王鵬 任燕紅

【摘 要】 近年來，我國政府積極倡議和引導(dǎo)企業(yè)“走出去”，截至2020年，吸引外資位列全球第一，我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和全面開放進(jìn)程穩(wěn)步推進(jìn)。然而數(shù)據(jù)表明，我國企業(yè)跨國并購失敗率居高不下，嚴(yán)重影響了資本市場的健康發(fā)展和投資者權(quán)益。文章以2008—2021年我國A股上市公司跨國并購后形成的海外子公司為研究樣本，考察了制度距離對跨國并購商譽減值的影響。研究結(jié)果表明，制度距離能夠抑制商譽減值水平，并且當(dāng)并購方公司中擁有海外經(jīng)歷的管理層人數(shù)占比較大時，更能顯著降低商譽減值。進(jìn)一步對制度距離降低商譽減值的路徑進(jìn)行了研究，發(fā)現(xiàn)并購雙方所處國家之間的制度差異越大時，企業(yè)盈余管理動機(jī)較弱，進(jìn)而降低了商譽減值水平。文章從宏觀角度研究了制度距離對商譽減值的影響，豐富了并購商譽減值的相關(guān)文獻(xiàn)。

【關(guān)鍵詞】 制度距離； 管理層海外經(jīng)歷； 商譽減值； 盈余管理

【中圖分類號】 F230? 【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2024）03-0032-10

一、引言

習(xí)近平總書記在黨的二十大報告中指出，要加快構(gòu)建新發(fā)展格局，推進(jìn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展；要持續(xù)推進(jìn)高水平的對外開放政策，實現(xiàn)貿(mào)易和投資的自由化與便利化，致力于建設(shè)開放型世界經(jīng)濟(jì)，惠及全球人民。在經(jīng)濟(jì)全球化背景下，跨國并購有助于企業(yè)對外擴(kuò)張重組，迅速占領(lǐng)海外市場，促進(jìn)知識轉(zhuǎn)移并獲得海外先進(jìn)技術(shù)[ 1 ]以及戰(zhàn)略資本，從而增強(qiáng)我國企業(yè)在國際市場上的競爭優(yōu)勢?？鐕①?fù)苿恿宋覈a(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，助力經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展，夯實企業(yè)“走出去”的發(fā)展戰(zhàn)略，響應(yīng)“一帶一路”倡議。然而波士頓咨詢公司（Boston Consulting Group）2015年9月發(fā)布的《迎接中國企業(yè)海外并購新時代》報告顯示，我國企業(yè)跨國并購?fù)瓿陕蕛H為67%，低于歐美發(fā)達(dá)國家水平。企業(yè)跨國并購的戰(zhàn)略價值與經(jīng)濟(jì)效益未能達(dá)到預(yù)期，其中并購戰(zhàn)略目標(biāo)不清晰和無法有效管理并購交易是癥結(jié)所在。多起并購交易落空以及商譽爆雷事件為海外并購蒙上了一層灰色面紗，對并購雙方的市場價值乃至資本市場的健康發(fā)展產(chǎn)生了影響。商譽減值引起的上市公司業(yè)績巨虧加劇了資本市場參與者的悲觀預(yù)期，股票價格劇烈波動便是悲觀預(yù)期的體現(xiàn)，股票崩盤風(fēng)險加劇[ 2 ]。為了規(guī)范計提商譽減值的會計方法、反映商譽減值的經(jīng)濟(jì)實質(zhì)，中國證監(jiān)會發(fā)布了《會計監(jiān)管風(fēng)險提示第8號——商譽減值》，對商譽減值測試及商譽減值事項監(jiān)管進(jìn)行了明確要求，對定期或及時應(yīng)對商譽減值風(fēng)險具有重要的引導(dǎo)意義。商譽減值問題也引起了學(xué)術(shù)界的廣泛關(guān)注，近幾年相關(guān)研究文獻(xiàn)明顯增多且多見諸于高質(zhì)量學(xué)術(shù)期刊，表明商譽減值對跨國并購及資本市場投資者利益舉足輕重。

已有文獻(xiàn)就商譽減值的影響因素、經(jīng)濟(jì)后果等問題進(jìn)行了研究，發(fā)現(xiàn)管理層對財務(wù)報告的“洗大澡”和盈余平滑動機(jī)[ 3-4 ]、管理者的聲譽和報酬[ 5 ]、公司的盈利狀況和投資機(jī)會[ 6 ]、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)[ 7 ]、并購方支付的并購溢價[ 8 ]、企業(yè)內(nèi)控質(zhì)量[ 9 ]、管理層的估值能力[ 10 ]和并購雙方之間的業(yè)績承諾爽約[ 11 ]是影響商譽減值的重要因素。這些研究主要從微觀層面考慮商譽減值，忽略了宏觀因素的影響，如并購主體所處國家的制度差距。事實上，跨國并購能否成功執(zhí)行受并購主體所處國家制度與文化的影響。

然而，國內(nèi)外學(xué)者就制度距離如何影響跨國并購并未達(dá)成一致結(jié)論。部分學(xué)者認(rèn)為制度距離對跨國并購產(chǎn)生不利的影響[ 12 ]。因為制度距離會提高并購方對被并購方的非全面認(rèn)知，增加跨國并購溢價率和交易成本，并且并購后經(jīng)營的不確定性增加進(jìn)而加大經(jīng)營風(fēng)險。也有學(xué)者認(rèn)為制度距離能夠促進(jìn)并購交易的完成，對中國企業(yè)的對外直接投資起到正向作用[ 13 ]；制度距離能夠給企業(yè)帶來比較優(yōu)勢和互補(bǔ)性的資源和知識技能[ 14 ]；同時制度差異能夠促進(jìn)企業(yè)實現(xiàn)制度套利，為跨國公司提供本國不具備卻有利于其價值實現(xiàn)的制度環(huán)境[ 15 ]?；谥袊c海外資本市場的制度差異，本文研究制度距離對中國企業(yè)海外并購行為的影響、管理層海外經(jīng)歷如何影響兩者之間的關(guān)系以及制度距離影響商譽減值的路徑。

本文可能的創(chuàng)新和邊際貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)為：第一，從制度距離視角進(jìn)行研究，豐富了商譽減值影響因素的相關(guān)文獻(xiàn)。已有文獻(xiàn)主要從管理者財務(wù)報告動機(jī)、聲譽和報酬、公司經(jīng)濟(jì)狀況和并購溢價等方面考慮對商譽減值的影響，本文從影響跨國并購整個進(jìn)程的制度距離出發(fā)，檢驗其對我國企業(yè)海外子公司商譽減值的影響，并對相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行了補(bǔ)充。第二，本文研究商譽減值以中國企業(yè)跨國并購形成的海外子公司為研究樣本，使得研究更具針對性，細(xì)化了研究主體。第三，現(xiàn)有研究多從海外管理層影響跨國并購績效、股價崩盤風(fēng)險、企業(yè)創(chuàng)新投入等方面進(jìn)行研究，本文從管理層海外經(jīng)歷視角，研究其對制度距離與跨國并購商譽減值的影響作用，研究發(fā)現(xiàn)當(dāng)企業(yè)擁有的具備海外經(jīng)歷的管理層占比越高時，發(fā)生跨國并購商譽減值的可能性較低，這為政府、企業(yè)實施相關(guān)戰(zhàn)略提供了重要參考。

本文的結(jié)構(gòu)安排如下：第二部分為理論分析與研究假設(shè)；第三部分為研究設(shè)計，對樣本選擇、變量選擇和模型構(gòu)建進(jìn)行闡述；第四部分為實證結(jié)果的分析；第五部分得出研究結(jié)論并給出相應(yīng)建議。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）制度距離與商譽減值

制度距離是指并購雙方所處國家在法律規(guī)范、政治規(guī)則等制度之間的顯著差異。企業(yè)文化、戰(zhàn)略目標(biāo)及經(jīng)營決策行為受所處國家法律制度及傳統(tǒng)文化的影響，特別是當(dāng)企業(yè)借助海外并購之力實現(xiàn)技術(shù)、品牌和市場份額的戰(zhàn)略目標(biāo)時，并購方與被并購方所屬國的制度差異對于跨國并購交易的成功以及未來企業(yè)整合效果具有決定性的作用。基于外來者劣勢（liability of foreignness，LOF）理論，跨國并購增加了企業(yè)學(xué)習(xí)被并購方所處國家的市場經(jīng)濟(jì)政治規(guī)則和商業(yè)慣例等制度的成本。在企業(yè)國際化進(jìn)程中，若無法實現(xiàn)全面學(xué)習(xí)和深度掌握制度與文化的差異，會對企業(yè)的長期發(fā)展產(chǎn)生不利影響[ 16 ]。會計準(zhǔn)則源于法律制度，跨國并購雙方因所處國家的法律制度差異引起會計準(zhǔn)則制定原則不同，造成具體準(zhǔn)則存在差異。特別是對于企業(yè)并購過程中的商譽確認(rèn)和計量方法的差異，會呈現(xiàn)在合并報表項目中，影響利益相關(guān)者的決策行為。盡管全球基本達(dá)成共識，認(rèn)為應(yīng)建立統(tǒng)一的高質(zhì)量會計準(zhǔn)則體系，國際會計準(zhǔn)則理事會（IASB）制定的國際財務(wù)報告準(zhǔn)則也扮演著高質(zhì)量會計準(zhǔn)則的角色，但是全球各經(jīng)濟(jì)主體的會計準(zhǔn)則仍未完全實現(xiàn)等效。美國財務(wù)會計委員會（FASB）的通用會計準(zhǔn)則（GAAP）尚未在全球準(zhǔn)則一體化的道路上達(dá)成一致，其他經(jīng)濟(jì)體也并未實現(xiàn)完全采用（Adoption），因此全球經(jīng)濟(jì)體間會計準(zhǔn)則差異客觀上依舊存在。為了建立全球高質(zhì)量統(tǒng)一的會計準(zhǔn)則，中國會計準(zhǔn)則向國際財務(wù)報告準(zhǔn)則趨同的過程中，應(yīng)充分考慮中國經(jīng)濟(jì)模式及問題的獨特性。例如中國對固定資產(chǎn)僅采用歷史成本模式計量，而國際財務(wù)報告則采用歷史成本模式和重估模式兩種模式計量?？梢钥闯鲋袊臅嫓?zhǔn)則更加貼合謹(jǐn)慎性的會計信息質(zhì)量要求，最終并購方編制年度合并財務(wù)報表時，會將整個集團(tuán)公司視為一個會計主體，以并購方遵守的法律和采用的準(zhǔn)則為基準(zhǔn)對被并購方的財務(wù)報表進(jìn)行調(diào)整，將修正資產(chǎn)的賬面價值和凈損益。制度距離意味著并購雙方所在國家的政治體制和政治立場不相同，被并購方國家政府可能出于保護(hù)本國企業(yè)競爭力和商業(yè)環(huán)境等目的，對外來投資視為一種威脅，阻礙并購方進(jìn)行知識獲取和技術(shù)轉(zhuǎn)移[ 17 ]。這些行為在正式制度距離差異過大的國家之間更容易發(fā)生，嚴(yán)重影響并購戰(zhàn)略的實現(xiàn)及整體績效，提高商譽減值發(fā)生的可能性。

然而，有學(xué)者認(rèn)為，發(fā)達(dá)國家資本市場成立時間較長，資本交易規(guī)則、會計準(zhǔn)則及監(jiān)管制度較為成熟，法律規(guī)范對投資者保護(hù)程度較高，股東違規(guī)違法行為成本較高，特別是利用內(nèi)部交易獲利的難度與成本較高，能夠促進(jìn)企業(yè)的良性發(fā)展。發(fā)達(dá)國家的國情和背景為以原則為導(dǎo)向的會計準(zhǔn)則的有效實施提供了必要前提，財務(wù)人員能夠利用其職業(yè)判斷做出會計決策，提供相關(guān)性更強(qiáng)、質(zhì)量更高的財務(wù)報告，因此能夠避免被并購方為獲取高額并購溢價而刻意為之的盈余管理、股票價值操縱等行為，促進(jìn)后期并購企業(yè)的健康持續(xù)發(fā)展，避免商譽爆雷。新興經(jīng)濟(jì)體的資本市場成立時間較晚或發(fā)展相對較為落后，對投資者保護(hù)的程度有待進(jìn)一步加強(qiáng)。企業(yè)在本國制度環(huán)境下面臨制度約束，導(dǎo)致生產(chǎn)經(jīng)營的交易成本較高，因此他們希望通過對外直接投資規(guī)避本國的制度約束（制度逃避效應(yīng)），利用在母國制度環(huán)境下發(fā)展的知識和技能（制度利用效應(yīng)），實現(xiàn)制度套利。兩國之間的制度距離越大，獲取制度距離套利的可能性越高。制度套利有鞏固和彌補(bǔ)兩種機(jī)制[ 18 ]?？鐕①徯袨榭梢造柟瘫緡闹贫葍?yōu)勢，彌補(bǔ)本國的制度不足，當(dāng)制度距離越大時，并購雙方所在國家的制度異質(zhì)性越大，并購公司可利用的被并購方國家制度環(huán)境發(fā)展資源和能力的機(jī)會越多[ 19 ]。

據(jù)此，本文提出以下競爭性假設(shè)：

H1a：制度距離對商譽減值有顯著的促進(jìn)作用。

H1b：制度距離對商譽減值有顯著的抑制作用。

（二）管理層海外經(jīng)歷對跨國并購與商譽減值的影響

財政部頒布的《企業(yè)會計準(zhǔn)則》規(guī)定商譽應(yīng)定期進(jìn)行減值測試，這對管理層的能力有了更高要求。同時基于商譽減值的不確定性，準(zhǔn)則賦予了管理層更大的自由裁量權(quán)，給予了管理層更大的盈余操縱空間?；诶佑±碚摚瑐€人的早期經(jīng)歷會形成“烙印”并持續(xù)影響其工作的行為偏好，擁有海外經(jīng)歷的管理層價值觀念和認(rèn)知模式受到多國文化的影響，有助于提升企業(yè)的并購決策能力并降低無效率投資[ 20 ]。管理層是企業(yè)集團(tuán)的重要戰(zhàn)略決策主體之一，特別是對跨國投資這種風(fēng)險性極高的行為活動起著主導(dǎo)作用，管理層影響著跨國并購活動的整個進(jìn)程，包括戰(zhàn)略制定、并購執(zhí)行以及并購后的整合階段。

中央和各級地方人民政府相繼出臺政策措施，吸引海外科技創(chuàng)新人才?！秶抑虚L期人才發(fā)展規(guī)劃綱要（2010—2020年）》明確提出要“大力吸引海外高層次人才回國創(chuàng)業(yè)”。隨著我國綜合國力日益提升，國際競爭力和人才吸引力日益提升，海歸人才具有良好的發(fā)展前景。因此越來越多的海外人才選擇回國發(fā)展，進(jìn)入國內(nèi)企業(yè)或者高校工作，承擔(dān)著重要的管理崗位或創(chuàng)新研究工作。公司高層中海外人才所占的比例越來越多，海外的生活或者學(xué)習(xí)經(jīng)歷影響管理層的認(rèn)知能力和行為選擇，提高其決策能力的同時促進(jìn)企業(yè)的國際化水平[ 21 ]。

管理層的海外學(xué)習(xí)、工作和生活經(jīng)歷能夠幫助企業(yè)拓展海外關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，積攢豐富的海外社會關(guān)系資源[ 22 ]，提升企業(yè)海外信息收集能力，為企業(yè)戰(zhàn)略推進(jìn)奠定了堅實基礎(chǔ)，特別是當(dāng)企業(yè)實施海外并購戰(zhàn)略時，對降低并購雙方在談判對價過程中的信息不對稱程度具有增量貢獻(xiàn)，能合理對并購企業(yè)估值，避免并購支付對價過高從而降低商譽減值的風(fēng)險。在西方國家歷史文化、教育體系的影響下，管理層的價值觀念和文化認(rèn)知有助于了解目標(biāo)國的制度體系、社會意識形態(tài)和商業(yè)規(guī)則，更好地把控海外的宏觀政策，及時把握海外市場經(jīng)濟(jì)形勢，提高企業(yè)并購決策能力，推進(jìn)并購后的整合效果。另外，與起源于大河文明的中國所強(qiáng)調(diào)的集體主義不同，起源于海洋文明的西方文化強(qiáng)調(diào)個人主義。在西方傳統(tǒng)文化的熏陶下，管理層有著更高的風(fēng)險承擔(dān)能力[ 23 ]，善于應(yīng)對并購引發(fā)的企業(yè)治理挑戰(zhàn)與壓力。在西方教育理念的影響下，管理層接受了較高的知識教育和多樣化的技能培訓(xùn)，具備較好的創(chuàng)新能力和管理能力，因此對企業(yè)創(chuàng)新、海外先進(jìn)技術(shù)轉(zhuǎn)移有重要的促進(jìn)作用，能夠提升企業(yè)的創(chuàng)新績效[ 24 ]。具有海外背景的管理層擁有更強(qiáng)的跨文化交流能力，提高了并購方對被并購方的文化認(rèn)同感，增強(qiáng)了雙方的溝通意愿和溝通強(qiáng)度，有利于組織內(nèi)部整合，諸如財務(wù)、人力等資源的整合[ 24 ]，提升企業(yè)的財務(wù)績效，從而降低商譽減值的風(fēng)險。

因此，本文提出以下假設(shè)：

H2：當(dāng)企業(yè)進(jìn)行海外并購時，擁有的具備海外經(jīng)歷的管理層占比越高，越能顯著降低商譽減值。

（三）制度距離降低商譽減值的路徑分析

國家的制度環(huán)境對公司財務(wù)報告的盈余水平有直接的影響。發(fā)達(dá)國家具有較為完善的法律制度和高效的執(zhí)法效率，且企業(yè)所有權(quán)配置較為分散，資本市場投資者保護(hù)水平較高，同時發(fā)達(dá)國家的企業(yè)管理層和審計師的違法違規(guī)成本和面臨的股東訴訟風(fēng)險較高，而投資者保護(hù)程度、執(zhí)法效率[ 25 ]和股權(quán)集中度均能降低盈余管理水平。隨著越來越多財務(wù)丑聞的爆出，盈余管理問題也成為學(xué)術(shù)研究和實務(wù)工作的熱點。研究發(fā)現(xiàn)，跨國公司的盈余管理程度相對非跨國公司較小，主要原因是跨國公司受到被并購方所在國家制度環(huán)境的影響，從而降低了盈余管理程度。

當(dāng)被并購方所在國家的制度環(huán)境與中國差異較大時，被并購方所在國家的制度環(huán)境為跨國公司提供高水平的投資者保護(hù)程度和執(zhí)法效率，企業(yè)管理層面臨較高的違規(guī)成本和訴訟風(fēng)險，降低了企業(yè)的盈余管理程度，而盈余平滑動機(jī)和“洗大澡”動機(jī)越小的企業(yè)，其計提的商譽減值越少。

因此，本文提出以下假設(shè)：

H3：制度距離通過降低企業(yè)的盈余管理程度，從而降低了商譽減值。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文以2008—2021年滬深A(yù)股上市公司為初始樣本，為了更準(zhǔn)確地研究本文主體，對樣本按照一定標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了刪選與調(diào)整，通過多種方式對部分缺失數(shù)據(jù)以及不準(zhǔn)確數(shù)據(jù)進(jìn)行了修正。

首先，從Zephyr數(shù)據(jù)庫中篩選出滬深A(yù)股上市公司發(fā)生的并購事件，按照下列程序進(jìn)行篩選：

在并購交易信息對并購狀態(tài)（Deal Status）進(jìn)行篩選時，篩選的內(nèi)容為“Completed（已經(jīng)完成）”和“Completed assumed（已經(jīng)完成的假設(shè)）”，僅對已經(jīng)完成的并購交易進(jìn)行研究；對并購公司進(jìn)行篩選，剔除非上市公司并購事件，僅選擇滬深A(yù)股上市的公司；剔除已經(jīng)退市的并購樣本。

考慮到并購交易的動機(jī)，剔除被并購公司所處港澳臺、英屬維爾京群島、開曼群島等地區(qū)的公司。

其次，為了最大程度保證數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性，利用新浪財經(jīng)新聞、百度等軟件查詢并購公告對篩選出的并購公司進(jìn)行二次復(fù)核。

最后，從篩選出的并購公司年報注釋中手工收集整理跨國并購形成的海外資產(chǎn)組2008—2021年度商譽減值額（若并購事件晚于2008年，則從并購后第一年開始）。為了保證手工收集數(shù)據(jù)的精確程度，再次查閱并購公司年報注釋核對手工整理的商譽減值額。在手工整理過程中，若出現(xiàn)一家公司當(dāng)年多個海外資產(chǎn)組發(fā)生減值且所在同一個國家，則加總多個海外資產(chǎn)組的商譽減值額作為一個樣本觀測值；若一家公司當(dāng)年發(fā)生減值的海外資產(chǎn)組涉及多個國家，將對制度距離加權(quán)平均。經(jīng)過上述程序的調(diào)整，最終得到296個樣本觀測值。為了避免極端值的影響，本文對連續(xù)性變量均進(jìn)行了1%水平的縮尾處理（winsorize），數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫、Wind數(shù)據(jù)庫和Zephyr數(shù)據(jù)庫。

（二）變量選取及含義

1.商譽減值（GWloss）

用上市公司的海外資產(chǎn)組當(dāng)年商譽減值額除以該資產(chǎn)組的期初商譽原值進(jìn)行衡量，上市公司海外資產(chǎn)組當(dāng)年的商譽減值額和該資產(chǎn)組期初商譽減值原值均從并購公司年報注釋中手工搜集整理得出。

2.制度距離（IDiCN）

制度距離是指不同國家間的制度質(zhì)量的差異，目前學(xué)術(shù)界衡量制度質(zhì)量存在多種指標(biāo)，本文選擇國際學(xué)界公認(rèn)的世界治理指數(shù)（Worldwide Governance Indicators，WGI），因為其具有較高的嚴(yán)謹(jǐn)性和綜合性，覆蓋范圍較廣。該指數(shù)從表達(dá)與問責(zé)、政治穩(wěn)定性、政府效能、質(zhì)量監(jiān)管、法制水平和腐敗控制六個維度測量被并購方所在國家的制度質(zhì)量，值越高表示制度質(zhì)量越高。借鑒李俊久[ 26 ]等的研究，采用歐式距離公式進(jìn)行計算，首先計算制度各維度之差的平方和，其次通過開方計算并購雙方所在國家之間的制度距離。計算公式如下：

式（1）中的IDiCN指我國和i國之間的制度距離，其中Iki是i國家在制度維度k上的得分，IkCN是我國在制度維度k上的得分，N是制度環(huán)境的維度數(shù)。

3.管理層海外經(jīng)歷（Experience）

目前普遍認(rèn)同的海外經(jīng)歷指海外任職經(jīng)歷和求學(xué)經(jīng)歷，本文以管理層中具有海外任職、求學(xué)經(jīng)歷的人數(shù)占比來進(jìn)行測度。

4.控制變量

參考以往的研究，本文選擇反映上市公司的盈利能力、資本結(jié)構(gòu)、成長性、公司治理和產(chǎn)權(quán)性質(zhì)等特征的變量。

各變量的具體含義如表1所示。

（三）模型構(gòu)建

為了驗證H1，本文構(gòu)建了如下模型：

其中，被解釋變量分別是商譽減值（GWloss），其他變量與前文相同。此外為了控制行業(yè)和年度固定效應(yīng)，模型中加入了行業(yè)固定效應(yīng)和年度固定效應(yīng)。

為了驗證H2，在以上模型的基礎(chǔ)上，依照以前學(xué)者的做法，增加了Experience（管理層海外經(jīng)歷）和IDiCN與Experience（管理層海外經(jīng)歷）的交乘項，被解釋變量和控制變量與前文相同。

四、實證分析結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計

表2為主要變量的描述性統(tǒng)計分析，可以看出我國與被并購企業(yè)所在國的制度距離均值為4.094，最大值為6.059，表明我國上市公司更加傾向于并購所在地與我國制度差異較大企業(yè)，說明其海外并購的主要動因為制度獲取型，希望通過制度互補(bǔ)來獲得比較優(yōu)勢，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)和資源的全面協(xié)調(diào)發(fā)展。同時并購后的商譽減值（GWloss）最大值是100%，即企業(yè)全額計提商譽減值，均值為53%，表明商譽減值發(fā)生的幅度較大，目前商譽減值的現(xiàn)象比較普遍。值得注意的是，并購方聘用具有海外經(jīng)歷的管理層差異較大，有的并購企業(yè)沒有聘用具有海外經(jīng)歷的管理層，有的并購企業(yè)具有海外經(jīng)歷的管理層占全部管理層人數(shù)的62.5%，可見目前企業(yè)就具有海外經(jīng)歷的管理層對企業(yè)并購的影響并沒有達(dá)成共識，因此該研究具有一定的現(xiàn)實意義。

（二）制度距離對商譽減值影響的實證結(jié)果

表3是制度距離對商譽減值影響的實證結(jié)果，結(jié)果顯示，發(fā)生商譽減值當(dāng)年的制度距離（IDiCN）和發(fā)生商譽減值的上一年的制度距離（IDiCNt-1）的回歸系數(shù)在5%的水平上顯著為負(fù)，表明制度距離抑制了上市公司的商譽減值水平，降低了發(fā)生商譽減值的可能性，H1b得到了驗證?？梢?，并購雙方所處國家之間的制度距離為并購方提供了良好的生產(chǎn)經(jīng)營環(huán)境，使得并購方可以規(guī)避母國的制度約束，同時更好地利用在母國制度環(huán)境下發(fā)展的知識技能，促進(jìn)企業(yè)的良性循環(huán)，從而降低商譽減值幅度。

為了驗證管理層海外經(jīng)歷的調(diào)節(jié)作用，本文引入了制度距離（IDiCN）和管理層海外經(jīng)歷（Experience）的交乘項（IDiCN*Experience）。為了使回歸方程的系數(shù)更具解釋意義，本文對變量進(jìn)行了中心化處理后再生成交乘項。表4是考慮了管理層海外經(jīng)歷后制度距離對商譽減值的影響結(jié)果。結(jié)果顯示，交乘項IDiCN*Experience系數(shù)為-0.3003，在10%的水平上顯著，說明當(dāng)企業(yè)進(jìn)行海外并購時，具備海外經(jīng)歷的管理層占比越高，越能顯著降低商譽減值，H2得以驗證。

為了驗證H3，對制度距離降低商譽減值的路徑進(jìn)行了分析，本文將進(jìn)行中介機(jī)制檢驗。選取應(yīng)計盈余管理（DA）和真實盈余管理（REM）兩個中介變量。

（1）應(yīng)計盈余管理（DA），參考Dechow（1995）修正的Jones模型計算得到可操縱應(yīng)計利潤。

（2）真實盈余管理（REM），參考Dechow（1998），Roychowdhury（2006）模型來測量企業(yè)的真實盈余管理水平。

采取逐步回歸系數(shù)法和Bootstrap法進(jìn)行機(jī)理檢驗。檢驗?zāi)Ｐ腿缦拢?/p>

其中Mediai，t表示中介變量，Controli，t表示控制變量合集，其他變量含義同上。

表5列（1）—列（3）和列（4）—列（6）分別顯示以應(yīng)計盈余管理（DA）和真實盈余管理（REM）為中介變量，制度距離抑制商譽減值中介效應(yīng)的回歸結(jié)果。

表5中，列（1）和列（4）為模型（5）的檢驗結(jié)果，與前文的實證結(jié)果一致。

列（2）和列（5）為模型（6）的檢驗結(jié)果，觀察解釋變量的系數(shù)不顯著。此時需要進(jìn)行第三步Bootstrap檢驗，通過1 000次有放回的抽樣后，置信區(qū)間不包含0，說明間接效應(yīng)顯著，繼續(xù)進(jìn)行下一步檢驗。

列（3）和列（6）為模型（7）的檢驗結(jié)果，回歸系數(shù)=-0.0493和-0.0418，并分別在5%和10%的水平上負(fù)向顯著。比較兩組b1*c3的符號，系數(shù)同號，存在部分中介效應(yīng)，說明國家間制度差異越大，跨國企業(yè)易受多元制度的影響，抑制了管理層盈余管理動機(jī)，從而計提的商譽減值金額較小，H3得以驗證。

（三）穩(wěn)健性檢驗

為了驗證以上結(jié)果的可靠性，本文將進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗。

1.替換解釋變量

本文參考許家云[ 27 ]等的方法，采用KSI指數(shù)方法衡量制度距離，進(jìn)行替換解釋變量的穩(wěn)健性檢驗。

式（7）中Iki是i國家在制度維度k上的得分，IkCN是中國在制度維度k上的得分，Vk是所有樣本國家在第k個維度的方差，N是制度環(huán)境的維度數(shù)，維度類別第一種衡量方式相同?；貧w結(jié)果顯示，ID2iCN的系數(shù)為負(fù)向顯著，這說明制度距離能夠顯著抑制商譽減值幅度。交乘項ID2iCN*Experience的系數(shù)為負(fù)，且在5%的水平上顯著，說明具有海外經(jīng)歷的管理層占比越高，越能顯著降低商譽減值，與前文結(jié)果一致，基本結(jié)論不變。

2.替換被解釋變量

表6將被解釋變量替換為商譽減值額與期初商譽賬面原值的比值，衡量商譽減值的幅度。將新的被解釋變量（GWlossTH）重新回歸，制度距離的回歸系數(shù)為負(fù)，且在10%的水平上顯著，說明制度距離對商譽減值的幅度有顯著的抑制作用。交乘項（IDiCN*Experience）的系數(shù)為負(fù)，且在5%的水平上顯著，說明具有海外經(jīng)歷的管理層更能顯著促進(jìn)制度距離與跨國并購商譽減值的抑制關(guān)系，這與前文的研究結(jié)果一致。

3.保留被并購方在港澳臺地區(qū)的樣本

為了保證研究結(jié)論的穩(wěn)健性，首先本文對發(fā)生海外并購的主并公司進(jìn)行不同程度的篩選，僅考慮企業(yè)的避稅動機(jī)，本文在原始主并公司的基礎(chǔ)上，增加了并購港澳臺地區(qū)的主并公司。其次翻閱增加的主并公司的年報注釋，手工收集整理并購形成的“港澳臺資產(chǎn)組”2008—2021年商譽減值額，得到42個樣本觀測值。將增加的樣本觀測值與原始樣本觀測值匯總，最后得到338個樣本觀測值，并進(jìn)行商譽減值與制度距離的重新回歸（表7）。結(jié)果顯示，IDiCN和IDiCNt-1的系數(shù)均為負(fù)向顯著，說明制度距離能夠顯著抑制商譽減值幅度，這與前文對制度距離的實證回歸結(jié)果一致，基本結(jié)論不變。

五、結(jié)論和建議

本文以2008—2021年滬深A(yù)股上市公司為研究樣本，考察了制度距離對中國企業(yè)海外子公司商譽減值的影響。研究結(jié)果表明，制度距離抑制了中國企業(yè)海外子公司的商譽減值水平，當(dāng)并購雙方所在國家之間的制度差異較大的時候，企業(yè)更易通過制度套利來彌補(bǔ)本國制度的不足和鞏固本國制度的優(yōu)勢，降低商譽減值幅度。同時還發(fā)現(xiàn)當(dāng)企業(yè)擁有海外經(jīng)歷的管理層規(guī)模較高時，更能顯著降低商譽減值。因為跨國并購對管理層的信息獲取能力、并購估值能力和文化與技術(shù)整合能力有非常高的要求，擁有海外經(jīng)歷的管理層具有更為豐富的跨文化溝通與交流能力，具備更強(qiáng)的海外信息收集能力，能更好地把控海外市場經(jīng)濟(jì)形勢和宏觀政策。本文還進(jìn)一步對制度距離降低商譽減值的影響路徑進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)當(dāng)制度距離越大時，跨國企業(yè)受并購雙方所在國家多樣化的制度影響降低了盈余管理動機(jī)，從而計提的商譽減值金額較小。

制度距離是影響企業(yè)跨國并購決策、并購整合以及經(jīng)營活動開展的重要因素，因此企業(yè)應(yīng)當(dāng)正確審視跨國并購的制度因素。首先，企業(yè)應(yīng)在與我國制度差異較大的國家尋求海外擴(kuò)張的目標(biāo)企業(yè)，通過制度套利實現(xiàn)比較制度優(yōu)勢。其次，政府應(yīng)加大海外人才吸引力度，擴(kuò)寬人才引進(jìn)與激勵機(jī)制。最后，企業(yè)應(yīng)建立本土管理者培養(yǎng)體系，通過定期海外培訓(xùn)等方式實現(xiàn)管理層能力的持續(xù)提升。企業(yè)的本土管理層也應(yīng)該注重提升對海外并購這種跨區(qū)域的經(jīng)濟(jì)活動的估值能力和整合能力，避免在并購過程中出現(xiàn)由于估值偏差和整合不力帶來的商譽減值損失。

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