則是錢包地址數ADD、標普500指數SPX的單向格蘭杰原因，且黃金價格GP、美元指數DXY和比特幣價格BP之間并不存在格蘭杰因果關系，這說明其過去值的變化并不會影響比特幣價格的變動。

3.4?脈沖響應

脈沖響應可以用于分析復雜方程中單獨一個變量應對沖擊時的變化，可以描述所選取的各變量間相互作用產生的效應，還能夠表示比特幣價格BP取值受到隨機擾動項的一個標準沖擊后的影響。

分析圖1的脈沖響應結果可得出結論：短期上，平均美元交易成本、自由流通供應量的增長會使得比特幣價格出現大幅增長，錢包地址數、標普500指數的增長會使得比特幣價格出現較大增長，黃金價格、百度指數的增長會使得比特幣價格出現較小增長，而美元指數、恐慌指數的增長反而會使得比特幣價格出現下降。長期上，比特幣價格、平均美元交易成本是比特幣價格的主要影響因素；且對于情緒因素，對比特幣價格短期內存在較大影響，但其影響會隨著時間拉長而減弱；對于外部宏觀因素，長期時對比特幣價格遠沒有內在因素的影響大，如長期時美元指數、黃金價格對比特幣價格僅有很小的影響，這也從側面證明了比特幣不存在真正意義上的貨幣屬性。

3.5?方差分解

方差分解可以深入研究每個變量對比特幣兌美元價格的方差影響貢獻度，因為其可以把系統(tǒng)方差分解為不同因素沖擊對比特幣價格方差的貢獻。

綜合圖2和圖3的方差分解結果可得出結論：比特幣兌美元價格對其自身方差的貢獻度占比極大，因此比特幣價格可能受其自身影響程度很大。且比特幣平均美元交易成本、自由流通供應量和標普500指數對其影響也較大，前兩個因素都高度相關于比特幣交易市場的火爆程度，這也從側面表明了對于比特幣價格的影響，其需求交易動機大于投機動機，因此比特幣已經具有了一定的投資屬性，并且可能在某些領域也充當貨幣的角色。同時，由于世界各國的貨幣通常都會一定程度地受到美元信用的影響，而美元指數就可以較好地度量美元信用的強弱，但美元指數對比特幣價格方差的貢獻占比卻非常低，因此又表明了比特幣自身的貨幣屬性其實很弱。除此之外，對于文章重點研究的情緒因素，我國的情緒指標百度指數對比特幣價格并未展現出類似國外Google?Trend那么顯著的影響，但值得一提的是，比特幣的價格對我國的投資者情緒的影響卻是逐漸增大的。

4?研究結論

文章在對相關文獻整理總結的基礎上，以比特幣為例對數字貨幣價格的相關影響因素進行理論分析，論述了比特幣的價格主要受到內部供需因素、外部宏觀因素和情緒因素三個方面的影響。然后通過建立VAR模型，分析實證結果得出結論：在比特幣價格的各種影響因素中，長期上，比特幣價格主要受到內部供需因素的影響，比特幣價格、平均美元交易成本是其主要影響因素，這也證明了交易、投機目的都對比特幣的價格產生了較大的影響；對于外部宏觀因素而言，美元指數對比特幣價格幾乎沒有影響，而標普500指數和黃金價格都對比特幣價格有一定的正向影響，且長期時對比特幣價格遠沒有內在因素的影響大，如美元指數、黃金價格在時間拉長后對比特幣價格僅有很小的影響；對于情緒因素而言，對比特幣價格短期內存在較大影響，但其影響會隨著時間拉長而減弱?？傊?，研究發(fā)現比特幣長短期價格的影響因素會隨著時間的長短而變動，且各因素對比特幣價格的影響呈現出一種復雜的動態(tài)變化過程。

參考文獻：

［1］?SATOSHI?N.Bitcoin：a?paper-to-paper?electronic?cash?system［J］.Consulted，2008，1（1）：28.

［2］HAYEK?F??A.Denationalisation?of?money［M］.［S.l］Ludwig?von?Mises?Institute，1976.

［3］SIMS?C?A.Macroeconomics?and?reality［R］.Discussion?Paper，1977：77-91.